核心观点 - 报告对四家上市公司（平高电气、春风动力、航亚科技、鸿路钢构）及两个行业（生猪养殖、北交所）进行了分析，核心观点均维持“买入”评级或建议关注 [2][3][6][9][13][16][19][23][28] - 平高电气：输变电设备中标高增，特高压建设有望带动公司发展，预计2026-2028年归母净利润复合增长 [2][8][9] - 春风动力：尽管短期利润承压，但营收及主要产品销量基本盘优秀，全地形车表现亮眼，预计2026-2028年业绩持续增长 [3][11][12][13] - 航亚科技：盈利阶段性承压，但新项目研发成果持续落地，预计2026年营收与利润将显著回升 [5][15][16] - 鸿路钢构：2025年扣非吨净利下滑，但经营现金流改善，2026年一季度订单向好，预计未来三年利润稳步增长 [6][18][19] - 生猪行业：2026年3月上市猪企出栏量同环比上升，但销售均价同环比大幅下降，行业处于供应充足、价格低迷阶段，建议把握板块布局机会 [21][22][23] - 北交所：市场涨势延续，中科仪启动申购获高倍数认购，政策扩容长期有助于优化市场生态，但需警惕短期情绪过热风险 [26][27][28] 公司点评：平高电气 - **2025年业绩稳健增长**：全年实现营业收入125.17亿元，同比增长0.93%；归母净利润11.20亿元，同比增长9.45%；综合毛利率同比提升1.56个百分点至23.92% [8] - **输变电设备中标高增**：2025年国家电网1-6批招标总金额918亿元（同比增加近200亿元），公司累计中标超70亿元 [8] - **科技创新成果丰硕**：23项新产品通过国家级鉴定，其中18项国际领先；获批首台套重大技术装备4项；在高压开关、配电网、运维检修等领域取得多项国际及国内首台套突破 [9] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为15.19亿元、18.22亿元、20.76亿元，同比增长35.6%、20.0%、13.9% [2][9] 公司点评：春风动力 - **2025年及2026年一季度业绩**：2025年营收197.5亿元，同比+31.3%；归母净利润16.8亿元，同比+13.8%。2026年第一季度营收53.6亿元，同比+26.1%；归母净利润4.2亿元，同比+1.8% [11] - **盈利能力短期承压**：2025年第四季度及2026年第一季度毛利率、净利率同比下滑，主要受美国加征关税导致出口成本提高及汇兑损益影响 [12] - **全地形车业务量价齐升**：2025年全地形车销量19.7万台，收入96.1亿元，同比+33.3%；平均销售单价（ASP）约4.9万元/台，同比提升0.6万元/台 [12] - **燃油摩托车与电动两轮车业务**：2025年燃油摩托车销量29.6万辆，收入64.71亿元，同比+7.18%，其中出口增速达21.9%。极核电动两轮车销量55.1万辆，收入19.1亿元，同比+381%，预计2026年毛利率将转正 [13] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润为21.85亿元、29.82亿元、34.78亿元 [3][13] 公司点评：航亚科技 - **2025年及2026年一季度业绩下滑**：2025年营收6.97亿元，同比-0.95%；归母净利润1.02亿元，同比-19.44%。2026年第一季度营收1.71亿元，同比-1.47%；归母净利润0.20亿元，同比-34.68% [5][15] - **业绩承压原因**：主要系信用减值损失增加及汇兑损失影响 [15] - **新项目研发成果持续落地**：GE9X和GENX项目转入批产交付；导入赛峰新机型高压压气机叶片项目；RR客户在研叶片项目稳步推进；国际医疗骨科关节项目实现首单交付 [16] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年营收分别为9.01亿元、11.70亿元、14.78亿元，同比+29%、+30%、+26%；归母净利润分别为1.8亿元、2.3亿元、3.1亿元，同比+77%、+27%、+34% [16] 公司点评：鸿路钢构 - **2025年业绩**：营收220.68亿元，同比+2.57%；归母净利润6.31亿元，同比-18.27%；扣非归母净利润4.34亿元，同比-9.76% [18] - **经营数据**：2025年新签销售合同291.02亿元，同比+2.84%；钢结构产量502.07万吨，同比+11.31%；产能利用率提升9.81个百分点至96.55%；销量489.19万吨，同比+12.87% [18] - **盈利能力变化**：2025年综合毛利率同比-0.48个百分点至9.85%；扣非吨净利约86.53元/吨，较2024年下降20.20元/吨，其中第四季度单季下滑至53.18元/吨，部分与钢价下行有关 [18][19] - **现金流改善**：2025年经营现金流净额13.66亿元，同比+138.17%；收现比同比+4.88个百分点至102.02% [19] - **2026年一季度订单向好**：新签销售合同74.12亿元，同比+5.10%，其中大单金额占比达42.32% [18] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.34亿元、9.74亿元、11.26亿元 [6][19] 行业动态：生猪养殖 - **2026年3月出栏量**：18家上市猪企出栏量1823.47万头，同比+8.63%，环比+30.69%。