核心交易 - 公司获得加菲猫家族IP在大中华区独家授权 涵盖手办、盲盒、雕塑、积木、毛绒产品等非功能性潮玩立体物开发与销售权[1] - 授权期限从2025年9月1日至2030年5月17日 为期近五年[1] - 双方就游戏设计开发与改编及发行运营权授权达成初步合作意向 将共同打造IP生态社区[1] IP价值分析 - 加菲猫IP拥有超过40年历史积淀 全球近3亿忠实粉丝 创造超过100亿美元市场价值[1] - IP个性特征为"说真话、做想做的事" 通过2024年夏季全球公映的动画电影再度引爆热度与商业潜能[2] - 成都模玩咖作为影片IP在大中华区独家总授权商 拥有五年期全品类衍生品商业化运营权利[2] 战略布局 - 公司秉持"IP生态战略"核心 以"用创意和乐趣点亮日常"为品牌价值主张[2] - 计划构建"虚拟—实体"联动IP增值体系 将游戏角色形象转化为具有收藏价值的潮玩产品[2] - 2021年推出自有IP"BRO KOOLI"涉足潮玩市场 2025年进行战略升级 包括搭建新团队、推出"CASHY BABY"公仔、计划推出行业首款水晶元素潮玩IP"LILIA ANGEL"[2] 财务状况 - 2021年至2024年归母净利润逐年下滑 分别为6.159亿元、5.141亿元、2.355亿元和-362.4万元[3] - 营收在2022年大增53.72%至88.17亿元后近两年逐年下滑 2024年降至55.80亿元[3] - 2025年上半年总营收20.05亿元 同比减少37.86% 净利润大增257.21%主要得益于与集团持有其他上市公司股份有关的公平值由亏损转收益[3] 业务表现 - 潮玩业务2021-2024年营收分别为0.3亿元、2.16亿元、2.14亿元及1.02亿元 占总营收比分别为0.5%、2.4%、3.3%及1.8%[3] - 2025年上半年潮玩业务营收占比仅为2.6%[3] - 2024年消费品业务营收"腰斩" 公司解释因战略聚焦游戏主营业务营销运营及市场竞争激烈[3] 转型历程 - 2022年初公司品牌升级为"中旭未来" 拓展至食品、潮玩、新派酒水等消费品赛道 推出速食品牌"渣渣灰"和潮玩IP"Bro Kooli"[4] - 转型尝试收效甚微 未能形成清晰闭环 2025年7月宣布重回"贪玩"品牌 被解读为聚焦游戏主业战略重塑[4] - 本次跨界潮玩是在主业增长乏力背景下的战略突围 加菲猫IP提供触达多年龄层用户机会[4] 市场环境 - 中国潮玩市场快速发展但竞争日益激烈[3] - 跨界成功取决于能否理解潮玩行业本质 实现游戏与潮玩有效协同 在激烈市场竞争中找到差异化优势[4]

财务表现 - 2025年上半年归母净利润0.37亿元 同比下滑32.71% [1] - 第二季度归母净利润亏损0.12亿元 较2024年同期盈利0.05亿元出现逆转 [1] - 费用率上升对业绩形成压力 [1] 业务战略 - 以IP为核心战略 积累众多优质IP资源 [1] - 构建动画/电影/玩具/婴童/潮玩一体化全产业链运营平台 [1] - 通过AI技术赋能IP开发 拓展商业化成长空间 [1] - 持续创新产品线 计划布局毛绒产品新赛道 [1] 投资评级 - 国海证券维持"买入"评级 [1]

核心财务表现 - 2025H1营收138.8亿元 同比增长204.4% 归母净利润45.7亿元 同比增长396.5% 经调整净利润47.1亿元 同比增长362.8% 上半年业绩已超2024年全年 [1] - 毛利率70.3% 同比提升6.3个百分点 销售费用率23% 同比下降6.5个百分点 管理费用率5.6% 同比下降4个百分点 经调整净利率33.9% 同比提升11.6个百分点 [2] 区域业务表现 - 中国地区（含港澳台）营收82.8亿元 同比增长135.2% 占比59.7% 分部业绩40.5亿元 同比增长221% 分部利润率49% 同比提升13个百分点 [1] - 海外营收55.9亿元 同比增长440% 占比40.3% 其中亚太/美洲/欧洲及其他地区营收分别为28.5/22.6/4.8亿元 同比增长258%/1142%/729% 海外分部业绩24.7亿元 同比增长604% 分部利润率44% 同比提升10个百分点 [1] IP运营表现 - 前五大IP The monsters/Molly/SP/Crybaby/Dimoo营收分别为48.1/13.6/12.2/12.2/11.1亿元 同比增长668%/73.5%/112.4%/249%/192% CR1/CR3/CR5分别为34.7%/53.3%/70% [1] - PDC IP小野、新IP星星人、HACIPUPU等潜力IP表现亮眼 IP集中度略有提升但单一IP依赖度不高 [1] 产品结构分析 - 毛绒品类营收61.4亿元 同比增长1276% 首次超过手办品类 手办营收51.8亿元 同比增长95% Mega系列营收10.1亿元 同比增长72% 衍生品及其他营收15.5亿元 同比增长79% [1] - 毛绒品类为10个IP推出20款产品 产能达3000万件/月且持续提升 [1] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收分别为336.1/477.0/618.6亿元 同比增速158%/42%/30% 归母净利润分别为115.8/165.3/217.1亿元 同比增速270%/43%/31% 对应PE分别为36/25/19倍 [2]

