核心观点 - 华西证券将泡泡玛特评级由“增持”上调至“买入” 主要基于公司连续回购彰显信心、经营基本面好于预期、IP运营平台价值凸显以及行业处于高景气赛道 [1][6] 公司近期动态与财务表现 - 公司于1月19日回购140万股 每股价格177.7-181.2港元 总金额2.5亿港元 于1月21日回购50万股 平均价格192.9791港元/股 总金额9649万港元 回购股份拟注销以提升每股收益 [1] - 结合前三季度表现 华西证券上调盈利预测 预计2025-2027年收入分别为383.84/527.68/656.98亿元 原预测为308.01/427.86/553.14亿元 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为132.91/185.99/239.1亿元 原预测为106.67/152.25/203.81亿元 [6] - 预计2025-2027年EPS分别为9.91/13.86/17.82元 原预测为7.94/11.34/15.18元 [6] - 以1月22日收盘价206港元（汇率1HKD=0.91CNY）计算 对应PE分别为19/14/11倍 [6] 经营基本面分析 - 第三方数据库可能无法完全反映经营全貌 公司注重线下门店运营与消费者体验 线上收入增速受平衡渠道及货盘的主动策略影响 整体业务增长有望超预期 [2] - 公司全直营渠道与柔性供应链体制使其对产品价格和供需的调节更加灵活 有助于长期维护IP价值 [2] - 公司扩店及店效具有较高天花板 [2] IP运营与产品力 - 公司成长不依赖单一IP 2025年上半年 5大IP收入突破10亿元 13个IP收入破亿元 [3] - 2025年上半年 THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、DIMOO收入分别为48.1/13.6/12.2/12.2/11.1亿元 同比分别增长668.0%/73.5%/112.4%/248.7%/192.5% [3] - 新锐IP星星人是成长最快的IP之一 2025年上半年实现收入3.9亿元 [3] - 在Labubu爆火后 公司通过启动“全明星”系列产品增加其他IP曝光度 提升交叉销售 “万圣节”搪胶系列、“新春马力全开”搪胶系列等销售表现良好 [3] - 新推出的“PUCKY敲敲系列”毛绒挂件盲盒（电子木鱼）迅速在社交网络走红 官网售罄 二手溢价翻倍 [3] - 公司不断吸纳头部IP艺术家保障设计灵感 拥有体系化的IP运营、产品开发与柔性供应链能力 产品力持续领先 [4] 行业趋势与前景 - 根据《2025Z世代情绪消费报告》 选择“快乐消费 为情绪价值/兴趣买单”的人群占比为56.3% 较2024年增长16.2个百分点 [5] - 年轻人以表达个性、取悦自己为主要诉求的情绪消费边际倾向持续增强 [5] - 潮玩是表达情绪、宣扬个性的极佳载体 具有消费门槛低和兼具时尚潮流的属性 [5] - 根据商业零售财经报道 2025年中国潮玩行业预计达到千亿规模 [5]

文章核心观点 - 华西证券将泡泡玛特评级由“增持”上调至“买入” 主要基于公司连续回购彰显信心、经营状况或好于预期、新IP表现亮眼及行业高景气度 [1][6] 公司近期动态与财务表现 - 公司于1月19日回购140万股 每股价格177.7-181.2港元 总金额2.5亿港元 于1月21日回购50万股 平均价格192.9791港元/股 总金额9649万港元 回购股份拟注销以提升每股收益 [1] - 结合前三季度表现 华西证券上调盈利预测 预计2025-2027年收入分别为383.84/527.68/656.98亿元 原预测为308.01/427.86/553.14亿元 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为132.91/185.99/239.1亿元 原预测为106.67/152.25/203.81亿元 [6] - 预计2025-2027年EPS分别为9.91/13.86/17.82元 原预测为7.94/11.34/15.18元 [6] - 以1月22日收盘价206港元及汇率0.91计算 对应市盈率分别为19/14/11倍 [6] 经营状况与渠道策略 - 第三方数据库可能无法完全反映经营全貌 公司强调线下购物场景与消费者体验 线上收入增速受平衡渠道及货盘的主动策略影响 整体业务增长有望超预期 [2] - 公司全直营渠道与柔性供应链体制使其对价格和供需的调节更加灵活 