头部企业中，牧原股份、温氏股份出栏量分别为675.10万头、368.28万头 [21] - **2026年3月销售收入**：上市猪企营业收入214.35亿元，同比-22.80%，环比+24.32%。牧原股份、温氏股份商品猪销售收入分别为86.06亿元、48.28亿元 [22] - **生猪销售均价大幅下跌**：2026年3月上市猪企生猪销售均价为10.08元/公斤，环比-13.31%，同比-31.80%。牧原股份、温氏股份销售均价分别为9.91元/公斤、10.11元/公斤 [23] - **出栏均重维持高位**：2026年3月上市猪企出栏均重116.02公斤/头，环比+3.84%，同比+8.13% [23] - **投资建议**：建议把握生猪养殖板块布局机会，关注出栏增长确定性强、经营稳健的猪企，推荐牧原股份、温氏股份等 [23] 行业动态：北交所 - **市场行情**：2026年4月20日，北证50指数上涨1.12%，收于1,420.50点；成交金额279.20亿元。当日308家公司中227家上涨 [26] - **重点新闻**：智元举行合作伙伴大会，发布具身智能产业新框架与产品。宁德时代即将举办发布会，钠电池产业或再度受关注 [27] - **新股申购**：中科仪正式启动申购，网下有效申购倍数达211.69倍，募资额为北交所开市以来次高 [27][28] - **投资观点**：市场对北交所硬科技属性定价明显，政策扩容长期有助于吸引中长期资金、优化投资者结构，但需警惕短期情绪过热带来的波动风险 [28]

报告投资评级 - 投资评级：强推（维持）[2] - 目标价：60元（每份CDR），对应26年市盈率18.9倍[4][8] - 当前价：45.67元（2026年4月20日收盘价）[4] 核心观点与业绩总览 - **全年业绩高速增长**：2025年实现营业收入212.8亿元，同比增长49.9%；归母净利润17.6亿元，同比增长62.2%[2] - **第四季度短期承压**：2025年第四季度（25Q4）单季收入28.9亿元，同比下降12.0%；归母净利润为亏损0.3亿元，而去年同期为盈利1.1亿元[2] - **未来业绩展望**：预计2026-2028年归母净利润分别为22.9亿元、28.1亿元、33.8亿元，对应同比增速分别为30.4%、22.7%、20.1%[4][8] - **估值水平**：基于2026年4月20日股价，2025-2028年对应市盈率（P/E）分别为19倍、14倍、12倍、10倍[4] 分业务表现与驱动因素 - **电动两轮车**：2025年营收118.6亿元，同比增长64.5%，是全年增长主要驱动力[8] - **服务机器人及配件**：2025年营收20.0亿元，同比大幅增长104.3%[8] - **电动平衡车和电动滑板车**：2025年营收43.3亿元，同比增长28.1%[8] - **第四季度两轮车业务下滑**：25Q4两轮车营收5.8亿元，同比下滑53%；销量21万辆，同比下滑54%，主要受国内新国标政策切换影响，部分需求前置至第三季度[8] - **其他品类Q4表现**：预计滑板车（ToC端）正增长，全地形车小幅增长，割草机因欧洲市场扩张和产品迭代而高增长[8] 盈利能力与费用分析 - **第四季度毛利率稳健**：25Q4毛利率为28%，同比提升4.5个百分点[8] - **第四季度业绩下滑原因**：主要受三方面因素影响：1）两轮车销量下滑导致规模效应不足，影响单车盈利；2）人民币升值导致汇兑损失同比增加；3）因上市公司主体在境外，计提的分红所得税费用增加[8] - **整体盈利能力展望**：预计2026-2028年毛利率将稳步提升，分别为30.5%、30.8%、31.0%；净利率分别为8.6%、8.8%、9.0%[9] 战略发展与长期看点 - **智能化升级**：2025年6月推出“凌波OS”短途交通全域操作系统，标志着公司从基础OTA智能化向智能生态底座的重要跃升[8] - **割草机业务应对策略**：针对欧洲反倾销，公司计划通过提前发货至欧洲海外仓库来规避税率影响，预计最终影响有限；同时美国市场有望成为新的增长空间[8] - **长期增长动力**：电动两轮车业务进入收获期，割草机器人有望成为新的远期成长曲线[8]

