投资评级 - 维持“增持”评级 [1][9] 核心观点 - 公司全国化布局加速，非一线城市市场增长强劲，新进驻市场门店表现亮眼，品牌势能持续释放 [1][6][8] - 公司盈利能力持续提升，2025年经调整净利率同比增加0.5个百分点至3.5%，得益于总部运营效率提升和成本优化 [1][7] - 公司扩张势头强劲，2026年计划新开门店350家，开店指引清晰，市场渗透空间广阔，业绩有望维持高速增长 [6][8][9] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入53.8亿元，同比增长24.8%；实现归母净利润1.4亿元，同比增长157.1% [5] - **2025年下半年业绩**：实现营业收入27.9亿元，同比增长57.9%；实现归母净利润0.8亿元，同比扭亏为盈 [5] - **盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为2.29亿元、3.23亿元、4.30亿元，对应每股收益（EPS）为1.74元、2.46元、3.27元 [9][10] - **估值**：基于2026年3月25日股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为32倍、22倍、17倍 [9][10] 业务运营与市场扩张 - **全国化布局加速**：2025年公司新进驻21个城市，年末覆盖国内共60城 [6] - **非一线城市增长强劲**：2025年非一线城市市场收入达31.66亿元，同比增长43.4%，收入占比提升7.6个百分点至58.8%；一线城市收入22.16亿元，同比增长5.2% [6] - **门店网络扩张**：2025年净增门店307家至总数1315家，稳居达美乐全球系统门店数第三大国际市场；其中非一线城市净增299家至798家 [6] - **2026年扩张计划**：计划新开门店350家，截至3月20日已净开140家；计划新进驻约15个城市；开店结构为25%布局成熟市场、50%布局已进入新市场、25%-30%布局新拓城市 [6] - **新市场门店表现**：自2024年12月以来新进驻的27个市场中，111家门店日均销售额达26849元，现金投资回收期约12个月，优于历史平均；徐州、邯郸、呼和浩特首店跻身达美乐全球首30天销售额前50名 [6] 运营效率与盈利能力 - **同店销售增长**：2025年公司同店销售同比下滑1.5%，主要受2022年12月后开设的高业绩门店销售额逐渐稳定、基数较高影响；剔除该影响后，一线城市及2022年12月前进驻的成熟市场同店均实现正增长 [7] - **单店日均销售额**：2025年单店日均销售额为12,428元，同比下滑5.3%，主要由于曾创销售纪录的门店销售额趋于稳定，但一线城市市场的门店日均销售额有所增加 [7] - **门店层面经营利润率**：2025年实现门店层面经营利润率13.7%，同比微降0.8个百分点 [7] - **成本结构分析**： - 人工成本占收入比为28.0%，同比增加0.5个百分点，主要因保障新市场服务标准投入较高人员配置及第三方外送平台竞争加剧导致骑手成本上涨 [7] - 原材料成本占收入比为27.3%，同比增加0.2个百分点 [7] - 租金成本占收入比为9.8%，同比增加0.1个百分点 [7] - **总部费用优化**：得益于总部运营效率提升和成本优化，2025年公司总部运营成本占收入比为8.0%，同比下降1个百分点 [7] - **整体盈利能力**：2025年实现经调整净利率3.5%，同比提升0.5个百分点 [7] 品牌势能与竞争优势 - **配送服务优势**：准时配送率稳定在93%以上，持续兑现30分钟必达承诺；一线城市配送渗透率从2024年的70.7%提升至2025年的76.2% [8] - **数字化与会员体系**：截至2025年末，忠诚度计划会员达3560万人，过去12个月新增1540万新客；数字化已成为核心竞争优势 [8] - **产品创新**：2025年推出多款本地化融合新品，有效支撑成熟市场同店稳健运营 [8] - **新市场配送覆盖**：非一线城市配送占比约30%，新市场配送服务已覆盖约76%的城市足迹 [8]

财务数据和关键指标变化 - 2025年总收入为人民币53.8亿元，同比增长24.8% [6][23] - 门店层面EBITDA同比增长20.4%至人民币10亿元，但EBITDA利润率从19.3%微降至18.6% [7][19] - 门店层面营业利润同比增长18.5%至人民币7.397亿元，利润率从14.5%降至13.7% [7][20] - 集团调整后EBITDA同比增长28.2%至人民币6.346亿元，利润率从11.5%提升至11.8% [8][32] - 集团调整后净利润同比增长43.3%至人民币1.879亿元，利润率从3.0%提升至3.5% [8] - 公司所有者应占利润翻倍以上，达到人民币1.419亿元 [8][33] - 平均单店日销售额同比下降5.3%至人民币12,428元 [13][25] - 同店销售额增长为-1.5% [13] - 截至2025年底，现金及现金等价物为人民币10亿元 [33] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年净新增307家门店，门店总数达到1,315家，覆盖60个城市 [6][9] - 新进入的27个市场在2025年新开的111家门店，平均日销售额为人民币26,849元，现金回收期约为12个月 [12] - 截至2025年底，会员计划拥有3,560万会员，较上年同期的2,450万大幅增长 [19] - 全年整体外送订单准时率保持在93%以上 [17] - 一线城市的外送渗透率从2024年的70.7%显著提升至2025年的76.2% [18] - 非一线城市的外送服务已覆盖约76%的现有城市，其外送订单占比约为30% [52] 各个市场数据和关键指标变化 - 一线城市市场收入同比增长5.2%，从2024年的21.1亿元增至2025年的22.2亿元，占总收入比重从48.8%降至41.2% [10][24] - 非一线城市市场收入同比增长43.4%，从2024年的22.1亿元增至2025年的31.7亿元，占总收入比重从51.2%升至58.8% [11][24] - 截至2025年底，一线城市门店数为517家，非一线城市门店数为798家 [10] - 一线城市市场和2022年12月之前进入的市场，在2025年全年及上下半年均实现了正的同店销售额增长 [16] - 2025年新进入21个城市，加上2024年12月进入的6个，全年在这些新市场共开设111家门店 [11][12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司继续执行4D发展战略：门店开发、美味披萨、高性价比、外送和数字化 [5] - 执行“深耕与拓宽”的网络扩张战略，在现有市场加深渗透并进入新市场 [9][22][34] - 2026年计划新开350家门店，截至2026年3月20日已净新增140家，14家在建，65个场地已签约 [21] - 通过产品创新和本地化菜单增强价值主张，例如推出西西里风味牛肉笋丁披萨等新品，并在过去12个月吸引了1,540万新顾客 [16][17] - 数字化是核心竞争优势，会员体系快速增长 [19] - 公司是达美乐在中国大陆、香港和澳门的独家总特许经营商，并已成为达美乐全球系统中门店数量第三大的国际市场 [5][7] - 新开门店销售表现强劲，截至2026年1月31日，公司包揽了达美乐全球网络新店开业前30天销售额的前50名 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 中国披萨市场渗透不足，公司持续从中获益 [5] - 门店层面利润率的小幅压缩主要源于支持网络和市场份额扩张的增量投资，以及聚合平台动态导致的临时性外送相关成本增加 [8][20] - 聚合平台的活动带来了大量新客户，作为外送专家，公司将从长期外送渗透率提升中受益 [18] - 非一线城市已成为主要的增长引擎，而一线城市则提供了具有韧性、高质量且单位经济模型成熟的业务基础 [11] - 2022年12月之后进入的市场，其门店销售额从创纪录的高点逐渐向同城其他新店分流，这显著提高了同比基数，并对同店销售和单店日销造成短期压力 [14][45] - 尽管消费环境疲软且竞争激烈，但产品创新与价值主张的结合支撑了收入增长和老市场同店销售的韧性 [17] - 展望未来，随着品牌实力增强和势头增长，公司将继续执行扩张战略，并寻求进一步提升运营效率 [22][34] 其他重要信息 - 公司连续第四年被美世评为“2025最佳雇主”，并首次获得“明星雇主”奖 [21] - 2026年1月1日，公司在46个城市单日新开62家门店，创历史单日开店记录 [21] - 原材料及耗材成本同比增长25.6%至14.7亿元，占收入比例保持相对稳定 [27] - 广告及促销费用占收入比例保持在5% [27] - 总员工薪酬支出占收入比例从35%降至34%，其中门店现金薪酬占比从27.5%升至28%，总部现金薪酬占比从5.7%降至5.1% [28][29] - 基于股份的薪酬支出从人民币7,600万元降至4,600万元，占收入比例从1.8%降至0.9% [20] - 租赁相关总支出占收入比例为11.4%，与上年的11.5%基本持平 [31] - 公司有一笔1.998亿元的计息银行贷款，最终到期日为2028年 [33] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 能否大致分解一线城市成熟门店和新进入城市门店的同店销售额增长，基于客流量和平均售价？ [36] - 一线城市在2025年上半年实现了正的同店销售增长，客流量方面势头强劲，但平均售价下降，主要原因是聚合平台的价格战 [37] - 在新进入的市场，客流量有所下降，主要是因为公司在同一新市场持续开店，稀释了单店平均客流量，同时平均售价也略有下降 [38] - 平均售价下降受两个因素驱动：逐步在这些新市场推出“疯狂星期二和星期三”价值活动，以及逐步开放外送服务，部分订单通过聚合平台完成，同样面临价格战 [39] - 客流量从一个非常高的起点开始正常化，这是一个常见的正常过程 [41] 问题: 关于同店销售的最新趋势，能否分享更多信息？一些公司谈到需求复苏，而另一些则表示压力持续 [44] - 同店销售的主要影响因素是新市场的高基数效应，早期开店创下全球销售记录，随着在同一市场继续开店，原有门店的销售额会逐渐分流到新店，当这些店进入同店销售计算周期时，就会面临很高的同比基数压力 [45] - 此外，当聚合平台减少补贴时，也看到了一些影响 [45] - 春节期间销售表现强劲，目前销售符合预期 [45] 问题: 关于聚合平台补贴，预计今年补贴可能逐渐减少，公司如何看待其影响？如何评估消费者从第三方聚合平台到公司自有小程序的留存率？另外，关于外送订单结构，非一线城市目前的外送占比是多少？未来向更多城市推广外送服务的计划是什么？ [48] - 去年公司从聚合平台动态中受益，今年随着补贴减少，确实看到了一些影响 [50] - 公司持续采取措施：拥有将聚合平台流量转化到自有线上渠道的机制和针对性计划；通过持续推出创新产品、坚守30分钟承诺、提供高价值主张和品牌活动来提高复购率 [50] - 长期来看，聚合平台吸引了许多原本可能不使用外送平台的新客户，作为外送专家，公司将长期受益 [51] - 公司一直通过自有平台和第三方聚合平台获取新客户，并努力将他们转化到自有平台，当定价动态变化时，客户会在平台间流动，这是很自然的，公司会通过增强自有平台的服务和产品差异化，在适当时机赢回客户 [51] - 目前外送服务已覆盖约76%的现有城市，在非一线城市，外送订单占比约为30% [52] - 最初在新市场开业时，由于堂食业务非常强劲，没有足够能力开放外送，后来看到聚合平台动态带来的机会，便借此快速提升了新市场的外送占比 [53] - 关于未来在新城市开放外送的计划，将取决于几个因素：服务能力，以确保客户满意并遵守30分钟承诺；以及品牌势头和运营效率的考量 [54] - 2026年截至目前已进入约10个新城市，计划再进入15个新城市 [54] 问题: 鉴于上游原材料价格上涨的背景，公司对今年毛利率的展望如何？ [58] - 过去几年，公司的销售成本占收入比例管理得不错，截至目前，尚未看到因油价或能源价格上涨带来的巨大成本压力 [59] - 公司仍有多个杠杆来积极管理销售成本或原材料成本：随着规模扩大、门店和采购量增加，在供应商谈判中的议价能力增强；尽可能直接从产地采购，减少中间环节；增加本地采购；通过引入更多供应商招标流程来提升供应商管理 [60][61] 问题: 观察到2025年门店层面人力成本占收入比例上升，管理层计划如何优化未来的人力成本？ [64] - 人力成本占比上升有两个主要原因：去年下半年第三方聚合平台带来更多外送订单，骑手成本相应自动上升；在新城市增加新店，尤其是处于销售正常化期的新店，对单店销售额有稀释影响 [65] - 此外，公司仍处于扩张模式，进入许多新市场，为确保服务质量不妥协，需要在人力方面进行必要投资 [66] - 公司认为仍有优化空间：随着规模扩大和订单量增加，外送效率会提升；通过技术改进，如持续优化的智能调度系统，有助于在保证服务水平的同时管理门店人力成本 [67] 问题: 注意到2026年计划新开313家门店，管理层能否分解这313家门店的布局，包括一线与非一线城市的分拆？基于“深耕与拓宽”战略，在现有城市和新市场的比例分别是多少？ [70] - 根据“深耕与拓宽”发展战略，2026年开店目标的分配大致如下：约25%分配给2022年12月之前进入的市场；约50%分配给已经进入的新市场；剩余的25%-30%分配给2026年当年新进入的市场 [71]

