财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后公司运营资金为每股0.79美元，总计约4700万美元 全年调整后公司运营资金为每股3.15美元，总计1.87亿美元 [15] - 公司2026年调整后公司运营资金指引范围为每股3.22-3.37美元，以中点计算同比增长4.6% 该指引假设将第四季度的资产出售所得再投资于凤凰城开发项目 该活动将拖累2026年运营资金，但将成为未来几年的盈利增长来源 [15] - 年末投资组合入住率从2024年末的93.6%上升至97.1%，这主要得益于2025年三个大型开发项目的成功处置 [16] - 全年同店净营业收入增长2.9%，第四季度与2024年同期相比持平 2026年同店净营业收入增长指引范围为1.5%-2.5% [16] - 2026年同店净营业收入增长（以中点2%计）的构成包括：合同租金调涨和租约续签带来3.25%的正向贡献，但被入住率下降和以免租期形式出现的更高租金优惠所导致的1.25%负面影响所抵消 [17][18] - 2026年指引假设同店资产池的平均入住率为96%-97%，而2025年该资产池的平均入住率略高于97% 运营资金和同店增长指引的低端假设了50万美元的信誉损失 [18] - 第四季度一般及行政费用约为1100万美元，2025年全年为4000万美元，符合预期 预计2026年一般及行政费用在3900万至4100万美元之间，与2025年基本持平 [18] - 年末净债务与调整后税息折旧及摊销前利润比率为4.9倍，较2025年初的5.9倍显著改善 [6][22] - 2025年全年处置资产总额为3.89亿美元，其中第四季度非目标市场销售额为1.16亿美元 2025年出售的稳定资产平均现金资本化率为5.7% [8] - 2025年偿还了约2.2亿美元债务，其中包括第四季度通过现金要约收购偿还的1.4亿美元2028年到期的6.75%高级票据 [22] - 季度结束后，公司重组了6亿美元的循环信贷安排和2.5亿美元的定期贷款，将初始到期日分别延长至2030年1月和2029年1月 [23] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年租赁了近500万平方英尺空间，现金基础的市场公允价值调整结果约为28%（不包括固定利率续租） [6] - 第四季度租赁了超过200万平方英尺空间，基础租金和现金基础租金分别实现了约27%和23%的吸引人增长（不包括固定利率续租） [7] - 对于2026年到期的租约，目前已处理了约300万平方英尺，占总到期量的41%，实现了平均约28%的现金租金增长（不包括两笔固定利率续租） [7] - 第四季度在印第安纳波利斯市场为一处38万平方英尺的设施签订了新的10年租约，年租金涨幅为3.5%，新租约租金较之前租金上涨34% [19] - 年末凤凰城一处16万平方英尺设施的租户搬离，预计重新租赁将带来40%-50%的租金增长 [20] - 第四季度签署了两份2026年到期租约的续租（克利夫兰65万平方英尺和圣路易斯76.9万平方英尺），均为固定利率续租，年租金涨幅分别为2.5%和1.5% [20] - 第四季度续签了辛辛那提一处19.4万平方英尺和格林维尔-斯帕坦堡一处7万平方英尺的设施，现金租金涨幅分别约为15%和7% [21] - 2026年上半年已知有两处设施将空出：格林维尔-斯帕坦堡一处多租户设施的12.1万平方英尺（已于1月底到期）和坦帕一处23万平方英尺的设施（计划本月到期） [21] - 坦帕设施计划进行翻新，包括增加铁路运输能力，预计租金将比现有租金增长10%-20% 同店增长指引中假设该物业在2026年保持空置 [21] - 奥兰多和里士满总计60万平方英尺的再开发项目进展顺利，里士满项目预计第二季度完成，奥兰多项目预计第三季度完成，预计成本收益率在10%出头 [22] - 自2019年以来，通过开发计划已建成15处设施，第一代租约的加权平均稳定收益率为7.1%，并产生了超过成本基础9100万美元的出售收益 [11] - 截至年末，开发计划中98%的物业已出租或出售 [11] 各个市场数据和关键指标变化 - 目标市场（共12个）目前占公司总账面价值的87% [8] - 第四季度，目标市场推动了美国约5400万平方英尺总净吸纳量中的超过66% [6] - 需求主要来自大型用户，偏好过去5年内建造的超过50万平方英尺的设施 凤凰城、印第安纳波利斯、沃斯堡和休斯顿等目标市场引领了此需求 [7] - 凤凰城西谷的租赁活动加速，特别是超过100万平方英尺的设施 18个月前有10栋百万平方英尺建筑可用，目前其中8栋已出租或出售给用户，剩余2栋处于深入谈判阶段，市场上将无此类规模建筑可用 [12] - 在哥伦布和凤凰城等市场收紧的背景下，公司也在积极回应定制开发询价 [56] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 2025年的核心战略目标包括增强资产负债表、解决三个大型开发项目的空置问题、提高投资组合入住率以及实现有吸引力的租赁成果 [13] - 2026年的优先事项将集中在战略资本配置，特别是寻求纪律性的增长机会、进行机会性股票回购、租赁剩余空置物业以及产生强劲的市场公允价值调整结果 [13] - 资本配置优先事项现在主要侧重于纪律性投资和外部增长机会（主要在土地储备），以及执行机会性股票回购（前提是不影响2025年资产负债表改善成果） [11] - 收购活动预计将限于1031交换交易，这可能在公司退出非目标市场时偶尔发生 [11] - 公司拥有高质量的投资组合，主要由阳光地带和中西部南部的甲级资产组成，能够受益于改善的市场基本面和先进制造业投资带来的积极势头 [13] - 鉴于凤凰城西谷有利的供需状况和较低的建造成本（比市场峰值时低约每平方英尺20美元），公司将在其凤凰城地块上启动一个100万平方英尺的投机性开发项目 [12] - 该项目预计2027年上半年完工，预算约1.2亿美元，稳定现金收益率预计在7%-7.5%之间 [13] - 公司认为，随着现有投机建设空间的供应退出市场，减少了竞争，定制开发领域的前景更加令人鼓舞 公司拥有土地储备，这使其比许多寻求为定制开发融资的竞争对手处于更有利的地位 [55][56] - 公司将继续同时关注投机性开发和定制开发机会 [56] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 市场基本面在第四季度继续改善 [6] - 租赁市场正在改善，反映在第四季度实现的吸引人租金增长上 [7] - 现金余额目前对盈利造成压力，但公司认为流动性具有价值，因为公司正进入一个可以在土地储备上创造重要价值的时期 [10] - 公司对2025年的成功感到满意，并专注于在2026年保持发展势头 [24] - 虽然已有多年未见对LXP有意义的吸引人开发机会，但公司对利用改善的市场动态、寻求纪律性外部增长机会感到兴奋 [24] - 市场变化相当迅速，2025年上半年和第三季度初，由于供需前景较为疲软，存在较高水平的租金优惠 过去六个月，大量空间被吸纳，空置率在大多数市场已趋于平稳甚至开始下降 [35] - 租金优惠仍将存在，但公司认为环境正在转变，大约12个月前给予的一些优惠将开始减少和软化，进入对业主更有利的局面 [36] - 标准普尔全球评级在第四季度将LXP的展望修订为正面，反映了其资产负债表的实力 [22] 其他重要信息 - 2025年退出了五个非目标市场 [8] - 9月将印第安纳波利斯和奥卡拉开发物业出售给用户买家，隐含资本化率约为5%，较成本基础溢价20% [9] - 资产出售产生的资本主要用于通过减少高息债务来加强资产负债表 [9] - 9月，为满足1031交换要求，在亚特兰大收购了一处物业 [10] - 2025年12月和2026年1月，以平均每股49.47美元的价格回购了约277,000股股票 [10] - 年末资产负债表上持有约1.7亿美元现金 [10] - 根据经纪商估计，截至2030年到期的租约和第二代空置物业的当前市场公允价值调整具有吸引力，现有租金比市场水平低约16% [19] - 凤凰城地块总面积315英亩，计划开发超过500万平方英尺，此次启动项目约占用75英亩，未来仍有很大开发空间 [12][58] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于凤凰城计划开发项目的市场前景和潜在租户 [26] - 该项目规模大，供需状况和较低的建造成本对公司有利 目前有潜在租户正在寻找该规模的空间，但市场没有选择，因此项目前景极佳，不排除在完工前就有租户感兴趣 [27] - 凤凰城地块总面积315英亩，此次开发约使用65英亩（后澄清约75英亩），剩余土地（约240英亩）未来有更多开发潜力 [28][58] 问题: 2025年全年同店净营业收入增长略低于先前指引的原因，以及2026年费用和租金优惠趋势 [31][33] - 最终结果2.9%与指引低端3%的差异约20万美元，主要原因是少数物业（包括空置物业和租约中有费用上限的已出租物业）出现了略高于预期的物业费用超支 [32] - 公司已在2026年运营资金指引中反映了第四季度经历的物业费用情况 [34] - 市场变化快，2025年上半年因供需前景较软，租金优惠水平较高 过去六个月市场吸纳大量空间，空置率趋稳或下降，预计租金优惠将继续存在，但12个月前给予的高水平优惠将开始减少和软化，市场环境将变得更有利于业主 [35][36] 问题: 2026年交易活动和资本配置计划，包括退出非目标市场和股票回购的考量 [37] - 公司一直在有条不紊地处理12个目标市场外的资产组合，以最大化价值并匹配资金以提升股东价值 该资产组合中约有2亿美元资产正在谈判中，可能带来良好结果，但未计入指引 [38] - 产生的资本将用于再投资，同时需谨慎管理税务收益 [38] - 在满足降低杠杆率的需求后，股票回购具有吸引力，但公司认为目前从新开发中创造股东价值比回购更有吸引力，不过仍有空间进行一些回购活动 [39] 问题: 2026年同店净营业收入增长指引中租金涨幅贡献的构成，以及固定利率续租对租金涨幅的影响 [42] - 3.25%的核心正向贡献包括合同租金调涨（投资组合平均约2.8%）和续租租金涨幅 1.25%的负向影响反映了投资组合平均入住率下降，其中也包含了新租约租金涨幅与空置拖累的净影响 [43][44] - 2025年实现的28%现金租金涨幅（包含大量2026年已处理租约）中，若包含固定利率续租选项，则市场公允价值调整约为14.5%，显示了固定利率续租的拖累 目前2026年的大额固定利率续租已基本处理完毕，仅剩两笔小的续租在年底，预计将续签，之后市场公允价值调整数字有望提高 [45][46] 问题: 2026年平均入住率指引的假设依据，以及对现有空置物业的租赁活动进展 [47] - 公司对2026年剩余时间的租户保留感到乐观，已通过续租解决了大部分潜在的重大空置，包括两笔固定利率续租选项 预计2027年也将有良好的保留率 [48] - 现有空置物业持续有租赁活动，包括大量询价和租户考察，但完成交易仍有挑战 预计今年将在空置物业上取得良好进展，若能达成交易，租金有中位数30%以上的上涨机会 [49] 问题: 定制开发领域的竞争态势，以及公司对定制开发与投机开发的选择考量 [53][54][57] - 定制开发领域对公司仍有吸引力，供应动态使其前景更令人鼓舞 拥有土地储备使公司比许多寻求为定制开发融资的竞争对手处于更有利地位 [55] - 随着现有投机建设空间的供应退出市场，竞争减少，这一因素对公司有利 公司一直在积极回应定制开发询价，特别是在哥伦布和凤凰城等市场收紧的情况下 [56] - 在凤凰城地块上，缺乏竞争性供应和极具吸引力的建造成本价格窗口（在竞争性供应开始前）这两个因素共同促使公司启动投机性开发 不排除项目可能提前转换为租户定制，公司将继续在该地块回应定制开发询价 [57][58] 问题: 2026年坏账准备的假设及其与2025年的对比 [59] - 2025年公司未发生任何信誉损失 在2026年指引中，仅在低端情景中包含了50万美元的信誉损失，这是出于审慎原则并与部分同行看齐的考虑 [59]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度运营资金为2.943亿美元，每股摊薄收益0.44美元，同比增长4.8% [25] - 2025年全年运营资金约为12亿美元，每股摊薄收益1.76美元，同比增长6.7% [25] - 2025年全年同店净营业收入增长3% [5] - 2025年全年信用损失为74个基点，处于指导范围的低端 [26] - 2025年全年在支付所有股息和租赁成本后，产生了超过1.65亿美元的自由现金流 [7] - 2025年第四季度以每股19.96美元的加权平均价格回购了310万美元普通股，全年以每股19.79美元的平均价格回购了610万美元普通股 [27] - 2026年运营资金每股指导范围为1.80-1.84美元，同比增长2.3%-4.5% [28] - 2026年同店净营业收入增长指导范围为2.5%-3.5% [28] - 2026年信用损失假设为75-100个基点 [29] - 2026年租赁终止收入指导范围为700万至1500万美元 [30] - 2026年非现金GAAP收入指导范围为4500万至5000万美元 [30] - 2026年净抵押贷款和融资收入指导范围为4500万至5500万美元 [30] - 2026年综合一般及行政费用指导范围为1.28亿至1.32亿美元 [30] - 2026年综合利息费用加优先股股息指导范围为3.7亿至3.77亿美元 [31] - 公司拥有超过22亿美元的即时流动性，包括2.13亿美元现金和20亿美元无担保循环信贷额度的全额可用性 [26] - 综合净债务与息税折旧摊销前利润比率为5.4倍，按比例计算合资企业债务和流通优先股后为5.7倍 [26] 各条业务线数据和关键指标变化 - 整体投资组合入住率达到96.4%，创历史新高 [5] - 小商店入住率达到92.7%，创历史新高 [5] - 第四季度新租赁面积达120万平方英尺，为十多年来最高季度新租赁量 [5] - 主力店入住率环比增长90个基点，创下季度最强增幅记录 [5] - 已签约但未开业项目达到创纪录的390个基点，代表未来7300万美元的年基本租金 [5] - 通过将9个非食品杂货店址改造为新的食品杂货主力店，扩大了食品杂货主力店的年基本租金，提升了投资组合质量 [5] - 从RPT收购的投资组合入住率从收购时的差距120个基点，提升至2025年底的96.2%，差距缩小至仅20个基点 [6] - RPT的小商店入住率自合并以来提高了370个基点，达到92.1% [6] - 第四季度签署了30份主力店租约，创历史新高 [12] - 第四季度空置量是六年多来最低的，仅包括3份主力店租约空置 [12] - 2025年完成了10个打包交易，总计近60份租约，占2025年所有新签租约总可出租面积的20%以上 [14] - 