港股消费板块中期业绩分化格局 - 消费板块整体呈现必需消费稳健、新消费高增、部分赛道承压的分化格局 [1] 必需消费板块表现 - 蒙牛乳业营收415.7亿元人民币 经营利润35.4亿元人民币同比增长13.4% 经营利润率提升1.5个百分点至8.5% 经营现金流同比增长46.2% [1] - 必需消费龙头经营现金流大幅增长 乳制品需求有望边际改善 行业去库存化逐步完成 后续营收与盈利或形成双修复 [3] 新消费板块高增长表现 - 泡泡玛特上半年收入138.76亿元人民币同比大增204.4% 毛绒产品收入同比增长1276.2%占总收入比重升至44.2% [3] - 老铺黄金上半年营业额123.54亿元人民币同比增长251% 纯利22.68亿元人民币同比增幅达285.8% [3] - 新消费企业通过IP全球化策略适配不同区域文化需求 以高端黄金饰品切入细分市场 避开同质化竞争 [5] 部分赛道承压状况 - 美团上半年收入1783.98亿元人民币 经调整溢利净额124.42亿元人民币同比减少41% [5] - 可选消费需求疲软与平台经济竞争升级导致盈利压力 是可选消费类平台面临的共性挑战 [5] 板块后续展望 - 三季度继续重点关注新消费和创新药龙头 [5]

核心观点 - 公司2025年上半年营收11.71亿元同比增长2.38% 净利润7613.41万元同比增长4.22% 海外市场拓展与新产品孵化成效显著 [2] - 公司通过越南/柬埔寨/马来西亚三大海外生产基地构建多区域协同生产体系 增强供应链灵活性与成本优化能力 [3] - IP运营采用头部与小众IP组合策略 通过全链路营销体系推进徽章/色纸/立牌等联名产品商业化 [4] 经营业绩 - 2025年上半年营业总收入11.71亿元同比上升2.38% 归母净利润7613.41万元同比上升4.22% 扣除股份支付后净利润7826.15万元同比上升7.13% [2] - 休闲生活产品销售收入因海外渠道拓展实现增长 创意产品类销售收入6374.60万元同比下降 主因IP学生产品销售受市场环境影响 [2] - 卡牌/毛绒等新项目孵化进展顺利 公司将通过强化研发投入提升产品竞争力 [2] 海外布局 - 海外生产基地覆盖越南/柬埔寨/马来西亚三大区域 形成多区域协同生产基础 [3] - 海外布局有效应对全球供应链波动 降低运营风险并优化成本结构 [3] IP运营 - IP矩阵兼顾头部IP流量聚合与小众IP细分市场触达能力 为产品注入差异化价值 [4] - 通过行业展会构建全链路营销体系 强化IP商业化运营能力 [4] - 已授权众多国内外热门IP 将按宣传周期有节奏推广徽章（吧唧）/色纸/立牌等联名产品 [4] 投资者关系 - 8月25日接待交银施罗德/泉果基金/华源证券等机构调研 包含展厅参观与互动问答环节 [1] - 交流内容涉及经营情况/海外布局/IP运营等领域 未出现未公开重大信息泄露 [1][4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][13] 核心观点 - 泡泡玛特2025H1业绩表现超预期，收入同比增长204.4%至138.8亿元，经调整净利润同比增长362.8%至47.1亿元，毛利率和净利率显著提升 [6][9] - 线上渠道和海外市场成为核心增长引擎，线上收入同比增长365%，海外收入同比增长440%，占比达40.3% [9][13] - IP矩阵均衡发展，毛绒品类超越手办成为第一大品类，会员复购率提升至50.8% [13] - 公司预计全年收入超300亿元，上调盈利预测，2025-2027年经调整净利润预计为115.48/159.05/200.87亿元 [13] 财务表现 - 2025H1毛利率70.3%，同比提升6.3个百分点，主要受益于IP和生产规模效应、外采比例下降及海外高毛利业务占比提升 [9] - 销售费用率同比下降6.7个百分点，管理费用率同比下降4个百分点，经营杠杆持续释放 [9] - 存货周转天数从2024年的102天下降至83天，现金流充裕，期末现金及等价物增至119亿元 [9] 渠道表现 - 线上收入占比39.6%，同比增长14个百分点，其中抽盒机/天猫/抖音收入分别增长181.9%/230.7%/168.6% [9] - 线下收入占比55.7%，同比增长159%，其中国内同店销售显著提升，中国大陆同店892万元（同比增长94%） [9][10] - 海外门店扩张加速，2025H1末海外门店数达140家，预计年底增至200家，美洲/欧洲单店收入分别达2340/1512万元 [13] 产品与IP分析 - 毛绒品类收入占比44.2%，同比增长1276%，产能达3000万只/月，为去年同期10倍以上 [13] - 13个IP收入过亿元，其中Labubu、Molly、SP、Crybaby、Dimoo收入均超10亿元，The Monsters收入48.1亿元（同比增长667.8%） [13] - 会员数达5912万人，同比增长52%，会员收入占比91.2%，单会员平均收入241元（同比增长108%） [13] 区域市场表现 - 美洲收入同比增长1142.3%，占比16.3%；欧洲收入同比增长729.2%，占比3.4%；亚太收入同比增长257.8%，占比20.6% [13] - 海外线上渠道增长迅猛，美洲/欧洲/亚太线上收入分别增长1977.4%/1358.7%/546.7% [13] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入330.25/452.39/566.76亿元，归母净利润111.85/153.92/194.07亿元 [13][15] - 经调整PE对应34/25/19倍，ROE预计提升至53.77%（2025E） [13][15]

