核心观点 - 恒生科技板块正处于宏观流动性回暖与AI技术周期共振的早期阶段，中期具备较高配置价值 [1] - 整体建议继续超配恒生科技板块 [3] 基本面分析 - 底层逻辑受益于AI新技术变革带来的应用端和内容端爆发，当前处于AI技术周期起点 [2] - 中长期逻辑在于流量红利消退后，存量市场对用户数、用户时长的争夺以及商业模型的运营优化 [2] - 流量红利消退后优质公司的股东回报能力表现亮眼 [2] - 中短期重点跟踪EPS变化及政策，利润端在整个大消费领域表现突出 [2] 贝塔背景与估值 - 影响流动性的重要变量美联储已从9月进入流动性宽松通道 [3] - 恒生科技市盈率TTM当前处于过去五年34%分位数 [3] 投资布局主线 - 建议围绕AI主线布局，聚焦有望率先实现业绩兑现的细分赛道 [3] - 受益于全球大厂资本开支加速，AI硬件与算力产业链在云端与端侧共振下延续高景气 [3] - 软件应用及内容生态处于AI赋能初期，看好海外软件业绩发布带来“硬切软”契机 [3] - 电商、本地生活、广告营销等消费科技板块在政策刺激与经营提效下表现稳健 [3] - 智能驾驶与出行场景加速落地，有望成为新一轮产业成长动能 [3] 重点公司推荐 - 优选标的：腾讯控股 [3] - 中期弹性标的：阿里巴巴、百度集团 [3] - 稳健慢牛标的：联想集团、阅文集团、携程集团、舜宇光学 [3] - 弹性标的：快手、地平线机器人、金蝶国际、小鹏汽车 [4]

核心观点 - 恒生科技板块正处于宏观流动性回暖与人工智能技术周期共振的早期阶段，中期具备较高配置价值 [1] 基本面分析 - 底层逻辑受益于人工智能新技术变革带来的应用端和内容端爆发，当前处于人工智能技术周期起点 [2] - 中长期逻辑在于流量红利消退背景下，存量市场用户数、用户时长的争夺以及商业模型的运营和优化 [2] - 流量红利消退后优质公司的股东回报能力表现亮眼 [2] - 中短期重点跟踪每股收益变化及政策，利润端在整个大消费领域表现突出 [2] 贝塔背景与估值 - 影响恒生科技流动性的重要变量美联储已从9月进入流动性宽松通道，此前经历了20世纪80年代以来最快、最多加息 [3] - 恒生科技市盈率TTM当前处于过去五年34%分位数 [3] 投资布局主线 - 建议围绕人工智能主线布局，聚焦有望率先实现业绩兑现的细分赛道 [3] - 受益于全球大厂资本开支加速，人工智能硬件与算力产业链在云端与端侧共振下延续高景气 [3] - 软件应用及内容生态处于人工智能赋能初期，看好海外软件业绩发布带来“硬切软”契机 [3] - 电商、本地生活、广告营销等消费科技板块在政策刺激与经营提效下表现稳健 [3] - 智能驾驶与出行场景加速落地，有望成为新一轮产业成长动能 [3] 投资建议与标的 - 整体建议继续超配恒生科技板块，重点关注业绩确定性高、人工智能技术与内容生态布局领先的优质龙头公司 [3] - 优选标的为腾讯控股 [3] - 中期弹性标的包括阿里巴巴、百度集团 [3] - 稳健慢牛标的包括联想集团、阅文集团、携程集团、舜宇光学 [3] - 弹性标的包括快手、地平线机器人、金蝶国际、小鹏汽车 [4]

短剧用户结构变化 - 短剧用户性别比例从2025年第一季度的49:51（男:女）转变为第三季度的52:48，男性用户超越女性用户[1] - 用户年龄分布从2024年上半年30岁以上占多数，转变为当前30岁以下用户占多数[1] - 短剧用户群体从早期偏重三四线下沉市场、年龄更大的冲动付费型用户，转向吸引更多高线城市年轻用户，尤其年轻男性用户加入[1] 阅文集团短剧业务进展 - 阅文集团已有30部漫剧作品播放量突破千万，《大明贤婿》《刷爆无敌模拟系统》等作品播放量破亿并多次登顶平台榜单[1] - 公司月均上线短剧剧目数从第一季度3部提升至当前15部以上水平，大幅提升产能[3] - 为鼓励网文作者转型，公司提供行业内较高分成政策，部分爆款剧作者已获得最高200万元分账收入[3] 短剧行业发展趋势 - 截至2024年中国微短剧市场规模已达505亿元，首次超过电影票房规模[4] - 短剧题材呈现多元化趋势，从单一追求"爽感"向悬疑、非遗民俗、年代剧和群像剧等领域拓展[3] - 更多专业影视从业者涌入短剧赛道，部分传统影视公司成立专门短剧制作公司[4] 阅文集团业务战略调整 - 公司正式推出升级版"创作合伙人计划"和"全球潮玩共创计划"，旨在共创短剧与漫剧新生态[3] - 利用AI技术解决网文改编瓶颈，AI助手可将上百万字小说提炼成两三万字大纲，提升改编效率[3] - 2025年上半年公司调整后净利润同比减少27.7%，主要由于新丽传媒未能延续爆款趋势，在长剧行业萎靡背景下发力短剧成为重要战略[6]