2025年实现了3100万美元的租金起算，比初始预算高出15% [13] - 2026年上半年到期的年基本租金中，87%已解决或正在处理中 [16] - 2026年47份无续约选择权的主力店租约中，98%的预算假设已解决，市场价差约为30% [17] - 2026年预算最低租金的90%已到位并产生现金流，另外8%来自已签约未开业项目、预算续约和选择权 [17] - 2026年计划开发和再投资总额为1亿至1.5亿美元 [32] - 2026年资本化租赁相关和维护支出为2.75亿至3亿美元 [32] - 2026年净新增结构化和投资活动为7500万至1.25亿美元，初始收益率在8%-10%之间 [32] 各个市场数据和关键指标变化 - 行业几乎没有新供应上线 [8] - 私人市场定价保持建设性，与公开市场估值存在脱节 [9] - 近期交易显示，购物中心房地产投资信托基金以5.5%至6%低端的资本化率私有化，对高质量资产的需求依然强劲 [10] - 公司认为可以以5%-6%的综合资本化率出售资产，而公司隐含资本化率在7%低端至中端，存在价值创造机会 [10] - 2026年竞争加剧，新进入者增多，导致回报门槛收紧 [20] - 公司已确定3亿至5亿美元的处置管道，主要包括长期固定地租、低增长多租户中心以及非创收土地和开发权 [21] - 计划利用出售所得，以高出约100个基点的资本化率收购类似金额的购物中心，预计平均带来约200个基点的额外复合年增长率 [22] - 长期固定地租约占公司年基本租金的9% [81] - 2025年处置了略高于1亿美元的地租资产 [81] - 2026年计划加速地租资产的处置步伐 [81] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 2026年战略重点是缩小公司公开市场估值与私人市场定价之间的价值差距 [9] - 战略优先事项包括：积极回收资本、优化组织结构和运营平台 [9][11] - 计划以有吸引力的私人市场资本化率出售个别资产和投资组合，将收益重新配置到回报最高的机会中，包括提供约9%运营资金收益率的股票回购 [10] - 在适当情况下，将继续利用1031交换来减轻销售带来的税务影响 [10] - 如果收益不能完全递延，可能在年底派发特别股息 [11] - 正在优化组织结构，转向功能对齐的运营模式，以更高效地运营，预计今年将减少300万美元的一般及行政费用 [11] - 公司拥有房地产投资信托基金行业中最强的资产负债表之一，获得三大评级机构A-或A3评级，是仅有的13家获得多个A-评级的房地产投资信托基金之一 [4] - 公司通过现有合资平台和结构化投资项目获取收购机会的能力是其重要差异化优势 [20] - 计划适度扩大结构化投资规模，净增长约1亿美元，综合平均收益率约为9% [23] - 公司专注于“一环郊区”战略，结合零售和公寓开发，是其独特的机会和差异化优势 [91] - 公司成立了创新与转型办公室，以推动运营改进和数字化转型 [69] - 数字化转型努力包括自动化、专有数据可视化工具和内部自然语言聊天机器人 [70] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是公司的又一个丰收年，运营资金每股增长6.7%，是少数连续两年实现高增长的购物中心房地产投资信托基金之一 [4] - 公司进入2026年势头强劲，对购物中心行业的基本面实力感到鼓舞 [8] - 消费者具有韧性，租户需求健康，交易渠道强劲，这使公司有信心推动入住率和同店净营业收入增长 [8] - 公司认为其投资组合和资产负债表经过周期考验，能够在任何环境下持续执行 [7] - 公司对2026年的预算充满信心，并基于历史交付和保留水平，有潜力超越预算 [17] - 尽管不提供入住率指导，但公司乐观认为可以推动其高于2025年底水平 [18] - 鉴于租赁步伐加快，预计已签约未开业项目将进一步增长，然后到2026年底和2027年开始压缩 [18] - 公司对2026年的前景持积极态度，预计将实现健康的盈利增长 [28] - 预计2026年第一季度将是同店净营业收入增长的低点，因为需要克服上年某些租户的租金收入影响 [29] - 此后增长曲线将清晰且加速，每个季度都将受益于已签约未开业项目租金起算步伐的加快 [29] - 公司进入2026年充满信心，投资组合持续产生增长的现金流，资产负债表稳固，资本配置审慎，拥有多个价值创造杠杆 [33] 其他重要信息 - 首席会计官Paul Westbrook计划于三月底退休，Kathleen Thayer将于4月1日接任执行副总裁、财务主管兼首席会计官 [34] - 公司在第四季度获得了穆迪的A3无担保债务评级 [27] - 公司建立了商业票据计划，作为整体融资战略的一部分 [27] - 2026年有超过8亿美元的合并债务到期，平均有效利率约为2.65% [32] - 公司认为这些低息到期债务是可管理的，并有能力主动应对 [33] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于特别股息与增长目标之间的平衡 - 管理层表示，由于资产出售可能产生大量应税收益，公司非常注重利用1031交换来屏蔽这些收益。如果无法完全屏蔽，可能会触发特别股息，但公司的使命和重点是进行1031交换 [37][38] 问题: 关于资本配置的优先顺序和加速机会 - 管理层表示正在逐年加速资本回收计划。资本配置优先顺序首先是租赁，其次是再开发机会，然后是结构化投资增长，最后是核心收购和股票回购。公司正在加速推进这些计划 [42][43][44][45][46][47][49] 问题: 关于大型投资组合交易与单笔交易的机会 - 管理层表示，尽管当前融资环境带来了更多私人投资者竞争，但大型并购和投资组合收购始终是战略的一部分。目前，公司更侧重于通过结构化项目和合资企业计划中已有的投资来获取机会 [52][53] 问题: 关于租户健康状况和趋势 - 管理层表示，目前投资组合的信用质量是多年来最好的。一些之前被关注的零售商情况已改善。2026年到期的无选择权主力店租约中98%已解决，需求旺盛，未发现令人担忧的情况 [55][56][57][58] 问题: 关于同店净营业收入增长指导的构成 - 管理层解释，2.5%-3.5%的指导范围考虑了第一季度将是最具挑战性的时期，但随后已签约未开业项目的租金起算将推动增长，公司对该范围感到满意 [61] 问题: 关于组织结构调整至全国性领导模式的原因和影响 - 管理层解释，从区域结构转向功能团队（全国租赁和资产管理）是为了实现规模效率、加快工作流程、确保一致性和更好地利用技术。预计将带来节省，但具体数字将在重组过程中确定 [64][65][66][67][68] 问题: 关于资本回收对调整后运营资金的影响 - 管理层表示，除了初始资本化率利差，他们更看重约200个基点的复合年增长率，这已考虑了资本支出和租赁成本。调整后运营资金应保持正增长 [74][75] 问题: 关于租赁终止费用的可见度 - 管理层表示，目前对约500万至700万美元有可见度，但全年指导范围为700万至1000万美元，与去年水平相近，并非增长驱动力 [77][78] 问题: 关于地租投资组合的规模和处置计划 - 管理层表示，地租约占年基本租金的9%，2025年处置了略高于1亿美元，2026年计划加速处置，目标是3亿至5亿美元处置管道的重要组成部分，预计资本化率在5%-6%范围内 [81][82][83][84][85] 问题: 关于公寓单元开发策略（自建、出售或合资） - 管理层表示，正在评估现有和未来的多户住宅项目，根据具体情况确定最佳货币化或激活方式。策略包括长期地租、与开发商合资（以土地作为优先股权投资）等，旨在回收资本、实现价值，并以最有效的方式激活新项目 [88][89][90][91][92] 问题: 关于入住率和小商店入住率的上升空间 - 管理层表示，整体入住率仍有提升空间（主力店入住率较历史高点低110个基点），小商店入住率也有望继续增长，这将继续贡献于已签约未开业项目和未来的现金流增长 [95][96][97][98][99] 问题: 关于私人市场活动和新买家的动机 - 管理层指出，开放零售的基本面强劲，融资环境改善，许多情况下仍存在正杠杆，这吸引了更多投资者，尽管加剧了收购竞争，但显示了行业的健康基本面和持续吸引力 [102][103] 问题: 关于结构化投资的还款和再投资可见度 - 管理层表示，2026年预计不会有重大单一还款，该计划总会有一些变动，但公司有信心在2026年及以后实现净增长 [106][107] 问题: 关于47个主力店租约的解决策略（续约或重新定位） - 管理层解释，“解决”包括续约现有租户或重新定位物业以进行再开发或引入更高质量的租户。公司会评估所有选项，选择最佳的经济方案和长期对资产最有利的优质信用租户 [109][110] 问题: 关于2026年更高收购和处置量的原因 - 管理层表示，这是公司有意采取的增加资本回收策略，旨在出售私人市场估值高但公开市场未获充分认可的资产，并将资金重新配置到增长率和复合增长率更高的资产中，以改善投资组合和长期增长前景 [112][113][114] 问题: 关于数字化转型预期最先产生效益的领域 - 管理层表示，初期影响主要体现在费用方面，特别是降低一般及行政费用，例如减少专业服务供应商和供应商整合。公司也看好自动化和智能体人工智能的早期努力，并采取整合技术与人才的企业级方法 [116][117][118]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度收入增长12%，核心EBITDA增长19%，核心EPS增长18% [11] - 2025年全年自由现金流达17亿美元，核心净收入转换率为86%，略高于75%-85%的目标范围 [17] - 第四季度GAAP净利润受到两项一次性项目影响总计2.79亿美元，若不考虑这些项目，GAAP净利润将增长43% [16] - 2026年核心EPS指引为7.30美元至7.60美元，中点代表17%的增长 [5] - 预计2026年第一季度核心EPS将占全年约15%，贡献比例高于去年第一季度 [22] - 净杠杆率在年底为1.2倍 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 顾问服务 - 全球租赁收入增长14%，其中欧洲大陆增长29%，英国增长16%，美国增长12% [11] - 美国租赁收入增长由数据中心（增长超过一倍）和工业（增长20%）驱动 [11] - 美国办公租赁收入保持强劲，符合预期，但同比增长从2024年创纪录的第四季度放缓至低个位数 [12] - 资本市场方面，销售和商业抵押贷款发起收入均以高双位数增长 [12] - 美国销售收入增长27%，由办公和 multifamily 驱动，但这两类资产的收入仍远低于前期峰值 [12] - 抵押贷款发起费增长超过20%，贷款量增长23% [12] - 顾问服务部门营业利润增长14%，超过收入增长 [12] - 排除托管收入下降的影响，经营杠杆更为显著 [13] - 预计2026年顾问服务部门营业利润将实现低双位数增长 [18] 楼宇运营与体验 - 收入增长由本地设施管理、数据中心解决方案以及Pearce Services收购贡献驱动 [13] - 数据中心解决方案收入增长超过20% [13] - 本地设施管理持续实现强劲的中双位数增长，主要受美洲持续扩张以及西欧显著增长驱动 [13][14] - 企业设施管理增长由生命科学、医疗保健和金融服务行业引领 [14] - 该部门营业利润增长20%，超过收入增长 [14] - 预计2026年该部门营业利润将实现中双位数增长 [18] - 预计2026年该部门利润率将与2025年持平，因投资抵消了经营杠杆 [68] 项目管理 - 收入实现稳健增长，受美国超大规模企业的新房地产项目和英国公共部门新基础设施委托驱动 [14] - Turner & Townsend与公司原有业务的整合进展顺利，现已在全球基本作为合并业务运营 [15] - 由于一些不寻常的一次性费用，利润率同比下降 [15] - 全年实现了健康的经营杠杆 [15] - 第四季度影响利润率的一次性费用预计将在第一季度完全转回 [27] - 预计2026年该部门营业利润将实现低双位数增长，且利润率将有所扩张 [18][68] 房地产投资 - 营业利润实现强劲增长，由数据中心地块销售和开发业务驱动 [15] - 开发组合中仍有约9亿美元的未实现收益 [15] - 投资管理营业利润基本符合预期，经常性资产管理费的增长被低于去年的绩效费和共同投资回报所抵消 [15] - 2025年筹集资本超过110亿美元，年末管理资产规模达1550亿美元，年内增长超过90亿美元 [16] - 预计2026年投资管理和开发业务的营业利润将与2025年的强劲业绩大致相当 [19] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场表现强劲，租赁和销售均有显著增长 [4] - 欧洲、中东和非洲地区引领全球租赁增长，其中欧洲大陆和英国表现突出 [11] - 美国工业物流设施需求显著加速，第三方物流公司对空间保持强劲需求 [11] - 美国以外地区，印度和英国的销售表现强劲 [12] - 美洲本地设施管理业务持续扩张，收入从2021年的3.3亿美元增长至2025年的8亿美元 [20] - 美洲项目管理业务中的传统基础设施部分增长迅速，但其在美洲总收入中的占比远低于世界其他地区25%的贡献水平 [20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司持续构建受益于长期顺风的业务，例如收购Pearce Services以扩展数字基础设施市场的技术服务能力 [4] - 数据中心解决方案业务是战略重点，提供集成的白空间（技术基础设施）、灰空间（建筑操作系统）和传统设施管理服务，预计2026年收入将达到20亿美元，年增长率为20% [5] - 数据中心和数字基础设施工作占2025年核心EBITDA的约14% [5] - 公司利用当前强劲增长态势精简运营，同时投资以确保未来持续增长 [5] - 正在启动财务转型，包括ERP实施、流程标准化和组织重组 [19] - Industrious业务（灵活办公）正在实现盈利增长，预计到2025年底将从收购时的约200个地点扩展至超过300个地点 [20] - 公司拥有比世界上任何公司都多的房地产数据，并正利用AI将这些数据转化为更成比例的竞争优势 [7][8] - 公司认为其经纪、资产创建/改善以及资产运营业务在可预见的未来受到AI颠覆的风险较低，因其依赖于创造力、战略思维、谈判技巧、深厚的市场知识和广泛的关系 [8][9][10] - 在数据中心和数字基础设施领域，公司看到了来自业主和运营商的巨大市场机会 [10] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年第四季度表现强劲，收入和核心EPS均以双位数增长并创历史新高，增长基础广泛 [4] - 