行业与公司概览 * 纪要主要涉及医药行业，特别是创新药、医疗器械、CRO/CDMO、第三方实验室、原料药等细分领域，并具体分析了多家上市公司（如百济神州、恒瑞医药、药明康德、泰格医药、金域医学、迪安诊断、联邦制药、济川药业、天宇股份等）的投资机会与前景[1][2][4][6][9][10][11][13][18][19][21][23][24][26][27][28][29][32][33][35][36] 核心观点与论据 行业整体表现与展望 * 2025年11月医药板块整体表现疲弱，下跌3.6%，跑输沪深300指数约1.16个百分点，在31个子行业中排名第27位，波动加剧并出现深度回调，但月底出现反弹[3][5] * 创新药领域经过调整，股价、市场预期和资金配置已回到相对合理偏低水平，2026年双创板块仍具良好投资机会，行情有望延续[1][6] * 建议关注医保谈判目录和首版商保创新目录的发布，以及12月上旬ASH、ESMO Asia等国际会议的数据读出，这些因素可能带来积极影响[1][6][10] 当前行业热点 * 流感疫情：自10月以来流感数据持续创新高，超过2022至2024年同期水平，推动相关检测药物和疫苗个股上涨[7] * 政策支持：北京市出台15条措施支持医疗器械产业发展，包括地方产业支持、创新器械临床研发和注册上市助力，以及AI+医疗卫生发展[7] * 创新领域突破：小核酸药物（如礼来以12亿美元与申英生物达成协议）、GLP-1领域新进展（诺和诺德）、BCL-2抑制剂（百时神州在美国申报上市）等备受关注[7][8] 未来投资布局建议 * 关注前沿技术方向：双抗、多抗、ADC、PROTAC、小核酸及GLP-1等[9] * 关注研发实力雄厚的大型公司和具有Best/First in class潜力的biotech公司[9] * 关注困境反转机会：CRO、CDMO及其上游产业链，以及逐步走出集采并实现新品放量的医疗器械公司[9][11] PROTAC技术专题 * PROTAC技术优势：作为小分子，通过连接器（Linker）结合并降解靶蛋白，具有高选择性、可一对多降解蛋白、能有效避免特定毒性（如BCL-XL靶点的血小板毒性）、从根本上解决耐受性问题（如BTK激酶耐受）[14][15] * 与其他疗法对比：相较于单抗可进入细胞内，相较于小核酸不易被降解且部分候选物可透过血脑屏障，临床进展迅速[16] * 发展前景：全球有30条管线进入临床，中国有24条管线，其中7条已进入二期以上临床试验，辉瑞、BMS及百济神州等企业处于领先地位[16] * 关键催化剂：2025年12月将披露Kymriah KT621治疗特应性皮炎的数据，该产品对标市场价值超140亿美元的杜普利尤单抗，若口服疗效优异将提升市场渗透率[17] * 国内关注标的：拥有技术平台的企业（百济神州、恒瑞医药、石药集团、亚盛医药等）、布局相关管线的企业（海思科、海创、先声药业等）、以及特定靶点企业（STAT、白介4/白介13、JAK相关）[18] * 产业链机遇：PROTAC分子复杂，研发催生对上游分子砌块、靶蛋白配体、E3连接酶配体、化学连接子等的大量需求，具备配体库资源的企业（药石科技、阿拉丁等）和CRO/CDMO公司（药明康德、凯莱英等）将受益[18] 细分领域与公司分析 * **第三方实验室（金域医学、迪安诊断）**：预计2025年四季度业绩见底，2026年一季度开始回升，应收账款回款进度加快（金域医学10月单月回款1.6亿元，迪安诊断回款1.2亿元），IVD行业量价齐跌但龙头公司积极降本增效，AI医疗业务产生收入（金域医学2025年AI业务收入超1000万元，迪安诊断超4000万元），估值具有性价比（金域医学约25倍，迪安诊断约20倍）[4][19][20] * **联邦制药**： * 