投资评级与核心观点 - 报告对春风动力给出“买入/维持”的投资评级 [1] - 报告核心观点：春风动力2026年第一季度收入持续快速增长，2025年电动两轮车子品牌“极核”收入增速靓丽 [1][4] 公司作为国内行业龙头，品牌深耕与市场拓展加速，产品矩阵持续丰富，供应链升级，有望支撑收入业绩持续增长 [9] 财务表现与业绩回顾 - 2025年全年业绩：实现营业收入197.46亿元，同比增长31.30%；归母净利润16.75亿元，同比增长13.83% [4] - 2026年第一季度业绩：实现营业收入53.59亿元，同比增长26.07%；归母净利润4.23亿元，同比增长1.81% [4] - 2025年第四季度业绩：实现营收48.49亿元，同比增长35.15%；归母净利润2.60亿元，同比下降33.41%，利润端短期承压 [6] - 2025年分产品收入：燃油摩托车收入64.71亿元（+7.18%）；电动两轮车收入19.12亿元（+381.03%）；全地形车及配件收入96.08亿元（+33.26%）；其他业务收入11.96亿元（+15.51%）[6] - 2025年分地区收入：北美洲69.78亿元（+53.86%）；非洲1.57亿元（+102.55%）；中国53.97亿元（+39.31%）；南美洲6.01亿元（+47.86%）；欧洲48.95亿元（+22.23%）；大洋洲4.52亿元（+5.35%）；亚洲（不含中国）7.08亿元（-47.67%）[6] 盈利能力与费用分析 - 毛利率：2025Q4毛利率为24.84%，同比下滑0.53个百分点；2026Q1毛利率为28.70%，同比下滑1.03个百分点，或受关税影响 [7] - 净利率：2025Q4净利率为5.17%，同比下滑5.14个百分点；2026Q1净利率为7.96%，同比下滑1.98个百分点，跌幅大于毛利率，或受汇率波动影响 [7] - 费用率：2025Q4和2026Q1财务费用率分别为0.39%和1.62%，同比分别增加5.73和2.72个百分点，主因汇兑损失增加 [7] 行业前景与公司战略 - 行业端：全球全地形车市场量稳质升，国内消费者教育强化；摩托车出口上行，升级置换需求及海外市场拓展赋能行业成长；以旧换新与智能化升级有望刺激需求 [9] - 公司端：产品矩阵持续丰富，四轮车聚焦大排量与场景化细分，两轮车新品兼顾性能与舒适性，电动车发力个性化与智能化设计 [9] - 供应链与产能：提升墨西哥、泰国基地对美产品输出占比，加码墨西哥本土零部件自制与采购，供应链持续升级 [9] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.57亿元、28.61亿元、33.83亿元 [9] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年EPS分别为14.71元、18.64元、22.04元 [9] - 市盈率（PE）：当前股价对应2026-2028年PE分别为18.71倍、14.76倍、12.48倍 [9] - 财务预测：预计2026-2028年营业收入分别为244.49亿元、297.15亿元、350.11亿元，增长率分别为23.82%、21.54%、17.82% [10]

市场指数与行业表现 - 2026年4月20日，上证综指收盘4051.43点，下跌0.10%；深证成指收盘14885.42点，上涨0.60%；创业板指收盘3678.29点，上涨1.43% [2] - 当日申万一级行业中，通信行业涨幅最大，为4.19%；电子行业上涨1.53%；房地产行业上涨1.48%；食品饮料行业跌幅最大，为2.10%；医药生物行业下跌1.70% [3] 策略与宏观配置 - 2026年一季度北上资金并未明显撤离A股，而是在高位持仓基础上进行结构性调仓，进一步向高景气主线集中 [3][7] - 北上资金一季度加大了对电力设备、通信、基础化工、机械设备的配置力度，同时减持了非银金融、汽车、银行、医药生物及电子板块 [7] - 北上资金增持个股集中于宁德时代、天孚通信、新易盛、中际旭创等高景气龙头，减持部分金融权重及消费白马股 [8] - 大类资产配置建议顺序为：股票 > 大宗 > 债券 > 货币 [3][9][12] - 2026年一季度中国GDP为33.4万亿元，同比增长5.0% [9] 房地产行业 - 2026年3月，47城新房成交面积环比增长84.8%，同比下降4.2%，同比降幅较1-2月收窄17.6个百分点；1-3月累计同比下降14.3% [4][16] - 分城市能级看，3月一线城市新房成交面积环比增长96.2%，同比下降4.8%；二线城市环比增长113.9%，同比下降9.4%；三四线城市环比增长62.1%，同比增长1.0% [17] - 3月23城二手房成交面积环比增长49.4%，同比下降6.2%，同比降幅较1-2月扩大2.7个百分点 [19] - 截至3月末，13城新房去化周期为21.0个月，环比缩短1.0个月，但同比延长6.6个月 [20] - 3月全国300城土地成交建筑面积环比增长37%，同比增长12%；但平均土地溢价率为3.0%，环比下降4.0个百分点，同比下降9.8个百分点 [21] - 