财务数据和关键指标变化 - 2025年总收入为人民币53.8亿元，同比增长24.8% [7][25] - 2025年门店级EBITDA为人民币10亿元，同比增长20.4%，但门店级EBITDA利润率从2024年的19.3%微降至18.6% [8][20] - 2025年门店级营业利润为人民币7.397亿元，同比增长18.5%，门店级营业利润率从2024年的14.5%降至13.7% [8][33] - 2025年集团调整后EBITDA为人民币6.346亿元，同比增长28.2%，调整后EBITDA利润率从2024年的11.5%提升至11.8% [9][34] - 2025年调整后净利润为人民币1.879亿元，同比增长43.3%，调整后净利润率从2024年的3.0%提升至3.5% [9] - 2025年归属于公司所有者的利润同比增长超过一倍，达到人民币1.419亿元 [9][35] - 2025年单店日均销售额同比下降5.3%至人民币12,428元 [14][27] - 2025年集团同店销售额增长为-1.5% [14] - 截至2025年12月31日，公司持有现金及现金等价物（含受限现金）为人民币10亿元，有息银行贷款为人民币1.998亿元，最终到期日为2028年 [35] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年净新增307家门店，门店总数达到1,315家，覆盖60个城市 [7][10] - 2025年新进入21个城市，全年在这些新市场共开设111家门店 [13] - 2025年新进入市场的111家门店，期内日均销售额为人民币26,849元，平均现金回收期约为12个月，表现优于历史平均水平 [13] - 截至2025年12月31日，一线城市门店数为517家，非一线城市门店数为798家 [11] - 2025年一线城市市场收入为人民币22.2亿元，同比增长5.2%，占总收入比重从2024年的48.8%降至41.2% [11][26] - 2025年非一线城市市场收入为人民币31.7亿元，同比增长43.4%，占总收入比重从2024年的51.2%升至58.8% [12][26] - 2025年，在2022年12月之后进入的市场，同店销售额增长和单店日均销售额均出现下降，主要原因是创纪录销售的新店随着同城门店数量增加，其销售额逐渐被稀释，抬高了同比基数 [14][15][27] - 如果剔除2022年12月之后进入市场的门店，集团全年同店销售额仍为正值 [15] - 一线城市市场全年同店销售额为正，且2025年上下半年均实现正增长 [16] - 2022年12月之前进入的市场，在2025年全年及上下半年均实现正同店销售额 [16] - 2025年原材料及耗材成本为人民币14.7亿元，同比增长25.6%，与收入增长基本同步，占收入比重保持相对稳定 [29] - 2025年广告及促销费用占收入比重保持在5%，与2024年持平 [29] - 2025年员工薪酬总额占收入比重从2024年的35%降至34% [30] - 2025年门店级现金薪酬占收入比重从2024年的27.5%升至28%，主要因新市场扩张所需人力及第三方平台外卖订单增加带来的骑手成本上升 [30][68] - 2025年公司级现金薪酬占收入比重从2024年的5.7%降至5.1% [21][31] - 2025年股份支付费用从人民币7600万元降至4600万元，占收入比重从1.8%降至0.9% [21] - 2025年租赁相关总费用（包括使用权资产折旧、可变租赁付款等）占收入比重为11.4%，与2024年的11.5%基本持平 [32][33] 各个市场数据和关键指标变化 - 一线城市市场（北京、上海、深圳、广州）收入增长主要由正同店销售额驱动 [11][26] - 非一线城市市场收入增长主要由净新增299家门店及新进入市场的门店强劲销售表现驱动 [12][26] - 在一线城市，外卖渗透率从2024年占销售额的70.7%显著提升至2025年的76.2% [19] - 截至2025年12月，外卖服务已覆盖近76%的现有城市 [20] - 在非一线城市，外卖业务仍处早期阶段，当前外卖销售占比约为30% [56] - 截至2025年12月31日，会员计划拥有3560万会员，较一年前的2450万大幅增长 [20] - 截至2026年1月31日，公司在达美乐全球网络中占据了前30天销售额排名的前50位 [13] - 2025年下半年，包括徐州、邯郸、呼和浩特首店在内的多家新店也进入了达美乐全球前30天销售额排名的前50位 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司作为达美乐在**中国大陆、香港及澳门**的独家总特许经营商，通过“4D”战略（开发、美味、外送、数字化）在中国渗透不足的披萨市场持续扩张 [7] - 公司遵循**“深耕与拓宽”** 的网络扩张战略，在现有市场加深渗透的同时，进入新的高潜力市场 [10][24][36] - 2026年计划新开350家门店 [22] - 截至2026年3月20日，已净新增140家门店，14家在建，65个场地已签约 [23] - 2026年新开门店分配计划：约25%分配给2022年12月前进入的市场，约50%分配给已进入的新市场，剩余25%-30%分配给2026年新进入的市场 [74] - 公司通过推出**本地化及全球灵感新品**（如西西里风味牛肉笋披萨、托斯卡纳风味芝士三文鱼披萨等）并结合有竞争力的**价值营销活动**，以吸引新客户并加深与现有客户的关系 [16][17] - 过去12个月吸引了1540万新客户 [18] - 公司坚持**“30分钟送达”** 承诺，2025年整体外卖准时率保持在93%以上 [18] - 数字化是公司的核心竞争优势，会员体系是重要组成部分 [20] - 公司认为**第三方聚合平台**的活动带来了大量新客户，作为外卖专家，公司将从长期外卖渗透率提升中受益 [19] - 面对聚合平台补贴变化，公司有机制将流量从聚合平台转化至自有线上渠道，并通过产品创新、服务承诺和品牌活动来提升复购率 [51][53] - 在新城市推出外卖服务时，会平衡服务质量、产能和成本效率，并考虑品牌势头和运营效率 [19][57] - 公司通过**扩大规模、源头直采、增加本地采购、优化供应商管理**等方式来应对潜在的上游原材料成本压力 [62][63][64] - 通过技术改进（如智能调度系统）和规模效应来优化门店人力成本，同时不降低服务水平 [69][70] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 中国快餐市场潜力巨大，公司自2020年以来收入持续保持20%以上的增长 [8] - 门店层面利润率微降，主要由于为支持网络和市场份额扩张的增量投资，以及因聚合平台动态导致的临时性外卖相关成本增加 [9][21] - 公司层面的持续效率提升完全抵消了门店层面的增量投资 [9] - 新进入市场的门店表现出有吸引力的单店经济和资本效率 [13] - 尽管面临消费环境疲软和竞争激烈的格局，但产品创新和价值主张在核心市场支撑了同店销售额的正增长 [17] - 聚合平台近期的竞争动态（价格战）短期内影响了平均售价，并带来了一些成本压力 [40][41][47] - 春节期间销售表现强劲，目前销售符合预期 [47] - 公司对长期增长轨迹充满信心，强大的执行记录、有吸引力的单店经济和运营效率使其能够在动态竞争环境中保持稳健表现 [24] 其他重要信息 - 