预计2026年将是又一个好年份，由弹性和交易业务的健康增长驱动 [6] - 对AI的长期净影响持乐观态度，早期实证证据支持这一观点 [10] - 资本市场业务的复苏预计将是缓慢而稳定的，不依赖于2026年的降息，因买卖价差已缩小，且有大量资本和交易意愿 [25] - 数据中心业务增长具有持久性，基于现有项目管道和超大规模企业的资本计划，预计将持续数年，之后还将有大量的维护、改造和管理工作 [52][53][56] - 公司不担心数据中心领域存在泡沫，因为其并非数据中心所有权的重要参与者，且土地业务资产负债表投资非常少 [54][55] - 2026年第一季度前六周，各服务部门延续了第四季度的强劲增长，顾问、楼宇运营与体验和项目管理部门预计第一季度营业利润将实现双位数增长 [21] 其他重要信息 - 公司对AI的应用主要集中在两个领域：提升效率（其经济价值明确超过传统杠杆如离岸外包）和发展知识优势以差异化产品 [6][7] - 预计到2026年底，将有具体证据表明公司在利用AI提取、整合数据并更高效地交付给专业人员方面取得真正进展 [63] - 预计2026年通过AI在数据和研究方面可节省约25%的成本 [80] - 公司未在其贷款组合中发现任何欺诈，贷款损失准备金随着贷款账目增长而稳步增加，目前约为7000万美元 [70] - 资本配置策略保持一贯性，在并购（重点关注数据中心、设施管理、投资管理、基础设施和项目管理领域的目标公司）和股票回购之间保持平衡 [59] - 2026年核心EPS指引范围的高低端主要取决于数据中心土地地块变现的时间，不确定性主要来自获取电力所需的时间 [86] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于资本市场业务前景、管道以及对利率路径的依赖程度 [24] - 回答: 公司不指望2026年该业务由降息驱动，买卖价差已缩小，资本可得，买卖双方意愿强烈，预计销售和融资活动将迎来又一个好年景，但将是缓慢稳定的复苏，而非快速回到峰值水平 [25][26] 问题: 关于影响项目管理利润率的季度一次性费用细节及其对2026年初的影响 [27] - 回答: 这些费用预计将在第一季度完全转回，因此将看到项目管理利润率扩张，第四季度是对一些大型项目应收款采取了保守看法，现在认为将转回 [27] 问题: 关于AI对经纪业务（特别是销售线索生成和流程自动化方面）构成颠覆风险的可能性 [29] - 回答: 公司认为经纪业务最难被AI颠覆，客户购买的是创造力、战略思维、谈判技巧、深厚的市场知识和广泛关系，这些不太可能被AI取代，公司正利用AI更高效、更具成本效益地向经纪人提供数据 [30][31][32] 问题: 关于顾问服务的增量利润率，排除托管收入下降后的情况，以及2026年预期 [33] - 回答: 排除托管收入下降（因利率下降）的影响，增量利润率超过30%，被视为非常强劲，公司拥有行业领先的利润率并持续投资于业务和人才，预计2026年将继续如此 [34][35] 问题: 关于AI对终端市场（特别是办公空间需求）和评估业务（可能因流程简化导致费用减少）的潜在影响 [37] - 回答: 关于办公，若AI长期导致办公人员减少，办公空间需求可能下降，但目前公司正经历办公租赁的黄金时期，各市场均有需求，AI可能取代某些工作，但也可能创造新的AI相关工作，短期内难以预见办公空间减少 [37][38][39][40] - 关于评估，公司多年来一直在自动化该业务，例如在亚太地区，这导致每单评估收入下降但数量大幅增加，成为全球评估业务中利润较高的部分，该业务可能面临颠覆，但凭借规模和能力，公司有望成为净受益者，预计评估业务明年将增长10% [44][45][47] 问题: 关于OMSR（运营管理服务权利）净收益变化的披露及其是否包含在指引中 [49] - 回答: 该变化未包含在指引中，公司将在第一季度业绩发布前提供包含OMSR变化和数据中心项目管理变化的多年历史财务重述，但这不会改变指引的增长率 [49] 问题: 关于数据中心业务的可见度、长期前景以及是否存在泡沫担忧 [51] - 回答: 基于现有项目管道和与超大规模企业的直接接触，需求将持续数年，之后还有大量维护和改造工作，公司不担心泡沫，因为其并非数据中心所有权的重要参与者，土地业务资产负债表投资也很少，目前挑战在于获取足够人才以满足需求 [52][53][54][55][56][57] 问题: 关于2026年资本配置倾向，是偏向股票回购还是并购 [58] - 回答: 策略与历史一致，在活跃的并购管道（涵盖数据中心、设施管理等多个领域）和股票回购之间取得平衡，目标是至少部署预期年度自由现金流水平，鉴于现金流水平，不太可能全部用于并购，将继续回购股票 [59][60] 问题: 关于公司庞大的CRE数据优势，以及AI工具复制此优势的可能性和时间框架 [62] - 回答: 预计到2026年底，将有具体证据表明公司在利用AI提取、整合数据并更高效地交付给专业人员方面取得真正进展，这将节省数据收集和购买成本，并提高经纪人使用数据的效率 [63] 问题: 关于2025年自由现金流略低于此前讨论数字的原因，以及2026年预期 [64] - 回答: 2025年自由现金流为17亿美元，高于75%-85%转换率范围的高端，主要因开发业务收益以高于100%的比率转换为现金流，与之前讨论的18亿美元的差异源于大型企业客户上线带来的营运资金时间性影响，该影响将在2026年逆转，预计2026年将稳固处于75%-85%的转换率范围内，但将面临与2025年强劲业绩（尤其是开发业务）相关的现金薪酬支付带来的逆风 [64][65] 问题: 关于楼宇运营与体验和项目管理业务2026年的利润率展望 [67] - 回答: 楼宇运营与体验业务2025年利润率扩张超预期，2026年因投资抵消经营杠杆，预计利润率持平，未来随着新业务成熟，预计将持续扩张 [67][68] - 项目管理业务预计2026年利润率将有所扩张 [68] 问题: 关于机构贷款服务业务是否经历类似房利美和房地美的贷款回购要求 [69] - 回答: 公司未在其投资组合中发现任何欺诈，并持续每季度进行评估，拥有严格的承销流程，贷款损失准备金随贷款账目稳步增加至约7000万美元，未出现市场其他地方的激增，也不预期会出现 [70] 问题: 关于本地设施管理业务的管道、竞争动态及其利润率趋势 [72] - 回答: 该业务是公司的亮点之一，已从以英国和爱尔兰为中心扩展到欧洲大陆和美国，收入从3亿美元增长至8亿美元，正在此基础上增加利润率更高的增量项目工作，该模式运作良好但需要有机投资 [74][75][76] - 全球本地业务利润率略高于楼宇运营与体验部门整体水平，在美洲，由于团队建设和市场扩张，利润率较低，但随着市场成熟，这将带来上升空间 [78] 问题: 关于AI在数据方面带来的成本节约机会（如外部供应商支出）以及对内部研究部门的重塑，以及是否存在外部数据货币化机会 [79] - 回答: 预计今年（可能延续至明年）将节省约25%的研究工作成本，通过AI整合和操作数据来支持研究工作，在经纪业务中，通过结合内部数据收集和外部数据购买，将节省成本，并能以更有用、更高效、更自助的方式向经纪人交付数据 [80][81] - 未具体讨论外部数据货币化机会 [81] 问题: 关于在顾问服务业务加速与AI效率增益之间的平衡下，对人员编制需求的看法 [83] - 回答: 公司并未减少经纪人编制，而是在增加经纪人，重点是通过技术和数据赋能提升经纪人效率和吸引力，节约成本主要体现在研究、数据成本和数据交付效率方面，而非经纪人 [84][85] 问题: 关于2026年业绩指引范围高低端的主要驱动因素 [86] - 回答: 范围几乎完全由数据中心土地地块变现的时间决定，不确定性主要来自获取电力所需的时间，达到指引高端意味着管道中几乎所有项目在今年完成变现，低端则意味着很少变现 [86]

财务数据和关键指标变化 - 集团2025年全年物业EBITDA为14亿美元，较2024年增长17% [3] - 集团2025年第四季度经调整的物业EBITDA约为3.31亿美元，同比增长12% [6] - 经调整VIP赢率影响后，第四季度物业EBITDA约为3.23亿美元 [6] - 2025年第四季度，澳门物业EBITDA同比增长24%，全年同比增长25% [3] - 2025年第四季度，塞浦路斯物业EBITDA同比增长78%至2100万美元 [5] - 截至2025年底，公司拥有约24亿美元的可用流动性，其中合并手持现金约为12亿美元 [8] - 2025年第四季度，公司赎回了剩余的3.58亿美元2026年到期的优先票据 [9] - 2025年全年，集团共偿还了约4亿美元的债务，并在2026年继续减债，1月偿还3500万美元，2月计划再偿还2500万美元 [9] - 集团在2026年没有大量债务到期 [9] - 2025年商标许可费总额约为3300万美元 [11] - 预计2026年第一季度总折旧及摊销费用为1.4亿至1.45亿美元 [11] - 预计2026年第一季度公司费用约为3500万美元 [12] - 预计2026年第一季度合并净利息支出为1.15亿至1.2亿美元 [12] 各条业务线数据和关键指标变化 - **澳门业务**：2025年第四季度物业EBITDA同比增长24%，全年同比增长25% [3] 2026年开局强劲，市场博彩总收入同比增长24%，公司市场份额有所提升 [3] - **菲律宾业务**：2025年第四季度继续面临竞争压力和行业逆风 [4] - **塞浦路斯业务**：地中海梦之城及塞浦路斯卫星赌场在2025年第四季度实现物业EBITDA 2100万美元，同比增长78% [5] - **斯里兰卡业务**：继续专注于逐步提升运营，并在2026年初看到有希望的积极迹象 [5] 各个市场数据和关键指标变化 - **澳门市场**：2026年第一季度市场博彩总收入同比增长24% [3] 春节表现强劲，高收益现金日均房价高于2025年 [3] - **菲律宾市场**：市场出现积极发展，包括对中国公民的免签旅行、马尼拉机场升级以促进国际旅游增长，以及线上博彩市场的合理化 [4] - **塞浦路斯市场**：第四季度业绩增长显著，尽管该月份通常受季节性因素影响较慢 [5] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司计划在2026年实施一系列新举措以进一步差异化其产品，其中最大的项目是翻新后的倒计时酒店开业，预计将在2026年第三季度开始逐步开放 [4] - 公司已开始翻新新濠天地的零售区域，并计划升级餐饮产品，以持续提升产品质量 [4] - 公司已完成对新濠天地马尼拉的战略替代方案评估，认为现有选项均无法充分实现该物业的价值和潜力，对业务反弹有信心，未来可能重新评估 [5] - 澳门市场竞争依然非常激烈，预计这种竞争水平将持续全年 [21] 公司对自身利润率感到满意，并在2025年保持了非常严格的再投资纪律 [21] - 管理层表示公司从不引领市场上调竞争强度，而是保持纪律性，仅在需要时针对个别细分市场进行战略性调整 [25] 目前竞争态势稳定，短期内看不到加剧或缓解的催化剂 [26] - 商标许可协议对公司的长期战略和品牌识别至关重要，该协议初始期限10年，自2024年1月1日起生效 [10] 2025年许可费率为1%，将从2026年第一季度起增至1.5% [11] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是增长和复苏的一年，得益于严格的成本管理和利润率扩张 [3] - 2026年开局强劲，澳门市场博彩总收入增长和市场份额提升 [3] - 在菲律宾，尽管第四季度面临挑战，但对签证放宽、机场升级等市场积极发展感到鼓舞 [4] - 公司预计2026年第一季度澳门每日运营支出（不含水舞间）将因春节营销活动和新品牌宣传活动而增至约320万美元 [8] - 管理层强调在2025年很好地控制了运营成本，这是公司理念的一部分，并将在2026年持续 [27] 其他重要信息 - 2025年第四季度，因与新濠天地马尼拉和澳门的一位前中介达成和解，额外计提了约500万美元的坏账准备 [31] - 2025年第四季度，因举办中国全国运动会、新濠影汇十周年庆典和澳门格兰披治大赛车等活动，澳门运营支出环比增加 [6] 其中周年庆活动相关支出约为600万美元 [31] - 剔除上述季度性事件及水舞间影响，澳门第四季度每日运营支出约为310万美元 [7] - 若调整这些事件驱动成本，澳门2025年第四季度实际物业EBITDA利润率将超过27% [8] - 2026年总资本支出为4.5亿美元，其中主要项目倒计时酒店约为1亿美元 [33] 按地区划分，澳门资本支出约3.75亿美元，马尼拉3500万至4000万美元，塞浦路斯3500万至4000万美元 [33] - 水舞间自2025年5月重开以来，显著提升了物业客流量，每场演出吸引约1800-1900人，带动了非博彩消费和大众市场赌台投注额的增长 [15] 但其对博彩的直接转化难以精确量化，更多是激活物业、吸引客流并促进重复访问 [16][17] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于水舞间带来的额外客流量及其向博彩和其他业务的转化机会 [14] - 自2025年5月重开水舞间以来，物业客流量显著增加，每场演出约1800-1900人，带动了非博彩消费，大众市场赌台投注额在重开前后也有体面增长 [15] - 直接追踪演出对博彩的转化具有难度，但演出为物业带来了客流和活力，显著提升了餐饮消费 [16] 其益处在于向物业和产品引入了数千名新访客，长期看有助于生成重复访问，但难以量化当日观众的直接转化 [16][17] 问题: 对澳门市场竞争强度的看法以及2026年EBITDA利润率的预期 [20] - 澳门市场竞争依然非常激烈，预计这种水平将持续全年 [21] 大众市场仍在增长，公司对自身利润率感到满意，并在2025年保持了严格的再投资纪律 [21] - 从第四季度到本季度，未看到博彩项目直接支出水平的加剧，竞争保持激烈且稳定，短期内没有导致其加剧或缓解的明显催化剂 [25][26] - 公司在2025年很好地管理了运营成本，这将是2026年的持续重点 [27] 问题: 关于第四季度运营支出中非经常性项目的具体金额量化，以及全国运动会和格兰披治大赛车相关支出是否计入物业利润率 [30] - 全国运动会和格兰披治大赛车相关支出计入物业利润率 [31] - 额外的坏账准备约为500万美元，预计未来将恢复至更正常水平 [31] - 周年庆活动相关支出约为600万美元 [31] 问题: 关于2026年的资本支出指引及主要项目拆分 [33] - 2026年总资本支出为4.5亿美元，其中包含部分从2025年延期至2026年的支出 [33] - 唯一重要的项目是倒计时酒店，2026年资本支出约1亿美元 [33] - 按地区划分：澳门约3.75亿美元，马尼拉3500万至4000万美元，塞浦路斯3500万至4000万美元 [33]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年经济每股收益为26.05美元，同比增长22% [5] - 2025年全年调整后EBITDA为11亿美元，同比增长11%，其中包含1.61亿美元净业绩费收益 [28] - 第四季度调整后EBITDA为3.78亿美元，同比增长34%，其中包含1.25亿美元净业绩费收益 [28] - 剔除净业绩费后，与费用相关的收益在第四季度同比增长20%，全年同比增长8% [28] - 第四季度经济每股收益为9.48美元，同比增长45% [29] - 2025年全年客户净现金流入约为290亿美元，为2013年以来最高水平，代表4%的有机增长率 [5] - 2025年公司回购了约7亿美元股票，占流通股的11% [6] - 2025年，公司通过出售少数股权获得超过7.3亿美元的税前分配和出售收益，是投资资本的2.5倍以上，平均内部收益率超过35% [10] - 公司预计2026年第一季度调整后EBITDA在3.1亿至3.3亿美元之间，其中包括4000万至6000万美元的净业绩费 [29] - 公司预计2026年第一季度经济每股收益在7.98美元至8.52美元之间，按区间中点计算，较2025年第一季度增长60% [30] - 公司预计2026年全年净业绩费收益约为1.7亿美元，与2021年至2025年的五年平均值一致 [32] - 公司预计2026年第一季度与费用相关的收益为2.7亿美元，较2025年第一季度增长30% [32] - 过去六年，公司业务产生了超过45亿美元的运营资本和约14亿美元的税后出售附属公司权益收益 [12] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年，公司增加了约970亿美元的另类资产管理规模，使总另类资产管理规模增长35% [6] - 其中，现有附属公司管理的另类策略产生了740亿美元的净流入，新附属公司合作带来了230亿美元的额外另类资产管理规模 [6] - 第四季度另类策略净流入230亿美元，全年另类策略净流入总计740亿美元，完全抵消了主动股票策略450亿美元的流出 [20] - 在流动性另类策略方面，第四季度净流入150亿美元，创下纪录；全年净流入510亿美元，年化有机增长率为36% [20] - 在私募市场方面，第四季度募集资金90亿美元，全年募集资金240亿美元，年化有机增长率为18% [21] - 在股票策略方面，第四季度净流出约120亿美元，全年净流出450亿美元 [22] - 在多资产和固收策略方面，季度和全年均持平 [22] - 公司附属公司管理的另类资产管理规模达到3730亿美元，按年率计算贡献了约60%的EBITDA [11] - 公司在美国财富平台的另类资产管理规模在2025年达到约80亿美元，当年另类产品净新流入22亿美元 [24] - 公司及附属公司的全球财富资产管理规模现已超过1000亿美元，并在2025年实现了超过100%的有机增长 [26] - 过去六年，公司的另类资产管理规模增长了约55%（扣除附属公司出售后），EBITDA贡献从约三分之一增长至约60% [13] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国财富市场是公司战略重点，公司持续扩大在该市场的影响力 [19] - 公司在美国财富平台拥有五种持续提供的另类解决方案，涵盖私募股权、信贷二级市场和基础设施等领域 [24] - 公司与布朗兄弟哈里曼公司合作，为美国财富市场开发结构和另类信贷产品，并已提交AMG BBH资产支持信贷基金的注册申请 [7][25] - 除了美国财富市场，机构客户对流动性另类策略的需求和情绪也日益增强 [20] - 公司附属公司，特别是Pantheon和AQR，通过自身的产品开发和分销能力，利用财富渠道的顺风 [25] - 公司及附属公司共同成为全球财富市场最大的另类产品发起人之一 [25] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是差异化的合作伙伴模式，通过战略合作放大附属公司的长期成功，同时保持其独立性 [8] - 公司持续将业务组合向具有长期增长趋势的领域（尤其是私募市场和流动性另类策略）转型 [5][13] - 2025年，公司在五个新投资项目上承诺了超过10亿美元资本，接近历史最高水平 [7] - 公司宣布了与房地产领域私募市场管理公司Highbrook的新合作，以及对现有附属公司Garda的追加少数股权投资 [9] - 这些新投资符合公司战略，预计将在2026年增加收益 [10] - 公司持续投资于资本形成能力，将美国财富平台从主要专注于多头共同基金，转变为在快速增长的市场中拥有开发和分销另类产品良好记录的平台 [24] - 公司计划在2026年至少回购4亿美元股票（除信托优先证券转换溢价外），具体取决于市场状况和资本配置活动 [37] - 公司认为其独特的、以合作伙伴为中心、产生现金、注重回报的模式，使其能够持续创造长期价值 [14] - 公司认为自身仍处于增长故事的早期阶段，未来有更多机会 [14] - 公司将继续在具有长期增长趋势的领域投资于高质量附属公司，同时进一步推进产品创新和分销扩张 [14] - 在行业竞争方面，AQR凭借数十年的创新记录、独特的产品供应和平台，在许多创新产品中拥有先发优势，预计竞争会出现，但很少有公司能匹配其机构、运营和分销平台 [47] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是公司历史上最强劲的年份之一，业务势头正在加速 [5][15] - 公司对长期前景充满信心，因此进行了大规模的股票回购 [6] - 公司进入2026年时势头强劲，声誉、价值主张和资本灵活性处于历史最强水平 [15] - 公司对下一个五年可以取得的成就感到非常兴奋，并相信最好的时刻尚未到来 [15][76] - 公司预计现有在另类领域运营的附属公司将持续增长，尤其是AQR和Pantheon [14] - 公司预计AQR在2026年对收益的贡献将超过20% [33] - 私募市场附属公司的费用相关收益增长和附带权益潜力，是公司长期收益状况的重要上行来源 [21] - 尽管行业存在挑战，公司认为其许多差异化的多头业务仍然非常有能力为客户提供服务 [22] - 公司拥有强大的资产负债表，债务期限长、杠杆水平低，并可动用循环信贷额度 [34] 其他重要信息 - 公司总裁兼首席运营官Tom Wojcik将离职寻求其他领导机会 [16] - Tom Wojcik于2019年加入公司，曾担任首席财务官，并在战略和团队发展等领域做出了广泛贡献 [17] - 公司于2025年8月偿还了到期的3.5亿美元十年期高级债券，并于2025年12月发行了4.25亿美元、票面利率5.5%的十年期高级票据，所得款项用于赎回和结算与2037年次级可转换信托优先证券相关的转换，该结算于2026年1月全部以现金完成 [34] - 再融资总成本为5.16亿美元，其中包括3.42亿美元债务和1.74亿美元转换溢价 [35] - 这1.74亿美元的转换溢价相当于以每股293美元的价格回购了约60万股调整后稀释股份 [35] - 这些交易简化了资产负债表，并从资本结构中消除了股份稀释 [35] - 2025年第四季度，公司回购了3.5亿美元股票，为史上最大季度回购额，使全年回购额达到约7亿美元 [36] - 2025年，公司从出售Peppertree（第三季度完成）、Comvest的私募信贷业务以及Montrusco Bolton（均在第四季度完成）的少数股权中获得了总计约5.7亿美元的税前收益 [36] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于AQR在2026年的展望，包括其资金流的多样性、税收策略、竞争以及增长前景 [40] - AQR和Pantheon是资金流入的主要驱动力，但其他公司也有积极流入，资金流具有良好多样性 [41] - 来自私募市场和流动性另类策略的资金流入平均费率高于公司平均费率，且这些附属公司规模正在扩大，使公司受益 [42] - AQR和Pantheon是公司最大、最长期的附属公司，约占资产管理规模的30%以上和调整后EBITDA的30%以上，增长迅速 [42] - AQR和Pantheon在另类业务领域拥有顺风，尤其是在财富渠道，增长持续加速 [43] - AQR是创新者，为全球众多客户提供出色的投资产品，并持续创新 [43] - AQR在财富渠道的税收意识解决方案等领域挖掘了需求，同时也在全球机构客户和共同基金形式中筹集资产，在传统流动性另类策略和一些多头产品中均实现增长 [44] - AQR拥有数十年的创新、产品差异化、投资组合多元化和强劲业绩记录，其平台对机构和财富客户都具有吸引力，并拥有强大的客户服务和广泛的分销网络 [45][46] - 对这些产品的需求持续强劲，资金流入延续至第一季度，AQR正在审慎地多元化其分销范围并持续进行产品设计和解决方案创新，存在多种增长途径 [47] - 在竞争方面，AQR拥有基于数十年记录的创新历史，其产品供应和平台在行业内是独特的，在许多创新产品中具有先发优势，预计竞争会出现，但很少有公司拥有匹配的机构、运营和分销平台 [47] 问题: 关于2026年私募市场和流动性另类策略中较大规模基金的上市渠道，以及对有机增长的贡献预期 [49] - Pantheon是私募股权、私募信贷和基础设施二级市场的专家，并在这些领域拥有独特的财富产品，这些产品不仅面向美国，也通过镜像结构面向非美国投资者，其在该渠道已建立良好声誉和结构 [50] - 公司正在与附属公司合作创新其他产品，并向经纪商和注册投资顾问网络销售多个附属公司的承诺资本基金 [51] - 流动性另类策略和私募市场正驱动公司的资金流状况，随着另类业务对EBITDA的贡献接近三分之二，其对整体增长状况产生显著影响，其中很大一部分来自财富渠道 [53] - 2026年及以后的一项重大举措是与布朗兄弟哈里曼的新合作，目标是未来几年开发多款产品，结合其独特的结构化信贷投资专长与公司的产品开发和分销能力，以满足客户需求趋势 [54][55] - 公司的目标不仅是继续推动现有附属公司层面的发展，还要持续创新，思考与现有及新附属公司合作的新方式，为渠道构建新的知识产权 [56] - 公司持续将自有资本投入产品创新，为许多产品提供种子资金，旨在扩大规模，这对股东而言投资回报率可能非常高，这既是资本配置决策，也是放大附属公司前景的决策 [57][58] 问题: 关于1000亿美元全球财富管理规模中，除美国财富平台外的其他部分（约900亿美元）的增长机会和整体财富业务展望 [60] - 公司看到财富渠道（主要是另类策略）的显著增长，同时也支持多头业务在该渠道的发展，并已为多家多头管理人提供ETF支持 [61] - 除了美国财富渠道，公司在流动性另类策略方面也看到来自机构方面的增长机会，市场波动和良好的业绩表现是部分原因 [62] - 在考虑财富渠道时，需综合看待公司自身在美国财富空间内与附属公司共同构建产品的努力，以及像Pantheon和AQR这样的大型附属公司通过自身渠道接触财富分销的能力，公司已帮助它们思考这些领域的产品开发并展开合作 [63][64][65] 问题: 关于AQR在2025年的具体贡献、2026年超过20%的预期是否考虑分销渠道变化，以及长期业绩费结构是否会因业务增长而上升 [68] - 2025年，AQR对EBITDA的贡献达到两位数，预计2026年将增长至20%以上，这得益于强劲的有机增长和积极的势头 [70] - AQR在2025年的业绩受到两方面推动：一是其流动性另类产品有非常强劲的净流入，二是其平台投资表现强劲，为公司带来了可观的业绩费贡献 [70] - 关于业绩费指导，公司使用过去五年作为周期内的良好代表来设定，预计会有超出和低于该水平的时期，但考虑到产生业绩费的策略在流动性另类策略和私募市场中多元化，这带来了更稳定和可预测的收益流 [71] - 随着有资格获得业绩费或附带权益的资产管理规模增加，预计将对这一趋势线产生积极影响，由于公司通常不在投资私募市场附属公司时购买已产生的附带权益，而是参与未来基金的附带权益，这些机会往往更偏后期，预计其业绩费贡献将随时间增长 [72] - 随着公司将业务组合转向通常收取更高管理费的策略，这正在将业务组合转向费用相关收益贡献更高的方向 [72] - 在财富战略和资源配置方面，公司已在产品创建、种子投资、RIA渠道到大型经纪商等各个环节增加了人员、资源和投入，以推动增长 [73][74][75] - 公司业务目前由另类策略（私募市场和流动性另类策略）驱动，预计将继续发挥支持独立高质量公司、帮助其成功并放大其效益的优势，同时保持其独立性 [76] - 2025年的成果和2026年的开局是公司战略的 culmination，也是未来五年的 foundation，公司认为最好的时刻尚未到来，并将继续通过在新领域投资高质量公司、投资于资本形成努力以及在适当的时候以有吸引力的价格回馈股东来创造更多价值 [76][77]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度营收创纪录，达到18.4亿美元，同比增长17%（按报告基准），有机增长14% [19] - 第四季度调整后EBITDA为7.05亿美元，同比增长17%，调整后EBITDA利润率达到创纪录的38.3% [21][22] - 第四季度AFFO为4.3亿美元，同比增长17%，每股AFFO为1.44美元，同比增长16% [22] - 2025年全年营收为69亿美元，同比增长12% [3] - 2025年全年调整后EBITDA为25.7亿美元，同比增长15% [3] - 2025年全年AFFO为15.4亿美元，同比增长超过15%，每股AFFO为5.17美元 [23] - 2026年全年营收指引为76.25亿至77.75亿美元，中点同比增长12% [31] - 2026年全年调整后EBITDA指引为28.75亿至29.25亿美元，中点同比增长13% [31] - 2026年全年AFFO指引为17.05亿至17.35亿美元，中点同比增长12%，每股AFFO指引为5.69至5.79美元 [32] - 2026年第一季度营收指引约为18.55亿美元，同比增长16% [32] - 2026年第一季度调整后EBITDA指引约为6.85亿美元，同比增长18% [33] - 2026年第一季度AFFO指引约为4.15亿美元，同比增长19%，每股AFFO指引约为1.39美元 [33] - 公司净租赁调整后杠杆率在第四季度末为4.9倍，为2014年REIT转换以来的最低水平 [30] - 2026年资本支出计划为20亿美元增长性资本支出和1.5亿美元经常性资本支出，总额较去年略有下降 [29] - 2026年预计经营现金流在15亿至20亿美元之间 [66] 各条业务线数据和关键指标变化 - **数据中心业务**：2025年第四季度营收2.37亿美元，同比增长39% [26]；2025年全年增长30% [4]；第四季度签署43兆瓦新租约，启动41兆瓦租约，续签176份租约共4兆瓦 [26]；续约租金现金和GAAP基准分别上涨9%和12% [26]；第四季度调整后EBITDA为1.22亿美元，利润率51.5% [26]；2026年营收预计超过10亿美元，同比增长超过25% [27] - **资产生命周期管理业务**：2025年第四季度总营收1.9亿美元，同比增长70%，有机增长56% [27]；2025年全年总增长63%，有机增长40% [6]；第四季度增长由超大规模和企业业务均等推动 [27]；2026年营收指引为8.5亿美元，同比增长约35% [28]；2025年财富1000强客户数量从270家增至360家 [6] - **数字解决方案业务**：2025年营收创纪录超过5亿美元，实现两位数增长 [7]；第四季度DXP交易数量创纪录，平均交易价值是去年同期的两倍多 [7]；经常性业务现在占数字营收的40%以上 [7] - **全球RIM业务**：第四季度营收13.7亿美元，同比增长9%，有机增长7% [24]；存储营收增长7%（报告基准），有机增长5% [24]；核心物理业务（包括箱子和消费者存储）同比增长8% [24]；服务营收增长12%，有机增长10% [25]；第四季度调整后EBITDA为6.22亿美元，利润率45.3% [25] - **物理存储业务**：2025年营收近50亿美元，实现中个位数增长，创下营收纪录 [8]；连续第37年实现有机存储租金收入增长 [9] 各个市场数据和关键指标变化 - **数据中心市场**：拥有400兆瓦可用容量，预计在未来24个月内通电，其中一半在未来18个月内通电 [5]；关键市场包括北弗吉尼亚、里士满（超过225兆瓦容量在2027年底前上线）、马德里、伦敦和印度 [36][37]；预计2026年将租赁超过100兆瓦 [5] - **ALM市场**：被视为一个未来价值数十亿美元的业务机会 [6]；公司在61个国家运营，目前仅在40个市场有业务，通过合作伙伴和并购有扩张机会 [60] - **数字解决方案市场**：DXP管线持续增长，前景乐观 [7]；与美国财政部的新协议预计2026年贡献4500万美元营收，2027年及以后预计每年产生超过1亿美元营收 [25][81] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于三个增长型业务：数据中心、ALM和数字解决方案，2025年合计增长超过30%，营收近20亿美元，贡献了三分之二的增长 [8] - 物理存储业务作为高利润、高现金流的基石，为增长投资提供资金，并是交叉销售机会的核心 [8][9] - 数据中心战略强调在开始重大建设前进行预租赁 [29] - 资本配置优先考虑增加股息和投资高回报机会，同时保持强劲的资产负债表 [28]；董事会宣布季度股息为每股0.864美元，较去年同期增长10% [28]；目标派息率为每股AFFO的60%出头 [28] - 公司服务的总可寻址市场达1700亿美元，目前仅触及表面 [10]；只有5%的客户从超过一个业务部门购买服务，显示了巨大的交叉销售潜力 [34] - 在ALM业务中，公司被认为是该领域最大或无可争议的最大参与者 [61] - 对于数据中心业务，公司预计主要通过有机方式增长，而非大规模并购，但可能进行棕地收购以进入新地域或获得团队 [58][59] - 公司正在采用AI工具来提高效率并获得更多运营杠杆 [82] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 数据中心行业需求强劲，预计未来几年随着超大规模公司建设推理和云容量，市场将保持非常强劲 [4] - 对维持强劲的数据中心增长充满信心，当前积压订单预计将推动2026年超过25%的营收增长，2027年预计再有20%以上的增长 [5] - ALM市场存在巨大机会，预计将成为未来价值数十亿美元的业务 [6] - 数字解决方案业务势头持续，DXP管线不断增长 [7] - 尽管近期取得成功，但公司仍处于长期增长旅程的早期阶段 [10] - 预计在可预见的未来，营收将以两位数速度增长 [34] - 2026年是公司成立75周年，公司以非常强劲的势头进入新的一年 [10] - 2026年调整后EBITDA利润率预计将进一步扩大 [22] - 公司2026年营收和调整后EBITDA指引（约81亿美元和30亿美元）远超2022年底设定的2026年长期目标（73亿美元和25亿美元），相当于五年复合年增长率超过12%（营收）和13%（EBITDA） [33] 其他重要信息 - 第四季度服务营收7.82亿美元，同比增长22% [19]；服务毛利率同比扩大超过100个基点，环比第三季度扩大350个基点 [20]；整体毛利率因服务营收占比提高（渗透率同比增加200个基点）而略有下降 [20] - 第四季度SG&A费用比率达到多年来的最低水平 [20] - 第四季度来自美国财政部的营收为600万美元，略高于此前预期 [25] - 第四季度ALM业务的增长部分得益于较高的组件转售营收 [6]；内存定价在第四季度比原指引高出约1500万至2000万美元 [48] - 近期收购的Premier Surplus和ACT Logistics在第四季度贡献了1400万美元营收 [27] - 2026年ALM营收指引中包含约2000万美元的无机增长 [45] - 2026年预计外汇因素对全年营收有约7500万美元的积极影响，去年收购贡献约4500万美元营收 [32] - Matterhorn重组计划已于去年结束，2026年无重组费用 [66] - 公司已获得FedRAMP Moderate认证，并正在最终审批FedRAMP High认证，这是为联邦政府提供SaaS服务的重要认证 [78] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于数据中心管线、关键市场和租赁对话的信心程度 [35] - 公司进入2026年势头强劲，基于第四季度租赁了超过40兆瓦 [36] - 引起浓厚兴趣的地点包括北弗吉尼亚、里士满（2027年底前有超过225兆瓦容量上线）、马德里、伦敦和印度 [36][37] - 拥有400兆瓦容量将在未来24个月内通电，对话在第四季度开始增加 [38] - 许多去年专注于大语言模型的客户现在正回头确保有足够的容量用于云建设和推理 [38] 问题: 关于ALM业务有机增长势头以及通过并购扩大全球足迹的机会 [40][42] - 公司在财富1000强客户中增加了超过20%的新客户，但即使在现有大客户中，渗透率也仅是初步 [43] - 增长来自两个维度：取代现有供应商以及在现有客户内部进一步增长 [44] - 2026年ALM营收指引8.5亿美元中，约2000万美元为无机增长，企业业务预计有机增长超过20% [45] - 超大规模业务部分定价有利，预测中使用了当前市场趋势 [46] - ALM市场巨大且分散，公司在超大规模和企业领域都有巨大机会 [46] - 在并购方面，公司持续关注机会，作为该领域最大参与者，能看到大多数待售资产 [61] - 并购估值倍数在中至高个位数EBITDA，通过协同效应可快速降至5倍以下 [62] - 公司已在40个市场运营，部分使用合作伙伴，目标是能够为全球61个国家的客户提供服务，并购是构建全球足迹的重要部分 [60] 问题: 关于ALM业务第四季度56%有机增长中，量价贡献各多少，以及2026年展望中的定价假设 [48] - 第四季度内存定价比原指引高出约1500万至2000万美元 [48] - 超大规模业务约占ALM业务的40%，内存约占营收的40%-50%，在定价强劲时期处于该范围的高端 [49] - 当前预测假设延续当前市场条件下的定价和销量 [49] - 第四季度57%以上的有机增长中，企业业务也非常强劲，增长在超大规模和企业之间均衡分配 [49][50] 问题: 关于服务业务毛利率趋势的更多细节 [52] - 整体毛利率受业务组合影响，存储业务毛利率高，服务业务毛利率较低 [53] - 第四季度服务毛利率同比扩大超过100个基点，环比扩大350个基点 [53] - 服务毛利率在Global RIM、ALM和Data Center业务中均有改善 [54] - 毛利率改善得益于强劲的执行力、运营杠杆以及服务产品线的部分定价 [54] - 存储毛利率略有下降完全是由于业务组合，因为Global RIM业务内的存储毛利率同比是上升的 [54] - 随着数据中心业务占比增大，其毛利率会略微稀释整体存储平均毛利率，但对公司整体EBITDA利润率非常有利 [55] 问题: 关于ALM和数据中心领域的并购前景 [57] - 在数据中心方面，公司不认为自己是资产并购的活跃者，过去进行的收购（如IO Data Centers, Evo, EvoSwitch, Webwork）都是棕地收购，旨在进入新地域或获得团队平台 [58] - 对现有团队和平台感到满意，拥有400兆瓦即将通电的容量，有信心通过有机方式增长该业务 [59] - 在ALM方面，市场有吸引力，公司已在40个市场运营，部分使用合作伙伴，目标是服务全球61个国家的客户，并购是构建全球足迹的重要部分 [60] - ALM业务有机增长势头强劲，有很长的跑道 [61] - 公司企业发展和ALM团队持续寻找机会，作为最大参与者，能看到大多数待售资产 [61] - 并购估值倍数在中至高个位数EBITDA，通过协同效应可快速降至5倍以下 [62] 问题: 关于2026年是否有重大重组费用，以及资本支出下降的更多细节和现金流假设 [65] - 2026年没有任何重组费用计划，Matterhorn重组计划已于去年结束 [66] - 2026年资本支出总额略低于去年，其中约1.5亿美元为经常性资本支出，其余为增长性资本支出，绝大部分（18亿美元或更多）将用于数据中心 [67] - 资本支出指引已预留了启动超过预租赁水平的资产建设能力，但除非预租赁超过预期，否则可能不会花到这个水平 [67] - 2026年全年现金利息支出预计在9.05亿美元左右 [68] - 现金税预计同比增加约2000万美元，考虑到服务业务（特别是ALM）的强劲增长，这是一个谨慎的假设 [69] 问题: 关于RIM有机固定汇率存储增长约5.2%的细节，以及2026年预期 [71] - 消费者业务符合预期，不是影响因素 [71] - 影响因素包括：美元走强（环比影响），以及数据管理营收在第三季度特别强劲后环比下降 [71] - 传统箱体业务非常健康，总物理业务同比增长8%，环比增长超过1%（剔除外汇影响），销量趋势持续良好 [73] - 2026年预计该业务将继续以中个位数速度增长 [73] - 所有预期的营收管理措施现已完全实施，这将在上半年对同比数据产生影响 [73] - 预计有机物理销量将再实现一年 modest 增长 [74] 问题: 关于美国财政部合同2026年贡献预期、随时间推移的爬坡情况，以及2026年G&A指引 [76] - 预计2026年美国财政部合同贡献至少4500万美元营收，随着其外包进程推进，这个数字将会增加 [77] - 预计2027年及以后年营收将超过1亿美元，可能远高于1亿美元 [81] - 第四季度营收约600万美元，第一季度预计会有所增加，4500万美元的年度指引预计上下半年大致平分 [80] - 公司已获得FedRAMP Moderate认证，并正在最终审批FedRAMP High认证，这是服务联邦政府SaaS平台的重要认证 [78] - 在SG&A方面，2026年指引中点的40个基点EBITDA利润率扩张将受益于SG&A杠杆 [81] - 公司正在采用AI工具提高效率，获得运营杠杆，这存在一个多年的机会 [82]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度AFFO每股为0.63美元，同比增长5%；2025年全年AFFO每股为20.43美元，同比增长3.8% [21] - 2025年第四季度FFO每股为0.64美元，净收入每股为0.45美元；2025年全年FFO每股为20.34美元，净收入每股为1.35美元 [21] - 2025年年度化基本租金增长近12% [6] - 截至2025年底，净负债与EBITDA比率为5.1倍，若计入未结算的远期股权则为4.8倍，处于4.5-5.5倍的目标杠杆范围内 [23] - 固定费用覆盖率为3.8倍 [23] - 2025年全年，扣除股权激励和非经常性退休成本后的总务及行政费用与现金租金及利息收入之比为9.5%，较2024年改善10个基点 [22] - 公司预计2026年总务及行政费用增长将低于2%，该比率将降至9%以下 [22] 各条业务线数据和关键指标变化 - 投资组合：截至年底，净租赁物业为1,169处，另有2处活跃的再开发地块；不包括再开发地块的出租率为99.7% [14] - 投资组合加权平均租期为9.9年 [14] - 投资活动：2025年第四季度投资1.354亿美元于26处物业，初始现金收益率为7.9%，收购资产加权平均租期为15年 [16] - 2025年全年投资2.688亿美元，包括以2.783亿美元收购73处物业（其中2,310万美元为前期已投入资金）以及1,360万美元的增量开发资金；全年投资加权平均初始收益率为7.9%，收购资产加权平均租期为15.8年 [18] - 业务线构成：公司年度基本租金中近30%来自非便利店和加油站资产类别 [20] - 租户覆盖：通过站点级财务报告或上市公司财报，公司对约95%的年度基本租金有绩效洞察；收到站点级报告的物业，其过去十二个月的租金覆盖率为2.5倍 [15] - 便利店业务租金覆盖率从2.6倍微降至2.5倍，主要原因是2024年第三季度（一个燃料利润率历史高位的季度）数据从滚动计算中移出，当前利润率仍超过每加仑0.40美元 [53][54] 各个市场数据和关键指标变化 - 地理分布：投资组合覆盖44个州及华盛顿特区，61%的年度基本租金来自前50大都会统计区，77%来自前100大都会统计区 [14] - 市场拓展：2025年超过75%的投资活动发生在美国前100大市场，并增加了在亚特兰大、达拉斯、休斯顿、拉斯维加斯、孟菲斯和圣安东尼奥等有吸引力的大都市区的敞口 [10] - 重点市场：德克萨斯州已成为公司最大的风险敞口州，拥有超过60处物业，产生近2,500万美元年度基本租金；休斯顿是仅次于纽约市的第二大市场，拥有超过25处物业，产生超过1,400万美元年度基本租金 [7][8] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 增长战略：结合现有投资组合的稳定租金收入和收购带来的强劲收益以实现增长，并通过扩大关系、将承保范围扩展到新机会以及利用数据分析来完善流程，以加速增长轨迹 [6][11][12] - 收购策略：2025年超过90%的已结束交易是与租户直接谈判达成的售后回租交易，年内新增13名新租户 [10] - 投资重点领域： - 碰撞维修：承诺提供高达8,250万美元的开发资金，用于为行业前三的运营商建造11个全新碰撞中心 [9] - 旅行中心：视为投资范围的天然延伸，2025年以4,710万美元收购了4个旅行中心 [9] - 