公司扩张与市场覆盖 - 2025年全年门店总数达1315家，净新增307家门店，覆盖城市扩大至60个 [1] - 2026年1月1日单日新开62家门店，显示强劲的开店执行力 [1] - 会员规模达3560万人，过去12个月内新增1540万名顾客，用户基础迅速扩大 [1] 财务业绩表现 - 2025年上半年实现经调整净利润9142万元，同比增长超5倍，盈利能力显著增强 [3] - 同店销售额增速承压，2025年上半年降至-1%，显示现有门店增长面临挑战 [3] 增长策略与产品创新 - 通过下沉市场扩张平衡增长，以应对同店销售压力 [3] - 进行本土化产品创新，如每月推出2-3款新品，以吸引顾客并适应本地市场 [3] 机构观点与市场评价 - TD Cowen将达美乐比萨评级从“买入”下调至“持有”，目标价设为460美元，反映对短期趋势的审慎看法 [2] - 公司获得多项行业奖项，表明其在行业内的表现获得一定认可 [1]

行业与公司 * 涉及的行业为餐饮行业，特别是西式快餐中的披萨细分赛道[10] * 涉及的公司为达势股份，是达美乐披萨在中国大陆、香港及澳门的独家总特许经营商[3] 核心观点与论据 **1 行业环境与板块展望** * 2025年餐饮行业受消费下行、政策压制等因素影响，贝塔属性偏负[1] * 2026年相关风险已释放完毕，连锁及中高端餐饮有望迎来底部经营改善[2] * 服务消费及餐饮刺激政策若落地，连锁餐饮品牌将直接受益[2] * 作为顺周期及消费复苏排头兵，重点企业延续改善态势[2] * 复盘历年表现，Q1多数餐饮企业股价有亮点，2026年Q1因春节错位、企业年会效应、客情后置、高分红预期等多因素共振，利好季报表现[1] **2 公司概况与发展历程** * 公司早期因经营权分散、几经易主、本土化不足，发展相对滞后[3] * 2017年5月现任CEO王怡加入，启动大刀阔斧改革，成为关键转折点[3] * 改革措施包括：聘用本地高层、调整经营战略、扩张门店、布局外送渠道、优化菜单（本土化）[3] * 2017年公司获得全域特许经营协议，签约为期10+10+10年，经营权具有确定性[24] * 2023年在香港成功上市[25] * 截至2024年底，门店覆盖39个城市，总数达1008家[3] * 截至2025年底，门店覆盖60个城市，总数接近1300多家，净增约307家[3][4] **3 增长逻辑与竞争优势** * **增长逻辑一：拓店红利期**：公司是餐饮赛道中仍处拓店红利期的罕见品牌[5] * 2021-2024年净新增门店分别为105、120、180、240家，环比加速[5] * 2025年计划净增300家，实际完成307家，略超预期[4][5] * 2026年计划净增350家[5] * 中期目标：2027年门店达2000家左右，2029-2030年达3000家左右[5][34] * 下沉市场潜力大：截至2024年底，三线及以下城市门店占比不足5%，计划2027年提升至8%-10%[6][36] * 行业对比：中国每百万人拥有披萨店11家，仅为美国的5%、英国的11%、日本的39%，提升空间大[14] * **增长逻辑二：单均金额有望企稳回升**：近期单均金额下滑主因新店供不应求及业务结构调整，解读应正面[6] * 2023年单均销售金额同比下滑7%，2024年同比下滑5%左右[6] * 下滑原因：新市场首店表现火爆，消费者倾向线下排队（堂食/外带），而外卖订单因满88元免运费政策，客单更高[7][38] * 新店通常需1.5-2年供应压力缓和后才开启外送，导致外送占比短期扰动，单均金额承压[8][20] * 短期趋势或延续，但有销量支撑不会大幅下滑；中长期随新店成熟、外送订单占比修复，单均金额有望企稳回升[8][39] * **核心竞争优势**： * **定位兼具便捷与品牌调性**：满足高线城市便捷需求与下线城市改善需求，具备穿越周期韧性[11][12][17] * **产品与技术壁垒**：使用专用预拌粉，面饼松软有嚼劲，受老年人与儿童喜爱[17][18]；产品矩阵丰富，拥有30多种披萨SKU，近20种饼底和卷边选择，价格带覆盖39、59、69元，性价比高[18][21] * **差异化外送体系**：坚持“30分钟必达”承诺，自建配送网络[18][19] * 