2025年12月19日，公司连续第四年被美世评为“2025年最佳雇主”，并首次获得“明星雇主”奖 [22] - 2026年1月1日，公司在46个城市单日新开62家门店，创下历史单日开店纪录 [22] - 管理层提醒，财报电话会议和投资者材料中包含适用证券法下的**前瞻性陈述**，实际结果可能与这些陈述存在重大差异 [3][4][5] 问答环节所有的提问和回答 问题: 能否按客流量和平均售价大致拆分一线城市成熟门店和新进入城市门店的同店销售额增长 [38] - **回答**: 上半年一线城市实现了正同店销售额增长 在客流量与平均售价方面 客流量侧势头强劲 但平均售价下降 主要受聚合平台价格战影响 对于新进入市场 客流量侧有所下降 主要因公司在同一新市场持续开设新店 稀释了单店平均客流量 同时平均售价也略有下降 这受两个因素驱动 一是公司逐步在新市场推出“疯狂星期二&星期三”价值活动 二是逐步开放外卖服务 部分订单通过聚合平台完成 同样面临价格战 [39][40][41] 此外 新店开业初期客流量起点非常高 目前仍处于坚实水平 客流量随时间逐步正常化是常见过程 [43] 问题: 关于同店销售额的最新趋势 管理层观察到需求是在复苏还是持续承压 [46] - **回答**: 公司同店销售额的主要影响因素是新市场的高基数效应 新店开业时打破了全球销售记录 创造了很高的销售额 随着在同一新市场持续开店 最初这批门店的销售额会逐渐分散到其他新店 当这些门店进入同店销售额计算周期时 就会面临与之前极高基数对比的影响 此外 当聚合平台削减补贴时 公司也看到了一些影响 春节期间销售表现非常强劲 目前销售情况符合预期 [47] 问题: 随着预计今年聚合平台补贴可能逐步减少 这对公司有何影响 如何评估消费者从第三方平台到公司自有小程序的留存率 以及非一线城市当前的外卖销售占比和未来推广计划 [50] - **回答**: 去年公司受益于聚合平台的动态竞争 今年随着补贴减少 确实看到了一些影响 对此 公司持续通过有针对性的计划将聚合平台流量转化至自有线上渠道 同时通过产品创新、30分钟承诺、价值主张和品牌活动来提升复购率 长期来看 聚合平台吸引了许多原本可能不使用外卖平台的新客户 作为外卖专家 公司将从长期外卖渗透率提升中受益 [51][52] 公司一直擅长外卖 并通过自有平台和第三方平台获取新客户并努力转化 去年第三方平台活动导致客户在平台间流动是正常现象 公司会通过差异化服务和产品赢回客户 这可能需要一些时间 [53][54][55] 目前外卖服务已覆盖约76%的现有城市 在非一线新市场 外卖销售占比约为30% 新市场开业初期业务强劲 产能有限 因此未立即开放外卖 当看到机会时（如利用聚合平台动态带来的流量和媒体关注） 公司会迅速行动 近期新市场的外卖占比提升速度比过去更快 今年计划新进入约15个城市 在新城市开放外卖服务取决于产能和服务满意度（确保能履行30分钟承诺） 以及品牌势头和运营效率 [56][57] 问题: 在上游原材料价格上涨的背景下 对公司今年的毛利率展望如何 [61] - **回答**: 过去几年公司一直很好地管理着销售成本占收入的比重 今年到目前为止 尚未看到因市场油价或能源价格上涨带来的巨大成本压力 此外 公司仍有多个杠杆来积极管理销售成本或原材料成本 例如 随着规模扩大（门店和采购量增加） 在与供应商谈判时更具优势 二是尽可能从供应商源头采购 减少中间环节以节省成本 三是增加本地采购 四是优化供应商管理 例如引入更多供应商招标流程 所有这些都将有助于公司管理未来的原材料成本占收入比重 [62][63][64] 问题: 观察到2025年门店级人力成本占收入比重上升 管理层计划如何优化未来的人力成本 [67] - **回答**: 人力成本上升主要有两个原因 一是去年（尤其是下半年）第三方聚合平台带来更多外卖订单 骑手成本相应上升 二是公司在城市中新增更多门店 对新店的单店销售额有稀释作用 特别是处于正常化期的新店 这也会产生影响 此外 公司仍处于扩张模式 进入许多新市场 需要在人力方面进行投资以确保服务质量不妥协 综合这些因素 导致2025年人力成本占收入比重微升 公司认为仍有改进空间 例如 随着规模扩大和订单量增加 外卖侧效率会提升 同时技术改进（如不断优化智能调度系统）也将帮助公司在不影响客户服务水平的前提下 管理门店级人力成本 [68][69][70] 问题: 关于2026年计划新开313家门店的布局 包括一线与非一线城市拆分 以及基于“深耕与拓宽”战略 在现有城市和新市场的比例 [73] - **回答**: 根据“深耕与拓宽”发展战略 2026年开店目标中 约25%将分配给2022年12月之前进入的市场 约50%将分配给已进入的新市场 剩余25%-30%将分配给2026年新进入的市场 [74]

财务数据和关键指标变化 - 2025年总收入为人民币53.8亿元，同比增长24.8% [5][23] - 门店层面EBITDA同比增长20.4%至人民币10亿元，但利润率从19.3%微降至18.6% [6][18] - 门店层面营业利润同比增长18.5%至人民币7.397亿元，利润率从14.5%降至13.7% [6][31] - 集团调整后EBITDA同比增长28.2%至人民币6.346亿元，利润率从11.5%提升至11.8% [7][32] - 集团调整后净利润同比增长43.3%至人民币1.879亿元，利润率从3.0%提升至3.5% [8] - 公司拥有人应占利润翻倍以上增长至人民币1.419亿元 [8] - 平均单店日销售额同比下降5.3%至人民币12,428元 [13][25] - 同店销售额增长为-1.5% [13] - 截至2025年底，现金及现金等价物（含受限资金）为人民币10亿元，有息银行贷款为人民币1.998亿元，到期日为2028年 [33] 各条业务线数据和关键指标变化 - 一线城市市场收入同比增长5.2%至人民币22.2亿元，占总收入比重从48.8%降至41.2% [10][24] - 非一线城市市场收入同比增长43.4%至人民币31.7亿元，占总收入比重从51.2%升至58.8% [11][24] - 一线城市市场全年同店销售额增长为正 [10][15] - 2025年新进入的27个市场共开设111家门店，这些门店期间平均日销售额为人民币26，849元，平均现金回收期约为12个月 [12] - 截至2026年1月31日，公司在达美乐全球网络中包揽了前30天销售额排名的前50位 [12] - 原材料及耗材成本为人民币14.7亿元，同比增长25.6%，占收入比保持相对稳定 [27] - 广告及促销开支占收入比保持5% [27] - 员工薪酬总开支占收入比从35%降至34% [28] - 门店现金薪酬开支占收入比从27.5%升至28% [28] - 公司层面现金薪酬开支占收入比从5.7%降至5.1% [19][28] - 股份支付费用从人民币7600万元降至4600万元，占收入比从1.8%降至0.9% [19] 各个市场数据和关键指标变化 - 截至2025年底，门店总数达1，315家，覆盖60个城市，全年净增307家新店，新进入21个城市 [5][9] - 一线城市门店数量从509家增至517家，非一线城市门店数量从499家大幅增至798家 [10] - 2025年12月新开的6个城市及后续进入的21个新城市，门店表现强劲 [11][12] - 在2022年12月之后进入的市场，门店销售逐渐从创纪录的高点正常化，对同店销售额和平均单店日销售额造成短期压力 [13][14][25] - 若排除2022年12月之后进入市场的门店，集团同店销售额全年保持正增长 [14] - 2022年12月之前进入的市场，在2025年及上下半年均实现了正的同店销售额增长 [15] - 一线城市外卖渗透率从2024年的70.7%显著提升至2025年的76.2% [17] - 截至2025年12月，外卖服务覆盖了现有城市足迹的近76% [18] - 非一线城市当前的外卖销售占比约为30% [53] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司坚持“4D”战略：开发、美味披萨价值、外送和数字化 [5] - 执行“深耕与拓宽”的网络扩张战略，在现有市场深化渗透并拓展新市场 [9][21][34] - 非一线城市已成为主要的增长引擎，一线城市则提供具有韧性且高质量的基本盘 [11] - 通过产品创新（如西西里风味牛肉笋披萨等）和超值活动吸引顾客，过去12个月吸引了1，540万新顾客 [15][16] - 维持高服务标准，全年外卖准时送达率保持在93%以上 [16] - 数字化是关键竞争优势，截至2025年底忠诚计划会员数从2450万增至3560万 [18] - 2026年计划新开350家门店，截至2026年3月20日已净增140家新店，14家在建设中，65个场地已签约 [20] - 2026年新店布局规划：约25%分配给2022年12月之前进入的市场，约50%分配给已进入的新市场，剩余25%-30%分配给2026年新进入的市场 [72] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 中国比萨市场渗透不足，公司通过已验证的4D战略持续把握机遇 [5] - 门店层面利润率温和收缩主要由于为支持网络扩张和市场份额增长而增加的投入，以及聚合平台动态导致的临时性外卖相关成本增加 [7][19] - 聚合平台活动带来了大量新顾客，作为外卖专家，公司将从长期增长的外卖渗透率中受益 [17] - 尽管消费环境疲软且竞争激烈，通过产品创新和超值定位，公司在核心市场保持了同店销售额的韧性 [16] - 展望未来，公司将继续有纪律和信心地扩张，并随着规模扩大进一步提升成本效率 [21] - 对在动态竞争环境中进一步提升市场领导地位和创造长期价值的能力充满信心 [21] 其他重要信息 - 公司是达美乐披萨在中国大陆、香港和澳门的独家总特许经营商 [5] - 截至2025年12月31日，按门店数量计，公司是达美乐全球系统中第三大国际市场 [6] - 2025年12月19日，公司连续第四年被评为美世“2025最佳雇主”，并首次获得“明星雇主”奖 [20] - 2026年1月1日，公司在46个城市单日新开62家门店，创历史单日开店记录 [20] 问答环节所有提问和回答 问题: 能否按客流和平均售价分解一线城市成熟门店和新进入城市门店的同店销售额增长 [36] - 一线城市：上半年同店销售额为正，交易量势头强劲，但平均售价因聚合平台价格战而下降 [37] - 新进入市场：客流量因在同一市场持续开店而被稀释，平均售价因逐步推出“疯狂星期二&星期三”价值活动以及面临聚合平台价格战而略有下降 [37][38] - 新店初始交易量基数非常高，随时间推移正常化是常见过程 [40][41] 问题: 关于同店销售额的最新趋势观察 [44] - 同店销售额的主要影响因素是新市场的高基数效应，创纪录销售的门店随着新店开张，销售逐渐分流，导致后续对比基数很高 [45] - 当聚合平台削减补贴时，也看到了一些影响 [45] - 春节期间销售强劲，目前销售表现符合预期 [45] 问题: 1) 聚合平台补贴逐步减少的影响及顾客留存率评估 2) 非一线城市当前外卖占比及未来推广计划 [48] - 补贴减少的影响：去年受益于聚合平台动态，今年补贴减少确实带来影响，公司正采取措施，包括通过针对性计划将流量从聚合平台转化至自有线上渠道，并通过产品创新、30分钟承诺、价值主张和品牌活动提升复购率 [49] - 长期看，聚合平台吸引了大量新顾客，作为外卖专家将长期受益 [49][50] - 公司一直通过自有平台和第三方平台获取新客并努力转化，顾客在不同平台间流动是自然的动态定价结果，公司会通过差异化服务和产品赢回顾客 [51][52] - 非一线城市外卖占比：目前约30% [53] - 未来推广计划：已覆盖76%的城市，在新市场看到聚合平台动态带来的机会后加速了外卖推广，未来在新城市推出外卖服务将取决于服务能力和效率，以确保服务质量和30分钟承诺 [54] 问题: 在上游原材料价格上涨背景下，对今年毛利率的展望 [57] - 目前尚未感受到明显的成本上涨压力 [58] - 公司有多个杠杆来积极管理销售成本，包括：规模扩大带来的采购议价能力提升、尽可能从源头采购减少中间环节、增加本地采购、通过供应商招标流程优化采购 [59][60][61] 问题: 门店人力成本占收入比上升的原因及未来的优化计划 [64] - 原因：1) 去年下半年第三方聚合平台带来更多外卖订单，骑手成本相应增加；2) 在新城市增加门店对单店销售额有稀释效应，尤其是在销售正常化的新店；3) 扩张期为确保服务质量，在人力上进行必要投资 [65][66] - 优化计划：随着规模扩大和订单量增加，配送端将获得效率提升；技术改进如智能调度系统的持续优化将有助于在不影响服务水平的前提下管理门店人力成本 [66][67] 问题: 2026年计划新开313家门店的布局，包括一线与非一线城市、现有城市与新市场的比例 [70][71] - 2026年开店目标分配：约25%分配给2022年12月之前进入的市场，约50%分配给已进入的新市场，剩余25%-30%分配给2026年新进入的市场 [72]

业绩总结 - 2025年公司收入为53.82亿人民币，同比增长24.8%[21] - 2025年调整后EBITDA为6.346亿人民币，较2024年增长28.2%[21] - 2025年净利润为1.419亿人民币，同比增长157.1%[21] - 2025年调整后净利润为1.879亿人民币，净利率为3.5%[21] - 2025年门店经营利润为7.397亿人民币，经营利润率为13.7%[21] 用户数据 - 2025年公司忠诚度计划会员达到3560万，同比增长45.3%[9] - 2025年同店销售增长（SSSG）为-1.5%，但一线城市实现正增长[9] 市场扩张 - 2025年公司在60个城市拥有1,315家门店，较2024年净增307家[9] - 2025年公司实现了自2017年以来门店数量的12倍增长[9] - 2025年公司在一线城市的门店销售增长表现优于非一线城市[9]

