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再鼎医药:投资者日要点:实现 2025 财年目标的路径更清晰;有信心开展 ZL - 1310 的全规模关键试验-Zai Lab (ZLAB)_ NDR takeaways_ More colors on the pathway towards FY25 targets; Confidence to conduct full-size pivotal trial for ZL-1310
2025-08-20 12:51
**公司及行业关键要点总结** **1 公司概况** - 公司名称:再鼎医药(Zai Lab, ZLAB)[1] - 业务转型:从中国市场的许可引进模式转向自主研发+许可双引擎模式,聚焦全球机会[8] - 核心资产:10+个高质量后期资产(中国业务)及全球潜力管线(如DLL3 ADC ZL-1310)[8] **2 财务与商业目标** - **FY25销售目标**:总销售额5.6-5.9亿美元,关键变量为AUGTYRO/XACDURO(竞争与覆盖不确定性)[2] - AUGTYRO:可能寻求商业合作伙伴[2] - XACDURO:供应链扩张以提升价值[2] - **efgar(艾加莫德)**: - 库存管理受NRDL(国家医保目录)谈判影响(4Q25),预计4Q25恢复库存以支持2026年增长[2] - 新版国家指南将其列为1A类推荐(急性/维持期gMG治疗),预计DOT(治疗持续时间)提升[2] - **盈亏平衡路径**: - 2Q25调整后运营亏损3400万美元,需额外5000-5600万美元销售额(毛利率60-65%)实现单季度盈亏平衡[2] **3 研发管线进展** - **ZL-1310(DLL3 ADC)**: - 关键试验设计:2L ES-SCLC随机对照试验(vs. 医生选择对照组),每臂200-250例患者,总投资超1亿美元[3][6] - 加速批准(AA)选项:需ORR/DOR数据(样本量50-80例),预计2H26完成入组[6] - 1L试验:2026年决定三联/双联组合方案[6] - **ZL-1503(IL-13/IL-31)**:早期资产,计划在POC数据后快速推进BD合作[7] **4 业务发展(BD)策略** - 核心原则:最大化资产经济回报,差异化策略[7] - ZL-1310:凭借现有临床能力及8亿美元现金,优先推进注册试验(无需依赖BD合作)[7] - ZL-1503:因治疗领域差异,早期POC后可能快速BD[7] **5 投资价值与风险** - **下行保护**:中国业务(10+后期资产)预计2028年销售额15.5亿美元(公司目标20亿美元)[8] - **上行潜力**:ZL-1310全球价值或超30亿美元(典型对外授权交易)[8] - **风险**: - 许可交易波动、进口供应链中断、定价与商业化执行不确定性、临床/监管延迟[8][9] **6 市场数据与评级** - **目标价**:H股43.88港元/ADS 56.30美元(现价分别28.54港元/35.69美元,上行空间53.7%/57.7%)[11] - **财务预测**: - 2025E收入5.477亿美元,2026E 10.446亿美元[11] - 2026E EBITDA转正至1.361亿美元[11] - **评级**:买入(Buy)[8][9] **7 其他重要信息** - **行业定位**:中国生物科技行业,从许可引进转向全球创新[8] - **竞争动态**:AUGTYRO/XACDURO面临竞品疗效与市场覆盖的双向不确定性[2]
高盛:再鼎医药_2025 年中国医疗企业日 —— 关键要点
高盛· 2025-06-30 09:02
