作者丨娄世艳 王应贵 编辑丨和佳 李艳霞 最近几个月，真实世界资产代币化一路高歌猛进，用了极短的时间取得了较长时间内难以获得的成就。 据行业网站rwa.xyz统计数据，截至今年9月12日，真实世界资产代币达292.7亿美元（约合人民币2082亿 元），资产持有者389136人，资产发行商211家，其中不乏著名的资产管理机构，如贝莱德、富达资产 等。 从资产细分类别看，代币化资产包括私人信贷（167.2亿美元）、美国国债（74.2亿美元）、大宗商品 （20.1亿美元）、机构另类基金（包括私募股权、私募基金、房地产、自然资源、私人债券、基础设施 等,18.2亿美元）、股票（5.7亿美元）、非美国债（3.6亿美元）、公司债券（2.6亿美元）、积极管理型 基金（0.9亿美元）。 资产代币化合法化与大型投资机构的一贯努力分不开，就如其他加密资产进入投资主流一样。其实，资 产代币化进程并没有真正停止，大型基金公司在着力解决以上三大突出问题，即市场处于基础设施重建 阶段。大型投资机构一直在向美国国会施压，希望通过相关法律澄清资产代币化的合法地位。贝莱德于 2024年3月创设和发行了美国国债代币，以此向政界和投资界展示资产代 ...

真实世界资产代币化市场现状 - 截至今年9月12日，真实世界资产代币总规模达292.7亿美元（约合人民币2082亿元），资产持有者389,136人，资产发行商211家，包括贝莱德、富达资产等著名管理机构 [1] - 从资产细分看，私人信贷规模最大，为167.2亿美元，其次是美国国债74.2亿美元，大宗商品20.1亿美元，机构另类基金18.2亿美元，股票5.7亿美元，非美国债3.6亿美元，公司债券2.6亿美元，积极管理型基金0.9亿美元 [1] - 市场在过去两年里从50亿美元飙升至近300亿美元，规模超过1亿美元的资产代币基金超26家 [4] 资产代币化的发展历程与早期挑战 - 早期实验项目如St. Regis Aspen酒店代币化发行了1800万个代币，首日收盘上涨32%，但后续流动性迅速萎缩，至2020年代币化房地产市场交投稀少 [3] - 另一学生公寓代币化案例涉及2000万美元资产被切分为955个代币，每个价值2.1万美元，后因抵押贷款法律纠纷遭银行阻止 [3] - 早期失败原因可归结为三大因素：相关法律缺失、投资队伍弱小、缺乏做市商或流动性机制 [3] 资产代币化的技术优势 - 区块链技术应用是资产代币化最底层逻辑，其优势包括共享账本信息，所有交易记录存放在公共账本上，信息公开透明，消除信息不对称 [6] - 灵活的托管安排通过多种模式强化用户中心地位，可编程性通过智慧合约提高操作效率，自动完成复杂金融交易 [6] - 提升普惠金融覆盖面与可及性，通过金融碎片化将大资产切割成小产权以降低入市壁垒，可组合性则通过区块链互操性实现代币化资产跨链无缝流动 [6] 资产代币化对金融服务的变革影响 - 共享账本可削减中介机构，降低交易成本，让利益回归资产所有者，灵活的托管安排便于用户选择国内外优质金融服务供应商 [7] - 自动化交易基于信任机制，实现全天候交易，不受银行营业时间、支付体系运行时间及节假日限制 [7] - 金融产品小产权化助力更多人参与金融交易积累财富，区块链兼容性扩大金融资产营销市场，实现资本跨境流通规避壁垒 [7] 私人市场的代币化潜力 - 现有代币资产主要涉及成熟产品如信贷、国债等，较少涉及未上市的私人市场，而全球收入超1亿美元的公司中约87%未上市，私人市场潜力巨大 [9] - 贝莱德指出未来四大投资领域为私募股权、私人信贷、基础设施和房地产，其中2024-2040年美国基础设施投资总需求预计达68万亿美元 [9] - 挖掘私人市场经济价值远大于投资公开上市金融资产，撬动私人市场是资产代币化重要发展方向 [9] 香港与美国市场的发展路径差异 - 香港代币化框架专注于五大资产类别：金融资产、新能源资产、房地产、无形资产及算力资产，更注重服务实体原则及数字金融生态建设 [10] - 