行业投资评级 * 报告未明确给出行业投资评级 [3] 核心观点 * 2026年电气设备行业有望在新型电力系统建设提速及“十五五”电网投资政策落地的支撑下维持高景气 [3] * 需求端，电网投资稳健增长，特高压、配网智能化及储能建设成为核心驱动 [3] * 供给端延续结构性分化，高端产品结构性紧缺、中低端产能相对充裕 [3] * 行业整体议价能力中性偏弱，原材料价格波动将挤压部分细分产品盈利，但头部企业凭借技术壁垒与规模优势，融资成本与抗风险能力更强 [3] * 截至2025年末，行业存续债未来三年到期压力较为集中，信用质量向高等级集中 [3] 行业供给能力分析 * 2025年行业供给呈结构性分化，整体产能充裕但高端环节存在结构性紧缺 [4] * 变压器出口数量累计同比增速温和，但出口金额增速明显高于数量增速，反映出产品结构向高电压等级、大容量及高能效产品升级，附加值不断提升 [4] * 中国为全球主要变压器生产国，行业在手订单充裕，订单周期已延续至2027年 [4] * 电线电缆出口数量累计同比增速维持较高水平，增长主要由出货量扩张驱动，单位价值提升相对有限 [4] * 紧缺主要集中在高电压等级、高附加值及定制化产品领域，如数据中心用变压器及特高压设备 [4] 行业需求匹配能力分析 * 2025年下游需求呈电源投资阶段性放缓、电网投资稳健增长的结构性分化 [6] * 2025年电源基本建设投资完成额同比下降，反映发电侧整体投资节奏阶段性放缓 [8] * 2025年电网基本建设投资完成额累计同比整体保持稳步增长，成为支撑电气设备需求的重要来源 [8] * 电网投资结构向新能源消纳能力提升及电网韧性建设等方向倾斜，特高压直流工程投资、配电网智能化改造持续推进 [8] * 电网投资为变压器、开关设备、智能电表等电网侧设备提供稳定需求支撑 [9] 行业产业链地位分析 * 行业整体议价能力中性偏弱，中游对上下游双向承压，成本传导存在一定滞后 [11] * 议价能力差异较大，高壁垒、高附加值产品议价能力相对更强，中低端标准化产品议价能力明显较弱 [11] * 上游原材料如铜、钢材、硅钢等价格波动对企业成本影响明显 [12] * 下游电网企业采购以集中招标为主，价格因素权重较高，中游厂商较难通过提价将成本完全向下游转移 [12] * 2025年国内铜价从年初的7.3万元/吨飙升至10万元/吨，大幅上涨，显著推动电线电缆成本上涨，企业毛利率承压 [15] * 高铜价倒逼行业转型，部分企业通过长单定价、期货套保及发展“铝代铜”技术应对，全行业加速向高附加值的特种电缆、高压电缆转型 [15] 行业创新能力分析 * “十五五”期间电网固定资产投资规模预计达4万亿元，较“十四五”期间的2.8万亿元大幅提升 [17] * 2026年作为启动之年，年度投资预算为7,200亿至7,800亿元，较2025年的约6,500亿元增长10%～20% [17] * 投资重点聚焦特高压建设（“十五五”期间预计约5,000亿至8,000亿元）、配电网升级、储能体系建设（规划中约6,000亿元）及数字化与国产化替代 [17] * 南方电网2026年固定资产投资安排为1,800亿元，投资规模连续五年创历史新高 [17] * 2026年初国家层面出台储能容量电价相关政策，推动储能行业向市场化盈利模式转型，改善储能项目投资经济性，带动相关电气设备需求增长 [18] * 2025年1～9月，线缆行业上市公司研发投入均值为1.80亿元，研发投入占营业收入比重均值为3.38% [19] * 头部企业持续高投入进行技术攻关，行业研发格局正朝着更精细化、高端化的方向演进 [20] 