控制配送半径：平均约1.5公里，低于同行3-4公里[19] * 智能调度系统：自研平台优化排线，压缩配送时长[20] * 灵活用工：兼职员工占比维持70%以上，采用时薪制，低成本覆盖订单波峰[20] * **会员体系成熟**：会员分三级，权益逐级提升[39] * 截至2024年底会员数约2450万人，同比增长68%[40] * 截至2025年底会员数约3560万人，同比增长45%[40] * 2024年会员收入贡献约28亿元，同比增长54%，占收入比重65%[40] **4 财务表现与预测** * **历史财务**： * 2020-2024年营收复合年增长率高达41%左右[4][26] * 同店销售连续30个季度保持正增长（截至2024年底）[4][27] * 新增长市场（2020-2024年净增495家门店）销售额复合年增长率高达83%，传统市场同期增速约17%[28][29] * 盈利水平提升：2021-2024年门店层面经营利润率提升6个百分点至15%左右；2024年公司经营利润达6.24亿元左右[29] * 经调整EBITDA利润率从2021年3.9%提升至2024年11.5%，2024年经调整EBITDA为4.95亿元，净利润1.31亿元[32] * **特许经营费**： * 一次性总特许经营费13.2亿元已于2021年底付清（现金0.9亿+股权12.3亿）[30] * 门店特许经营费：新店每家不超过1万美元[30] * 特许权使用费：总销售额的3%（与百胜中国水平相当）[30] * 软件相关费：新店每家不超过4000美元；年度升级费每年不超过1000美元[31] * 支付总额：2020年0.5亿元，2021-2024年分别为1.1亿、0.6亿、1亿、1.5亿元左右[31] * 费用上限：2025-2027年分别不超过2.9亿、4.1亿、6.1亿元[31] * **盈利预测**： * 营收：预计2025-2027年增速落在20%-25%区间[8][41] * 归母净利润：预计2025年约1.4亿元，2026年约2.2亿元，2027年接近3亿元[42] * 净利润增速：预计2025-2027年分别为161%、58%、31%[9][42] **5 同店销售与近期表现** * 2025年前半年同店销售整体负增长，约下滑1个百分点，但一线城市及2022年12月前开设的市场仍实现正增长[42] * 整体偏弱主因2022年底后新拓市场门店初期表现过于火爆，基数极高[43]；例如，达美乐全球新店首30日销售额排名中，中国包揽前50名中的49名[43] * 2025年第三季度，公司整体及一线城市同店销售额已转正[44] * 2025年第四季度及全年，一线城市及剔除2022年底后新店的老店同店销售仍保持正增长[44] * 从全年及下半年表观数据看，同店可能仍有一定压力[44] **6 估值与空间探讨** * **远期空间（2030年）**： * 假设门店达3000家，单店年销稳态450万元（目前约420万元），对应收入135亿元[45] * 假设净利润率8%（行业平均约14%），对应净利润10-11亿元[45] * 给予20-25倍PE，对应中枢市值约243亿元[9][45] * **折现至2026年**：对应市值约140-150亿元人民币（按PS两倍算也接近140亿元）[10][45] * **短期关注**：市场情绪将随同店变化及市场风险偏好波动，建议积极关注Q1及后续同店表现[46] 其他重要内容 * **股权与管理**：股权结构为境外控股、境内运营；第一大股东Good Taste Limited（法国家族信托）持股约33.3%[25]；核心管理层具备丰富的跨国餐饮企业运作经验[25] * **加密门店策略**：新店基于老店人流进行物理切割，通常从周边2-3家老店各分1-2万客流，保障新店早期存续[33] * **行业数据**： * 2024年全球披萨行业零售额约2150亿美元，2010-2024年复合年增长率约3%[10] * 