投资评级 - 买入（维持评级）[8][13] 核心财务表现 - 2025年上半年实现收入98.55亿元，同比+31%，归母净利润10.02亿元，同比+41%，扣非净利润9.51亿元，同比+38%[2] - 25Q2实现收入56.05亿元，同比+25%，归母净利润5.87亿元，同比+36%，扣非净利润5.41亿元，同比+30%[2] - 2025H1毛利率28.38%，同比-3.1pct，25Q2毛利率27.35%，同比-3.5pct，环比-2.4pct[6] - 2025H1销售净利率10.57%，同比+0.72pct，25Q2销售净利率11.04%，同比+0.96pct[6] 业务分项表现 全地形车 - 2025H1销售收入47.31亿元，同比+34%，销量10.18万辆，同比+25%，均价4.65万元，同比+7%[4] - 美国市场U10 Pro新品表现亮眼，欧洲市场"CFMOTO+GOES"双品牌布局[4] - 上半年新增渠道130家，累计渠道总量突破3000家[4] 燃油两轮 - 2025H1销售收入33.46亿元，同比+3%，销量15.03万辆，同比-2%，均价2.23万元，同比+5%[5] - 内销收入16.97亿元，同比+17%，内销量7.91万台，同比+16%，内销均价2.15万元，同比+1%[5] - 外销收入16.49亿元，同比-8%，外销量7.13万台，同比-17%，外销均价2.31万元，同比+10%[5] 电动两轮（极核品牌） - 2025H1销量25.05万辆，销售收入8.72亿元，同比增长652.06%[5] - 产品覆盖时尚女性、高端电摩、高性能场景及功能型需求四大细分市场[5] - 国内市场实现核心城市100%覆盖，二线及以上城市门店占比70%以上[5] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年归母净利润预测至18.67、24.35、30.41亿元（原预测17.15、21.43、25.58亿元）[7] - 对应2025-2027年PE分别为21x、16x、13x[13] - 预计2025-2027年收入增速32%、25%、24%，净利润增速27%、30%、25%[14]

**春风动力电话会议纪要关键要点总结** --- **1 公司业务结构及区域分布** - **业务结构**：2024年四轮车、摩托车、集合业务收入占比分别为48%、40%、3%，其中集合业务增速最快[4][5] - **区域分布**：北美市场贡献30%收入和37%毛利，欧洲市场贡献27%收入和29%毛利，境内市场占比26%收入和18%毛利[5] --- **2 全地形车市场表现** - **全球市场**：全球全地形车市场规模稳定在95-100万辆，北美占80%（80万台），欧洲占20%[6] - **车型趋势**：UTV和SSV占比提升至65%，北美高端车型占比70%，欧洲以ATV为主（70%）[6] - **市场份额**：春风动力欧洲市占率达40%，全球份额从2020年6%提升至2024年15%，销量从6.7万台增至15.1万台[6][9] - **美国市场突破**：2020年北美需求增长28%，春风市占率从2020年3-4%提升至2022年8.4%[8][9] --- **3 产品与技术优势** - **产品优化**：补足1,000CC排量段产品，2024年推出X8X10（ATV）、U10 Pro和Z10（UTV/SSV）[13][16][18] - **高端产品竞争力**： - U10 Pro三缸发动机马力90匹（竞品82匹），售价2.4万美元（竞品2.9-3万美元）[16][17] - Z10涡轮发动机性能对标北极星RZR XP，定价低于竞品且具提价空间[18] - **技术研发**：研发费用率持续高位，人员薪酬优于竞品，推动大排量段突破[28] --- **4 摩托车业务发展** - **国内市场**：2025年400CC以上产品占比60%，大排量向500CC+升级[19] - **出口爆发**：2024年出口14万辆，占业务50%，主要市场为拉美、欧洲、独联体[20][23][29] - **车型周期**：2020年250SR爆款驱动增长，2023年450SR单摇臂版本带动二次成长，2025年聚焦600-800CC排量[21][25] - **渠道建设**：国内网点近1,000家，全球摩托车渠道2,000家（领先无极1,200家）[27] --- **5 集合品牌（电动两轮车）** - **销量增长**：2024年销量10.6万台，2025年预计60-70万台（上半年已售30万台）[30][32] - **战略调整**：从电摩转向电自占比70%，新国标实施带来行业变革机遇[30][31] - **渠道扩张**：2024年800家门店，2025年目标2,000家，对标9号四年260万台增长路径[32][33] --- **6 外部影响因素** - **关税与运费**：2021年ATV关税从2.5%升至27.5%，泰国工厂投产缓解压力；2021-2022年海运费上涨[12] - **北美库存周期**：2022Q4-2024Q1去库存，通过促销和价格稳定策略应对[11] --- **7 财务与股价表现** - **业绩预期**：2025年净利润19亿元（PE 18倍对应市值440亿），2026年25亿元（PE 18倍对应市值500亿）[7] - **股价驱动**： - 2019-2020年：摩托车爆款+全地形车出口，估值从17倍升至70倍[34] - 2021-2022年：关税和运费拖累净利率，PE回落至25-30倍[34] - 2024年：集合业务放量+关税预期改善，市值从140亿涨至370亿，目标中长期700-800亿[35][36] --- **8 长期展望** - **全地形车**：全球收入市占率仅5%（销量18%），对标北极星400亿收入规模潜力大[15] - **摩托车**：海外市场空间为国内8-9倍，春风市占率不足10%[20] - **综合优势**：技术、渠道、管理领先，中长期市值目标700-800亿元[36]