得来速快餐店：创纪录的投资年份，投资近4,000万美元于28处物业，约占全年投资活动的15% [10] - 汽车服务中心、快速隧道洗车等 [16] - 投资渠道：目前有约1亿美元的投资已签订合同，其中大部分预计在2026年底前完成出资；此外还有处于不同承销和谈判阶段的机会 [11][18] - 行业竞争：管理层认为便利店资产类别的竞争并非新动态，对公司以增值利差获取并完成投资的能力感到满意 [59] - 管理过渡：首席投资官Mark Olear将于二月底退休，收购高级副总裁RJ Ryan将接任首席投资官 [5][12][13] - 资本管理：2025年第四季度完成了2.5亿美元的新无担保票据发行，所得款项用于偿还循环信贷额度下的借款；票据发行后，拥有10亿美元未偿高级无担保票据，加权平均利率4.5%，加权平均期限6.2年，且循环信贷额度额度充足；2028年前无债务到期 [23][24][25] - 股权融资：第四季度结算了约210万股普通股，净收益约5,910万美元；截至年底，仍有约210万股普通股受未结远期销售协议约束，预计结算后可筹集约6,260万美元总收益 [25] - 流动性：票据交易后，包括未结算远期股权、循环信贷额度可用额度和资产负债表现金在内的总流动性超过5亿美元 [26] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 经营环境：租户继续受益于驱动便利店和汽车零售物业表现的消费趋势，即对方便、速度和“为我服务”的需求，其业务历来具有韧性 [6] - 未来前景：对2026年及以后的战略、投资领域、团队和平台感到兴奋 [11] - 市场情绪：管理层对市场持乐观态度，感觉出售方在年初更活跃 [40][41] - 租户健康：投资组合出租率99.7%，租金收缴齐全，覆盖情况良好，管理层对投资组合的健康状况感觉良好 [55] - 发展机会：随着运营良好、不断增长并整合行业的租户更愿意进行交易，新店开发成为交易途径之一，公司为此创建了开发资金计划 [55] 其他重要信息 - 2026年AFFO每股指引：重申此前发布的20.48-20.50美元范围；该指引基于现有投资组合的当前运行率，并包含一定的费用和信贷损失可变性，不包括预期的投资或资本活动 [26] - 历史表现：过去五年，公司年均投资超过2亿美元，并在初始指引区间中点之外平均增加了约250个基点的AFFO每股增长 [27] - 资产处置：第四季度处置了7处物业，其中3-4处卖给了现有租户，主要由于资本支出考量或机会性交易；其余为战术性处置 [61][62] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于已披露的1亿美元投资渠道的更多细节（资产类型、时间安排）[29] - 回答：按资产类型，约80%为汽车服务中心（主要是碰撞中心和换油点），其余20%为便利店和加油站、得来速快餐店和洗车店；按交易类型，约80%为开发资金（部署时间较长），其余为常规收购（预计60-90天内完成）[29] 问题: 鉴于股价和资本成本改善，2026年投资量是否会超过去年[30] - 回答：年初开局良好，已有1亿美元合同在手，且后续渠道强劲；资本成本改善有助于评估投资和资本市场机会；团队在带来优质机会方面做得很好，对今年增加大量投资持乐观态度 [30][31][32] 问题: 1亿美元投资渠道的资金部署节奏如何[35] - 回答：约20%的常规收购预计在平均60天（30-90天）内完成，处于部署时间的前端（约3个月）；开发资金预计大部分在未来12个月内部署，具体节奏取决于租户的开发进度和报销申请时间 [35] - 补充：已签约的1亿美元只是当前合同量，后面还有相当大的交易渠道，部分有望在今年完成 [36][37] 问题: 是什么推动了承销量的显著增长（去年约68亿美元，今年初已超过去年的25%）[38] - 回答：团队持续从新潜在租户和现有租户关系中寻找机会；投资范围的扩大带来了势头和成果；能够在不同资本化率范围内进行交易有助于获取机会；市场出售方更活跃；是跨资产类别、地理区域以及与现有租户重复业务等多方面努力的结果 [39][40][41] 问题: ARCO的IPO是否应被视为信用增强事件[42] - 回答：与ARCO的沟通显示，其主要动机是让投资者独立看到其零售资产和批发业务；所筹资金用于偿还债务，作为房东对此表示赞赏；这确实是一种信用增强，提供了业务各部分的更多可见度；ARCO是近20年的租户，是优秀的运营商，公司对其租约表现感到满意 [42][43] 问题: 当前指引是否包含季度结束后约870万美元的额外收购，以及1亿美元渠道中有多少包含在初始指引中[47] - 回答：季度结束后的870万美元收购已包含在指引中（基于发布日运行率）；按照当前方法，1亿美元渠道中没有任何部分包含在该指引数字内 [47] 问题: 在平衡投资组合多元化与保持专业领域方面，非便利店和加油站资产贡献30%的年度基本租金是否是合适的平衡点，是否会进一步提高[48] - 回答：过去约6年，非便利店和加油站资产类别贡献的租金达到30%，同时公司在便利店领域也进行了重大投资；随着在其他垂直领域建立关系（这需要时间），承保量从约40亿美元增至近70亿美元，战略正在真正发力；公司对所有领域都看好，没有设定明确的类别限制，随着关系发展和资源投入，业务自然会更加多元化 [49][50] 问题: 租金覆盖率下降的原因是什么[53] - 回答：报告的覆盖率约70%来自便利店；下降主要是四舍五入问题（从2.6倍降至2.5倍），背后原因是2024年第三季度（便利店行业燃料利润率的历史高位季度）数据从滚动计算中移出；当前利润率仍非常可观（超过每加仑0.40美元），但已从历史高位回落；洗车店和其他资产类别保持稳定 [53][54] 问题: 整体租户健康状况如何，是否看到租户或类别对开发机会的需求在扩大[55] - 回答：投资组合出租率99.7%，租金全额收缴，覆盖情况良好，管理层对投资组合健康状况感觉良好；关于开发机会，运营良好、不断增长并整合行业的租户更愿意交易，新店开发是途径之一，因此公司创建了开发资金计划；汽车服务领域的大型开发资金交易就是一个例证 [55] 问题: 随着其他净租赁REITs增加对便利店的投资，公司7.9%的资本化率是否会保持稳定；第四季度处置7处物业的原因是什么[58] - 回答：关于竞争，公司在便利店领域已有很长时间，所提及的REITs或是长期买家（公司一直与之竞争），或是新进入者；行业本身在增长；公司对以增值利差获取投资的能力感到满意，竞争并非新动态 [59] - 关于处置，7处物业中，3-4处卖回给了现有租户，这有时因资本支出考量而发生；这是一个非常小的投资组合，出售资本化率非常低（低个位数），对运营商而言是机会性的；其余是出于战术原因的个别资产处置，没有普遍趋势 [61][62]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年可比销售额增长2.4%，净餐厅增长2.9%，全系统销售额增长5.3% [6][30] - 2025年全年有机调整后营业利润增长8.3%，名义调整后每股收益增长10.7%至3.69美元 [6][30][33] - 2025年第四季度可比销售额增长2.6%，净餐厅增长2.9%，全系统销售额增长5.3% [6][30] - 2025年自由现金流为近16亿美元，资本支出和现金激励为3.65亿美元 [34] - 2025年底总流动性约为24亿美元，其中现金12亿美元，净杠杆率为4.2倍 [35] - 2026年股息目标提高约5%至每股2.60美元，为连续第14年增长 [34] - 2025年净坏账费用总计2100万美元，略低于2024年的2400万美元 [33] - 2025年部门一般及行政费用同比减少3800万美元，主要受股权激励减少和上半年确定的人员效率提升驱动 [32] - 2025年调整后净利息支出同比减少4300万美元，受益于2024年的再融资活动和跨货币互换 [33] - 2025年调整后实际税率为18.6%，与预期一致 [33] 各条业务线数据和关键指标变化 Tim Hortons - 2025年第四季度加拿大可比销售额增长2.8%，跑赢加拿大QSR行业近2个百分点 [9] - 2025年第四季度早餐食品销售额增长3.5%，烘焙食品增长2%，饮料销售额同比增长3.2% [10] - 2025年第四季度冷饮销售额增长8.6%，占饮料总销售额近27%，为历史最高第四季度占比 [10] - 2025年加拿大Tim Hortons平均四壁息税折旧摊销前利润约为29.5万加元 [12] - Tim Hortons加拿大和国际业务已连续19个季度实现可比销售额正增长 [7] - 2025年Tim Hortons在加拿大自2021年以来首次恢复净餐厅正增长 [11] - 2025年Tim Hortons在美国实现了过去十年最高的新餐厅开业水平 [12] 国际业务 - 2025年全年国际业务可比销售额增长4.9%，其中第四季度增长6.1% [14] - 2025年全年国际业务净餐厅增长4.9%，驱动全系统销售额增长近11% [14] - 汉堡王中国在2025年第四季度可比销售额增长9.2% [15] - 汉堡王日本在2025年实现22%的同店销售额增长，2024年为19%，2025年净增84家新餐厅 [17] - 大力水手土耳其在过去4年门店数量翻了一倍多，2025年底拥有近500家餐厅 [17] - 国际业务已建立五个10亿美元级业务（汉堡王西班牙、德国、澳大利亚、巴西、英国）和一个20亿美元级业务（汉堡王法国） [16] - 大力水手中国在2025年净增55家新餐厅 [16] 汉堡王（美国） - 2025年全年美国可比销售额增长1.6%，其中第四季度增长2.6% [18] - 在过去12个季度中，有9个季度跑赢了汉堡QSR行业 [18] - 2025年特许经营商平均四壁利润约为18.5万美元，低于2024年的约20.5万美元，主要受牛肉成本驱动 [23] - 2025年底现代形象餐厅占比达到58%，高于2024年的51% [21] - 2025年A级运营商盈利能力比系统平均水平高出近5万美元 [21] - Carrols餐厅在2025年第四季度可比销售额增长2.4%，略低于系统其他部分 [22] 大力水手（美国及加拿大） - 2025年全年可比销售额下降3.2%，净餐厅增长1.6%，全系统销售额增长-0.7% [24] - 2025年特许经营商平均利润约为23.5万美元 [24] - 2025年第四季度可比销售额下降，具体数字未披露但提及“相当低的数字” [84] Firehouse Subs - 2025年全年可比销售额增长1.1%，其中第四季度增长2.1% [26] - 2025年净餐厅增长7.7%，驱动全系统销售额增长8.6% [26] - 2025年特许经营商平均利润增长至超过10万美元 [26] - 2025年在美国和加拿大净增104家新餐厅 [27] 各个市场数据和关键指标变化 - 汉堡王中国：2025年2月14日收购了合资伙伴手中几乎全部剩余股权，业务在2025年被归类为持有待售和终止经营 [3]；2025年第四季度可比销售额增长9.2% [15]；2026年1月30日与CPE成立合资公司，CPE注入3.5亿美元主要资本用于增长，目标到203年将餐厅数量大致翻倍至至少2500家 [15] - 加拿大（Tim Hortons）：2025年第四季度可比销售额增长2.8% [9]；假日微笑饼干活动为当地慈善机构和Tim基金会营地筹集了约1300万加元 [9] - 法国（汉堡王）：已成为20亿美元级业务 [16]；第四季度表现强劲，由Duomi Stair Box和《怪奇物语》联动活动驱动 [14] - 日本（汉堡王）：连续11个季度跑赢行业，2025年同店销售额增长22%，2024年增长19% [17] - 英国（Tim Hortons）：全系统销售额超过2亿美元 [17] - 墨西哥（Tim Hortons）：全系统销售额超过1亿美元 [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是专注于基础运营、进行正确的长期投资 [4] - 计划在2026年重新加速增长，目标是在算法周期结束时恢复向5%的净餐厅增长率迈进 [7][31] - 致力于在2026年实现连续第四年达到算法目标的8%调整后营业利润增长 [38] - 正在简化业务，计划回归99%特许经营商业模式 [8][35] - “重燃火焰”计划正在加强汉堡王品牌及其相对价值主张 [18] - 大力水手美国业务正采取果断行动，更换领导层（Peter Perdue），重点提升运营一致性、重新聚焦核心产品 [24][25][87] - 国际业务被视为强大的增长引擎和明显的竞争优势，通过本地相关营销、纪律性发展和一致运营制胜 [17] - 公司计划在2026年投资者日详细讨论未来发展计划，包括实现5%以上净餐厅增长的路径和资本配置 [8] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年对餐厅运营商是要求很高的一年，消费者面临压力、成本高企、宏观和地缘政治不确定性影响了许多市场的信心 [42] - 尽管环境充满挑战，公司业务的基本面不仅具有韧性，而且正在改善，品牌持续加强其竞争地位 [42] - 2025年代表了净餐厅增长的低点，相信已经迎来拐点，并对2026年重新加速增长感到兴奋 [7] - 对于2026年，预期消费者环境与2025年相似 [53] - 2026年初天气环境较为严峻，但预计在未来几个月会恢复正常 [54] - 牛肉成本压力被认为是周期性的，与美国牛群重建、关税影响和上游劳动力短缺有关 [37]；预计缓解可能出现在2026年下半年 [111] - 对大力水手品牌的基本实力有信心，拥有优秀特许经营商群体、相对现代的资产基础、良好的单店经济性和行业最佳鸡肉产品之一 [26] - 公司业务正处于峰值复杂性之后，正以更简化、更聚焦的投资组合进入2026年，对未来盈利和现金流增长的可见度提高 [41] 其他重要信息 - 2025年汉堡王“重燃火焰”广告基金约6000万美元的贡献已计入上年同期，2025年这些费用转移至特许经营商和公司餐厅的损益表，对有机调整后营业利润增长有利 [32] - 2025年未确认汉堡王中国的收入，因其业绩计入终止经营，这给国际部门带来3700万美元的收入逆风 [32] - 2026年，汉堡王中国的特许权使用费将再次计入国际部门损益表，但起始费率将比传统的汉堡王国际门店标准5%费率低几个点，并随时间逐步提升至5% [37] - 2025年汉堡王美国商品通胀约7%，主要由牛肉驱动，牛肉全年涨幅超过20% [37] - 2026年部门一般及行政费用（不包括餐厅持有）预计约为6亿至6.2亿美元 [38] - 2026年净调整后利息支出预计同比大致持平，在5亿至5.2亿美元范围内 [38] - 2026年资本支出和现金激励预计约为4亿美元，高于2025年的3.65亿美元，主要受Tim Hortons发展和翻新以及Carrols改造加速驱动 [39] - 