具体案例包括太极资本太子地产STO、嘉实国际代币化基金、汇丰黄金代币GTP、朗新科技新能源充电桩RWA等多元化项目 [10] - 今年8月7日，香港Web3.0标准化协会宣布RWA注册登记平台正式上线，并启动《RWA代币化业务指南》等关键标准立项 [11] 资产代币化的未来前景与体系影响 - 华尔街预测到2030年全球代币资产市值将超过30万亿美元，资产代币化和稳定币将改变金融服务竞争生态，加速数字金融转型 [13] - 技术创新将冲击基于美元的国际货币与金融体系，打破旧体系如SWIFT，建立基于数字金融的新体系，给予其他地区货币平等竞争机会 [14] - 代币资产与稳定币相辅相成，代币资产交易需要稳定币作支付货币，两者属数字生态重要组成部分，稳定币稳定性取决于其储备资产质量与管理水平 [15] 国际货币金融新格局的形成 - 基于区块链的多元化国际货币与金融新体系形成时间将大幅缩减，不同于美元崛起经历的几十年历程 [16] - 鉴于东亚、东南亚和南亚的经济地位，世界金融中心将东移，上海、香港、新加坡、东京等城市竞争头魁取决于其适应数字金融新时代的能力 [17]

真实世界资产代币化市场现状 - 截至今年9月12日，真实世界资产代币化市场规模达292.7亿美元，资产持有者389,136人，资产发行商211家，包括贝莱德、富达资产等知名机构 [1] - 从资产类别看，私人信贷规模最大，为167.2亿美元，其次是美国国债74.2亿美元，大宗商品20.1亿美元，机构另类基金18.2亿美元 [1] - 过去两年市场规模从50亿美元飙升至近300亿美元，规模超过1亿美元的资产代币基金超过26家 [3] 行业发展历程与关键驱动因素 - 早期项目如St. Regis Aspen酒店代币化虽初期上涨32%，但后因流动性萎缩而失败，失败原因可归结为法律缺失、投资队伍弱小、缺乏流动性机制 [2] - 2024年3月贝莱德发行美国国债代币展示可行性，2024年7月18日生效的《GENIUS ACT》为资产代币化和稳定币扫清法律障碍 [3] - 行业从2021年90%以上项目无法达到基本成交量发展至当前高潮期，大型投资机构持续向国会施压推动立法 [1][3] 资产代币化的核心优势 - 共享账本信息使交易记录公开透明，消除信息不对称，资产所有权清晰 [5] - 可编程性通过智能合约提高操作效率，原子性原则可自动完成复杂金融交易 [6] - 金融碎片化将大资产切割成小单位以扩大可及性，降低管理负担和入市壁垒，提升普惠金融覆盖面 [6] - 区块链互操作性使代币化资产可跨链无缝流动，提高多种资产流动能力，允许质押品重复使用 [6] 私人市场的巨大潜力与未来方向 - 全球收入超1亿美元的公司中87%未上市，在英国和欧盟占比超90%，在美国超80%，私人市场经济价值挖掘潜力巨大 [8] - 贝莱德指出未来四大投资领域为私募股权、私人信贷、基础设施和房地产，2024-2040年美国基础设施投资总需求达68万亿美元 [8] - 私人信贷细分市场包括消费信贷、硬件资产、商业金融和供应链金融 [8] 香港市场的发展路径与特点 - 香港代币化框架专注于金融资产、新能源资产、房地产、无形资产及算力资产五大类别，更加多元化并突出服务实体原则 [9] - 具体案例包括太极资本太子地产STO、嘉实国际代币化基金、汇丰黄金代币GTP、朗新科技新能源充电桩RWA等 [9] - 2024年8月7日香港Web3.0标准化协会宣布RWA注册登记平台正式上线，并启动相关业务指南和技术规范立项 [9] 行业未来展望与全球影响 - 华尔街预测到2030年全球代币资产市值将超过30万亿美元，资产代币化和稳定币将改变金融服务业竞争生态 [10] - 技术创新将打破旧有体系如SWIFT，建立基于数字金融的新体系，贝莱德宣布发行ETF代币资产，NASDAQ考虑推出股票代币交易 [11] - 基于区块链的多元化国际货币与金融新体系形成时间将大幅缩减，世界金融中心可能东移，上海、香港、新加坡、东京等城市将竞争主导地位 [12]