主业利空出尽，6-APA价格预计在2026年一季度进入拐点通道[4][29][30][31] * 制剂业务成长确定性浮现，胰岛素业务2025年营收预计达20亿元，明年保持20%-30%增长，动保业务2026年将进入拐点区间[4][29][32] * 创新管线UBT251进展顺利，国内二期临床年底结束，有望进入三期，具有较高BD交易潜力，公司市值翻倍希望很大[4][33][34][35] * **济川药业**：业绩可能见底回升，受冬季流感催化（北方省份流感发病率创近四年新高），感冒药渠道库存仅一个月左右，呼吸领域核心产品（蒲地蓝、小儿豉翘）市场份额第一，新流感新药玛咖洛沙韦片有望成长为20-30亿级别大单品，2025年预计利润15亿元，股息率6-7%，被纳入红利低波指数带来被动资金[21] * **CRO/CDMO（药明康德、泰格医药）**： * 海外降息预期若持续，将推动全球投融资数据向好，带来订单端边际变化，可能迎来戴维斯双击[22] * 泰格医药因国内创新药BD和投融资恢复（2025年前三季度国内创新药BD占全球比重超50%，一级市场投融资同比增长近70%），供需改善（新进入者减少），订单出现拐点（三季度新增订单实现中双位数增长），市场份额提升[24][25] * 潜在催化剂：药明康德关注NDA法案落地、降息预期、大型海外项目；泰格医药关注医保谈判结果、BD落地、订单反转[26] * **其他推荐公司**： * **先声药业**：收入结构优势明显，达利雷生和舍下片潜力大单品略超预期，研发和BD结合紧密，估值空间可达800亿元[27] * **三生制药与康方生物**：看好VEGFR双抗资产替代单抗前景，三生通过BD合作调整风险，康方进度领先[28] * **天宇股份**：在26-28年专利悬崖背景下，非沙坦业务放量，制剂和CDMO业务快速成长，净利润率有望恢复到10%-15%[36] 其他重要内容 AI技术应用 * 建议关注AI技术在医疗领域的应用，包括AI医疗、AI医药以及脑机接口，这些方向在2026年有反复出现机会的潜力[4][12] 组合表现与推荐 * 11月份组合跑赢医药行业一个多百分点，先声药业上涨超10%[13] * 12月推荐公司：创新角度推荐康方生物、三生制药、先声药业、联邦制药；拐点角度推荐药明康德、泰格医药、金域医学、迪安诊断、天宇股份、济川药业[13]

市场表现 - CRO概念股集体下跌，金斯瑞生物科技跌6.05%报14.92港元，康龙化成跌4.67%报20.8港元，维亚生物跌4.57%报1.88港元，泰格医药跌3.71%报36.9港元 [1] 市场背景 - 美国9月非农数据大幅超出预期，导致互换合约显示美联储12月降息可能性萎缩 [1] 行业展望 - 海外CPI月度数据虽有波动，但海外有望逐步进入降息节奏 [1] - 投融资改善预期有望边际向好，部分公司订单已看到恢复 [1] - 外需CRO/CDMO及国内临床前CRO有望迎来估值修复机会 [1] - CRO板块受国内外投融资环境及不利因素影响较大，但随着国内政策逐步发力，板块有望逐步恢复 [1] - 临床CRO投资机会值得持续重点关注 [1]

行业与公司 * 纪要涉及中国合同研究组织（CRO）和合同开发与生产组织（CDMO）行业[2] * 重点提及的公司包括药明康德（Wuxi Apptec）、康龙化成（Pharmaron）、泰格医药（Tigermed）和昭衍新药（Joinn）[2] 核心观点与论据 CDMO表现持续优于CRO * 2025年第三季度，CDMO继续跑赢CRO，主要受海外需求驱动[2] * 药明康德2025年第三季度营收同比增长15.3%（超预期），康龙化成营收同比增长13.5%（符合预期）[2] * 