财务表现 - 2025H1营收138.8亿元，同比增长204% [1] - 毛利率70.3%，同比提升6.3个百分点 [1] - 经调整净利润47.1亿元，同比增长363% [1] 区域市场表现 - 中国市场收入约83亿元，同比增长135% [1] - 亚太地区收入接近29亿元，同比增长258% [1] - 美洲地区收入约23亿元，同比增长1142% [1] - 欧洲及其他地区收入4.8亿元，同比增长729% [1] IP运营成果 - 13个艺术家IP收入超1亿元，其中5个超10亿元 [1] - THEMONSTERS收入48亿元（+668%），MOLLY收入14亿元（+74%），SP收入12亿元（+112%），CRYBABY收入12亿元（+249%），DIMOO收入11亿元（+192%） [1] 产品结构 - 毛绒产品收入61亿元，同比增长1276%，占比44% [2] - 手办收入52亿元，同比增长95%，占比37% [2] - MEGA收藏品收入10亿元，同比增长72%，占比7% [2] - 衍生品及其他收入16亿元，同比增长79%，占比11% [2] 毛利率提升驱动因素 - 高毛利率的海外销售占比提升 [2] - 产品设计优化与成本管控强化 [2] - 外采商品占比持续下降 [2] 盈利展望 - 预计2025-2027年经调整净利润分别为112亿元、164亿元、207亿元 [2]