行业信用评级情况分析 * 2025年，电气设备行业企业共有13家主体新发债，总发行总额236.08亿元 [21] * 新发债信用质量向高等级集中，AAA级发行人债券金额占比超过65% [21] * AAA级主体发行利率均值为2.05%，显著低于AA+级主体的2.49% [23][25] * 截至2025年末，电气设备行业存续债券规模为497.97亿元 [26] * 2026～2028年到期债券占存续债总额比重分别为20.27%、25.91%、30.49%，合计占比76.67%，未来三年到期压力集中 [26] 周期发展展望 * 2026年行业预计在新型电力系统建设提速与“十五五”电网投资启动的支撑下整体保持高景气 [28] * 特高压、配电网智能化及储能建设等领域需求较为明确 [28] * 行业整体仍呈现中低端产能相对充裕、高端产品结构性紧缺的格局 [28] * 原材料价格波动仍将持续影响行业盈利空间 [28] * 行业发债主体以高评级龙头为主，优质企业融资优势突出，但未来三年集中到期压力仍需关注 [28] * 技术壁垒高、客户资源稳定、具备规模与成本优势的龙头企业信用基本面有望保持稳健 [29]

特变电工 20260530 输变电业务增长强劲，2025 年收入 472.53 亿元（+9.82%），国际 签约额（含沙特框架）达 40 亿美元，海外单机毛利率比国内高 5-10 个 百分点。 新能源板块受多晶硅价格大幅下跌拖累，2025 年收入同比下降 26.85%，毛利率降至 0.59%，子公司新特能源净亏损 12.05 亿元。 能源产业煤炭核准产能达 7,400 万吨，20 亿立方米煤制气项目预计 2027 年初试生产，有望成为"十五五"期间新的业绩增长极。 海外布局加速，印度基地 2026 年任务饱满且接近扭亏，沙特基地力争 2026 年一期建成，目标实现国内外业务结构各占 50%。 电力电子业务聚焦特高压柔直技术，已中标藏中南等多个项目，随沙戈 荒大基地建设推进，该业务有望在"十五五"迎来爆发。 2026 年 Q1 业绩回暖，营收 249.46 亿元（+6.8%），归母净利润 18.15 亿元（+13.4%），输变电国内签约额同比增长 31%。 Q&A 摘要 请概述公司 2025 年全年及 2026 年第一季度的整体财务与运营表现？ 2025 年度，公司实现营业收入 972.27 亿元，与上年基本持 ...

新能源大爆发 20260530 摘要 Q&A 2026 年五六月份锂电池行业的排产情况和主要驱动因素是什么？ 2026 年五六月份，电池行业的整体排产环比呈现明显加速，预计增速在 8%以 上，相较于四月份约 3%的环比增速有显著提升。尽管市场有传闻称头部电池 厂环比增长达 20%，但这可能较为夸张。头部电池厂自三月份以来产能已基本 满负荷运转，在没有新增产能投产的情况下，通过调整幅宽、车速或技术改造 等方式实现的增长有限，难以达到 20%的环比增幅。行业需求旺盛的核心驱动 因素主要有两方面：首先，地缘政治冲突增强了储能领域的景气度；其次，油 价上涨提升了新能源汽车的性价比，推动了自三月份以来的销量反转。 在当前锂电行业需求旺盛的背景下，各材料环节的投资机会和相关公司的发展 前景如何？ 在整体需求向好的环境下，从材料到电池再到下游储能系统均表现良好，其中 上游材料环节的弹性可能更大。具体来看： 正极材料方面，富林精工的第五代 产品已实现对宁德时代的独家供应。鉴于宁-德时代 2026 年将大力推广闪充快 充技术，预计富林精工的需求将非常旺盛，其营收有望从 2026 年的 20 亿元 增长至 2027 年的 40 ...

