**行业与公司** * **行业**：中国新能源汽车行业，特别是出口市场[2] * **公司**：吉利汽车[1] **核心观点与论据** **1. 行业出口前景与驱动因素** * **2026年出口预测强劲**：2026年中国新能源汽车出口预期达400万辆，该预测实现概率高[2][3] * **出口成为核心增量**：在内需承压背景下，出口是国内乘用车批售量的核心增量来源，且能切实提升车企利润[3] * **出口市场由新能源驱动**：2026年3月中国乘用车出口70万辆，其中新能源汽车占35万辆，同比增速高达140%[3] * **区域结构优化**：尽管俄罗斯市场下滑，但其他区域市场均实现50%级别的增长，欧盟和大洋洲等高单车价值市场增长显著[3] * **需求端驱动**：全球油价上行强化新能源汽车经济性，国内插电混动车型油耗已降至2升，对海外消费者吸引力强[3] * **供给端驱动**：国内车企加速投放全球化研发车型，配合海外渠道扩张，形成有效市场转化[3] **2. 公司出口表现与目标** * **出口目标高增长**：吉利汽车2026年出口目标75万辆，同比增长78%[2] * **2026年Q1表现超预期**：第一季度出口已超20万辆，3月单月出口超过8万辆[2][5] * **出口结构新能源化**：出口增量主要来自新能源，2026年2月和3月新能源车在出口中占比已达65%，燃油车出口稳定在每月2-3万辆[5][9] * **出口车型热销**：银河系列单月出口已突破4万辆，成为海外爆款，主要车型为星愿、银河E5和星舰7；其中星愿和星舰7在3月海外月销量均达1.7万辆[5] **3. 出口业务的盈利贡献** * **出口单车利润高**：出口业务的单车利润通常是车企总体单车利润的两倍及以上[2][4] * **吉利出口单车利润**：约为1.5万元[2][4] * **利润弹性显著**：预计2026年出口业务对吉利整体利润预期弹性贡献达25%以上[2][4] **4. 全球化战略与布局** * **“五大区”均衡布局**：分为欧洲、东欧、东盟、拉美非洲以及亚洲中东五大区域[6] * **欧洲市场（高利润市场）**：主推新能源车型，2026年3月底银河品牌进军欧洲五国新市场，计划未来5年在欧洲推出15款全新车型；通过领克品牌借用沃尔沃的欧洲经销商及售后网络[6] * **东欧市场（以俄罗斯为重点）**：主要投放燃油车和混动SUV，通过白俄罗斯的BELGEE合资CKD工厂进行本地化组装生产，已建立超150家网点[6] * **东盟市场（右舵车中心）**：重点国家为马来西亚和泰国，主推新能源车型；利用合作伙伴宝腾共享其200多家经销商渠道；在马来西亚构建年产50万辆的AHTV产业园，并在越南、印尼等地设有CKD工厂[6] * **拉美和非洲市场**：目标销量10万辆；拉美以巴西为重点，借助雷诺巴西布局，计划2026年下半年投放两款基于GEA架构的车型；非洲主要销售帝豪、缤越等燃油车[6] * **亚洲和中东市场**：目标销量10万辆，重心偏向亚洲；中东地区全年销量约5万辆；银河系列凭借新能源属性建立较高品牌影响力[6] **5. 支撑未来增长的三大支柱** * **渠道网络加速扩张**：海外网点从2025年底1,400家计划增至2026年2,200家，2030年远期目标超4,000家；仅以现有单店效率推算，渠道增长为未来出口销量提供一倍以上增长空间[2][8] * **丰富的全球车型周期**：将持续投放全球立项车型，如2026年下半年将投放银河M7、极氪BX等；2025年8月国内上市的银河L7等全球车型尚未在海外销售，未来将贡献新增量[2][8] * **轻资产“朋友圈”生态**：通过技术入股及渠道共享接入沃尔沃、宝腾、雷诺等合作伙伴资源，实现快速市场进入和成本节约；例如2026年3月银河、领克与沃尔沃在欧洲达成运营合作[2][6][8] * **推进本地化生产**：目标到2030年实现海外本地化产能超110万辆，借鉴日本车企成功路径，有利于出口业务长期健康发展[2][8] **6. 业务持续性展望** * **2026年目标完成度高**：2026年64万辆出口目标基本可确定完成，达成75万辆内部目标是大概率事件[9] * **车型周期逻辑适用海外**：国内已验证成功的车型（如银河E5、星愿、星舰7）在海外市场存在时间差后的热销，证明只要持续推出有竞争力的全球车型，就能有效拉动海外销量[7] **7. 