百强房企3月全口径销售额同比下降18.2%，降幅较前值收窄；1-3月累计同比下降24.8% [22] - 3月房地产行业国内外债券及ABS发行规模合计519亿元，同比增长6%，平均发行利率2.56%，同比下降0.44个百分点 [23] - 2026年政府工作报告首次提出“加强初婚初育家庭住房保障”，并提及“支持多子女家庭改善性住房需求”及“深入推进房地产发展新模式” [25] - “十五五”规划纲要提出推动房地产高质量发展，并部署多项具体举措 [26] - 3月房地产板块绝对收益为-11.3%，跑输沪深300指数5.7个百分点 [28] - 投资建议关注三条主线：一二线核心城市占比较高的房企；销售拿地有突破的“小而美”房企；积极探索新场景的商业地产公司 [30] 社会服务与消费 - 2026年3月社会消费品零售总额4.16万亿元，同比增长1.7%；餐饮收入4359亿元，同比增长2.9% [32] - 2026年一季度社会消费品零售总额12.77万亿元，同比增长2.4%；服务零售额同比增长5.5% [33] - 2026年一季度全国居民人均可支配收入12782元，实际同比增长4.0%；人均消费支出7955元，实际同比增长2.6% [32][34] - 一季度内需对经济增长的贡献率达84.7%，同比提升约30个百分点 [34] - 3月服务业PMI为50.2%，略高于临界点；2月消费者信心指数为91.6，为2024年以来最高值 [32][34] - 投资建议关注旅游综合、商务会展、商旅出行、餐饮、演艺演出、人力资源及免税等领域的相关标的 [35] 电力设备与新能源 - 看好2026年全球新能源汽车销量保持较快增长，带动电池和材料需求 [4][37] - 固态电池迈向工程化验证关键期；光伏方面，“反内卷”和“太空光伏”是2026年投资双主线 [37] - 本周（4月第3周）电力设备和新能源板块上涨4.77%，其中锂电池指数上涨6.33%，风电板块上涨4.83% [38] - 4月前两周新能源车零售22.4万辆，同比下降11%，零售渗透率达59.5% [39] - 国家发改委预计2035年非化石能源供应规模比2025年实现倍增 [39] - 投资建议关注电池组件、钙钛矿、胶膜、风机、海上风电、储能电芯及大储集成、氢能设备及绿色燃料运营等方向 [37] 非银金融行业 - 2026年一季度券商经营数据整体向好，A股日均成交额2.58万亿元，同比增长69%；日均融资余额2.65万亿元，同比提升42%；IPO承销金额同比增长40% [4][43] - 中信证券一季度营收与归母净利润同比增幅分别为41%和55% [43] - 一季度累计新开A股账户1204万户，同比增长61% [43] - 创业板深化改革落地，从融资端与投资端同步发力，为券商多业务线带来增量空间 [44] - 截至4月15日，券商板块市净率约1.21倍，处于近10年18%的偏低分位 [45] - 投资建议沿低估值龙头券商、大财富管理特色券商、券商并购相关标的三条主线布局 [45] 重点公司研究：西麦食品 - 2025年实现营收22.4亿元，同比增长18.1%；归母净利润1.7亿元，同比增长28.9% [5][47] - 分产品看，复合燕麦片营收10.5亿元，同比增长23.8%，为公司第一大品类；纯燕麦片营收7.9亿元，同比增长12.6%；冷食燕麦营收1.8亿元，同比增长18.9% [47] - 2025年毛利率为42.0%，同比提升0.6个百分点；期间费用率32.9%，同比下降1.2个百分点 [49] - 渠道方面，2025年线下业务同比增长近15%，其中零食量贩渠道销售同比增长近50%；线上直营渠道销售同比增长35% [48] 重点公司研究：江丰电子 - 2025年实现营业总收入46.04亿元，同比增长27.72%；归母净利润5.00亿元，同比增长24.70% [5][53] - 超高纯金属溅射靶材业务营收28.50亿元，同比增长22.13%，毛利率34.24%，同比提升2.89个百分点 [54] - 精密零部件业务营收10.84亿元，同比增长22.24%，销量同比增长135.11% [54] - 根据富士经济数据，2024年公司在全球半导体溅射靶材市场市占率预计为26.9%，仅次于日矿金属 [56] 重点公司研究：九号公司 - 2025年实现营收212.78亿元，同比增长49.9%；归母净利润17.58亿元，同比增长62.2% [5][60] - 电动两轮车销量409.03万台，同比增长57.4%；实现收入118.59亿元，同比增长64.5%；毛利率23.76%，同比提升2.65个百分点 [62] - 服务机器人（主要为割草机器人）销量33.89万台，同比增长105.6%；实现收入20.02亿元，同比增长104.3%；毛利率52.35% [64] 重点公司研究：德邦科技 - 2025年实现营收15.47亿元，同比增长32.61%；归母净利润1.08亿元，同比增长10.45% [6][67] - 集成电路封装材料实现营收2.50亿元，同比增长84.81%，毛利率43.08% [70] - 智能终端封装材料实现营收3.83亿元，同比增长48.16%，毛利率47.35% [71] 重点公司研究：百龙创园 - 2025年实现营业总收入13.79亿元，同比增长19.75%；归母净利润3.69亿元，同比增长50.06% [6][74] - 分业务看，膳食纤维营收7.57亿元，同比增长21.32%；益生元营收3.93亿元，同比增长21.82%；健康甜味剂营收1.94亿元，同比增长24.35% [75] - 2025年综合毛利率41.76%，同比提升8.11个百分点；净利率26.72%，同比提升5.40个百分点 [76] - 2026年一季度实现营收3.93亿元，同比增长25.32%；归母净利润1.21亿元，同比增长48.11% [77]