中国披萨行业零售额2010-2024年复合年增长率高达12%，显著高于全球[13] * 2022年中国连锁披萨店市场规模375亿元，2016-2022年复合年增长率9%-10%，高于全球6%的水平[14] * 2022年中国披萨餐厅外送规模达218亿元，占比近60%，增速接近20%，远高于堂食[19] * **竞争格局**： * 全球：达美乐市占率约33%（2024年），断层领先（第二名为小凯撒11%）[15] * 中国：达美乐市占率从2017年1.6%稳步提升，截至2024年已超过尊宝位居第二（必胜客第一）[15][16]

港股市场动态 - 保险股普遍下跌，中国人寿跌3.75%，新华保险跌3.28%，中国太保跌2.74%，消息称政府计划发行约2000亿元特别国债向部分大型国有险企注资，相关计划最早可能于本年一季度公布 [1] - 中通快递-W涨超2.3%，公司预计2025年收入总额介于人民币485亿元至500亿元，较2024年的人民币442.807亿元增长约9.5%至12.9%，但预计2025年毛利较2024年减少约8.5%至11.4% [1] - 诺诚健华早盘涨超4%，公司预计2025年实现收入23.7亿元，同比增长约134%，预计归母净利润首次扭亏为盈，达6.3亿元左右 [1] - 煤炭股普遍回落，兖煤澳大利亚跌6.63%，首钢资源跌7.83%，力量发展跌9.52%，中国神华跌2.47%，消息称印尼矿商已暂停现货煤炭出口，该国上月向主要矿商下达的产量配额较2025年下降40%至70% [2] - 巨子生物盘中涨超8%，公司旗下“重组I型α1亚型胶原蛋白及透明质酸钠复合溶液”三类医疗器械获批，该产品是全球首个用于改善面颊部平滑度的重组胶原蛋白和透明质酸钠复合溶液植入剂产品 [2] - 芯片股全线走低，华虹半导体跌5.91%，兆易创新跌4.8%，中芯国际跌3.49%，上海复旦跌3.76%，消息面上，超威半导体（AMD）周三收跌17.31%，创2017年5月以来最大单日跌幅，尽管其四季度营收超百亿美元创新高，但一季度指引不及预期 [3] - 餐饮股涨幅居前，百胜中国涨8.41%，达势股份涨2.96%，海底捞涨2.69%，九毛九涨0.47%，2025年10-12月社零餐饮收入同比分别增长3.8%、3.2%、2.2%，增速显著高于整体社零水平，且2026年1月行业需求呈现边际回暖态势 [3] - 名创优品逆市涨超5.1%，公司正式宣布成为中央广播电视总台《2026年春节联欢晚会》潮玩合作伙伴 [4] - 黄金股再度走低，中国黄金国际跌6.8%，紫金矿业跌6.29%，紫金黄金国际跌5.66%，赤峰黄金跌5.89%，近期国际黄金市场波动加剧 [4] - 加密货币ETF及概念股继续下挫，博时以太币跌7.92%，华夏以太币跌7.78%，华夏比特币跌6.80%，迷策略跌8.28%，比特币价格近期持续走弱，周三一度跌至71739美元，为约15个月来首次跌破72000美元，相较去年10月峰值累计回撤已超过42%，年内跌幅约17% [5] 美股市场动态 - 波士顿科学大跌17.59%，创2020年3月以来最大盘中跌幅，公司2026财年业绩指引显示，调整后每股收益预期为3.43-3.49美元，略低于分析师平均预期的3.47美元，全年销售额预期为221.81亿-223.83亿美元，低于分析师平均预期的223.68亿美元 [6] - 加密货币概念股重挫，加密矿企IREN Ltd大跌17.37%，Hut 8跌8.22%，Cipher Mining大跌12.36%，TeraWulf跌6.22%，囤币股Strategy跌3.13%，Bitmine Immersion Technologies跌9.17%，消息面上，比特币大跌超4%跌破75000美元，以太坊大跌超5%报2181.25美元 [6] - 光伏太阳能股全线冲高，Enphase Energy暴涨38.6%，晶科能源涨8.46%，Sunrun涨12.24%，阿特斯太阳能涨3.19%，大全新能源涨0.51%，据报道，马斯克团队近期“摸底”中国光伏产业链，已有异质结设备厂签单 [6] - 