估值影响** * **估值重塑关键**：高端化与出口业务高增长被视为下一阶段影响公司估值抬升的关键因素[2][10] * **历史估值参照**：在行业贝塔行情下，整车龙头企业享有估值溢价；比亚迪当前估值约20倍，吉利约10倍[10] * **估值上修空间**：若市场认可其高端化战略和出口业务的持续性，公司的目标市盈率及市值均存在进一步上修空间，有望从当前10倍向行业龙头20倍区间靠拢[2][10] **其他重要内容** * **潜在战略合作**：吉利与福特在2026年2月被报道的战略合作若能落地，将是其全球化的又一关键突破[6] * **品牌合作案例**：在阿联酋与顶级经销商集团AGMC合作，利用其高端展位展示银河车型，显示产品对海外消费者的强大吸引力[6]

行业与公司分析总结 1 **工程机械行业** - **核心观点**：中美元首通话释放积极信号，工程机械行业龙头企业如三一重工、徐工机械等受益，预计全年内需和海外市场均增长10%-20%，利润端增长20%-30% [1] - **论据**：海外市场表现强劲，龙头企业全年业绩增长可能达到20%-30%，甚至个别企业可达30%-50% [5] - **其他重要内容**：无人物流车领域如杭叉集团、安徽合力、中鼎股份等值得关注 [5] 2 **人形机器人产业链** - **核心观点**：特斯拉人形机器人团队国内审厂，产业链订单逐步明朗，浙江荣泰、五洲新春、金沃股份等确定性零部件供应商将迎来发展机遇 [1] - **论据**：特斯拉硬件技术趋于定型，未来发力软件和大脑主导领域，核心团队负责人变动预示发展方向转变 [6] - **其他重要内容**：低估值龙头华翔股份值得关注 [1] 3 **出海链条及商业航天** - **核心观点**：出海链条中，巨星科技、杰瑞股份、涛涛车业、华通线缆、捷昌驱动等公司表现优异 [1] - **论据**：华通线缆非洲安哥拉电解铝项目有望超预期，商业航天领域天帆星座卫星互联网成功发射 [7] - **其他重要内容**：国防军工领域因全球军费预算增加和俄乌冲突持续而值得重视 [2] 4 **EDA行业** - **核心观点**：EDA行业受美国禁令影响，国内企业华大九天迎来机遇，市占率提升 [3] - **论据**：华大九天预计2026年实现对海外EDA厂商的完全替代，未来几年收入增速预计超40% [9][10] - **其他重要内容**：美国三大巨头在中国市场份额达76%，禁令可能导致80%市场份额空缺 [8] 5 **整车制造业** - **核心观点**：整车市场竞争激烈，以旧换新政策推动销量增长，但价格战加剧 [3] - **论据**：2025年同比增速达20%，但价格战导致需求后移，消费者观望情绪加剧 [12][13] - **其他重要内容**：吉利凭借精准产品定义和强大纠错能力表现突出 [14][18] 6 **吉利品牌** - **核心观点**：吉利在产品定义和用户需求把握上表现优异 [14] - **论据**：银河E5、ST星源等车型凭借高性价比赢得市场认可 [14][17] - **其他重要内容**：吉利在自主品牌中处于顶尖水平，竞争力强大 [18] 7 **科技战与关税战** - **核心观点**：科技战持续加紧，关税趋于宽松，自主可控科技路线仍需重视 [2] - **论据**：芬太尼关税政策放松，中美领导人互动显示缓和趋势 [2] - **其他重要内容**：可控核聚变、卫星互联网等高科技领域取得进展 [2]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 2025年第一季度吉利汽车收入724.95亿元同比增长25%，归母净利润56.7亿元同比增长264%，经营业绩增长得益于销量新高、新能源业务强劲增长等多因素共振向上 [4][12] - 2025年一季度销量70.4万辆同比增长47.9%，新能源车、燃油车、出口销量分别为33.9、36.5、8.9万辆，同比分别增长135.4%、10.0%、1.7%，银河品牌带动新能源车销量向上，中国星带动燃油车销量逆市增长 [4][12] - 因出口业务增长和汇率波动，一季度汇率波动对税后利润产生正面影响约20 - 23亿元 [12] - 经回溯重列后，2025Q1吉利集团毛利率15.8%同比提升0.2pct，期间费用11.5%同比下滑2.7pct，主要受益于新能源业务盈利能力提升及内部重组优化 [12] - 2024年发布9款新能源汽车产品，2025年计划发布10款新车型，产品矩阵完善有望推动公司超额完成全年271万辆的销量目标 [13] - 预计公司2025 - 2027年收入分别为3269.04、3922.85、4707.42亿元，对应增速分别为36.1%、20.0%、20.0%；归母净利润分别为149.36、186.12、230.37亿元，对应增速分别为 - 10.2%、24.6%、23.8%；EPS分别为1.48、1.85、2.29元/股，3年CAGR为11.5%，维持“买入”评级 [13] 财务数据总结 利润表数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|179204|240194|326904|392285|470742| |增长率（%）|21.11|34.03|36.10|20.00|20.00| |归母净利润（百万元）|5308|16632|14936|18612|23037| |增长率（%）|0.91|213.32|-10.20|24.62|23.77| |EPS（元/股）|0.53|1.65|1.48|1.85|2.29| |毛利率（%）|15.30|15.90|16.40|16.60|16.80| |净利率（%）|2.75|6.99|4.61|4.79|4.94| [14][18][19] 资产负债表数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产合计（百万元）|113635|125322|169510|210099|261516| |非流动资产合计（百万元）|78963|104070|113254|122109|130572| |资产总计（百万元）|192598|229392|282764|332208|392088| |负债合计（百万元）|107446|136972|177276|210435|250159| |股东权益合计（百万元）|85151|92420|105488|121773|141929| [18][19] 现金流量表数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润（百万元）|4935|16799|15086|18799|23268| |经营活动现金流（百万元）|22342|26507|28510|35662|45795| |投资活动现金流（百万元）|-16145|-9132|-16219|-17753|-19394| |筹资活动现金流（百万元）|-2764|-13297|-2067|-2488|-3018| |现金净增加额（百万元）|3434|4079|10224|15421|23383| [19] 财务比率数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入增长率（%）|21.11|34.03|36.10|20.00|20.00| |获利能力 - ROE（%）|6.59|19.17|14.99|16.08|16.98| |偿债能力 - 资产负债率（%）|55.79|59.71|62.69|63.34|63.80| |营运能力 - 应收账款周转率|5.0|5.1|5.1|5.1|5.1| [19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价至 HK$21.88（对应 15x 25E PE） [4] 报告的核心观点 - 2024 年吉利汽车全年业绩表现强劲，总收入和归母净利润同比大幅增长，4Q24 业绩也表现出色，极氪归母净亏损收窄 [1] - 规模效应和内部降本优化带动盈利持续改善，毛利率提升，SG&A 费用率下降，盈利能力有望持续向上 [2] - 内部整合和智能化转型加速，三大品牌开启全新车型周期，全球化稳步推进，产品竞争力有望提升 [3] - 鉴于多款高性价比车型上市爬坡和内部整合降本，上调盈利预测，看好各子品牌智能化转型带动销量抬升前景 [4] 各目录总结 财务数据 - 2024 年总收入同比+34.0%至 2,401.9 亿元，归母净利润同比+213%至 166.3 亿元；4Q24 总收入同比+29.7%/环比+20.1%至 725.1 亿元，归母净利润同比+45.4%/环比+45.8%至 35.8 亿元 [1] - 2024 年总销量同比+32%至 217.7 万辆，新能源销量同比+92%至 88.8 万辆；毛利率同比+0.6pcts 至 15.3%，SG&A 费用率同比-1.4pcts 至 7.6% [2] - 预计 2025E - 2026E 归母净利润分别约 139.1/160.6 亿元，2027E 归母净利润约 174.6 亿元 [4] 内部整合与转型 - 2025 年 2 月 14 日极氪完成对领克股权交割，极氪科技集团成立，上市公司对极氪和领克持股比例增加 [3] - 2025E 上市公司将推出 10 款全新产品及多款改款 [3] - 内部整合逐步生效，领克与极氪整合后多方面效能有望提升；智能化加速转型，巩固主流价格带竞争优势；全球化稳步推进，海外销量占比有望提升至 10%+ [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|179,204|240,194|351,718|384,735|400,492| |营业收入增长率|21.1%|34.0%|46.4%|9.4%|4.1%| |归母净利润（百万元）|5,308|16,632|13,906|16,055|17,464| |归母净利润增长率|0.9%|213.3%|-16.4%|15.5%|8.8%| |EPS（元）|0.51|1.63|1.38|1.59|1.73| |ROE（归属母公司)（摊薄）|6.13%|19.37%|14.25%|14.45%|0.00%| |P/E|33.0|10.3|12.2|10.6|9.7| |P/B|2.0|1.8|1.6|1.5|1.3| [5] 财务报表预测 损益表 |（单位：百万人民币）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|179,204|240,194|351,718|384,735|400,492| |营业成本|151,789|201,993|294,477|320,871|332,995| |其他收入|1,367|905|2,110|2,308|2,403| |销售费用|12,010|13,283|19,345|21,160|22,027| |管理费用|12,020|4,897|7,034|7,695|8,010| |股权激励费用|646|1,747|2,000|2,500|2,800| |经营性利润|4,105|19,179|30,973|34,817|37,063| |利润总额|4,935|16,799|14,046|16,217|17,641| |少数股东损益|-373|167|140|162|176| |归属母公司净利润|5,308|16,632|13,906|16,055|17,464| [10] 资产负债表 |（单位：百万人民币）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|192,598|229,392|257,760|280,232|299,234| |流动资产|113,635|125,322|154,921|179,893|203,515| |货币资金|36,689|43,746|59,175|81,946|100,005| |应收账款|42,711|58,307|69,591|70,313|75,321| |存货|15,422|23,078|26,001|27,477|28,022| |非流动资产|78,963|104,070|102,839|100,338|95,720| |固定资产|27,351|26,384|31,317|32,757|34,334| |无形资产|23,920|28,751|28,764|29,538|30,431| |联营与合营资产|15,703|31,424|24,500|20,500|14,500| |总负债|107,446|136,972|154,198|163,023|167,181| |无息负债|103,225|130,031|147,198|155,523|159,381| |有息负债|4,222|6,941|7,000|7,500|7,800| |股东权益|85,151|92,420|103,562|117,209|132,053| |归属本公司股权持有人权益|80,509|86,742|98,562|112,209|127,053| |少数股东权益|4,643|5,678|5,000|5,000|5,000| [11] 现金流量表 |（单位：百万人民币）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|22,343|26,507|23,352|27,724|23,429| |净利润|4,935|16,799|14,046|16,217|17,641| |折旧与摊销|8,203|9,393|9,385|9,979|11,333| |净营运资金增加|11,239|9,316|2,742|4,848|-1,576| |投资活动现金流|-16,145|-9,132|-6,947|-4,214|-4,470| |资本性支出|-5,711|-3,032|-4,934|-1,440|-1,577| |筹资活动现金流|-2,764|-13,297|-1,095|-739|-899| |现金及等价物净增加额|3,434|4,079|15,310|22,771|18,060| |现金及等价物期末余额|36,775|40,865|56,175|78,946|97,005| [13]