公司：阿波罗 - **核心业务与定位**：公司是一家专注于中高端户外休闲娱乐、运动竞技非道路休闲车，同时兼具短途交通代步功能的道路车整车及其配件研发、生产和销售的企业[15] - **产品线构成**：产品分为电动两轮车、汽动摩托车与全地形车三大类，形成了RFN、RXF、BOOOMcycle等核心系列[15] - **财务表现与增长**：2023年、2024年及2025年上半年，分别实现营收2.81亿元、3.85亿元和2.25亿元，同期净利润分别为4184万元、4318万元和2369万元[16] - **市场与销售结构**：公司高度依赖外销，2023年至2025年上半年，外销收入占总营收比例分别为98.05%、97.71%和97.65%，业务主要分布在欧洲及北美洲地区，合计占比超85%[16] - **股权结构**：IPO前，创始人应儿、徐凯夫妇分别直接持股57%、38%，两人合计直接持有公司95%的股权[16] - **发展历程与转型**：公司创立于2003年，初期为玩具销售公司，后转型至外贸并经历多次产品尝试失败，最终在国际越野骑行活动启发下，聚焦于越野摩托车领域并取得成功[13][14] - **当前资本市场动态**：公司已于今年1月在新三板挂牌，并已进入北交所上市辅导阶段[5][15] 行业与投资主题 - **创始人背景与行业情怀**：创始人应儿从小热爱摩托车，14岁开始骑行，其商业和运营思维源于早期在工程塑料公司的营销总监经历[13] - **品牌命名渊源**：品牌名“阿波罗”的灵感来源于“阿里巴巴”，因其字母“A”排序在前且全球知名，创始人翻字典后选定此名[13] - **成功的关键人物**：公司董事长应儿在2009年破格录用了怀揣梦想的年轻人张雪，后者从维修工成长为关键研发人员，并最终创立了自己的机车品牌，这段“知遇之恩”体现了早期识别人才的重要性[5][10][11] - **行业内的成功案例**：文章列举了多个基于信任和识人而非精密计算的早期投资成功案例，包括泡泡玛特、大疆、米哈游等，这些案例获得了百亿甚至千亿级别的回报[19][20] - **核心观点总结**：文章通过阿波罗公司及其创始人的故事，以及多个投资案例，阐述了“相识于微”和“惺惺相惜”在创业与投资中的重要性，认为最好的伯乐往往是在他人身上看到自己或曾经的自己[21]

报告公司投资评级 - **投资评级：买入** 维持原有评级 [1][3][5] - **板块评级：强于大市** [1] 报告核心观点 - **核心观点：两轮车与机器人业务驱动高增长，公司成长性强** 2025年公司营收与利润实现高速增长，电动两轮车和服务机器人业务量价齐升，快速放量，公司未来业绩增长有支撑 [3][5][8] 公司业绩与财务表现 - **2025年业绩高速增长** 2025年实现营收212.78亿元，同比增长49.9%；归母净利润17.58亿元，同比大幅增长62.2%；扣非归母净利润17.37亿元，同比增长63.5% [3][7] - **2025年第四季度业绩短期承压** 2025Q4实现营收28.88亿元，同比减少12.2%；归母净利润为-0.29亿元，同比由盈转亏 [8] - **盈利能力持续增强** 2025年公司毛利率为29.63%，同比增加1.39个百分点；归母净利率为8.26%，同比增加0.62个百分点 [8] - **现金流表现亮眼** 2025年公司经营性净现金流为44.44亿元，同比增长32.5% [8] - **未来三年盈利预测** 预计2026-2028年公司收入分别为286.2亿元、352.8亿元、417.5亿元；归母净利润分别为26.9亿元、34.5亿元、38.8亿元；每股收益（EPS）分别为37.2元、47.8元、53.7元 [5][7] 分业务表现 - **电动两轮车业务量价齐升** 2025年销量为409.03万台，同比增长57.4%；实现收入118.59亿元，同比增长64.5%；毛利率为23.76%，同比提升2.65个百分点 [8] - **电动平衡车/滑板车业务稳健增长** 2025年销量为182.39万辆，同比增长16.1%；实现收入43.29亿元，同比增长28.1%；毛利率为27.72%，同比下降5.60个百分点 [8] - **服务机器人（割草机器人）业务爆发式增长** 