2026年餐厅持有部门调整后营业利润预计约为1000万至2000万美元 [40] - 公司将于2026年2月26日举行投资者日 [7] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年可比销售额的演变轨迹，以及Tim Hortons下午时段增长的下一步计划 [51][52] - 管理层认为2025年业绩良好，为2026年奠定了良好基础，预期消费者环境相似，将继续专注于基础运营 [53] - 2026年初天气条件较为严峻，但预计会恢复正常 [54] - Tim Hortons在冷饮方面取得巨大进展，即使在第四季度也创下历史最高占比，预计未来会带来更多创新，冷饮占比将继续提升 [55] - 下午时段食品已取得良好进展，2026年计划推出一系列举措，在2025年基础上进行创新，以培养顾客消费习惯 [56] - 将下午时段发展为长期计划，需要数年时间建立产品组合和消费习惯，同时也在提升该时段运营和顾客体验 [57] 问题: 国际业务强劲势头的驱动因素，是更健康的行业背景还是公司自身的份额增长 [59] - 驱动因素包括多个方面：许多市场（尤其是欧洲和亚太）背景尚可，品牌受益于结构性顺风（如劳动力增长、中产阶级扩大、餐饮行业正规化） [60][61] - 品牌定位良好，拥有现代资产、数字化程度高、运营优秀并由出色的本地合作伙伴领导 [61] - 欧洲、中东和非洲地区表现持续强劲，亚太地区情况在过去一年左右大幅改善（如中国从负增长转为显著正增长，日本实现两位数增长） [62][63] - 国际大力水手业务增长迅猛，系统销售额从2023年的9.27亿美元增至2025年的17亿美元，第四季度已达5亿美元，年化达20亿美元 [64] - 法国和日本等市场在基础运营上表现出色，驱动了增长 [65] 问题: 对比美国、加拿大和欧洲等关键市场的消费趋势和前景 [68][69] - 西欧主要市场（法国、西班牙、德国、英国）均实现低至中个位数的正增长，表现一致 [70] - 土耳其的汉堡王和大力水手业务表现突出，同店销售额和单位增长强劲 [70] - 加拿大市场约3%的同店销售额是一个不错的结果，且所有时段和菜单类别均实现正增长，业务健康 [71] 问题: 汉堡王美国在2026年的增长和份额增益机会，以及特许经营商情绪对Carrols餐厅转特许计划的影响 [73] - 管理层对汉堡王美国团队过去三四年在基础运营、特许经营商基础、餐厅改造等方面的工作感到自豪 [74] - 第四季度的海绵宝宝营销活动取得了良好效果，带来了新顾客并实现了留存，这表明品牌已准备好提升到新水平 [75] - 对2026年感到兴奋，认为基础运营已到位，可以积极吸引新顾客和家庭回归 [76] - 特许经营商看到了运营和营销方面的改进，对发展方向感到兴奋 [76] - 转特许计划进展超前，原计划第一年转特许50-100家，实际略微超过100家，反映了本地运营商的兴趣和投资热情 [77][78] - 关键是将餐厅交到能够提供出色顾客体验的本地运营商手中 [79] - 与特许经营商的合作关系有效，因为他们看到公司专注于他们的成功，改造带来了销售提升，服务改进带来了更好的顾客体验 [80] - 仍有大量工作要做，但清楚知道需要做什么，这给了管理层持续增长和跑赢行业的信心 [81] - 通过提供顾客可以依赖的一致价值来实现增长，无需玩弄价格点 [82] 问题: 关于大力水手美国业务的经验教训、未来计划，以及是否应暂停单位扩张 [84] - 管理层承认过去几个季度表现弱于预期，因此进行了领导层变更，对Peter Perdue充满信心 [87] - 经验教训主要分为两方面：一是需要在运营一致性方面取得更多进展；二是需要将营销和产品重点重新回归核心（手抓骨鸡、嫩鸡、三明治） [88] - 关于特许经营商情况，一家大型特许经营商申请破产，但系统其余部分状况相当健康，杠杆水平处于健康位置 [90] - 尽管净餐厅增长已经放缓，但预计未来几年大力水手美国业务将继续增长 [90] - 回顾历史，公司自2016年收购该品牌以来，已实现了惊人的九年增长，业务规模增长了三到四倍，希望在Peter的领导下再次实现增长 [91] 问题: Tim Hortons加拿大在服务速度和忠诚度计划方面的机会 [95][96] - 服务速度持续改善，早高峰时段非常快，改造有助于提升速度，下午时段的服务速度有更大的提升空间 [97][98] - 忠诚度计划已占业务的约33%，拥有700万活跃会员，会员消费额和访问频率均高于非会员 [101] - 将通过活动（如Roll Up the Rim）和合作伙伴关系（如与Canadian Tire的合作）继续推动采用率 [99] - 与Canadian Tire的忠诚度合作预计将为顾客提供更多加入理由 [100] 问题: 2026年实现8%调整后营业利润增长的信心，以及是否依赖于达到3%的可比销售额 [103] - 管理层对连续三年实现约8%的增长感到满意，并致力于在2026年再次实现该目标 [104] - 通常以约3%的可比销售额为目标，这与算法一致 [104] - 粗略计算，假设约3%的可比销售额和从2025年2.9%的单位增长中恢复，相当于约6%的全系统销售额增长，加上一般及行政费用增长慢于营收、汉堡王中国特许权使用费重新计入损益表等因素，共同支撑了对连续第四年实现8%有机调整后营业利润增长的信心 [106][107] 问题: 除了牛肉成本正常化，是否有其他有机成本效率或利润率机会来加强四壁经济 [109] - 作为多品牌组织，公司能够在全球合作伙伴之间分享最佳实践，从而推动特许经营商盈利能力，包括采购、数字化合同、运营效率等方面 [110] - 牛肉价格预计将在某个时间点缓解，可能更接近2026年下半年 [111] - 当剔除牛肉价格上涨和广告基金贡献增加的影响后，汉堡王系统的特许经营商利润大致持平甚至略有增长 [112] - 增长汉堡王特许经营商利润的最佳方式是以盈利方式增加销售额，例如提升皇堡品质、通过IP合作吸引家庭顾客等 [113][114] 问题: 北美增长品牌的单店投资回报期现状及比较 [116] - 单店投资回报期与披露的特许经营商利润率指标紧密相关，且与开发者（A级运营商）关系重大，A级运营商的利润率通常远高于平均水平 [116] - Tim Hortons加拿大：约30万加元的四壁利润，加上公司在头期租约上的贡献，通常带来约3年的投资回报期 [117] - Firehouse Subs：采用内联开发模式，可扩展性强，利润增长带来约3-3.5年的投资回报期 [118] - 汉堡王：在利润率方面仍需努力，但许多A级特许经营商凭借更高的平均利润看到了有吸引力的回报 [119] - 大力水手：A级运营商的四壁利润仍接近30万美元，投资回报期相当强劲 [119]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度收入同比增长10%，按固定汇率计算增长9% [15] - 2025年第四季度调整后EBITDA利润率为22.7%，同比提升420个基点，连续第六个季度同比扩张 [15] - 2025年第四季度调整后每股收益为0.27美元，同比增长35%，连续第六个季度实现两位数同比增长 [15] - 2025年第四季度GAAP稀释后每股收益为0.19美元，同比增长18% [17] - 2025年全年收入为9.94亿美元，同比增长9%，按固定汇率计算增长8% [18] - 剔除一次性商业合作收益后，2025年全年收入为9.82亿美元，同比增长7% [18] - 2025年全年调整后EBITDA利润率为21.5%，同比提升440个基点 [18] - 剔除一次性商业合作收益后，2025年全年调整后EBITDA利润率为20.7%，同比提升360个基点，这是自2021年以来首次实现利润率扩张 [19] - 2025年全年调整后每股收益为1.02美元，同比增长38% [18] - 剔除一次性商业合作收益后，2025年全年调整后每股收益为0.97美元，同比增长31% [19] - 2025年全年产生自由现金流2.37亿美元，同比增长77%，为2021年以来最高水平 [19] - 过去12个月自由现金流转化率为138%，连续第五个季度超过100%的目标 [15][19] - 2025年现金转换周期同比改善57天，较2023年峰值改善116天 [20] - 2025年通过股票回购和股息向股东返还2.06亿美元 [21] - 截至2025年底，公司拥有净现金及投资6.42亿美元 [21] - 2026年第一季度收入指引为2.35亿至2.55亿美元，中点同比增长约13% [25] - 2026年第一季度调整后EBITDA利润率指引为19%至22%，中点同比提升370个基点 [25] - 2026年第一季度调整后每股收益指引为0.22至0.26美元，中点同比增长约50% [25] 各条业务线数据和关键指标变化 - 物流业务在2025年再次表现强劲，实现两位数收入增长，主要由大型电子商务客户推动 [22] - 包装业务在2025年实现稳健的高个位数收入增长 [23] - 消费电子业务在2025年实现两位数收入增长，从长期下行周期中复苏 [23] - 汽车业务在2025年仍具挑战性，收入下降高个位数，符合预期 [23] - 半导体业务在2025年实现中个位数收入增长，超出预期 [24] - 公司计划退出约2200万美元无增长或低利润率的业务线，包括日本贸易业务、移动SDK、边缘智能等非核心产品 [8][31] - 退出的业务中，大部分收入来自包装垂直市场，小部分来自物流垂直市场 [32] 各个市场数据和关键指标变化 - 按固定汇率计算，2025年第四季度美洲市场收入增长11%，由包装领域强劲的年末需求和物流持续增长推动 [16] - 按固定汇率计算，2025年第四季度欧洲市场收入增长13%，由包装领域强劲表现推动 [16] - 按固定汇率计算，2025年第四季度大中华区收入增长7%，由消费电子和半导体增长推动 [16] - 按固定汇率计算，2025年第四季度其他亚洲地区收入持平，消费电子供应链转移带来的增长被半导体业务的强劲可比基数所抵消 [16] - 2025年，公司新增约9000个新客户账户，是2024年新增账户数量的3倍 [7] - 2026年，物流业务增长预期将放缓至中高个位数范围，但长期来看，预计其将成为增长最快的垂直市场，周期内增长率达中双位数 [22] - 2026年，包装业务预期实现中高个位数增长 [23] - 2026年，消费电子业务预期实现高个位数至两位数增长 [23] - 2026年，汽车市场预期将实现持平至低个位数增长 [24] - 2026年，半导体业务预期下半年增长更强劲，全年实现中个位数至两位数增长 [24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司三大战略目标：引领工业机器视觉AI，提供行业最佳客户体验，五年内客户基数翻倍 [4][6] - 2025年推出多款AI产品以强化技术领导地位，包括DataMan 290、In-Sight 8900、OneVision平台和SLX解决方案产品线 [5] - 这些产品发布增强了公司在约32亿美元服务市场（总服务市场约70亿美元）中的地位 [6] - 公司致力于通过AI驱动的聊天助手、集中化客户支持材料、标准化用户界面设计和增强的24/7技术支持来提升客户体验 [6] - 公司已完成全面的投资组合审查，并开始退出无增长或低利润产品线 [8] - 公司正在与外部顾问合作，计划在2026年底前实现额外的3500万至4000万美元年度化成本削减 [8] - 公司正在进行销售团队转型，整合销售活动，采用新的营销工具和管理实践，并与系统集成商等合作伙伴加强合作 [9][10] - 公司设定了新的里程碑：到2026年底，调整后EBITDA利润率运行率达到25% [13] - 公司更新了长期财务框架：将周期内调整后EBITDA利润率目标区间从20%-30%上调至25%-31%，周期内收入复合年增长率目标维持在13%-14%，自由现金流转化率仍预期超过100% [14] - 公司计划通过运营支出效率、有机组合优化以及COGS生产力和定价三大杠杆实现25%的利润率目标 [13] - 公司董事会批准将现有股票回购授权增加5亿美元 [21] - 公司认为自身在AI时代具有独特优势，拥有近十年AI经验，能够提供突破性技术 [4][5] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年标志着公司重返盈利增长，按固定汇率计算收入增长8%，调整后每股收益增长38% [4] - 尽管宏观经济背景仍不平衡且地缘政治不确定性持续，但2025年公司在消费电子、物流和包装领域看到了增长势头，而汽车领域仍然疲软 [22] - 公司认为汽车市场已触底，预计2026年将持平至低个位数增长 [24] - 公司对半导体市场充满信心，认为AI驱动的投资周期将支持增长 [24] - 作为短周期业务，公司可见度有限，因此将继续专注于成本管理、精简产品组合和转型运营模式等优先事项 [26] - 公司对2026年的利润率扩张和盈利能力提升抱有雄心，目标调整后每股收益至少增长20% [26] - 公司对2026年第一季度的增长持乐观态度，部分原因是2025年末的强劲需求延续到了2026年初 [25][51] - 公司注意到2026年1月采购经理人指数有所上升，这是令人鼓舞的数据点，但认为这尚未形成明确趋势 [51] - 公司预计2026年将实现超过100%的自由现金流转化率 [66] 其他重要信息 - 2025年第四季度，公司确认出售一处房产获得500万美元收益，并记录了1300万美元的ENO费用，这两项均被排除在非GAAP业绩之外 [17] - 2025年，公司实现了3300万美元的总成本削减，但被1100万美元的激励薪酬、400万美元的外汇逆风和1000万美元的工资调整部分抵消，净减少800万美元 [12] - 2024年的定价逆风（尤其在中国）已完全体现在2025年的损益表中，并被有利的量变部分抵消 [12] - 2025年的有机组合有利，但预计2026年不会完全重现这种有利程度 [12] - 公司预计2026年将实现已确定的3500万至4000万美元净成本削减（不包括外汇影响） [13] - 公司预计2026年定价将从逆风转为顺风 [13] - 公司正在通过新的数字工具、AI辅助代码生成和自动化后台流程来提高销售、营销和软件开发等关键领域的生产力 [9] - 公司新的Cognex.com网站于1月下旬上线，旨在改善客户参与度和潜在客户生成 [7] - 公司认为在航空航天、国防、数据中心自动化和工业机器人等新市场存在潜在机会 [110][111] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2200万美元收入剥离的时机和是否包含在指引中，以及如何定义核心与非核心业务 [30][33] - 剥离的大部分收入来自收购Moritex时获得的日本贸易业务，预计交易将在第二季度末或年内完成，因此影响将在2026年下半年开始显现 [31] - 