相比之下，泰格医药营收同比增长3.9%（符合预期），昭衍新药营收同比下降34.9%（低于预期），两者毛利率均因竞争导致订单价格低而承压[2] * 尽管看到中国CRO需求复苏的积极信号，但依然更青睐CDMO公司，因其营收和利润增长可见度高，药明康德为首选[2] CDMO上调业绩指引且订单储备强劲 * 药明康德将2025年总营收指引从425-435亿元人民币上调至435-440亿元人民币，经常性收入增速指引从同比增长13-17%上调至17-18%[3] * 康龙化成将2025年营收增速指引从同比增长10-15%上调至12-16%[3] * 药明康德订单储备（backlog）增长加速，2025年第三季度同比增长41.2%（对比2025年第二季度为37.2%）[3] * 康龙化成新订单增长加速，2025年9月同比增长13%（对比2025年上半年为10%）[3] * 强劲的订单储备为其2026年的营收增长提供良好支撑[3] CRO仍承压但出现拐点信号 * CRO公司因前期低价订单计入报表，2025年营收和利润率均面临压力[4] * 泰格医药维持2025年新订单增速为中双位数百分比（mid-teens %）的指引，并提到中国已恢复临床研究协调员（CRA）的招聘，这是临床CRO需求的积极信号[4] * 昭衍新药指出非人灵长类动物（NHP）供需情况趋紧，新订单投标价格温和上涨，但营收和利润的实质性复苏可能要到2026年下半年才会出现[4] 药明康德为行业首选 * 药明康德因其强劲的订单储备和TIDES业务增长势头而成为行业首选[5] * 新的TIDES产能已就绪（总计>100,000升），增长势头可能持续[5] * 公司管理层表示客户普遍不担心正在进行的《生物安全法案》（S. Amdt 3841）修正案，因为当前版本未提及具体公司名称，最终结果仍不确定[5] * 迄今为止，地缘政治不确定性对中国CDMO/CRO运营影响有限[5] * 根据管理层在2025年第三季度业绩会上的指引，考虑到支付节奏，将2025年资本支出预测下调，但将2026/2027年预测上调，分别为57亿、60亿、53亿元人民币[5] * 维持DCF目标价138.4港元和买入评级[5] 其他重要内容 行业数据与趋势 * 中国生物制药融资数据（2025年8-10月滚动三个月）：风险投资/私募股权（VC/PE）环比增长79%，同比增长168%[14] * 中国新药临床试验申请（IND）数量和创新药临床试验注册数量显示行业研发活动水平[15][17] * 中国药企对外授权交易（License-out）趋势：2025年迄今总交易首付款和总额已达到2024年水平的141%和209%[19][20] 估值与风险 * 药明康德H股交易价格低于同行市盈率中位数（2025年预期市盈率14.7倍，对比同行中位数28.1倍）[6][22] * 中国CRO行业风险包括：药品研发需求低于预期、全球外包放缓、竞争加剧、地缘政治环境恶化、重大质量问题等[24] * 药明康德特定风险包括：早期项目向后期推进数量减少、地缘政治问题意外升级、药企研发支出和外包意愿低于预期等[25]

行业投资评级 - 对医药生物行业维持“增持”评级 [1] 核心观点 - 医药行业三季度环比改善延续，创新药行情有望重燃 [1] - 2025年10月医药板块表现疲软，但10月最后一天在辉瑞宣布注册双抗全球三期临床试验等催化下，创新药迎来强势反弹，预计反弹有望持续 [3] - 随着三季报披露完毕、市场风格切换，医药板块有望迎来新一轮上涨，建议持续关注创新主线及基本面改善板块 [3] - 当前医药板块仍处于相对底部区间，具备较强的安全边际和上升潜力 [3] 三季报总结 - 2025年前三季度医药上市公司累计收入同比下降2.0%，利润总额下降4.4%，扣非净利润下降12.8% [3] - 