研究报告 Research Report 30 Apr 2026 中国 & 香港 & 美国能源 China (A-share) & Hong Kong & US Energy 能源格局重构需要重视四大方向——能源行业 2026 年夏季策略报告 Four Key Themes in Energy Landscape Transformation — Energy Sector Summer 2026 Strategy Outlook [Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus | [Table_Info] | | | | --- | --- | --- | | 股票名称 | 评级 股票名称 | 评级 | | 中国石油 | Outperform 智利矿业化工 | Outperform | | | Outperform 恒力石化 | Outperform | | 中国海洋石油 | Outperform 雅宝 | Outperform | | 中国海油 | Outperform 思源电气 | Outperform | | 伊顿 | Outperform | Outperform | | ...

重要提示：本材料不构成淡水泉任何形式的要约、承诺或其他法律文件，亦非任何投资、法律或财务等方面的专业建议。过往业绩 不预示未来表现。投资须谨慎。 随着2026年一季报业绩披露基本收官，上市公司整体经营状况逐渐清晰。数据显示，A股整体业绩正走 出底部区间，呈现进一步 修复的迹象 。但这种修复并不是均匀展开，而是体现出结构性特征，其中科 技、先进制造等方向的改善更为明显。 来源：上市公司公开披露信息，淡水泉投资，截至2026年4月30日。 在科技资产之外,以"中国优势制造"为代表的出海企业是另一条重要主线。一些拥抱海外业务的传统制 造企业，随着出海业务起量，正展现出新的经营活力，比如工程机械在国内外需求周期共振下出现明显 量增。此外，一些结构性特点值得关注。 来源： 上市公司公开披露信息， 万得，淡水泉投资，截至2026年4月30日。 01 科技：景气延续，周期不同 科技成长板块当前仍是市场关注的主线。2026年一季报显示，AI驱动的需求落地节奏并未放缓，但板 块内部分化开始显现，企业的经营能力、所处的产业周期位置，正逐步重塑各家企业的估值逻辑。 海外算力产业链已逐步进入业绩稳定兑现阶段。一季报最突出的特征，是利 ...

策略研究 /[Table_Date] 2026.04.30 周期资源涨价，房价初现企稳 [Table_Authors] 方奕(分析师) 中观景气跟踪 4 月第 4 期 本报告导读： 证 券 研 究 报 告 策 略 观 察 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策 中观景气分化，地缘风险升温，原油价格大幅上涨，煤炭/能源金属价格也小幅上涨； 科技制造景气延续增长，建工需求仍偏弱；一线城市房价企稳，猪价延续反弹。 投资要点： | | 021-38031658 | | --- | --- | | | fangyi2@gtht.com | | 登记编号 | S0880520120005 | | | 陶前陈(研究助理) | | | 0755-23976164 | | | taoqianchen@gtht.com | | 登记编号 | S0880125070014 | | | 张逸飞(分析师) | | | 021-38038662 | | | zhangyifei@gtht.com | | 登记编号 | S0880524080008 | [Table_Report] 相关报告 情绪升温：融资维持高位，外资继续回暖 2026. ...

投资评级与核心观点 - 报告维持对特变电工的“买入”评级 [1][7] - 报告核心观点认为，公司2026年多业务板块步入景气上行阶段，输变电业务有望加速出海，黄金业务量价齐升，多晶硅业务有望迎来拐点，预计公司2026-2027年具备较强的向上盈利弹性 [1] - 报告给出目标价33.23元人民币，对应2026年市盈率为23.9倍 [5][7] 2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度实现营业收入249.61亿元，同比增长6.8% [1] - 2026年第一季度实现归母净利润18.15亿元，同比增长13.4% [1] - 