剥离的收入主要来自包装和物流垂直市场，但这两个市场的增长预期在更小的基数上保持不变 [32] - 定义核心业务的标准基于公司的核心知识产权、技能、对特定应用领域的深入理解，并结合市场规模、增长潜力、利润池和盈利能力等财务指标进行评估 [34][35] 问题: 关于2026年成本削减计划的抵消因素以及进展节奏 [40][73] - 2026年利润率扩张的主要抵消因素来自组合方面，2025年的一次性有利组合效应不会完全重现，但投资组合优化将部分抵消此不利影响 [40][41] - 定价可能转为顺风，但影响较小 [41] - 成本削减效益的大部分将在2026年上半年执行，效果预计在第三季度开始显现，为年底达到25%的调整后EBITDA利润率运行率奠定基础 [73] 问题: 关于客户增长和销售团队转型的进展，以及是否会在其他终端市场推广 [42] - 销售团队转型基于四个支柱：新的组织架构、改进的流程（如数字化工具和数据分析）、一致的产品生态系统以及加强与合作伙伴的合作 [43][44] - 转型带来了客户获取的加速，并使公司能够更灵活地将销售活动重新定向到高增长领域 [45][46] - 这些成果预计将拓宽到其他终端市场 [42] 问题: 关于2026年有机收入增长假设和投资组合优化进程 [49] - 基于当前数据和PMI的积极迹象，公司对2026年有机收入增长的初步看法是中高个位数范围，但未提供全年指引，并强调业务具有短周期特性 [50][51][52] - 投资组合优化的分析工作已基本完成，当前宣布的举措接近该过程的尾声，但未来仍会持续进行产品线精简以消除复杂性 [54][55][56] 问题: 关于消费电子和物流市场的需求驱动因素 [59] - 消费电子需求受到供应链转移、新设备形态、消费者更新周期、AI功能驱动的新产品以及公司AI工具等因素推动 [60][61][62] - 物流市场经历了八个季度的两位数增长，预计增长将适度放缓，但长期前景依然强劲，公司正通过AI产品深入挖掘视觉应用潜力 [63][64] 问题: 关于2026年资本分配优先事项和并购更新 [65] - 资本分配优先事项与投资者日所述保持一致 [65] - 2025年强劲的自由现金流得益于盈利提升和营运资本优化，预计2026年营运资本贡献将减少，但通过利润率扩张仍可实现超过100%的自由现金流转化率 [66] - 未提供具体的并购更新 [65] 问题: 关于内存成本上涨的影响和COGS中内存占比 [70][71] - 公司预计内存价格上涨不会对业务产生重大影响，拥有强大的供应链管理能力 [71][72] - 未披露内存占物料清单的具体百分比，但表示其并非过于重要的部分，且当前采购未遇到重大问题 [72] 问题: 关于汽车市场2026年转好的地理背景 [78] - 美洲（特别是美国）市场活动相对更多，与主要OEM就下一代动力系统和互联汽车进行讨论 [80] - 欧洲市场最为疲软，复苏较慢，公司已将销售活动转向其他垂直市场以弥补 [81] - 亚洲市场情况不一，取决于日本、韩国、中国等不同OEM的投资水平和动力系统选择 [82] 问题: 关于上调周期内EBITDA利润率预期的原因 [83] - 上调主要源于公司提前一年实现了超过20%的第一个里程碑，从而有信心设定25%的下一个里程碑 [84] - 实现路径的关键杠杆仍是运营支出效率、投资组合优化和定价，其中运营模式转型（如利用AI提高效率）将带来长期的超额效益 [85] 问题: 关于AI辅助编码对研发效率的影响 [93] - 公司致力于保持市场领先的技术能力，不会减少对世界级工程组织的投资 [94] - AI辅助编码等工具已使用多年，有助于提高技术设计（包括软硬件）的效率和生产力，但仍处于早期阶段，公司正在平衡效率与产品质量和安全 [95][96] 问题: 关于2026年第一季度收入增长强劲与全年中高个位数增长展望之间的差异 [97][98] - 第一季度增长部分受益于2025年末的部分需求延续至2026年第一季度入账 [98] - 同时，2025年第一季度基数较弱，因为当时部分物流需求被提前至2024年第四季度 [98] - 因此，13%的增长率因季度间的时间效应而被放大，公司仍预期典型的季节性（第二、三季度受消费电子推动更强），但未对第四季度做出判断 [98] 问题: 关于2026年终端市场加权平均增长预期以及剥离业务在指引中的处理 [103] - 中高个位数的加权平均增长预期是基于当前视角的初步看法，并非正式指引 [104] - 对于剥离的2200万美元业务，简单的建模方法是：从2025年收入中减去该金额，然后在其基础上应用增长预期，并考虑交易关闭时间（预计第二季度）的调整 [104][105] 问题: 关于物理AI（如机器人）领域的潜在机会 [108] - 公司为机器人提供视觉感知已有44年历史，在工业机器人视觉领域拥有强大优势 [109] - 公司正在关注数据中心自动化、航空航天与国防以及工业机器人等新市场机会，但认为人形机器人距离其核心的在线制造业务较远 [110][111] - 当前首要任务仍是赢得核心市场 [109] 问题: 关于剥离Moritex贸易业务对毛利率的潜在影响 [113] - 贸易业务通常毛利率较低，因此剥离该业务预计将在2026年下半年对毛利率产生积极影响 [113]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后净利润为每股0.49美元，调整后EBITDA为2.58亿美元 [14] - 第四季度经营活动现金流为3.67亿美元，其中营运资本消耗约8000万美元，主要由于库存变动和商品价格下跌 [18] - 公司第四季度支付了每股0.275美元的常规季度股息，2025年全年现金股息支付总额为1.26亿美元 [18] - 第四季度资本支出（不包括马丁内斯事故相关）为1.24亿美元，涉及炼油、公司和物流业务 [19] - 2025年全年资本支出（不包括马丁内斯事故相关）约为6.29亿美元，低于预期，部分原因是部分资本支出池在年底尚未完成现金结算 [19] - 季度末现金为5.28亿美元，净债务约为16亿美元，净债务与资本化比率（Net debt to cap）为28% [19] - 基于当前商品价格、现金和ABL信贷额度下的借款能力，公司当前流动性约为23亿美元 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - 马丁内斯炼油厂的重建工作即将完成，预计将在3月初全面恢复运营，这将使公司能够向加州市场供应急需的燃料 [4] - 圣伯纳德可再生能源公司（SBR，PBF持股50%）第四季度可再生柴油平均产量为16,700桶/天，但业绩受到可再生燃料领域更广泛市场条件的影响，尽管信贷价格改善，但被更高的原料成本所抵消 [17] - 公司通过炼油业务改进计划（RBI）在2025年实现了2.3亿美元的年度化运行率节约，其中1.6亿美元为运营费用节约，7000万美元为资本和检修支出节约 [10] - RBI计划已确定了超过1300项旨在提高运营和组织效率的举措，平均每项举措价值约50万美元，目前已实施了500多项 [12] - 通过集中采购举措，公司预计通过改革采购模式每年可实现超过3500万美元的节约 [12] - 托伦斯炼油厂的检修工作机械部分已按计划完成，装置正处于启动阶段 [9] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司受益于原油价差的改善，特别是重质和含硫原油价差的扩大，公司系统对此有很高的杠杆效应 [5] - 公司总加工能力中高达55%或60%是重质和含硫原油，每年处理约2亿桶中质/重质含硫原油，每1美元的原油价差改善相当于为公司业务带来2亿美元的收益提升 [23][24] - 加州市场产品供应紧张，需要进口高达25万桶/天的汽油和超过5万桶/天的航空燃料，而原油市场则因买家减少而相对宽松 [29][30] - 委内瑞拉原油进入公开市场，为2026年含硫原油价差扩大提供了额外推动力 [6] - 大西洋盆地的动态正在变化，由于需要向加州输送燃料，该地区市场趋紧 [50] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点包括安全、可靠、负责任地运营，并尽可能提高效率 [7] - 公司计划利用市场强劲时期减少总债务和净债务，并将资本配置在债务偿还和股东回报之间进行平衡 [20][46] - RBI计划是持续性的，公司已确定了额外的1.2亿美元运行率节约目标，预计到今年年底总计实现3.5亿美元的节约 [7] - 公司认为2026年的市场格局非常有利，炼油基本面将受到紧张炼油平衡的支持，需求增长与运输燃料产能增加相匹配 [6] - 公司认为其沿海、高复杂度的炼油系统特别适合并能高度受益于当前改善的市场动态 [6] - 在加州，随着马丁内斯炼油厂即将重启，公司期待在一个产品紧张、原油宽松的市场中参与竞争 [6] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对2026年的近期前景表示乐观，认为市场动态具有建设性，并得到已实现的2.3亿美元效率提升的支持 [6] - 管理层认为，随着欧佩克+逐渐缩减减产以及委内瑞拉原油进入市场，含硫原油价差在2026年将有额外推动力 [6] - 管理层指出，可再生燃料领域受到关税和监管不确定性的影响，政策环境持续变化，给业务带来波动 [17] - 关于产品市场，管理层认为汽油市场在经历第四季度季节性疲软后，随着维护期开始和库存下降，情况正在好转，而柴油库存也在快速下降至五年平均水平或以下 [49][50] - 管理层认为，委内瑞拉原油进入市场更多是结构性而非季节性的利好因素 [78] - 关于RINs（可再生识别码）义务，管理层将其视为营运资本项目，其现金影响本质上是中性的，但承认RIN价格自去年初以来已翻倍，并正在积极游说以避免其对汽油价格产生进一步影响 [65][66][71] 其他重要信息 - 马丁内斯火灾相关的保险追偿在第四季度确认了3.94亿美元的收益，这使得2025年扣除免赔额后的保险追偿总额达到8.94亿美元 [14][15] - 第四季度损益表反映了马丁内斯炼油厂4100万美元的增量运营费用，全年总计1.64亿美元，这些费用被列为特殊项目，因为它们与建造临时设备以重启未受损装置以及其他与火灾相关的非资本支出有关 [14][15][16] - 公司预计将通过保险追偿收回部分增量运营费用，具体金额将在最终确定索赔流程时确定 [17] - 2026年的资本支出指引在绝对值上高于2025年，主要是由于检修活动水平增加，但通过RBI计划实现了节约 [11] - 公司预计第一季度资本支出和营运资本流出将主要与马丁内斯重启和正常的季节性库存模式有关 [18] - 公司2026年的检修活动安排较多，主要集中在年初和年底，第二和第三季度计划性维护相对较轻 [10] - 天然气价格每上涨1美元，将对公司成本结构产生约1亿美元的影响 [89][90] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于公司对重质含硫原油的高敞口以及委内瑞拉原油增加带来的利好 - 公司确认其系统处理重质含硫原油的比例高达55%-60%，每年约2亿桶，每1美元原油价差改善可带来2亿美元的年化收益 [23][24] - 委内瑞拉制裁解除后，其原油进入市场的影响是立竿见影的，这对行业和PBF尤其有利 [25][26] 问题: 关于马丁内斯炼油厂重启的具体时间表和加州市场前景 - 马丁内斯炼油厂建设工作将于本周末结束，下周移交运营并开始安全有序重启，预计3月初全面投产 [4][30] - 加州产品市场非常紧张，需要大量进口汽油和航空燃料，而原油市场因本地炼油商减少而宽松，这对公司有利 [28][29][30] 问题: 关于第四季度利润率捕获率改善的驱动因素以及未来趋势 - 主要驱动因素是可靠的运营、效率提升以及原油成本下降，特别是原油价差扩大直接提升了捕获率 [36] - 每1美元原油价差改善对应2亿美元的年化收益，这一趋势预计将在第一季度及以后持续 [36] 问题: 关于RBI计划已实现节约的构成和未来增量节约的来源 - 已实现的2.3亿美元节约中，1.6亿美元来自运营费用（主要来自第三方采购和能源消耗），7000万美元来自资本和检修支出 [38] - 未来1.2亿美元的增量节约预计将主要来自能源和第三方采购领域的持续改进 [39] 问题: 关于最优净债务水平和资本配置路径 - 最优债务水平取决于市场周期，在强劲市场时期，公司将重点减少债务，并平衡债务偿还与股东回报 [45][46] - 进入周期性强劲时期，偿还债务对公司具有巨大价值 [47] 问题: 关于汽油和馏分油产品市场的前景 - 汽油市场在第四季度季节性疲软后正在改善，库存开始下降，加州需求将吸收大西洋盆地的供应 [49] - 馏分油库存也快速下降，炼油平衡紧张，新增产能偏向化工品，因此对产品前景持建设性看法 [50][51][52] 问题: 关于马丁内斯事故保险追偿的细节和机会成本 - 已收到的保险赔款是未分配性质的，公司相信所有财产相关的重建成本都将得到全额覆盖，业务中断损失也将通过模型计算追偿相当一部分 [56][57] - 公司与保险商关系良好，赔款进展优于同类事件平均水平，随着事件结束，保险事宜将很快厘清 [59][60] 问题: 关于RINs义务是否应被视为净债务 - RINs义务是滚动负债，从现金流角度看本质上是中性的，类似于营运资本项目，因此不应等同于净债务 [65][66] - RIN价格虽已翻倍，但公司通过SBR部分抵消风险，并积极游说防止其过度推高汽油价格 [71] 问题: 关于第一季度加工量指引和全年利用率展望 - 东海岸加工量略低并无特别原因，西海岸在托伦斯检修和马丁内斯重启后，预计全年利用率将保持高位（中位90%区间），管理层对此信心充足 [75][76] 问题: 关于原油价差扩大是结构性还是季节性的 - 委内瑞拉原油自由交易、美国页岩油增长相对平缓、加拿大和墨西哥湾原油增长等因素，使当前价差改善更偏向结构性 [78][82] - 轻质原油价格走强也支撑了价差环境 [80] 问题: 关于2026年运营费用展望，RBI节约能否抵消通胀和天然气成本上涨 - RBI节约金额已扣除通胀因素，2026年运营费用指引已包含RBI节约，但假设的天然气价格高于2024年，若剔除天然气价格影响，可看到RBI的净节约效果 [88] 问题: 关于西海岸第四季度利润率捕获率显著改善的原因 - 主要驱动因素是可靠的运营、效率提升以及原油成本下降，加州市场产品紧张、原油宽松的独特动态也起到了作用 [93][94] 问题: 关于资本支出和检修计划的未来趋势 - 2026年是检修特别繁忙的一年，人工工时比去年增加约30%，但成本仅上升10%，体现了RBI的效益 [98][99] - 2027年及以后的检修规模预计将更接近2024-2025年的平均水平，从2026年的高点回落 [99] 问题: 关于保险追偿在现金流量表中的分类是否代表业务中断与财产损失的划分 - 目前的分类是会计处理选择，并不一定代表最终分配，最终分配将在索赔解决时确定 [101]