2025年销量为33.89万台，同比大幅增长105.6%；实现收入20.02亿元，同比增长104.3%；毛利率为52.35%，同比基本持平 [8] 行业与公司竞争优势 - **电动两轮车行业：存量优化与品质升级** 中国电动两轮车市场进入成熟阶段，保有量约5.8亿辆，在自然更新、以旧换新政策及智能化驱动下需求稳步释放，市场份额向头部集中 [8] - **电动平衡车/滑板车行业：取得标准制定权** 公司主导制定了首个电动平衡车电池强制性国家标准GB40559-2024，将技术优势转化为标准制定权 [8] - **割草机器人行业：全球领先，技术引领** 全球割草机器人市场显著增长，欧洲为核心市场，公司率先推出无边界规划式割草机器人Navimow，解决行业痛点，销量全球领先 [8] - **公司技术实力** 公司自研并掌握多项核心技术，在电池、电机、电控等关键模块实现全面技术突破 [5][8] 估值与市场表现 - **当前估值** 基于2026年预测，市盈率（PE）为12.3倍，市净率（PB）为3.8倍，EV/EBITDA为5.4倍 [5][7][13] - **近期股价表现** 截至报告发布，公司股价今年以来绝对收益为-18.7%，相对上证综指收益为-19.5% [2] - **公司市值** 总市值为331.05亿元（人民币33，104.92百万） [2]

公司核心人物与创业渊源 - 阿波罗董事长应儿在2009年破格录用22岁、怀揣造车梦想的前车手张雪，这段知遇之恩始于张雪手写的一封求职信 [4][5][7] - 张雪在阿波罗从最基础的下线维修工做起，凭借出色的维修和问题发现能力，被调至整车测试和国际营销部，并独立完成了编号37-3的小排量越野摩托车研发 [7][8] - 2013年，张雪带着30套配件及两万元现金离开阿波罗前往重庆自主创业，后于2017年参与创立凯越机车，并于2024年创立张雪机车 [8] 阿波罗公司发展历程与业务 - 公司由应儿于2003年在浙江金华创立，品牌名“阿波罗”的灵感源于“阿里巴巴”，创业初期是一家玩具外贸公司，经历多次产品转型失败 [10] - 在一次国际越野骑行活动后，应儿判断“越野摩托车会井喷式发展”，带领公司转型，并很快诞生爆款产品，业务扩展至欧美、澳大利亚等二十多个国家和地区 [11][12] - 公司于2025年1月在新三板挂牌，是一家专注于中高端户外休闲娱乐、运动竞技非道路休闲车及短途交通代步道路车整车的研发、生产和销售企业 [12] 阿波罗公司经营与财务数据 - 公司产品分为电动两轮车、汽动摩托车与全地形车三大类，形成了RFN、RXF、BOOOMcycle等核心系列 [13] - 2023年、2024年及2025年上半年，公司分别实现营收2.81亿元、3.85亿元和2.25亿元，同期净利润分别为4184万元、4318万元和2369万元 [14] - 公司收入高度依赖外销，2023年至2025年上半年外销收入占总营收比例分别为98.05%、97.71%和97.65%，业务主要分布在欧洲及北美洲地区，合计占比超85% [15] 公司股权结构与上市进展 - 在IPO前，创始人应儿与其丈夫徐凯分别直接持有公司57%和38%的股权，两人合计直接持股95% [16] - 目前，阿波罗已进入北交所上市辅导阶段 [5] 行业背景与类比案例 - 文章通过张雪妻子陈星伊早年支持其创业的经历，以及泡泡玛特、大疆、米哈游等公司的早期融资案例，阐述了基于个人信任与惺惺相惜的早期投资的重要性 [17][18][20] - 这类投资案例中不乏百亿甚至千亿级别的回报，其核心驱动力是伯乐在千里马身上看到了自己，而非宏大的产业视角或精密估值计算 [20][21][22]

公司核心人物关系与起源 - 阿波罗董事长应儿在2009年破格录用22岁的摩托车爱好者张雪，后者从维修工成长为技术骨干，这段知遇之恩持续了17年[4][6][7] - 张雪在阿波罗期间展现了卓越才能，曾独立完成一款编号为37-3的小排量越野摩托车的全流程研发，并因直言不讳的产品测试反馈被调至国际营销部[7][8] - 2013年，张雪带着30套配件及两万元现金离开阿波罗前往重庆自主创业，后于2017年参与创立凯越机车，并于2024年创立张雪机车，应儿对其评价为“有梦想、有冲劲”[4][8] 阿波罗公司发展历程与业务 - 公司由应儿于2003年在浙江金华创立，名称灵感来源于“阿里巴巴”和“阿波罗”，初期是一家玩具外贸公司，经历多次产品转型失败后，在一次国际越野骑行活动中获得启发，决定聚焦越野摩托车领域[11] - 阿波罗于2025年1月在新三板挂牌，是一家专注于中高端户外休闲娱乐、运动竞技非道路休闲车及短途代步道路车的企业，产品分为电动两轮车、汽动摩托车与全地形车三大类，拥有RFN、RXF、BOOOMcycle等核心系列[12][13] - 公司业绩持续增长，2023年、2024年及2025年上半年分别实现营收2.81亿元、3.85亿元和2.25亿元，同期净利润分别为4184万元、4318万元和2369万元[14] - 公司业务高度依赖外销，2023年至2025年上半年外销收入占总营收比例分别为98.05%、97.71%和97.65%，市场主要分布在欧洲及北美洲，合计占比超85%[14] - 上市前，创始人应儿与其丈夫徐凯分别直接持有公司57%和38%的股权，两人合计直接持股95%[15] 行业背景与类比案例 - 文章通过阿波罗与张雪的故事，引申出投资领域中“相识于微”的惺惺相惜案例，例如泡泡玛特天使投资人麦刚对王宁的200万投资，以及谢嘉卖掉房子投资老同学汪滔创立的大疆（后者估值超千亿）[19] - 其他类似案例包括米哈游的唯一外部投资人宋涛，以及龚虹嘉投资华中科技大学老同学创立的公司，这些投资决策更多基于对人的信任而非精密计算，并带来了巨大回报[19][20]