2025年第三季度单季度收入上升0.6%，利润总额上升1.6%，扣非净利润下降3.0% [3] - 收入增速自2024年第二季度以来首次转正，扣非净利润环比减亏8.5个百分点，呈现环比持续改善趋势 [3][16] - 板块盈利能力基本稳定，2025年前三季度毛利率为31.58%（同比下降0.67个百分点），第三季度毛利率为31.52%（同比下降0.03个百分点） [3] - 销售费用率持续下降，第三季度为9.03%（同比下降3.75个百分点），降本增效不断深化 [3] - 细分行业中，CRO/CDMO、医疗设备、药店展现良好单季度业绩，其余多数子板块环比保持改善 [3] 细分板块表现 - **医疗服务（含CRO/CDMO）**：第三季度收入同比增长4.0%，扣非净利润同比增长30.4%，其中CRO/CDMO细分板块第三季度收入同比增长11.5%，扣非净利润同比增长30.4%，延续改善趋势 [26] - **化学制剂**：第三季度收入同比增长0.9%，扣非净利润同比增长14.8%，创新药放量表现突出 [3][26] - **医疗器械**：第三季度收入同比增长2.2%，扣非净利润同比下降3.7%，环比明显改善，其中医疗设备子板块第三季度收入同比增长10.6%，扣非净利润同比增长5.0% [26] - **医药商业**：第三季度收入同比增长1.8%，扣非净利润同比下降7.0%，其中药店子板块在去年低基数下呈现较好表现，第三季度扣非净利润同比增长15.7% [26] - **中药**：第三季度收入同比下降1.2%，扣非净利润同比下降8.4%，改善幅度相对有限 [26] - **化学原料药**：第三季度收入同比下降8.6%，扣非净利润同比下降26.0%，仍处于出清状态 [26] - **生物制品**：第三季度收入同比下降5.5%，扣非净利润同比下降44.6%，血制品收入同环比改善，疫苗板块压力仍存 [26] 11月布局思路 - 伴随三季报披露完毕，市场进入业绩真空期，行情将更多围绕催化展开，风险偏好有望提升 [9] - 建议积极把握创新药调整后的机会，关注：从biotech向biopharma进化的公司（如康方生物、信达生物等）；仿转创的大型药企（如三生制药、先声药业等）；具备国内商业化能力的高弹性小市值仿转创公司 [9] - 积极布局2026年的经营改善，CRO/CDMO、生命科学上游等创新产业链趋势有望延续，前端拐点及弹性或更大，重点推荐药明康德、药明生物、泰格医药等；医疗器械关注设备及高耗材公司如联影医疗、南微医学等 [9] 市场表现与估值 - 2025年10月医药生物行业下跌1.83%，跑输沪深300指数约1.83个百分点，在31个子行业中排名第24位 [3][39] - 子板块涨跌不一，医药商业上涨2.81%，中药上涨1.32%，化学制药、生物制品、医疗器械、医疗服务分别下跌1.34%、1.89%、3.59%、4.14% [3][39] - 以2025年盈利预测计算，医药板块估值26.5倍PE，相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为13.3% [44] - 以TTM估值法计算，医药板块估值30.5倍PE，低于历史平均水平（35.0倍PE） [44] 重点推荐公司 - 11月重点推荐公司包括：药明合联、三生制药、泰格医药、先声药业、贝达药业、南微医学、天宇股份、华纳药厂、海泰新光、美诺华 [10]