2026年第一季度扣非净利润为14.61亿元，同比下降3.8%，非经常性损益达3.54亿元，主要受南网能源股票公允价值变动收益及期货平仓损益影响 [2] - 2026年第一季度毛利率和净利率分别为21.12%和8.58%，同比分别提升0.53和1.49个百分点，盈利能力稳健增长 [2] - 2026年第一季度期间费用率为10.28%，同比略增0.40个百分点，整体费用率保持稳定 [2] 各业务板块经营状况 - **输变电产业**：立足存量市场，拓展数据中心等增量市场，布局套管、GIS等高附加值环节，2025年国内签约额562亿元，同比增长14.47% [3] - **新能源产业**：实施多晶硅自律控产，优化风光电站布局，深度参与沙戈荒大基地建设，2025年完成电站建设装机2.74GW，逆变器、储能产品批量中标，特高压柔直领域实现关键突破 [3] - **能源产业**：通过优化运输渠道稳固疆外市场，2025年全年煤炭销量保持稳定，火电业务积极参与深度调峰与现货交易，综合效益稳步提升 [3] - **新材料产业**：坚持差异化营销，2025年高纯铝、电子铝箔、化成箔、合金及铝制品销量分别为5.53万吨、2.26万吨、1910.56万平方米、15.34万吨、3.89万吨，业务结构持续优化 [3] 境外市场拓展与机遇 - 全球高压电力设备持续紧缺，国内企业迎来出海机遇，2026年1-3月中国变压器出口金额达25.0亿美元，同比增长37.8% [4] - 公司2025年境外业务营收达126.62亿元，同比增长5.47%，占总营收13.02% [4] - 境外订单高速增长，2025年8月斩获沙特约164亿元框架标，2025年国际市场产品签约额20亿美元，同比大增68%，国际成套项目待执行合同金额超50亿美元，订单储备充足 [4] 盈利预测与估值分析 - 报告维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为70.1亿元、96.0亿元、107.4亿元 [5] - 采用分类加总估值法，各部分估值及目标市值如下：电气设备业务（2026年净利润31.3亿元，33倍PE）目标市值1032亿元；煤炭和火电业务（2026年净利润26.4亿元，13倍PE）目标市值344亿元；新能源业务（按2027年7.5亿元净利润，21倍PE折现至2026年）目标市值134亿元；黄金业务（2026年净利润11.4亿元，14倍PE）目标市值159亿元；整体目标市值1679亿元 [5][20] - 根据盈利预测，公司2026-2028年预计营业收入分别为1091.65亿元、1244.42亿元、1361.99亿元，同比增长率分别为12.17%、13.99%、9.45% [11] - 预计2026-2028年每股收益分别为1.39元、1.90元、2.13元 [11]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5][7] - 目标价33.23元人民币 [5][7] 核心财务与经营表现 - **Q1业绩稳增**：2026年第一季度实现营收249.61亿元，同比增长6.8%；归母净利润18.15亿元，同比增长13.4% [1] - **盈利能力提升**：2026年第一季度毛利率为21.12%，同比提升0.53个百分点；净利率为8.58%，同比提升1.49个百分点 [2] - **费用率稳定**：2026年第一季度期间费用率为10.28%，同比微增0.40个百分点，其中销售、研发费用率分别下降0.10、0.44个百分点，管理、财务费用率分别上升0.41、0.54个百分点 [2] - **扣非净利润波动**：2026年第一季度扣非净利润为14.61亿元，同比下降3.8%，主要受南网能源股票公允价值变动收益及期货平仓损益等合计3.79亿元的非经常性损益影响 [2] 各业务板块经营状况 - **输变电业务**：立足存量市场，拓展数据中心等增量市场，布局套管、GIS等高附加值环节；2025年国内签约额达562亿元，同比增长14.47% [3] - **新能源业务**：实施多晶硅自律控产，优化风光电站布局，深度参与沙戈荒大基地建设，2025年完成电站建设装机2.74GW；逆变器、储能产品批量中标，特高压柔直领域实现关键突破 [3] - **能源产业**：通过优化运输渠道稳固疆外市场，2025年煤炭销量保持稳定；火电业务积极参与深度调峰与现货交易，综合效益提升 [3] - **新材料产业**：坚持差异化营销，2025年高纯铝、电子铝箔、化成箔、合金及铝制品销量分别为5.53万吨、2.26万吨、1910.56万平方米、15.34万吨、3.89万吨，业务结构持续优化 [3] 境外业务与市场机遇 - **全球设备紧缺**：全球高压电力设备持续紧缺，AIDC进一步放大供需缺口，国内高压电力设备企业迎来出海机遇 [4] - **出口高增长**：根据海关总署数据，2026年1-3月中国变压器出口金额达25.0亿美元，同比增长37.8% [4] - **公司境外拓展强劲**：2025年境外业务营收达126.62亿元，同比增长5.47%，占总营收13.02%；2025年国际市场产品签约额达20亿美元，同比大增68%；2025年8月斩获沙特约164亿元框架标；国际成套项目待执行合同金额超50亿美元，订单储备充足 [4] - **盈利弹性可期**：伴随境外高盈利市场收入占比提升及供给紧张可能推升产品价格，公司变压器业务具备显著盈利弹性 [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：报告维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为70.1亿元、96.0亿元、107.4亿元 [5][11] - **分部估值(SOTP)**： - 电气设备业务：预计2026年净利润31.3亿元，给予33倍PE，对应目标市值1032亿元 [5][20] - 煤炭和火电业务：预计2026年净利润26.4亿元，给予13倍PE，对应目标市值344亿元 [5][20] - 黄金业务：预计2026年净利润11.4亿元，给予14倍PE，对应目标市值159亿元 [5][20] - 新能源业务：预计2027年净利润7.5亿元，给予21倍PE并折现至2026年，对应目标市值134亿元 [5][20] - 整体目标市值：1679亿元，对应2026年市盈率23.9倍 [5][20] - **市场数据**：截至2026年4月29日，公司收盘价为27.25元，市值为1376.89亿元 [8]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持”[7] 核心观点 - 报告认为，海外收入与订单同比大幅增长，数据中心业务驱动特征显著，是公司2026年一季度业绩的核心亮点[1][4] - 报告预计公司2026年归母净利润约9亿元，对应市盈率约47倍，并基于此维持“买入”评级[10] 业绩表现总结 - 2026年第一季度，公司实现营业收入15.2亿元，同比增长13.4%[1][4] - 2026年第一季度，公司实现归母净利润1.1亿元，同比增长4.8%；扣非净利润1.0亿元，同比增长1.3%[1][4] - 若剔除汇兑损失（影响归母净利润-0.17亿元）、可转债利息支出（影响归母净利润-0.11亿元）及股权激励股份支付（影响归母净利润-0.14亿元）的影响，2026年第一季度调整后归属于上市公司股东的净利润为1.54亿元，同比增长43.84%[10] 收入结构分析 - 2026年第一季度，公司国内收入约9亿元，同比下降7%[10] - 2026年第一季度，公司海外收入达6.2亿元，同比大幅增长68%[10] - 海外收入占比提升至40.6%，较去年全年提升接近10个百分点[10] - 数据中心下游收入为3.83亿元，同比大幅增长104%，成为显著驱动因素[10] 盈利能力分析 - 2026年第一季度，公司单季度毛利率达25.74%，同比提升0.81个百分点，环比提升0.44个百分点[10] - 毛利率提升预计主要得益于海外收入占比提升，同时尽管上游铜等原材料价格涨幅较大，但公司成本管理能力较强，预计影响较小[10] 费用端分析 - 2026年第一季度，公司四项费用率（销售、管理、研发、财务）合计为17.91%，同比上升1.45个百分点[10] - 销售费用率为4.60%，同比下降0.26个百分点[10] - 管理费用率为6.35%，同比上升0.17个百分点[10] - 研发费用率为4.36%，同比下降0.32个百分点[10] - 财务费用率为2.60%，同比上升1.86个百分点，主要受汇兑损失和可转债利息支出影响[10] 订单情况分析 - 2026年第一季度，公司新签订单总计33.44亿元，同比大幅增长64.48%[10] - 其中国内新签订单10.92亿元，同比下降24.24%[10] - 海外新签订单22.52亿元，同比激增280.73%，占新签订单总额的67%[10] - 