核心观点 报告的核心观点聚焦于多个行业的增长机遇与公司基本面变化，主要驱动因素包括：AI算力提升催生服务器液冷需求并带来国产替代机会[8][10][11]、成本与出口推动醋酸价格快速上涨[12][13]、以及多家公司在消费、制造和航空领域展现出稳健增长或复苏态势，部分公司通过新客户拓展、产能扩张或产品智能化升级打开了新的成长空间[14][15][17][23][25][30][31][33][35]。 宏观与策略 - 中国3月出口（以美元计价）同比增长2.5%，低于预期；进口增长27.8%，贸易顺差710.53亿美元[8]。 汽车行业（服务器液冷） - **行业趋势**：海外互联网公司算力投入加大，传统风冷散热难以满足需求，全液冷散热成为明确趋势，液冷行业迎来较大机遇[8] - **技术路径**：冷板式液冷成为较主流的技术方案，CDU（冷却液分配单元）是二次侧核心部件[9] - **市场空间**：预计至2030年，全球服务器液冷总体市场空间将达535亿美元，2026-2030年复合增速43.6%[10]。其中，冷板市场空间有望达230.2亿美元，CDU市场空间有望达206.4亿美元[10] - **竞争格局**：行业处于发展早期，参与者多，尚未形成绝对垄断。海外企业在核心零部件市场份额居前，国内企业凭借成本、响应速度和定制化服务优势，正加速实现国产替代[11] - **投资建议**：关注服务器液冷领域布局较快的零部件公司，如银轮股份、三花智控、飞龙股份、川环科技、溯联股份等[11] 化工行业（醋酸） - **价格走势**：2026年3月以来，国内醋酸价格快速上行，江苏市场主流价从3月初的2500元/吨上涨至4月13日的4500元/吨，涨幅达80%[12][13] - **上涨原因**：地缘冲突导致核心原料甲醇价格上涨，行业集中检修供应缩量，需求端稳步回暖，以及出口利好共同推动[12][13] - **成本优势**：海外天然气或甲醇制醋酸成本大幅攀升，国内煤头成本优势显著[13] - **投资建议**：建议关注煤化工龙头华鲁恒升，其醋酸总产能140万吨，占国内市场约9%，稳居行业前三[13] 公司研究要点 安踏体育 - **2026年第一季度运营**：安踏主品牌录得高单位数正增长，FILA录得10-20%低段正增长，其他品牌录得40-45%正增长[14] - **财务指引**：管理层维持全年流水增长指引及经营利润率指引[14] 华利集团 - **2025年业绩**：收入249.80亿元，同比增长4.06%；归母净利润32.07亿元，同比下滑16.50%[15]。毛利率同比下降4.9个百分点至21.9%[15] - **量价分析**：全年销售运动鞋2.27亿双，同比增长1.6%；人民币单价约110.05元/双，同比增长2.4%[17] - **客户结构**：前五大客户收入占比下降约6.6个百分点至72.55%，新客户On和New Balance新晋成为前五大客户[17] - **分红**：全年分红比例提升至约76.4%[16] 新澳股份 - **2025年业绩**：营业收入50.52亿元，同比增长4.37%；归母净利润4.80亿元，同比增长12.1%[19] - **业务分拆**：羊绒纱线业务收入18.46亿元，同比增长19.3%；毛精纺纱线业务收入25.24亿元，同比微降0.7%[21] - **近期景气度**：2026年一季度接单延续2025年底强劲势头，保持双位数增长[20] - **产能规划**：越南新澳二期3万锭、宁夏新澳3万锭扩建预计2027-2028年后投入运行[22] 航发动力 - **2025年业绩**：营业收入463.31亿元，同比下降3.23%；归母净利润6.34亿元，同比下降26.24%[24] - **增长驱动**： - **航改燃**：全球燃气轮机市场预计从2025年的302.4亿美元增长至2035年的611.3亿美元，复合年增长率7.29%，公司已深度切入产业链[25] - **大飞机**：未来20年中国民用航发市场规模约2.2万亿元人民币，公司是国产CJ-1000A发动机核心零部件供应商[25] - **军品后装**：随着主力军用发动机进入大修窗口期，后装维修市场将成为盈利增长点[26] 春秋航空 - **2025年业绩**：全年营收214.6亿元，同比增长7.3%；归母净利润23.2亿元，同比增长2.0%[27]。