投资评级与目标价 - 对康龙化成港股（3759HK）维持“买入”评级，目标价上调至300港元，潜在升幅+15% [2][10] - 对康龙化成A股（300759CH）维持“买入”评级，目标价上调至人民币396元，潜在升幅+18% [7][10] 第三季度财务业绩 - 3Q25实现收入人民币364亿元，同比增长134%，环比增长91%，符合预期 [2] - 3Q25 Non-IFRS经调整归母净利润为47亿元，同比增长129%，环比增长159%，大致符合预期 [2] - 3Q25毛利率为343%，同比保持平稳，环比提升06个百分点 [2] - 3Q25 Non-IFRS经调整净利率为129%，同比基本稳定，环比显著提升63个百分点 [2] 新签订单与收入指引 - 9M25整体新签订单同比增长进一步提速至13%+，较上半年10%+的增速加快 [3] - 基于好于预期的实验室服务新签订单增长，公司将2025年全年收入增速指引从10%-15%上调至12%-16% [3] - 公司维持全年经调整净利润增速预计将慢于收入增速的指引 [3] 各业务板块表现 - 实验室服务板块3Q25收入同比增长143%，环比增长37%，9M25新签订单同比增长12%+，增速较上半年加快 [3][5] - 生物科学服务在9M25收入增长超过15%，占实验室服务板块收入比重提升至56% [5] - 化学服务在9M25保持了双位数以上收入增长，占实验室服务板块收入比重为44% [5] - CMC服务板块3Q25收入同比增长127%，环比增长296%，9M25新签订单增长稳定在约20% [3][9] - CMC业务3Q25毛利率同比提升01个百分点，环比显著提升40个百分点 [9] 客户与战略进展 - 3Q25来自Top 20药企客户的收入同比增长222%，是现有客户中最强的收入增速 [4] - 公司收购佰翱得，其结构分析生物学业务与公司生物科学服务具有协同性，有望提升未来服务能力并吸引更多客户 [5][9] - 展望2026年，随着海外融资环境改善及中国资本市场表现强劲，公司预计中小客户可能实现更明显恢复，带动业务增速加快 [3] 盈利预测调整 - 基于更新的财务数据，报告将公司2025E/2026E/2027E经调整Non-IFRS净利润轻微调整至178亿元/218亿元/260亿元 [10] - 港股目标价基于19倍2026E市盈率得出，A股目标价在此基础上给予65%的溢价 [10]

港股生物医药板块市场表现 - 生物医药股集体拉升，康方生物和复宏汉霖涨幅超过7% [1] - 君实生物、荣昌生物、诺诚建华涨幅超过4%，药明生物和药明康德涨幅超过3% [1] - 生物医药指数当日上涨51.241点，涨幅达3.70%，收于1435.868点 [2] - 板块成交额为17.95亿，成交量为2984.21万，总市值为1.36万亿 [2] 生物医药板块关键指标 - 板块市盈率为49.871，市净率为5.393，换手率为0.21% [2] - 板块52周最高价为1620.413点，52周最低价为630.804点 [2] - 当日板块内上涨公司数量为14家，无下跌公司 [2] 医药行业细分领域展望 - 创新药板块中部分优质龙头凭借产品管线优化与国际化进展预计维持快速增长 [2] - CRO/CDMO行业经历短期调整后，受益于全球订单恢复与运营效率提升，业绩有望逐步企稳 [2] - 器械板块整体表现稳健，影像设备等细分赛道已有回暖趋势 [2] - 体外诊断考虑DRG/DIP推广等外部因素或阶段性承压 [2] - 部分中药及医疗服务企业受政策与行业周期影响，仍面临短期增长压力 [2]

市场表现与资金流向 - 港股医药板块经历连续4日下跌后出现技术性反弹 [1] - 恒生医药ETF（159892）一度上涨超过2% [1] - 港股通医疗ETF（520510）一度上涨接近3% [1] - 在近期调整过程中，恒生医药ETF连续3日获得资金申购，累计申购金额超过2亿元 [1] 关税政策影响分析 - 关税政策对医药产业影响有限，资本市场对药品关税已有预期，股价反应充分 [1] - 国内CRO/CDMO行业长期仍将持续具备全球竞争力，国际化分工与全球医药供应链趋势难以因短期关税政策逆转 [1] - 美国深度依赖中国原料药供应，中短期无法脱钩 [1] - 医疗器械方面关税影响较小，看好内需国产替代和自主可控 [1]