收入和利润表现 - 2025年收益为53.82亿元人民币，同比增长24.8%[5] - 2025年除所得税前利润为2.03亿元人民币，同比增长103.8%[5] - 2025年本公司拥有人应占年内利润为1.42亿元人民币，同比增长157.1%[5] - 2025年经调整净利润为1.88亿元人民币，同比增长43.3%[5] - 2025年经调整EBITDA为6.35亿元人民币，同比增长28.2%[5] - 2025财年总收入为人民币53.82亿元，同比增长24.8%[11][18] - 经调整EBITDA为人民币6.346亿元，同比增长28.2%，利润率11.8%[15] - 经调整净利润为人民币1.879亿元，同比增长43.3%，利润率3.5%[15] - 经调整净利润为人民币1.879亿元，经调整EBITDA为人民币6.346亿元，对应利润率11.8%[49] - 净利润为人民币1.419亿元，相比上年的人民币5520万元大幅增长[41] - 2025年收入为人民币5,382,047千元，较2024年的人民币4,314,093千元增长24.8%[82] - 2025年本公司股权持有人应占年内利润为人民币141,932千元，较2024年的人民币55,195千元增长157.1%[82] - 2025年除所得税前利润为人民币203,002千元，利润率为3.8%[82] - 2025年净利润约为人民币1.419亿元[94] - 2025年收益（出售货品及服务）为人民币53.820亿元，较2024年的43.141亿元增长24.7%[99] - 公司2025年归属于股权持有人的利润为1.41932亿元人民币，较2024年的5519.5万元人民币大幅增长157.2%[114] 成本和费用变化 - 原材料及耗材成本同比增加人民币299.2百万元或25.6%至人民币1,469.0百万元[27] - 员工薪酬开支同比增加人民币320.4百万元或21.2%至人民币1,829.9百万元，占收入百分比从35%降至34%[28] - 租金开支同比增加人民币111.7百万元或26.1%至人民币539.9百万元[32] - 广告及推广开支同比增加人民币51.6百万元或23.7%至人民币269.2百万元[36] - 门店经营及维护开支为人民币3.342亿元，同比增长23.4%，占总收入比例从6.3%降至6.2%[37] - 其他开支为人民币1.601亿元，同比增长16.2%，占总收入比例从3.2%降至3.0%[38] - 2025年原材料及耗材成本为人民币1,469,005千元，占总收入的比例约为27.3%[82] - 2025年员工薪酬开支为人民币1,829,886千元，占总收入的比例约为34.0%[82] - 2025年广告及推广开支为人民币269,236千元，占总收入的比例约为5.0%[82] - 2025年员工薪酬总开支为人民币18.299亿元，较2024年的15.095亿元增长21.2%[105] - 2025年其他开支总额为人民币1.601亿元，较2024年的1.377亿元增长16.3%[104] 门店网络与运营表现 - 截至2025年12月31日门店总数达1,315家，较2024年底的1,008家净增307家[9] - 2025年非一线城市门店数量达798家，较2024年底的499家大幅增长[9] - 2025年同店销售增长（SSSG）为-1.5%，而2024年为2.5%[9] - 门店总数达1,315家，净新增307家，业务扩展至中国60个城市[12][18] - 2025财年同店销售增长为-1.5%[14] - 门店层面EBITDA为人民币10.01亿元，同比增长20.4%，利润率18.6%[15] - 门店层面EBITDA利润率为18.6%，上年为19.3%[49][50] - 门店网络从2024年底的1,008家扩张至2025年底的1,315家，净增299家新店[21][32] - 门店日均销售额同比下降5.3%至人民币12,428元[22][25] 地区市场表现 - 一线城市收入为人民币22.16亿元，同比增长5.2%，占总收入41.2%[11][20] - 非一线城市收入为人民币31.66亿元，同比增长43.4%，占总收入58.8%[12][20] - 一线城市收入从2024财年的人民币2,105.9百万元同比增长5.2%至人民币2,215.9百万元[21] - 非一线城市收入从2024财年的人民币2,208.2百万元同比增长43.4%至人民币3,166.2百万元[21] - 非一线城市收入贡献从2024财年的51.2%增加至2025财年的58.8%[21] - 一线城市外卖销售总额占比从2024财年的70.7%提升至2025财年的约76.2%[21] 会员与客户数据 - 截至2025年12月31日会员人数达3560万，较2024年底的2450万增长45.3%[9] - 会员人数达3,560万人，同比增长45.3%（从2,450万人）[14] 财务成本与税务 - 财务成本净额为人民币6490万元，同比增长12.0%[39] - 所得税开支从人民币4440万元增加至人民币6110万元[40] - 2025年财务成本净额为人民币-6492万元，较2024年的-5798万元增加11.9%[105] - 2025年所得税开支为人民币6107万元，较2024年的4441万元增长37.5%[106] 现金流与财务状况 - 现金及银行结余为人民币10.015亿元，较上年减少6.3%[52] - 经营活动产生的现金净额为人民币8.929亿元，上年为人民币8.184亿元[53] - 经营所得现金同比增长13.7%，从2024年的895,890千元增至2025年的1,018,322千元[86] - 资本支出（购买厂房及设备）同比增长21.7%，从2024年的373,163千元增至2025年的454,304千元[86] - 融资活动所用现金净额同比增长21.4%，从2024年的382,006千元增至2025年的463,891千元[86] - 年末现金及现金等价物同比下降6.3%，从2024年的1,069,102千元减少至2025年的1,001,311千元[86] - 2025年经营活动所得现金流入净额约为人民币8.929亿元[94] - 2025年净流动负债约为人民币1.513亿元[94] 债务与融资情况 - 公司于2025年上半年全额偿还了截至2024年底的人民币200.0百万元借款，并新获得较低成本银行借款人民币200.0百万元[54] - 截至2025年12月31日，公司借款总额为人民币199.8百万元，未动用可用银行信贷额度为人民币300.0百万元[54] - 公司资产负债比率从2024年12月31日的8.9%下降至2025年12月31日的约8.2%[56] - 非流动借款从2024年的0元新增至2025年的199,400千元[84] - 全球发售所得款项净额约为4.999亿港元，截至2025年12月31日已动用2.638亿港元，未动用金额为2.361亿港元[78] - 所得款项净额中90%（4.50亿港元）用于扩大门店网络，截至2025年底已动用1.076亿港元，剩余2.30亿港元预计于2027年12月31日前动用[79] - 所得款项净额中10%（0.499亿港元）用于一般企业用途，截至2025年底未动用金额为0.061亿港元，预计于2027年12月31前动用[79] 资产与负债状况 - 