报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告核心观点 - 2025年公司业绩低于预期，主要受需求承压及行业新增产能影响，但看好其通过产品提价、新品类拓展及并购协同实现盈利修复与增长 [4][6] 财务业绩与预测 - 2025年业绩回顾：实现营收252.8亿元，同比下降2.1%；归母净利润29.1亿元，同比下降20.3%；扣非归母净利润27.8亿元，同比下降21.9% [4] - 2025年盈利能力：毛利率为28.8%，同比下降1.1个百分点；净利率为11.9%，同比下降2.6个百分点 [4] - 2025年第四季度表现：营收53.7亿元，同比下降1.5%，环比下降15.3%；归母净利润3.2亿元，同比下降36.2%，环比下降51.3% [4] - 未来盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为40.3亿元、48.0亿元、56.3亿元，对应同比增长率分别为38.7%、19.1%、17.3% [5][6] - 未来营收预测：预计2026-2028年营业总收入分别为279.82亿元、305.51亿元、334.71亿元，同比增长率分别为10.7%、9.2%、9.6% [5] 分业务板块分析 - 石膏板业务：2025年收入119.6亿元，同比下降8.7%；毛利率36.9%，同比下降1.6个百分点；销量21.5亿平方米，同比下降1.1%；测算销售均价为5.57元/平方米，同比下降0.47元/平方米 [6] - 石膏板市场地位：2025年销量市占率达到70.0%，较2023年上升2.4个百分点；产能市占率为60.5%，同比下降4.2个百分点；公司总产能36.63亿平方米，产能利用率60.36% [6] - 石膏板新产品：已点火全国首条年产2000万平方米的石膏纤维板生产线，共有2亿平方米产线规划，完全达产后预计产值达60亿元 [6] - 防水板块：2025年防水沥青销售收入33.1亿元，同比微增0.2%；毛利率17.3%，同比提升0.2个百分点；公司已于3月15日对部分防水产品提价5-10%，并计划于4月1日进一步提价10% [6] - 涂料业务：2025年收入50.9亿元，同比增长23.0%；毛利率32.4%，同比提升0.5个百分点；公司通过协同效应巩固嘉宝莉涂料的优势地位 [6] 关键运营与财务数据 - 产能与利用率：石膏板产能36.63亿平方米；防水卷材产能4.85亿平方米，利用率53.17%；防水涂料产能142.84万吨，利用率59.92%；涂料产能151.42万吨，利用率56.52% [6] - 每股收益：2025年为1.72元/股，预测2026-2028年分别为2.37元/股、2.82元/股、3.31元/股 [5] - 净资产收益率：2025年摊薄ROE为10.7%，预测2026-2028年分别为13.4%、14.5%、15.4% [5] - 市场数据：报告日收盘价25.48元，市净率1.6倍，股息率3.39%，流通A股市值430.49亿元 [1]

报告投资评级 - 增持（维持） [1] 核心观点 - 2025年公司业绩低于预期，主要受需求承压及行业新增产能影响 [4] - 看好公司石膏板价格逐步回升提升盈利，并通过纤维板等新品类的拓展增强消费属性 [6] - 防水板块持续提价，坚定传导成本压力，看好盈利改善 [6] - 涂料业务收入大幅增长，协同效应逐步兑现 [6] - 考虑公司积极复价、新产品加速拓展以及并购效益逐步增强，维持“增持”评级 [6] 财务与市场数据 - 截至2026年3月25日，公司收盘价为25.48元，市净率为1.6，股息率为3.39%，流通A股市值为43,049百万元 [1] - 2025年公司实现营业收入252.8亿元，同比下滑2.1%，归母净利润29.1亿元，同比下滑20.3% [4] - 2025年公司毛利率为28.8%，同比下降1.1个百分点，净利率为11.9%，同比下降2.6个百分点 [4] - 单四季度业绩下滑显著：营收53.7亿元，同比下滑1.5%，环比下滑15.3%；归母净利润3.2亿元，同比下滑36.2%，环比下滑51.3% [4] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为40.3亿元、48.0亿元、56.3亿元，对应每股收益分别为2.37元、2.82元、3.31元 [5][6] 分业务板块分析 石膏板业务 - 2025年石膏板业务收入119.6亿元，同比下滑8.7%，毛利率为36.9%，同比下降1.6个百分点 [6] - 2025年石膏板销量21.5亿平方米，同比微降1.1%，测算销售均价为5.57元/平方米，同比下降0.47元/平方米 [6] - 公司石膏板产能为36.63亿平方米，折标后产能利用率为60.36% [6] - 测算2025年公司石膏板销量市占率达到70.0%，较2023年上升2.4个百分点，体现竞争力提升 [6] - 公司已点火全国首条年产2000万平方米的泰山GF石膏纤维板生产线，总规划2亿平方米，计划完全达产后产值达60亿元 [6] 防水业务 - 2025年防水沥青销售收入33.1亿元，同比微增0.2%，毛利率为17.3%，同比提升0.2个百分点 [6] - 防水卷材产能4.85亿平方米，产能利用率53.17%；防水涂料产能142.84万吨，产能利用率59.92% [6] - 2025年公司重启并购远大洪雨，进一步完善防水板块布局 [6] - 公司于3月15日对沥青卷材、高分子卷材、涂料价格上调5-10%，并计划于4月1日进一步提价10% [6] 涂料业务 - 2025年涂料业务实现收入50.9亿元，同比增长23.0%，毛利率为32.4%，同比提升0.5个百分点 [6] - 涂料产能151.42万吨，产能利用率56.52% [6] - 公司通过发挥集团资源协同效益，在家装零售、建筑工程涂料、产品创新、渠道拓展、服务升级等方面巩固嘉宝莉涂料优势地位 [6]

文章核心观点 - 辽河石化公司通过创新驱动和精益化管理 在2025年成功实现提质增效2.76亿元 超额完成目标 其成功路径主要围绕顶层设计挖掘资源潜力、优化产品结构生产高附加值产品、以及开源节流节能降耗三个核心维度展开 [1] 顶层布局与资源潜力挖掘 - 公司加强顶层设计 以效益为核心 通过细化2个层级任务目标并制定涵盖5个方面的52项工作举措 构建了高效运行体系 [2] - 2025年原油加工量比上年增加11.5万吨 创国内原油加工历史最优纪录 [2] - 资源调配精准施策：积极争取辽河原油资源 同时适时补充中石化原油 此项增效81万元；拓展区域原料互供 增加沥青采购量 进一步增效140万元 [2] 产品结构优化与高附加值生产 - 公司合理运用优质原料 按最佳效益路线组织生产 提高目标产品收率 并发挥炼化一体化优势大力生产高附加值产品 [3] - 特种油攻关组通过优化工艺流程 成功实现工业白油量产 2025年生产工业白油17万吨 大黏度工业白油市场占有率攀升 [3] - 通过优化生产流程增加特种油原料 实现增效1649万元 [3] - 面对柴油需求减少 及时调整策略生产轻质白油 2025年上半年此项增效97万元 [3] - 还通过压减汽油产量、增加芳烃产量、提高高标号汽油比例及调合生产防水沥青等多举措为增效注入动力 [3] 开源节流与成本费用控制 - 公司将节能降耗作为重要举措 2025年炼油综合能耗比上年降低1.57千克标油/吨 [4] - 实施伴热水改造项目 外输伴热水量提高8% [4] - 实施蒸汽伴热改水伴热180条 投用后1个半月节省蒸汽0.38万吨 [4] - 对地下水管网开展漏点检测 降低消防用水消耗18万吨 [4] - 深入开展全面预算管理 推行成本管控“零基预算” 实现各项生产经营消耗硬下降 [5] - 通过年度所得税汇算清缴和减少税收 实现降费448万元 [5] - 通过配件平库利库、减少外修、进口设备国产化检修、缩减检修次数等措施 实现设备节费450万元 [5]