会议概况 - 2025年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会定于10月17日至10月21日在德国柏林举行，是全球肿瘤学领域的顶级盛会，预计将汇集多项重磅临床研究成果 [1] 学术亮点与药企参与 - 本次ESMO的学术亮点集中在创新疗法和国际化展示 [1] - 中国药企的参与度显著提升，多家公司携PD-1联合疗法、ADC（抗体药物偶联物）等前沿管线亮相，涉及非小细胞肺癌、胃癌等高发癌种 [1] - 会议前后中国药企的BD合作进展值得重点关注，ESMO有望成为新一轮授权落地的窗口，例如此前三生制药与辉瑞的大额交易已验证国产创新药出海潜力 [1] 市场影响与投资机会 - 聚焦港股市场创新药的恒生医药ETF（159892）已连续5日调整，前期连续暴涨带来的估值泡沫担忧得到一定程度消化 [1] - 随着ESMO会议临近，较多重磅数据及BD交易或将公布，有望为创新药行业带来新的催化 [1] - 创新药行业的景气度有望传导到CXO，国内CRO/CDMO仍将持续具备全球竞争力，国际化分工与全球医药供应链趋势难以因短期关税政策逆转 [1] - 聚焦CXO+AI医疗的港股通医疗ETF（520510）有望受益 [1]

市场整体表现与短期调整 - 国庆假期后市场延续节前行情，整体以科技行情为主，医药生物板块本周下跌1.20%，在31个一级子行业中排名第25位 [1] - 医药子板块涨跌分化，中药上涨1.51%，医药商业上涨0.64%，而医疗服务下跌3.37%，化学制药下跌2.23%，生物制品下跌0.55%，医疗器械下跌0.14% [1][4] - 短期调整源于前期部分获利资金的阶段性兑现以及中美贸易摩擦升温带动避险情绪，导致资金从风险偏好强、海外关联度高的细分板块暂时撤离 [1] 投资策略建议 - 建议逢低加配具有关键数据读出催化、潜在重磅BD交易预期、全球化潜力突出的优质标的 [1] - 在中美博弈长期复杂的预期下，建议结合第三季度业绩积极筛选估值水平低、筹码结构良好、基本面稳健修复的内需板块进行适当配置 [1] - 创新行情的主线逻辑未动摇，新靶点研发、临床数据落地、跨境BD等产业趋势持续 [1] 第三季度业绩展望 - 预计2025年第三季度医药板块整体业绩将持续分化，创新药板块中部分优质龙头凭借产品管线优化与国际化进展预计维持快速增长 [2] - CRO/CDMO行业经历短期调整后，受益于全球订单恢复与运营效率提升，业绩有望逐步企稳，器械板块整体表现稳健，细分赛道如影像设备已有回暖趋势 [2] - 体外诊断考虑DRG/DIP推广等外部因素或阶段性承压，部分中药及医疗服务企业受政策与行业周期影响仍面临短期增长压力 [2] 创新药研发前沿动态 - Anaptysbio公司Rosnilimab治疗类风湿性关节炎的2b期临床12周数据公布后，公司市值涨幅超140%，关注其年底治疗溃疡性结肠炎的2期临床数据读出 [3] - 国内长春高新的GS120进度最快，其差异化分子设计带来PD1激动与病理T细胞双重机制，已在4个适应症上开展临床入组，恒瑞医药已于9月公开其PD1激动剂专利 [3] - 关注长春高新、恒瑞医药、AnaptysBio等标的，PD1激动剂在自免赛道特异性杀伤病理T细胞有望呈现更好疗效与副作用平衡 [3] 估值与收益率分析 - 2025年初至今医药板块收益率达21.87%，跑赢同期沪深300收益率17.33%达4.54个百分点 [4] - 以2025年盈利预测估值计算，医药板块估值27.0倍PE，相对全部A股扣除金融板块的溢价率为16.0% [4] - 以TTM估值法计算，医药板块估值30.9倍PE，低于历史平均水平34.9倍PE，相对全部A股扣除金融板块的溢价率为24.4% [4]