截至2026年第一季度末，公司在手订单已达90.04亿元，环比增长约18亿元[10] - 其中海外在手订单51.40亿元，同比增长82.48%，占在手订单总额的57%[10] - 数据中心下游新签订单达17.35亿元，同比激增278.45%，占新签订单的52%[10] - 数据中心下游在手订单达37.6亿元，同比增长116.66%，占在手订单的42%[10] - 报告认为，未来数据中心业务若进一步大增可为公司整体带来较大的业绩弹性[10] 发展前景与驱动因素 - 报告指出，数据中心下游已经是驱动公司发展的明显动力[10] - 叠加美国对电气设备整体需求较为迫切，公司后续发展空间较大[10] 财务预测 - 报告预测公司2026年营业总收入为8479百万元（84.79亿元），2027年为10186百万元（101.86亿元），2028年为12293百万元（122.93亿元）[13] - 报告预测公司2026年归属于母公司所有者的净利润为901百万元（9.01亿元），2027年为1192百万元（11.92亿元），2028年为1564百万元（15.64亿元）[13] - 报告预测公司2026年每股收益（EPS）为1.96元，2027年为2.59元，2028年为3.40元[13] - 报告预测公司2026年市盈率（PE）为47.31倍，2027年为35.76倍，2028年为27.27倍[13]

投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点与业绩概览 - 报告认为，海外收入与订单同比大增，数据中心驱动特征显著 [1][4] - 2026年第一季度，公司实现营业收入15.2亿元，同比增长13.4%；归母净利润1.1亿元，同比增长4.8%；扣非净利润1.0亿元，同比增长1.3% [2][4] - 分析师预计公司2026年归母净利润约9亿元，对应市盈率约47倍 [12] 分项业务与财务表现 收入结构 - 2026年第一季度，国内收入约9亿元，同比下降7%；海外收入6.2亿元，同比大幅增长68% [12] - 海外收入占比提升至40.6%，较去年全年提升接近10个百分点 [12] - 数据中心下游收入3.83亿元，同比大幅增长104%，成为显著驱动因素 [12] 盈利能力 - 2026年第一季度单季度毛利率达25.74%，同比提升0.81个百分点，环比提升0.44个百分点 [12] - 毛利率提升主要系海外收入占比提升，尽管上游铜等原材料价格涨幅较大，但公司成本管理能力较强，影响较小 [12] 费用与利润调整 - 2026年第一季度四项费用率达17.91%，同比提升1.45个百分点 [12] - 其中，财务费用率达2.60%，同比提升1.86个百分点，主要受汇兑损失和可转债利息支出影响 [12] - 具体影响：因美元贬值导致汇兑损失影响归母净利润-0.17亿元；因可转债列支利息支出影响归母净利润-0.11亿元；因股权激励列支股份支付影响归母净利润-0.14亿元 [12] - 若剔除上述因素，调整后归属于上市公司股东的净利润为1.54亿元，比上年同期增长43.84% [12] 订单情况 - 2026年第一季度，公司新签订单总计33.44亿元，同比大幅增长64.48% [12] - 其中国内新签10.92亿元，同比下降24.24%；海外新签22.52亿元，同比激增280.73%，占比达67% [12] - 截至2026年第一季度末，公司在手订单已达90.04亿元，环比增长约18亿元 [12] - 其中海外在手订单51.40亿元，同比增长82.48%，占比达57% [12] 数据中心业务 - 数据中心下游新签订单达17.35亿元，同比激增278.45%，占新签订单比例达52% [12] - 数据中心下游在手订单达37.6亿元，同比增长116.66%，占在手订单比例达42% [12] - 报告认为，未来数据中心业务若进一步大增可为公司整体带来较大弹性 [12] 行业前景与公司展望 - 当前，数据中心下游已是驱动公司发展的明显动力 [12] - 叠加美国对电气设备整体需求较为迫切，公司后续发展空间较大 [12] 财务预测摘要 - 根据报告预测，公司2026年至2028年归母净利润预计分别为9.01亿元、11.92亿元、15.64亿元 [16] - 对应每股收益（EPS）分别为1.96元、2.59元、3.40元 [16] - 预测市盈率（PE）分别为47.31倍、35.76倍、27.27倍 [16]