投资评级与目标价 - 报告维持对思源电气的“买入”评级 [1][6] - 报告给予公司目标价为241.50元人民币 [6] 核心观点与业绩概览 - 报告认为思源电气作为电力设备民营企业龙头，具备强阿尔法属性，内生增长动力强劲 [1] - 2026年第一季度，公司实现营业收入45.69亿元，同比增长41.60%；归母净利润5.50亿元，同比增长23.17%；扣非归母净利润4.93亿元，同比增长12.79% [1][6] - 公司2025年新增订单为288.91亿元（不含税），同比增长34.64%，超过年初目标 [2] - 公司2026年目标实现新增合同订单375亿元（不含税），同比增长30%，目标同比增速提升5个百分点 [2] 盈利能力与费用分析 - 2026年第一季度，公司毛利率为28.95%，同比下降1.36个百分点；净利率为12.52%，同比下降1.85个百分点 [2] - 毛利率下滑主要由于储能与EPC等低毛利率业务收入占比较高 [2] - 2026年第一季度期间费用率为16.06%，同比上升1.26个百分点，其中财务费用率同比上升2.08个百分点至1.18%，主要系汇兑损失影响 [2] 分业务板块表现 - **开关类业务**：2025年实现营收89.35亿元，同比增长29.30%，毛利率为36.88%，同比下降1.94个百分点 [4] - **变压器业务**：2025年实现营收46.33亿元，同比增长38.38%，毛利率为36.39%，同比上升4.10个百分点，主要受出海业务带动 [4] - **储能业务**：2025年实现营收15.31亿元，同比增长120.52%，毛利率为11.71%，同比显著修复9.18个百分点 [4] - **EPC业务**：2025年实现营收23.32亿元，同比增长130.90%，毛利率为11.84% [4] 海外市场拓展 - 全球高压电网设备持续紧缺，AI发展进一步放大缺口，为公司出海提供加速窗口期 [1][3] - 2025年公司来自海外市场的营业收入为58.03亿元，同比增长85.84%，收入占比提升至26.94%，同比增加6.74个百分点 [3] - 公司已成功切入发达市场顶级电网运营商供应链，并加速突破北美数据中心领域 [1][3] - 2025年公司海外毛利率达到35.24%，高于国内业务的29.13% [3] 行业背景与公司优势 - 全球电网进入投资上行周期，欧美电力公司电网资本开支规划保持快速增长 [3] - 相比于传统电网领域，AI数据中心（AIDC）领域具备涨价潜力与更高的利润空间 [3] - 公司在国内中标份额持续提升，并与怀柔实验室合作布局IGCT领域 [1] 盈利预测与估值 - 报告维持对公司2026-2028年归母净利润的预测，分别为45.0亿元、62.4亿元和82.1亿元 [5] - 基于Wind一致预期，可比公司2026年平均市盈率（PE）为31倍 [5] - 考虑到公司的龙头地位和强劲的海外市场开拓能力，报告给予公司2026年42倍PE估值 [5] - 根据盈利预测表，公司2026-2028年预计每股收益（EPS）分别为5.75元、7.97元和10.49元 [10]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司发展战略明确，业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气的背景下，预计公司各类产品收入仍将持续高速增长 [5] - Q1业绩受汇兑损失及前瞻性投入影响，但剔除汇兑扰动后，经营性利润增速与营收基本匹配，看好公司经营潜力释放，加速收割全球市场份额 [4] - 全球电网景气度向上，公司新签订单持续高增，为未来产品交付奠定基础 [4] - 产品结构变化导致Q1毛利率承压，但随着高毛利率产品开始交付，预计毛利率有望自26Q2起企稳回升 [4] 2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度实现营业收入45.7亿元，同比增长41.6% [3] - 2026年第一季度实现归母净利润5.5亿元，同比增长23.2% [3] - 2026年第一季度实现扣非归母净利润4.9亿元，同比增长12.8% [3] - 2026年第一季度毛利率为29.0%，同比下降1.4个百分点，主要受储能、EPC等业务占比提升及高毛利率产品交付延期影响 [3][4] - 归母净利润与扣非净利润增速放缓主要受汇兑损失及前瞻性研发与销售投入影响 [4] - 测算26Q1汇兑损失超过0.6亿元，去年同期收益约0.2亿元 [4] - 销售费用同比增加约6600万元，研发费用同比增加约1亿元，主要为海外市场开拓及新产品研发投入 [4] - 汇兑、销售、研发三项合计同比增加超过2.3亿元 [4] 经营与财务展望 - 预计公司2026至2028年归母净利润分别为45.1亿元、64.1亿元、85.3亿元，同比增长率分别为43%、42%、33% [5] - 预计公司2026至2028年营业收入分别为300.22亿元、387.95亿元、501.94亿元，同比增长率分别为39.38%、29.22%、29.38% [9] - 预计公司2026至2028年摊薄每股收益分别为5.763元、8.195元、10.902元 [9] - 预计公司2026至2028年净资产收益率(ROE)分别为23.07%、25.24%、25.66% [9] - 公司股票现价对应2026至2028年市盈率(PE)估值分别为39倍、27倍、20倍 [5] 行业与订单情况 - 全球电网景气度向上，26Q1 GE Vernova (GEV)与ABB电气业务新增订单分别同比增长111%和44% [4] - 2026年3月中国变压器出口额达8.3亿美元，同比增长36%，持续验证海外市场景气度 [4] - 截至2026年第一季度末，公司存货达50亿元，同比增长9亿元；合同负债达32亿元，同比增长3亿元，为未来产品交付做准备 [4] 市场共识 - 根据市场相关报告评级分析，过去六个月内共有52份报告给予“买入”评级，0份报告给予“减持”或“卖出”评级，市场平均投资建议为“买入” [11][12]