四季度单季营收46.9亿元，同比增长16.5%，实现减亏[27] - **运营数据**：2025年ASK（可用座位公里）整体同比增长12.1%，客座率91.5%[27]。客公里收益0.371元，同比下降3.8%[27] - **成本优化**：2025年单位成本0.30元，同比下降5.0%；飞机日利用率9.97小时，同比提升7.2%[28] - **机队扩张**：2026-2028年计划分别净引进12架、14架和14架飞机[29] 雅迪控股 - **2025年业绩**：营业收入370.1亿元，同比增长31.1%；净利润29.1亿元，同比增长128.8%[30] - **盈利能力**：毛利率19.1%，同比增长3.9个百分点；净利率7.9%，同比增长3.4个百分点，均创新高[31] - **产品与渠道**：发布多款智能旗舰新品，推动两轮车智能平权。持续提升终端渠道覆盖度和店效[31] - **出海布局**：在东南亚积极布局生产基地，越南北宁工厂初期年产能100万台，规划提升至200万台以上；印尼工厂建成后将拥有300万台年产能[32] 九号公司 - **2025年业绩**：营业收入212.8亿元，同比增长49.9%；归母净利润17.6亿元，同比增长62.2%[33] - **盈利能力**：综合毛利率29.6%，同比增长1.4个百分点；净利率8.3%，同比增长0.6个百分点[34] - **业务进展**： - **电动两轮车**：国内市场累计出货量已超1000万台，通过智能化迭代升级推动销量[35] - **新增长点**：在割草机、全地形车、E-Bike领域推出新品，有望打开成长空间[36]

报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][7][26] 核心观点与业绩总结 - **2025年全年业绩高速增长**：2025年营业收入为212.8亿元，同比增长49.9%；归母净利润为17.6亿元，同比增长62.2% [1][9] - **2025年第四季度业绩承压**：2025Q4营业收入为28.9亿元，同比下降12.2%，环比下降56.6%；归母净利润为-0.3亿元，同比下降125.4%，环比下降105.3%，主要受电动两轮车行业新老国标切换过程拖累销量所致 [1][9] - **盈利能力整体提升**：2025年公司综合毛利率为29.6%，同比提升1.4个百分点；净利率为8.3%，同比提升0.6个百分点，规模效应显现 [2][11] - **季度利润率波动**：2025Q4综合毛利率为28.0%，同比提升4.5个百分点，但净利率为0.4%，同比下降3.1个百分点，环比下降7.1个百分点，除国标切换影响外，割草机等高毛利业务进入淡季也是原因 [2][11] - **费用率小幅上升**：2025年综合费用率为19.4%，同比提升0.7个百分点，主要因销售费用率提升至8.8%（同比提升1.1个百分点）所致 [2][13] 分业务表现与展望 - **电动两轮车业务**： - 2025年销量达409.03万台，收入118.59亿元 [9] - 截至2026年1月，国内市场累计出货量已超过1000万台 [3][17] - 构建了Q系列（聚焦女性）、M系列（头号旗舰）、Fz系列（智驾标配）三大产品线，品牌智能化认知度高，在用户认知中为最先想到的智能电动车品牌，认知比例达41.2% [3][15][17] - **其他成长业务**： - **割草机器人**：产品持续迭代，在2026年CES展推出i2、H2、X4、Terranox四大新品系列，覆盖家用及商用全场景 [4][21] - **全地形车**：2025年销量2.67万台，收入11.38亿元 [9]；发布SX20T（配备行业首创2.0T发动机）、AT10、UT6等新品，完善产品矩阵 [4][21] - **E-Bike**：在CES展发布Myon、Muxi两款新品，持续补齐产品线 [4][25] - **其他业务**：2025年自主品牌零售滑板车销量146.26万台，收入31.69亿元；ToB产品直营收入18.43亿元；配件及其他收入合计32.69亿元 [9] 财务预测与估值 - **下调盈利预测**：考虑到电动两轮车国标切换及多项业务处于研发投入期，报告下调了未来盈利预测 [5][26] - **最新盈利预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为24.08/31.21/37.28亿元（原预测为27.72/35.55/40.99亿元） [5][26] - **每股收益预测**：预计2026/2027/2028年每股收益分别为3.33/4.32/5.16元（原预测为3.87/4.96/5.72元） [5][26] - **估值水平**：基于最新预测，对应市盈率（PE）分别为13/10/9倍 [5][26] - **可比公司估值**：报告列示的可比公司（爱玛科技、春风动力）2026E平均市盈率为12倍，九号公司对应13倍 [27]