公司战略与未来趋势 - 公司指出未来四个关键趋势：内容爆炸时代好故事是定海神针 AIGC时代原创力是作品灵魂 新消费时代IP是超级杠杆 全球共创时代中国故事是世界语言 并认为下一个十年将是中国超级IP的黄金时代 [1] - 公司宣布升级“创作合伙人计划” 在深耕短剧之外再入局漫剧新赛道 认为短剧与漫剧是IP视觉化的重要引擎 能极大提升文字到视觉的转化效率 为大量IP带来开发机会 并为作家开辟全新转型路径 [1] - 公司正式发布“全球潮玩共创计划” 该计划包含两大核心：一是携手全球百大艺术家推动原创潮玩IP孵化与公司IP的形象化创作 二是向合作方开放公司全链条产业化能力 覆盖从艺术家签约与服务、产品设计、生产供应链到全球营销发行与IP多业态联动等 [1] 业务进展与商业化成果 - 情感经济正加速IP商业化进程 今年上半年公司衍生品GMV达4.8亿元 接近去年全年水平 [1] - 除深耕自有IP外 公司也积极与《王者荣耀》《灵笼》等外部知名IP展开合作 [1]

公司战略升级 - 公司宣布多项业务升级 涵盖漫剧短剧 潮玩 AI应用能力升级 围绕"IP+AI+消费"融合发力 构建IP价值第二增长曲线 [2] - 公司发布"创作合伙人计划" 在深耕短剧基础上全面布局漫剧生态 从IP 资金 技术 生态四大维度为漫剧创作提供支持 [2] 漫剧生态布局 - 公司开放十万部精品IP用于漫剧创作 包括《国民法医》等头部作品及多元题材 [2] - 公司设立亿元专项创作基金 支持作家转型及优质团队开发 [2] - 公司推出"漫剧助手"等AIGC工具 提升漫剧改编效率 [2] - 公司构建从制作 发行到IP产业链联动的全链路扶持体系 并与酱油动漫 奇想 知行合一等多家头部漫剧制作机构建立深度合作 [2] 漫剧业务进展与规划 - 公司经过一个季度探索已有30部漫剧播放量突破千万 《大明贤婿》《刷爆无敌模拟系统》等作品播放量破亿 [3] - 公司投资行业头部AI漫剧制作机构南昌优瑞动漫有限公司 双方合作的《魅魔叛主，我反手养成八翼炽天使》单平台播放超1.5亿次 [3] - 公司与合作方计划未来三年每年上线漫剧不少于400部 其中50%以上改编自公司IP 加速IP可视化进程 [3]

公司战略与未来展望 - 公司提出未来四大关键趋势：内容爆炸时代好故事是核心、AIGC时代原创力是灵魂、新消费时代IP是超级杠杆、全球共创时代中国故事是世界语言，并判断下一个十年将是中国超级IP的黄金时代 [1] - 公司宣布围绕“IP+AI+消费”融合发力，构建IP价值的第二增长曲线 [1] 漫剧业务布局 - 公司升级“创作合伙人计划”，在短剧之外布局漫剧新赛道，已有30部漫剧作品播放量突破千万 [2] - 公司推出四大举措布局漫剧生态：开放十万部精品IP资源、设立亿元专项创作基金支持作家跨界及团队开发、推出“漫剧助手”等AIGC工具提升改编效率、构建从制作发行到IP产业链联动的全链路扶持 [2] - 公司认为短剧与漫剧是IP视觉化的重要引擎，能提升文字到视觉的转化效率并为作家开辟新转型路径 [2] 潮玩市场拓展 - 公司今年上半年衍生品GMV达4.8亿元，接近去年全年水平 [3] - 公司发布“全球潮玩共创计划”，将携手全球百大艺术家进行原创潮玩IP孵化与阅文IP形象化创作，并向合作方开放从艺术家签约、产品设计、生产供应链到全球营销发行的全链条产业化能力 [3] - 公司已投资超级元气工厂等企业夯实毛绒潮玩等热门品类实力，并已签约多位艺术家，多系列潮玩产品即将面市 [3] AI技术应用升级 - 公司发布三项AI应用升级：具备千万字网文深度理解能力的“妙笔通鉴”、为IP改编方提供精准选书与内容梳理的“版权助手”、以及网文改编漫剧的一站式创作平台“漫剧助手” [4] - “妙笔通鉴”可实时分析千万字级网文内容，辅助细节回顾、剧情总结等场景，已向全行业网文作家开放 [4] - 公司表示通过从创作源头的作家助手到价值挖掘的版权助手再到形态衍生的漫剧助手，打造了一套贯穿IP生命周期的AI解决方案 [4]