报告行业投资评级 - 对再鼎医药(Zai Lab)的H股/美国存托凭证(ADS)给予“买入”评级,列入亚太确信买入名单,基于11%的加权平均资本成本(WACC)和2%的终端增长率,12个月基于贴现现金流(DCF)的目标价为每股41.24港元/52.91美元 [6] 报告的核心观点 - 管理层重申2025财年指引,二季度观察到efgar恢复增长,预计bemarituzumab有强劲的3期数据,获得FDA对ZL - 1310关键试验设计的批准并提供更多业务拓展信息,近期无融资计划 [1] 根据相关目录分别进行总结 2025财年指引及药物进展 - efgar一季度表现疲软归因于主动库存管理和季节性逆风,二季度环比强劲增长且在维持治疗场景中采用率增加,管理层有信心实现2025财年指引(总销售额5.6 - 5.9亿美元,四季度实现现金盈利),预计从今年开始毛利率(GPM)出现改善迹象,目标是到2027年将GPM较2024年削减2/3 [5] - 组合抗生素SUL - DUR(XacDuro)获得医生积极反馈,预计2026年国内供应实施后销售额大幅增长;KarXT有望在2025年底/2026年初获批,再鼎医药正在为该资产招聘关键商业职位 [5] bemarituzumab数据预期 - 未来三个月预计有三项一线胃癌3期数据公布,包括bema/化疗组合的3期FORTITUDE - 101试验中期数据、同一试验的最终分析以及bema/化疗/Opdivo三联疗法的3期数据 [5] - 2期FIGHT研究显示bema/化疗在FGFR2b阳性患者中有显著总生存期(OS)获益,东亚人群获益更明显,管理层因3期试验中中国患者贡献更高(35 - 40%,2期为25%),重申对数据的信心,计划年内提交中国新药申请(NDA) [5][6] ZL - 1310试验设计及业务拓展 - FDA同意ZL - 1310在二线广泛期小细胞肺癌(ES - SCLC)随机关键试验的设计,有加速批准选项,包括全球招募300 - 400名患者,试验组为ZL - 1310和阳性对照(医生选择的二线ES - SCLC治疗方案,包括化疗和tarlatamab),可使用中期客观缓解率(ORR)/缓解持续时间(DOR)数据申请有条件批准,主要终点为无进展生存期(PFS) [6] - 公司有足够资源支持关键试验(多年约1亿美元),近期无融资计划,将探索能使再鼎医药价值最大化的合作形式,倾向于共同开发而非成立新公司 [6] 公司财务及估值指标 - 市值40亿美元,企业价值33亿美元,3个月平均每日交易金额3980万美元 [7] - 预计2024 - 2027年营收分别为3.99亿美元、5.596亿美元、8.95亿美元、12.114亿美元;EBITDA分别为 - 2.762亿美元、 - 1.915亿美元、 - 7050万美元、7750万美元;每股收益分别为 - 2.60美元、 - 1.75美元、 - 0.65美元、0.65美元 [7] - 市盈率(P/E)在2027年为57.2倍,市净率(P/B)在2024 - 2027年分别为2.5倍、5.3倍、5.9倍、5.3倍,股息收益率均为0%,净债务/EBITDA(不包括租赁)在2027年为 - 9.4倍,现金流量投资回报率(CROCI)在2024 - 2027年分别为 - 242.5%、 - 189.2%、 - 185.1%、387.6%,自由现金流收益率在2024 - 2027年分别为 - 13.1%、 - 2.0%、 - 0.7%、2.3% [7] 评级及相关定义 - 分析师将股票推荐为买入或卖出列入各地区投资名单,未列入的有活跃评级的股票视为中性;各地区管理区域确信买入名单,从各自地区投资名单的买入评级股票中选出,增减股票不代表分析师投资评级变化 [31] - 总回报潜力指当前股价与目标价的涨跌差异,包括目标价时间范围内的所有已支付或预期股息,所有覆盖股票都需设定目标价 [32] 并购排名 - 对全球覆盖的股票采用并购框架评估,考虑定性和定量因素,将公司并购排名分为1 - 3级,1代表高(30% - 50%)被收购概率,2代表中等(15% - 30%),3代表低(0% - 15%);排名1或2的公司,目标价会纳入并购因素,排名3不影响目标价 [13] 研究产品分发 - 高盛全球投资研究在全球为客户生产和分发研究产品,不同地区由不同关联公司负责分发,如澳大利亚由Goldman Sachs Australia Pty Ltd等 [35]