指数纳入与市场影响 - 泡泡玛特被纳入恒生指数和恒生中国企业指数成份股 变动将于2025年9月8日生效[2][4] - 恒生指数成份股数目从85只增加至88只 新增中国电信、京东物流及泡泡玛特[7] - 纳入指数后预计迎来稳定资金流入 为投资者提供新消费投资工具[2][8] 财务表现与增长数据 - 2025年上半年营收138.8亿元 同比增长204.4%[13] - 2025年上半年经调整净利润47.1亿元 同比增长362.8% 超过2024年全年[13] - 2020年净利润5.24亿元 2024年净利润31.25亿元 2025年中期净利润已达45.74亿元[11][12] - 年内至今股价上涨258.86%[13] IP业务表现 - THE MONSTERS IP（含LABUBU）上半年营收48.1亿元 同比增长668%[14] - 毛绒产品营收61.39亿元 同比增长1276.2% 占总营收44.2% 成为第一大品类[14] - 13个IP实现营收破亿元 包括MOLLY、SKULLPANDA等头部IP[14] 市场分歧与交易动态 - 业绩发布后卖空活动激增 8月20日卖空股数达368.32万股[17][18] - 高盛将2025-2027年盈利预测上调28%-34% 目标价升至350港元[15] - 新品星星人未发售即出现溢价 二手市场价格超200元[20] 历史业绩波动 - 2022年业绩增速放缓呈负增长 股价持续探底[11] - 2024年初进入修复期 营收和净利润明显回升[12] - 上市初期市值突破千亿港元 但当时净利润规模难以支撑估值[11]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [4][6][19] 核心财务表现 - 2025年上半年收入138.8亿元，同比增长204.4% [1][9] - 归母净利润45.7亿元，同比增长396.5% [1][9] - 毛利率70.3%，同比提升6.3个百分点 [1][11] - 销售/管理/财务费用率分别同比下降6.5/4.0/0.2个百分点至23.0%/5.6%/0.2% [1][11] 分地区收入 - 中国收入82.8亿元，同比增长135.2% [1][3] - 海外收入55.9亿元，同比增长439.6% [1][9] - 亚太/美洲/欧洲收入分别为28.5/22.6/4.8亿元，同比增长257.8%/1142.3%/729.2% [3][15] IP运营表现 - 13个IP收入过亿元 [2][13] - THE MONSTERS收入48.1亿元，同比增长668.0% [2][13] - MOLLY收入13.6亿元，同比增长73.5% [2][13] - SKULLPANDA收入12.2亿元，同比增长112.4% [2][13] - CRYBABY收入12.2亿元，同比增长248.7% [2][13] - DIMOO收入11.1亿元，同比增长192.5% [2][13] - 新IP星星人收入3.3亿元 [2][13] 产品品类表现 - 手办收入61.4亿元，同比增长1276.2% [3][13] - 毛绒收入51.8亿元，同比增长94.8% [3][13] - MEGA收入10.1亿元，同比增长71.8% [3][13] - 衍生品收入15.5亿元，同比增长78.9% [3][13] 运营活动 - 乐园举办"闪闪夏日"星星人好友见面会"活动 [3][15] - 举办THE MONSTERS"怪味便利店"等大型线下主题展览 [3][15] - 将SKULLPANDA、Zsiga、Nyota等IP形象融入城市景观 [15] 渠道扩张 - 海外门店现有140家 [3][15] - 2025年下半年计划新增60家以上门店 [3][15] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润98.7/128.6/154.0亿元 [4][19] - 预计同比增长215.7%/30.3%/19.8% [4][19] - 预计2025-2027年收入299/409/507亿元 [5][19] - 预计同比增长129.3%/36.8%/24.0% [5][19] - 当前股价对应PE为40/31/26倍 [4][19] 业务假设 - 艺术家IP收入预计2025年增长140%以上 [16] - 授权IP收入预计2025年增长80% [17] - 预计2025-2027年毛利率维持在68%-70% [17] - 预计销售费用率降至20%-21% [18] - 预计管理费用率降至5%-6% [18]

股价表现与市值 - 截至8月20日收盘 泡泡玛特股价大涨12.54% 报316港元 创历史新高 总市值达4244亿港元 [2] - 自2022年11月触底以来 股价累计上涨超过32倍 今年以来累计上涨256% [2] - 创始人王宁持有公司48.73%股权 身家达2068亿港元（约合1899亿元） [2] 财务业绩 - 2025年上半年营收138.8亿元 同比增长204.4% 经调整净利润47.1亿元 同比增长362.8% [2] - 上半年净利润已超过2024年全年 [2] - 公司毛利由2024年上半年的29.191亿元上升至2025年上半年的97.611亿元 增长234.4% 毛利率从64.0%提升至70.3% [6] 区域市场表现 - 中国市场营收82.8亿元 同比增长135.2% 占比从去年同期的77.2%下滑至59.7% [3][6] - 亚太市场（中国以外）营收28.5亿元 同比增长257.8% [3] - 美洲市场营收22.6亿元 同比增长1142.3% [3] - 欧洲及其他地区营收4.8亿元 同比增长729.2% [3] - 海外市场营收总和占比达40.3% 接近半壁江山 [6] 海外扩张战略 - 目前海外地区有140家门店 预计将超过200家 未来每周新开3家门店 [5] - 下半年将在卡塔尔开设首家中东门店 并计划开发南美、南亚及俄罗斯市场 [5] - 全球共运营571家门店（上半年净增40家）及2597台机器人商店（上半年净增105台） [5] - 美国市场聚焦优质点位旗舰店 提升门店质量而非加速扩张 [6] IP产品表现 - THE MONSTERS系列（含LABUBU）2025年上半年营收48.1亿元 占总营收34.7% 为最高占比IP系列 [7] - 另有4个IP上半年营收超10亿元：MOLLY（13.6亿元 增73.5%）、SKULLPANDA（12.2亿元 增112.4%）、CRYBABY（12.2亿元 增248.7%）、DIMOO（11.1亿元 增192.5%） [8] - 13个艺术家IP营收破亿元 包括HIRONO、星星人等 [8] - 毛绒产品收入从2024年上半年的4.461亿元增至2025年上半年的61.392亿元 增长1276.2% 占总收入44.2% [8] 运营策略与产能 - 国内市场门店净增不超过10家 重点提升门店运营效率与空间形象升级 [6] - 通过动态化商品管理、拓展品类、缩减SKU宽度 国内门店零售收入达44亿元 实现三位数增长 [6] - 毛绒品类产能同比提升10倍 8月产能突破3000万只 [9]