公司战略与业务进展 - 公司正式入局漫剧新赛道，并升级“创作合伙人计划” [2] - 公司以“AI+漫剧”为引擎，加速盘活其IP储备 [1] - 公司在短剧领域已验证的产业协同模式，有望复用于高速增长的漫剧赛道 [3] 漫剧行业市场表现 - 漫剧市场正迎来井喷式增长，今年上半年供给量月复合增长率高达83% [2] - 半年内上线作品超3000部，流水规模激增12倍 [2] - 漫剧的核心在于世界观的构建，依赖强情节张力与叙事密度 [2] 公司的IP与技术优势 - 公司拥有全球最大的网络文学生态，汇聚超1000万部网文作品，孵化漫影游项目超4000个 [2] - 公司正式推出一站式AIGC创作平台“漫剧助手”，为网文IP改编提供全流程支持 [3] - AI技术大幅压缩动画制作周期，解决玄幻、科幻等题材从文字到视觉的核心难题 [2] 具体业务举措与成果 - 公司漫剧将开放十万部精品IP，并设立亿元专项创作基金 [3] - 公司已有30部漫剧作品播放量突破千万，部分作品播放量破亿，多次登顶平台榜单 [3] - 与“酱油动漫”联合推出的作品播放量突破1.5亿次，未来三年计划每年合作推出不少于400部漫剧 [4] IP开发与生态拓展 - 公司系统性推进IP全链路开发，更新AI应用如“妙笔通鉴”和“版权助手”以提升效率 [5] - 公司启动“全球潮玩共创计划”，携手全球百大艺术家推动原创潮玩IP孵化与阅文IP形象化创作 [5] - 2025年上半年，公司衍生品总GMV已达4.8亿元，接近去年全年水平 [5]

公司战略与计划 - 阅文集团CEO提出下一个十年将是中国超级IP的黄金时代 [1] - 公司推出“创作合伙人计划”和“全球潮玩共创计划”两项新计划 [1] - “创作合伙人计划”与短剧、漫剧生态有关，旨在提升IP视觉化效率并为作家提供转型路径 [1] - “全球潮玩共创计划”包含携手全球百大艺术家孵化原创潮玩IP，以及向合作方开放阅文全链条产业化能力两大方向 [1] 创作合伙人计划详情 - 阅文漫剧将开放十万部精品IP用于开发，包括《国民法医》等头部作品 [1] - 计划设立亿元专项创作基金，支持作家跨界及优质团队开发 [1] - 公司推出“漫剧助手”等AIGC工具以提升漫剧改编效率 [1] - 计划构建从制作、发行到IP产业链联动等全链路扶持 [1] IP衍生品业务表现与行业前景 - 公司已全面切入IP衍生品产业，将其作为中尾部IP变现的新机会 [2] - 今年上半年，阅文IP衍生品业务GMV达4.8亿元，已接近去年全年5亿元的总额 [2] - IP衍生品成为内容产品延长商业生命周期的重要方式 [2] - 据行业报告预计，2025年“谷子经济”市场规模将突破2400亿元 [2]