总资产同比增长15.8%，从2024年的4,876,126千元增至2025年的5,646,591千元[83] - 现金及银行结余同比下降6.3%，从2024年的1,069,302千元减少至2025年的1,001,511千元[83] - 累计亏损大幅收窄，从2024年的(1,067,054)千元改善至2025年的(925,122)千元，亏损减少13.3%[83] - 总负债同比增长21.9%，从2024年的2,632,894千元增至2025年的3,210,189千元[84] - 2025年合同负债为人民币5600.8万元，较2024年的6301.0万元减少11.1%[100] - 2025年贸易应收款项总额为1780.3万元人民币，较2024年的1325.5万元人民币增长34.3%[116] - 2025年贸易应付款项总额为2.79126亿元人民币，较2024年的2.48645亿元人民币增长12.3%[117] - 2025年应计费用及其他应付款项总额为8.38721亿元人民币，较2024年的7.1299亿元人民币增长17.6%[118] - 2025年恢复成本拨备为6017.8万元人民币，较2024年的3693.9万元人民币增长62.9%[118] - 2025年工资及福利应付款项为2.57962亿元人民币，较2024年的2.41025亿元人民币增长7.0%[118] - 2025年厂房及设备以及无形资产应付款项为1.86086亿元人民币，较2024年的1.26163亿元人民币增长47.5%[118] - 2025年应计开支为2.94472亿元人民币，较2024年的2.64066亿元人民币增长11.5%[118] 员工与人力成本 - 截至2025年12月31日，公司全职雇员总数为11,052位，较2024年底的9,160位有所增加[62] - 公司全职雇员中，门店开发及运营职能占比最高，为10,558人，占总人数的95.5%[62] - 截至2025年12月31日，公司另有28,024位兼职雇员，主要担任骑手及店内员工[62] - 2025财年公司总员工成本为人民币1,829.9百万元，高于2024年的人民币1,509.5百万元[63] 每股收益与股东回报 - 2025年每股基本盈利为人民币1.08元，较2024年的人民币0.42元增长157.1%[82] - 2025年每股基本盈利为人民币1.08元，较2024年的0.42元增长157.1%[112] - 2025年每股摊薄盈利为1.05元人民币，较2024年的0.42元人民币增长150.0%[114] - 董事会不建议分派截至2025财年的末期股息[66] - 截至2025年12月31日止年度，公司并未派付或宣派任何股息[115] 业务发展计划 - 计划2026年开设350家新门店，截至2026年3月20日已净开140家[16] 特许经营与协议 - 公司是达美乐比萨在中国大陆、香港及澳门的总特许经营商，协议有效期至2027年6月1日[87] 门店层面经营利润 - 2025年门店层面的经营利润为7.40亿元人民币，同比增长18.5%[5] 流动比率 - 流动比率为0.9，与上年持平[53]

董事会会议 - 公司2026年3月25日举行董事会会议[3] - 会议将审议及批准2025年度业绩及刊发[3] - 会议将考虑派付末期股息建议[3] 董事会成员 - 截至2026年3月13日，执行董事包括王怡女士等[3]

行业投资评级 - 增持（首次） [1] 核心观点 - 餐饮行业边际复苏已得到验证，且可持续性被高看 [1][5] - 作为顺周期板块及消费复苏排头兵，重点餐饮企业延续改善态势 [5] - 行业供给端格局向好，品牌分化，头部企业已步入正轨 [5] 前言：餐饮数据改善，2026年边际向好 - 2026年餐饮数据改善，期待连续性增强 [10] - 2026年在低基数下边际向好，行业风险因素已释放，若后续服务消费及餐饮刺激政策落地，连锁餐饮品牌将直接受益 [10] - 公司层面，头部品牌的闭店/调改周期均近结束（九毛九、海底捞、百胜等），具备蓄势向上的潜力 [10] 需求端：消费复苏排头兵，重点企业延续改善态势 - 2025年10月以来社零餐饮收入同比增速显著高于社零整体且环比明显提速 [5][13][17] - 2025年外卖大战提升渗透率，但品牌方已趋于理性，行业格局优化，马太效应明显，头部更显韧性 [5] - 2025年2月京东入局外卖，至Q3大战白热化，影响程度：咖啡/茶饮>小吃/快餐>火锅/正餐 [23] - 补贴大战下，商户整体增收不增利，竞争加剧期（7月之后）商户每日营收同比下降4%，利润同比下降8.9% [24] - 结构分化：堂食经营为主的企业韧性大于外卖为主的企业；品牌连锁商户的韧性大于独立门店 [24] - 需关注后续服务消费刺激政策带来的餐饮（特别是大B餐饮）弹性 [5] 供给端：格局向好，品牌分化 - **玩家出清，格局优化** [5] - 据中国连锁经营协会调查，2025年可比单店平均销售额平淡是普遍现象，77.2%的受访样本可比单店平均销售额没有增长（持平/下降），45.7%的企业出现下滑（下降5%及以上） [33] - 大部分受访连锁餐饮企业2025年净利润同比持平微降（下降20%以下），净利润下降的企业（下降5%及以上）合计占比高达39.1% [33] - 2023年后新企业注册量递减、闭店率高峰（2024年）已过，行业格局趋于稳定 [42] - 马太效应明显，2025年净增门店明显头部集中，门店10001家以上的餐饮企业净增门店单年度达6534家，门店数量1000家及以下的品牌新开策略归于谨慎 [5][42] - **头部品牌分化，但均步入正轨** [5] - **共性一：估值低** [5] - 截至2026年2月26日，西式快餐品牌百胜/达势PE分别21x/70x，处历史分位数41%/1% [5][46] - 休闲餐厅品牌绿茶集团/九毛九PE分别11x/61x，处历史分位数58%/45% [5][46] - 火锅及正餐品牌海底捞/广州酒家PE分别20x/20x，处历史分位数30%/21% [5][46] - 复盘美股快餐龙头，2010年以来PE常年稳定在20-40x区间，百胜及麦当劳2006年至今市值分别实现了约5倍和3倍的增长 [5][47][51] - **共性二：头部餐企门店数量陆续恢复至上升通道** [5] - 分为两类：长青龙头稳健拓店（如百胜）及处于第一轮拓店蜜月期的新晋品牌（如达势、绿茶、遇见小面）；前期扩张过快的餐企，本轮闭店已近尾声，门店数趋于平稳 [5][57] - **共性三：经营数据转好** [5] - 多数连锁餐饮门店同店表现（或者TC）逐步转好；客单价亦有企稳态势 [5][58] - **共性四：积极寻找第二成长曲线，新品牌/新店型可圈可点** [5] - 新品牌代表海底捞，开设焰请烤肉铺子、举高高（单人自助旋转小火锅）、如鮨寿司等 [5][60] - 焰请烤肉铺子：截至2025H1已开70家门店，营业额2亿，占海底捞其他餐厅总数的56% [63] - 举高高旋转小火锅：主打59.9元单人自助 [63] - 如鮨寿司：主力产品集中于9.9元、15元价位段 [63] - 新店型代表如百胜中国、九毛九、绿茶集团 [5] - 百胜中国：肯德基Kpro、小镇MINI店、必胜客wow门店 [60][69] - 九毛九：太二调改，怂火锅及九毛九亦调整 [60][65] - 绿茶集团：升级轻量化店型，截至2024年底小型餐厅数量达284家，占比61% [70] - **共性五：成本结构性优化** [5] - 主要优化项在于租金成本，店铺租金持续下降；重点餐饮企业门店结构地域下沉、类型多元，租金趋低 [73] - **共性六：AI数字化、供应链提效** [5] - **餐饮新周期中，长青龙头与新晋品牌亦有分化** [5] - 长青龙头：站位早，赛道卡位稀缺，策略包括闭店或开店放缓、调改门店、发力新品牌 [5][81] - 新晋品牌：弱化赛道、突围依靠自身差异化能力，处拓店蜜月期，扩张模式包括地域型扩张和下沉扩张 [5][81] 投资建议 - 推荐火锅相关标的海底捞，颐海国际 [5][83] - 推荐中西快餐龙头达势股份、百胜中国、遇见小面 [5][83] - 休闲餐关注九毛九及绿茶集团 [5][83] - **海底捞**：创始人张勇回归重任CEO，红石榴计划有望提速，新品牌举高高、焰请烤肉铺子、如鮨寿司、海底捞大排档陆续推出 [83] - **颐海国际**：预计2026年收入实现中高个位数增长，B端业务2025年或实现超3亿收入，2026年有望延续高双位数增长 [83] - **九毛九**：调改新门店加速落地，新模型门店同店增长显著优于旧模型 [84] - **百胜中国**：以灵活新店型增加高线城市密度并渗透低线城市，预计同店销售额稳健增长 [84] - **遇见小面**：在外卖增量、海外拓展、经营降本的多重利好下，同店迎来修复 [84]

报告投资评级 - 行业评级为“看好” [1] 报告核心观点 - 海外医药板块创新药商业化持续放量，出海交易活跃，值得关注BD机会及重点管线临床进展 [1][10] - 海外教育板块中，职业教育培训景气上行，招生数据喜人，建议关注相关标的 [4][15] - 海外社服板块中，澳门博彩业在春节假期表现强劲，总访客量和日均访客量均创历史新高 [4][17] 按目录总结 1. 海外医药 1.1 市场回顾 - 报告期内，恒生医疗保健指数下跌6.24%，跑输恒生指数2.23个百分点 [5] 1.2 重点事件 - **业绩**：晶泰控股预计2025年收入不少于7.8亿元，同比增长至少约193%；净利润和归母净利润均不少于1亿元，同比扭亏为盈 [1][6]；和誉2025年实现收入6.12亿元，同比增长21%；净利润0.55亿元，同比增长95% [1][6] - **国内医药公司进展**： - 信达生物与礼来合作的BTK抑制剂匹妥布替尼在国内获批新适应症，用于治疗CLL/SLL患者 [2][7] - 中国生物制药与赛诺菲就JAK/ROCK抑制剂罗伐昔替尼达成全球独家授权协议，可获得1.35亿美元首付款及最高13.95亿美元里程碑付款 [2][7] - 劲方医药的口服KRAS G12D抑制剂GFH375获CDE突破性疗法认定，用于治疗KRAS G12D突变型NSCLC [2][7] - **海外医药公司进展**： - 罗氏的BTK抑制剂Fenebrutinib治疗复发型多发性硬化症（RMS）的三期临床研究达到主要终点，有望成为首款口服、可穿透血脑屏障的RMS/PPMS药物 [3][8] - 礼来的IL-13单抗来瑞奇珠单抗国内上市申请获受理，推测适应症为特应性皮炎 [3][8] - 美国FDA受理了Priovant Therapeutics的TYK2/JAK1抑制剂brepocitinib用于治疗皮肌炎（DM）的NDA并授予优先审评资格，若获批将成为该适应症首个靶向疗法 [3][9] 1.3 建议关注 - 创新药领域：关注商业化放量及BD机会，如百济神州、信达生物、康方生物、科伦博泰生物、荣昌生物、复宏汉霖等 [10] - 大型药企（Pharma）：关注创新管线收获及转型，如三生制药、翰森制药、中国生物制药等 [10] 1.4 盈利预测与估值 - 报告提供了海外医药重点公司的详细盈利预测与估值数据，包括市值、PE、收入及利润预测等 [21] 2. 海外教育 2.1 市场回顾 - 报告期内教育指数下跌5.8%，跑输恒生国企指数1.7个百分点；年初至今累计上涨0.2%，跑赢恒生国企指数5.39个百分点 [12] 2.2 数据更新 - **东方甄选数据**：2月26日至3月4日，东方甄选及其子直播间抖音平台GMV约2.5亿元，日均GMV 3601万元，环比上升109.6%，同比上升52.8% [13] - **粉丝与SKU**：东方甄选及子直播间累计粉丝4384万人，本周环比增加11.6万人，增幅0.27%；各直播间场均SKU在59至349件之间 [13] - **GMV构成**：东方甄选主账号GMV 0.84亿元，占比33%；东方甄选美丽生活GMV 0.78亿元，占比31% [13] 2.3 投资分析意见 - **职业教育**：首推中国东方教育，预计2026年春季招生增长将提速，利润率有望持续扩张 [15] - **教培公司**：建议关注新东方、好未来、卓越教育、思考乐教育、高途等，季报数据优秀，经营效益改善 [15] - **高教公司**：建议关注宇华教育、中教控股、中国科培等，营利性选择有望重启，盈利能力提升可期 [15] - **直播电商**：建议关注东方甄选，中报业绩大幅改善，产品结构调整带动收入增长及毛利率提升 [15] 2.4 盈利预测与估值 - 报告提供了海外教育重点公司的详细盈利预测与估值数据 [22][23] 3. 海外社服 3.1 行业动态 - **澳门博彩**：春节假期总入境旅客量155.4万人次，日均旅客量17.3万人次，可比口径同比增长5.5%；其中内地旅客日均13.4万人次，同比增长7% [17] - **酒店入住率**：澳门春节期间酒店平均入住率达95.6%，其中初四入住率最高达99.2% [17] 3.2 盈利预测与估值 - 报告提供了海外社服（包括在线旅游、餐饮、博彩）重点公司的详细盈利预测与估值数据 [24]

股本与股份 - 本月底法定/注册股本总额为5亿美元[1] - 上月底已发行股份（不包括库存股份）131,488,893股，本月增加35,772股，月底结存131,524,665股[2] - 本月内合共增加已发行股份（不包括库存股份）35,772股[6] - 本月内合共增加/减少库存股份总额为0股[6] 股份计划 - 2022年首次公开发售前股份期权计划，上月底结存5,120,982股，本月底结存4,989,372股，本月发行新股35,772股[4] - 2022年第一次股份激励计划，上月底结存2,945,663股，本月底结存2,927,716股，本月可能发行或自库存转让股份总数8,595,874股[4] - 2021年计划（受限制股份单位）本月底可能发行或自库存转让股份数目17,442股[5] - 2022年第一次股份激励计划 - 股份奖励本月底可能发行或自库存转让股份数目111,066股[5] 资金与持股量 - 本月内因行使期权所得资金总额为0港元[4] - 适用公众持股量门槛为上市股份所属类别已发行股份总数（不包括库存股份）的25%，截至本月底已符合要求[3]