**公司及行业** 公司为药明康德（WuXi AppTec Co. 2359.HK/603259.SS） 行业为医药研发外包服务（CRO/CDMO）[1][10] **核心业务模式与市场地位** - 公司强调其CRDMO（合同研究、开发与生产）业务模式的优势 聚焦于获取新项目、增强客户黏性及捕捉新兴机会[1] - 在小分子药物领域保持稳定市场份额 D端（开发端）市占率为16% 2024年至2025年上半年在40个获批小分子项目中捕获约20%份额[6] - 客户留存率高达98% 前300名客户贡献70%总业务[5] 使用发现与临床前平台的客户数量达1000家（2023年为900家） 全流程服务收入占比提升至74.4%（原73.2%）[5] **技术能力与新兴机会** - TIDES业务（包括多肽和寡核苷酸）增长显著 环肽进入大规模商业化生产 核酸产品处于PPQ（工艺验证）阶段 当前聚焦罕见病但具备扩展潜力[5] - 技术优势包括流动化学、光化学技术等 支持新模态药物开发[5] - 早期项目参与助力捕捉新靶点研发趋势 治疗领域扩展至抗感染、神经科学、代谢及免疫炎症等非肿瘤领域[5] **运营效率与数字化进展** - 生物学业务通过数字化运营、DMPK软件及生物分析平台提升效率 2025年上半年项目周转时间同比减少30% 分析时间减少35%[7] - 生产基地投产时间从2017年22.6个月大幅缩短至2024年2.4个月[7] - 数字化系统覆盖90%运营流程 API产能利用率提升至72%（去年68%） 小分子和肽生产自动化分别达90%和80%[7] - "鹰眼"系统降低错误率并提高成功率 FDA审计零缺陷[7] **海外产能扩张与战略布局** - D&M（开发与生产）产能投资占比升至85%（早期为28%）[8] - 药品生产（DP）成为新增长引擎 2025年上半年69个TIDES分子同时使用API和DP服务[8] - 泰兴基地：过去12个月投产4个新工厂 二期两车间建设周期仅11-12个月（对比常州基地一期/二期63个月）[8] - 新加坡：首个小分子工厂预计2027年1月投产 首座TIDES工厂预计2028年二季度投产[8] - 瑞士库韦站点：口服剂量包装产能翻倍 新建PSD-4喷雾干燥大楼预计2026年四季度完工[8] - 美国基地：预计2026年四季度运营 2027年底前上线无菌灌装产能 将成为公司最大海外设施[8] - 新加坡肽产能和美国OSD（口服固体制剂）产能有望捕捉肥胖治疗机遇[8] **财务预测与风险提示** - 高盛给予H股目标价96.9港元（当前107.6港元 下行空间9.9%） A股目标价93.3元（当前102.92元 下行空间9.3%） 基于17倍12个月前瞻市盈率[9][11] - 上行风险：若美国《生物安全法案》最终仅限制联邦资助项目或排除药明系公司[9][10] - 下行风险：1）法案极端情景导致美国或海外收入归零 2）国内外同行价格竞争 3）监管与融资风险 4）成功导向型业务模式不确定性 5）新业务增速不及预期[9][10] - 财务预测：2024-2027年收入预计为392.4亿/440.0亿/493.7亿/551.9亿元 每股收益为3.23/4.99/5.34/5.91元[11] **其他重要信息** - 公司M&A评级为3（被收购概率0%-15%）[11][17] - 高盛持有药明康德A股和H股超过1%股权 并在过去12个月提供投资银行服务[21]