公司战略发布 - 阅文集团在2025阅文创作大会上宣布升级创作合伙人计划并启动全球潮玩共创计划 [1] - 创作合伙人计划的升级重点在于深耕短剧和布局漫剧，旨在提升IP视觉转化效率并为作家开辟跨界路径 [1] - 为布局漫剧生态，公司推出四大举措：开放十万部精品IP资源、设立亿元专项创作基金、推出AIGC工具“漫剧助手”、构建全链路产业协同 [1] 漫剧业务进展与规划 - 公司已有30部漫剧作品播放量突破千万，多部作品播放量破亿 [2] - 公司与酱油动漫合作的漫剧《魅魔叛主，我反手养成八翼炽天使》播放量超1.5亿次 [2] - 未来三年内，公司计划每年合作上线的漫剧数量不少于400部，其中不少于200部改编自阅文IP [2] 潮玩业务发展与市场潜力 - 全球潮玩共创计划将通过与全球艺术家共创和开放一站式产业化能力两方面推进 [2] - 中国潮玩产业总规模预计至2026年达1101亿元，年均增速超20% [2] - 公司IP衍生品业务增长强劲，上半年GMV达4.8亿元，接近2024年全年总额5亿元 [2] IP衍生品业务表现 - 公司旗下衍生品厂牌阅文好物自营渠道今年1-9月订单量同比去年增长超3倍 [2] - 公司与艺画开天合作的《灵笼》白月魁太空服轻雕像开售17小时销量突破1万体，GMV超千万元 [3] - 公司与超级元气工厂联合推出的首款搪胶毛绒产品"Mooroo酱酱"已处于售罄断货状态 [3]

行业与公司 * 纪要涉及的行业主要为游戏行业和中概互联板块（特别是AR应用和新兴消费领域）[1][7] * 具体提及的公司包括游戏公司（凯英、ST华通、吉比特、巨人网络、心动网络、腾讯、网易）、中概互联及AR应用公司（腾讯、阅文集团、美图、汇量、快手、第四范式）以及新兴消费公司（泡泡玛特、大麦娱乐、云音乐）[1][2][3][4][5][6][7][8] 核心观点与论据 游戏行业表现与前景 * 游戏板块整体表现强劲，经历调整后仍处于较高水平，龙头公司业绩持续超预期[2] * 多家公司上半年收入表现亮眼，例如凯英业绩增速快，ST华通同时推出四款游戏并在海外市场表现优异[1][2] * 具体游戏产品表现突出，如《王者荣耀》运营13年，上半年收入达到十七八十亿[2] * 行业预计将持续增长，ST华通预计2026年利润可能达到90亿以上[2] * 游戏行业具有稳定性和长期增长潜力，不受贸易战和经济波动影响[1][2] 中国游戏公司的全球优势 * 中国游戏公司在全球范围内具备显著优势，吉比特、巨人网络等公司的业绩增速远超国际同行如Take-Two和Roblox[1][5] * 2025年国际同行公司仍处于亏损状态，而中国公司持续盈利，因此中国游戏公司应获得更高溢价[5] * 随着AR技术的发展，这些公司的降本增效效果显著，将进一步提升竞争力[5] 中概互联与AR应用领域潜力 * 中概互联板块特别是AR应用领域前景广阔，AI应用成为新的增长点[1][3] * 腾讯通过游戏业务支撑新业务发展，其在AI应用方面的潜力巨大，包括Agent、腾讯会议的AR功能[1][6] * 阅文集团利用Sora two生成视频或动漫，将大幅提升其IP资产价值，可能带来IP资产重估收益[1][3][4][6] * 美图在欧洲市场AR技术应用广泛，包括文旅项目中的AR视频生成[1][4] * 一键消除和AR合成等技术推动相关公司（如腾讯、网易、快手、美图、阅文）估值增长，下跌空间有限[3][7] 新兴消费趋势 * 新兴消费叠加AR应用可能成为未来主流方向[7] * 新兴消费市场中的体验式消费正在崛起，包括游戏、潮玩以及与情绪价值相关的IP产品[8] * 具体案例包括体育赛事热情带动消费，即使无票也愿在场外支持，AC米兰球迷通过购买周边和付费观赛表达热爱[8][9] * 新消费包括泡泡玛特、游戏、大麦娱乐、云音乐等[7] 对特定公司的乐观展望 * 对未来四季度持乐观态度的公司包括汇量、美图、阅文等，这些公司在AR应用方面有显著进展[1][7] * 心动网络表现稳定，预计传媒板块数据良好，且不受贸易战影响[1][7] 其他重要内容 * 游戏行业相较其他科技股更早进行调整，目前估值相对安全[5] * Sora two的数据表现非常好，进一步验证了新兴消费市场的潜力[9] * 建议投资者关注游戏ETF和中概互联ETF，坚定看好这些领域[9] * 投资者应把握人工智能应用和新兴消费这一历史发展的主流趋势，通过深入研究公司增长轨迹来应对不确定性[10]