超微电脑大涨13.78%，公司公布第二财季业绩，销售额同比暴增超123%至126.8亿美元，超过分析师预期，调整后每股收益为69美分，亦超过分析师预期 [7] - Lumentum涨7%，公司在第二季度实现营收6.65亿美元，同比大幅增长65%，高于分析师平均预期的6.52亿美元 [7] - 礼来涨10.33%，公司四季度营收、利润及2026年业绩指引均大幅超出市场预期，四季度营收较上年同期大涨43%，其中美国市场营收达129亿美元，主要得益于旗下产品（尤其是Mounjaro和Zepbound）销量激增50% [7][8] - 美国超微公司大跌17.31%，公司第四季度销售额增长34%超过平均预期，数据中心业务收入增长39%达到53.8亿美元，高于分析师平均预测的49.7亿美元，个人电脑相关销售额增长34%至31亿美元，亦高于28.9亿美元的平均预期 [8]

餐饮股早盘市场表现 - 截至发稿，餐饮股早盘整体涨幅居前，板块表现活跃 [1] - 百胜中国（09987）股价上涨7.75%，报422.80港元，涨幅领先 [1] - 达势股份（01405）股价上涨3.42%，报66.45港元 [1] - 海底捞（06862）股价上涨3.36%，报16.93港元 [1] - 九毛九（09922）股价上涨0.94%，报2.16港元 [1]

港股餐饮股市场表现 - 截至发稿，港股餐饮股普遍上涨，百胜中国股价上涨6.93%至419.6港元，达势股份股价上涨3.74%至66.65港元，海底捞股价上涨3.66%至16.98港元，九毛九股价上涨1.4%至2.17港元 [1] 个股涨幅排名 - 百胜中国涨幅领先，达6.93% [1] - 达势股份涨幅次之，为3.74% [1] - 海底捞涨幅为3.66% [1] - 九毛九涨幅相对较小，为1.4% [1]

餐饮行业市场表现 - 截至发稿，港股主要餐饮公司股价普遍上涨，其中百胜中国涨6.93%报419.6港元，达势股份涨3.74%报66.65港元，海底捞涨3.66%报16.98港元，九毛九涨1.4%报2.17港元 [1] 行业经营数据 - 2025年下半年以来餐饮行业经营态势持续回暖，国家统计局数据显示2025年10月、11月、12月社会消费品零售总额中餐饮收入同比分别增长3.8%、3.2%、2.2%，增速显著高于整体社零水平 [1] - 2026年1月餐饮行业需求呈现边际回暖态势 [1] 机构观点与行业展望 - 中信证券研报认为，当前餐饮行业正处于“基本面边际改善—政策持续发力—价格机制修复—估值提升可期”多重因素共振阶段 [1] - 行业经营、政策、价格、估值四重维度均释放积极信号，正向着更为积极的复苏方向发展 [1] - 具备供应链、品牌力和经营管理优势的龙头企业将率先实现修复，行业中期发展展望向好 [1]

餐饮股市场表现 - 截至发稿，百胜中国股价上涨6.93%，报419.6港元 [1] - 截至发稿，达势股份股价上涨3.74%，报66.65港元 [1] - 截至发稿，海底捞股价上涨3.66%，报16.98港元 [1] - 截至发稿，九毛九股价上涨1.4%，报2.17港元 [1] 行业经营数据 - 2025年10月社会消费品零售总额中餐饮收入同比增长3.8% [1] - 2025年11月社会消费品零售总额中餐饮收入同比增长3.2% [1] - 2025年12月社会消费品零售总额中餐饮收入同比增长2.2% [1] - 2025年下半年以来餐饮行业经营态势持续回暖，上述增速显著高于整体社会消费品零售水平 [1] - 2026年1月餐饮行业需求呈现边际回暖态势 [1] 行业前景与驱动因素 - 餐饮行业正处于“基本面边际改善—政策持续发力—价格机制修复—估值提升可期”多重因素共振阶段 [1] - 行业经营、政策、价格、估值四重维度均释放积极信号，正向着更为积极的复苏方向发展 [1] - 具备供应链、品牌力和经营管理优势的龙头企业将率先实现修复 [1] - 行业中期发展展望向好 [1]