有助于长期维护IP价值 [2] IP运营与产品表现 - 公司成长不依赖单一IP 2025年上半年 5大IP收入破10亿元 13个IP收入破亿元 [3] - 2025年上半年 THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、DIMOO收入分别为48.1/13.6/12.2/12.2/11.1亿元 同比分别增长668.0%/73.5%/112.4%/248.7%/192.5% [3] - 星星人是成长最快的新锐IP之一 2025年上半年实现收入3.9亿元 [3] - 在Labubu爆火后 公司通过“全明星”系列产品增加其他IP曝光度与交叉销售 “万圣节”及“新春马力全开”搪胶系列销售表现良好 [3] - 新推出的“PUCKY敲敲系列”毛绒挂件盲盒（电子木鱼）迅速在社交网络走红 官网售罄且二手溢价翻倍 [3] - 公司不断吸纳头部IP艺术家保障设计灵感 体系化的IP运营、产品开发与柔性供应链能力使其产品力持续领先 [4] 行业趋势与前景 - 根据《2025Z世代情绪消费报告》 选择“快乐消费 为情绪价值/兴趣买单”的人群占比为56.3% 较2024年增长16.2个百分点 [5] - 年轻人以表达个性、取悦自己为主要诉求的情绪消费边际倾向预计将持续增强 [5] - 潮玩是表达情绪、宣扬个性的极佳载体 兼具低消费门槛与时尚潮流属性 [5] - 根据商业零售财经报道 2025年我国潮玩行业预计达到千亿规模 [5]

经济与政策动态 - 国务院国资委召开中央企业“十五五”规划工作座谈会，强调科学谋划规划，聚焦增强核心功能、提升核心竞争力，突出产业导向和现代化产业体系建设 [2] - 商务部数据显示2025年全国汽车以旧换新补贴申请量突破1000万份，其中新能源汽车占比达57.2%，带动1-9月新能源乘用车零售同比增长24.4%，市场渗透率达52.1% [2] - 国家能源局数据显示9月份全社会用电量8886亿千瓦时，同比增长4.5%，1-9月累计用电量77675亿千瓦时，同比增长4.6% [2] - 网络安全法修正草案将二审，拟增加促进人工智能安全与发展的内容 [2] - 国家新闻出版署10月共批准159款国产网络游戏 [2] - 中国矿业联合会称2025年新发现矿产地80处以上，预计新增探明地质储量约25亿吨矿石当量，同比增长20%左右 [2] - 中美将于10月24日至27日在马来西亚举行经贸磋商 [3] - 美国联邦政府债务规模总额首次超过38万亿美元 [4] - 三星电子、SK海力士等内存供应商计划在第四季度将DRAM和NAND闪存价格上调幅度高达30%，以满足AI驱动的存储芯片需求 [4] - 欧盟正式通过对俄罗斯第19轮制裁 [4] 重要公司资讯 - 精工钢构成功签约沙特奇迪亚文化艺术中心项目分包合同，金额约12.3亿元人民币，占公司最近一期经审计营业收入的6.7% [4] - 洁雅股份第三季度营收2.55亿元，同比增长107.21%，净利润3531.94万元，同比增长336.33%；前三季度营收5.65亿元，同比增长38.44%，净利润6790.31万元，同比增长95.78% [4] - 恒天海龙第三季度营收2.53亿元，下降7.67%，净利润亏损2781.74万元，下降312.61%；前三季度营收8.29亿元，增长0.89%，净利润274.78万元，下降93.00% [4] - 爱科赛博第三季度营收1.54亿元，下降21.13%，净利润亏损2740.21万元，下降1,140.55%；前三季度营收5.85亿元，下降1.65%，净利润亏损4462.47万元，下降226.80% [4] - 北方导航第三季度营收7.65亿元，同比增长52.12%，净利润829.89万元，同比增长1,681.27%；前三季度营收24.68亿元，同比增长210.01%，净利润1.25亿元 [4] 聚灿光电（300708.SZ）业绩点评 - 公司2025年前三季度实现营业收入24.99亿元，同比增长23.59%；归母净利润1.73亿元，同比增长8.43%；扣非归母净利润1.69亿元，同比增长11.89% [5] - 第三季度实现营业收入9.05亿元，同比增长31.5%；归母净利润0.56亿元，同比增长20.58%；扣非归母净利润0.55亿元，同比增长20.61% [6] - 业绩增长得益于MiniLED、高光效照明、车用照明等蓝绿光高端产品产销两旺，以及红黄光项目推进顺利，单月产量已突破5万片，良率稳定在80%左右 [6][7] - 公司完成从单色系到全色系芯片供应商的战略转型，产品矩阵全面覆盖照明、背光、显示三大核心应用领域 [7] - 预计2025-2027年公司EPS分别为0.29元、0.39元和0.47元 [8] 泡泡玛特（09992.HK）业务状况 - 公司2025年第三季度收入同比增长245%-250%，其中国内收入同比增长185%-190%，海外收入同比增长365%-370% [10] - 国内业务增长主要因供给瓶颈突破，线下渠道同比增长130%-135%，线上渠道同比增长300%-305% [10] - 海外市场延续爆发式增长，亚太地区同比增长170%-175%，美洲同比增长1265%-1270%，欧洲同比增长735%-740% [11] - 公司通过IP矩阵和渠道布局建立竞争优势，并构建包含衍生品、乐园、游戏的IP生态框架 [12] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为138.7亿元、190.6亿元、245.4亿元人民币 [12]

财务表现 - 2025H1营收138.8亿元，同比增长204% [1] - 毛利率70.3%，同比提升6.3个百分点 [1] - 经调整净利润47.1亿元，同比增长363% [1] 区域市场表现 - 中国市场收入约83亿元，同比增长135% [1] - 亚太地区收入接近29亿元，同比增长258% [1] - 美洲地区收入约23亿元，同比增长1142% [1] - 欧洲及其他地区收入4.8亿元，同比增长729% [1] IP运营成果 - 13个艺术家IP收入超1亿元，其中5个超10亿元 [1] - THEMONSTERS收入48亿元（+668%），MOLLY收入14亿元（+74%），SP收入12亿元（+112%），CRYBABY收入12亿元（+249%），DIMOO收入11亿元（+192%） [1] 产品结构 - 毛绒产品收入61亿元，同比增长1276%，占比44% [2] - 手办收入52亿元，同比增长95%，占比37% [2] - MEGA收藏品收入10亿元，同比增长72%，占比7% [2] - 衍生品及其他收入16亿元，同比增长79%，占比11% [2] 毛利率提升驱动因素 - 高毛利率的海外销售占比提升 [2] - 产品设计优化与成本管控强化 [2] - 外采商品占比持续下降 [2] 盈利展望 - 预计2025-2027年经调整净利润分别为112亿元、164亿元、207亿元 [2]

核心观点 - 泡泡玛特近期股价飙涨与2021年茅台炒作逻辑相似，存在跟风炒作成分 [1] - 泡泡玛特被市场爆炒源于海外市场超预期增长及现象级IP LABUBU的诞生 [2] - 当前估值可能已透支未来3年业绩，需200亿利润支撑 [4] - 新消费(泡泡玛特)与老消费(茅台)代表不同代际的精神消费属性，投资逻辑正从单一龙头转向多层次需求捕捉 [10][11] 业绩表现 - 2024年海外营收50.7亿元(同比+375.2%)，占比从17%提升至39% [3] - 东南亚市场24亿元(同比+619%) - 北美市场7.2亿元(同比+556.9%) - 东亚及港澳台13.9亿元(同比+184.6%) - 13个IP营收破亿，四大IP超十亿，THE MONSTERS营收30.4亿元(同比+726.6%) [3] - 海外市场实际表现超预期：原预期2024年同比+100%，实际达50亿元 [2] 股价与资金动向 - 股价从2023年底19.05港元最高涨至252.6港元(涨幅超10倍) [6] - 基金持股数量变化： - 2024Q1：36只基金持5155.98万股 - 2024年底：116只基金持5769.87万股 - 2025Q1：207只基金持6874.74万股(环比+78.45%) [6] - 主要持仓基金：景顺长城品质长青A(322.26万股)、广发价值核心A(298.02万股)等 [9] 投资逻辑演变 - 新生代基金经理更关注Z世代消费(潮玩、宠物等)，老消费基金经理被动调仓跟进 [7] - 投资行为分化： - 景顺长城农冰立(7年经验)2023年起持续加仓 [7] - 9年经验基金经理2025Q1才首次买入40.82万股 [9] - 消费投资转向文化娱乐领域，中国人均GDP突破1.2万美元后催生"泡泡玛特们" [10] 行业对比 - 泡泡玛特与茅台共性： - 均具精神消费属性(社交价值＞实用价值) [10] - 限量款溢价逻辑相似(IP热度vs稀缺性) [11] - 差异点： - 茅台代表传统奢侈品稳态，泡泡玛特代表新消费全球化 [11] - 茅台股东以男性为主，泡泡玛特女性股东占比更高 [10]