核心观点 - Robinhood布局虚拟资产业务模式对中资券商有参考意义 合规背景下获取牌照、推进资产上链及探索PFOF业务可增强盈利能力 RWA发展催化券商板块行情 券商板块存在双击潜力 维持行业优于大市评级 [1] 数字资产市场规模与增长 - RWA市场规模从2022年50亿美元激增至2025年7月252亿美元 行业从实验阶段进入规模化推广阶段 [1] - 资产代币化市场规模到2030年有望达16万亿美元 约占全球GDP10% [2] RWA发展驱动因素 - 全球利率快速上升提升美国国债等传统安全资产吸引力 加密资产投资者希望不离开区块链生态获取收益 [2] - 大型机构加快涉足加密资产 部分资管公司和金融科技公司将美国国债、私人信贷、私募股权等多类别资产代币化 [2] - 部分地区监管政策逐步优化以规范和促进行业发展 [2] RWA业务优势 - 提高效率降低成本 助力金融全球化与去中心化 [3] - 代币化证券将流动性不足资产转变为链上基础工具 机构资金合规接入去中心化金融流动性可创造收益放大和二级市场交易机会 [3] - 支付即清算、全球化触达、可编程合规性大幅提高资产交易效率并降低运营成本 [3] RWA代币品种与模式 - 美国国债代币是最重要品种之一 具备美国政府信用支持的超低风险属性 拥有成熟法律框架和稳定可观收益 [4] - 股票代币化想象空间大 催生互联网证券新业务模式 有潜力实现股票所有权民主化和全球化 全球投资者可突破地理限制、高投资限额和资本市场隔离持有交易股票 [4] - Robinhood与Kraken股票代币部署方案不同 Robinhood采用基于股票资产的衍生品合约 代币仅表示合约权利数字凭证 服务于自身生态系统 Kraken按1股:1币上链 代币表示对底层股票所有权 与广泛去中心化金融协议对接 [4]

行业投资评级 - 维持行业"优于大市评级" [3][80][82] 核心观点 - RWA市场规模从2022年约50亿美元激增至2025年7月约252亿美元，进入规模化推广阶段 [1][12][80] - 预计2030年资产代币化市场规模达16万亿美元，占全球GDP10% [1][17][80] - 股票代币化是最具潜力的代币品种，可实现所有权民主化和全球化 [2][36][42] - RWA优势在于提高效率、降低成本，助力金融全球化与去中心化 [2][16] RWA市场概况 - 美国国债代币规模从2023年1月1亿美元增长至2025年7月67.4亿美元，贝莱德BUIDL市占率超35% [22][25] - 私人信贷代币市场规模达150亿美元，是最大RWA细分市场，Figure以超110亿美元活跃贷款主导 [27][29] - 商品代币市场规模17.5亿美元，黄金代币占100%份额，Paxos PAXG管理规模9.65亿美元领先 [31][33] - 股票代币平台中Exodus市占率72.05%，底层股票EXOD市占率84.16% [42] 重点公司分析 Robinhood - 加密货币收入2.52亿美元成为第一大收入来源，订单流收入(PFOF)是主要商业模式 [58][60][63] - 股票代币实质是衍生品合约，基于Arbitrum区块链，仅在欧洲地区交易 [44][47][49] - 推出OpenAI和SpaceX代币，开拓私募股权代币化市场 [45][47][52] xStocks (Kraken&Backed Finance) - 基于Solana区块链，提供60余种美国股票与ETF代币化版本，1币:1股锚定底层资产 [38][50][54] - 收入来源包括交易手续费和铸造/赎回费 [64] - 与Robinhood相比具有更高DeFi互操作性和透明度 [61] 中资机构进展 - 香港证监会发布"ASPIRe"路线图，规划12项措施推动虚拟资产中心建设 [67][69][73] - 香港共有11家持牌VATP加密货币交易所，包括传统金融和互联网券商背景机构 [75][77] - 部分中资券商通过综合账户安排提供虚拟资产交易服务 [76][78]