股本与股份 - 公司法定/注册股本总额为5亿美元，本月无变动[1] - 已发行股份（不包括库存股份）上月底结存131,459,111股，本月增加29,782股，月底结存131,488,893股[2] - 公司已符合适用的公众持股量要求，最低公众持股量要求为已发行股份总数（不包括库存股份）的25%[3] 股份期权与激励计划 - 2022年首次公开发售前计划上月底结存股份期权5,140,328份，本月底结存5,120,982份，行使涉及新股1,400份，注销17,946份[4] - 2022年第一次股份激励计划上月底结存股份期权2,945,663份，本月底结存不变，可于所有计划授出的股份期权行使时发行证券总数为8,577,927股[4] - 本月内因行使期权所得资金总额为64,400港元[4] 受限股份与股份奖励 - 2021年计划受限制股份单位本月底可能发行或自库存转让股份数为17,442股[6] - 2022年第一次股份激励计划股份奖励本月发行新股28,382股，本月底可能发行或自库存转让股份数为111,066股[6] 其他 - 本月内合共增加已发行股份（不包括库存股份）总额29,782股，库存股份无变动[8] - 公司确认本月证券发行或库存股份出售或转让已获董事会授权，符合相关规定[10]

市场整体表现 - 截至2月3日收盘，共有78只股票创下52周新高 [1] 52周新高股票排行 - **亚太金融投资(08193)** 收盘价0.550港元，创高率最高，达57.14% [1] - **朝威控股(08059)** 收盘价0.052港元，创高率为36.00% [1] - **亚势备份(08290)** 收盘价0.024港元，创高率为33.33% [1] - **华美乐乐(08429)** 收盘价0.100港元，创高率为20.37% [1] - **浩德控股(08149)** 收盘价0.138港元，创高率为17.65% [1] - **金泰丰国际控股(09689)** 收盘价0.600港元，创高率为13.79% [1] - **RIMBACO(01953)** 收盘价0.295港元，创高率为12.73% [1] - **中集集团(02039)** 收盘价9.980港元，创高率为11.48% [1] - **现代中药集团(01643)** 收盘价0.920港元，创高率为11.11% [1] - **钧达股份(02865)** 收盘价45.700港元，创高率为8.63% [1] - 创高率在5%至8%之间的公司包括：瑞丰动力(7.24%)、ＡＧＸ亚洲－Ｕ(6.98%)、中联重科(6.26%)、京西国际(5.70%)、美联集团(5.48%)、大酒店(5.34%) [1] - 创高率在1%至5%之间的公司众多，涵盖工业、科技、消费、金融、公用事业等多个行业，例如富智康集团(4.05%)、绿源集团控股(3.85%)、港铁公司(3.32%)、中国重汽(3.17%)、新东方－Ｓ(2.98%)、渣打集团(1.19%)、电能实业(1.14%)、汇丰控股(0.14%)等 [1][2] - 部分交易所买卖基金(ETF)亦创下52周新高，如ＦＬ二南方日经(1.94%)、南方日经２２５(0.45%)等 [1][2] 52周新低股票排行 - **高地股份(01676)** 收盘价0.340港元，创低率最高，为-10.00% [3] - **华检医疗(01931)** 收盘价1.280港元，创低率为-9.29% [3] - **电子交易集团(08036)** 收盘价0.021港元，创低率为-9.09% [3] - **康特隆(01912)** 收盘价0.550港元，创低率为-8.93% [3] - **COOL LINK(08491)** 收盘价0.390港元，创低率为-8.11% [3] - **珠光控股(01176)** 收盘价0.041港元，创低率为-7.32% [3] - 部分杠杆及反向ETF创下新低，如ＸＩ二南三星－Ｕ(-6.94%)、ＸＩ二南三星(-6.79%) [3] - 创低率在-3%至-6%之间的公司包括：重塑能源(-6.05%)、METALIGHT(-5.76%)、德视佳(-4.87%)、脑动极光－Ｂ(-4.78%)、美联股份(-4.75%)等 [3] - 多家知名消费及科技公司股价创52周新低，包括美团－Ｗ(-3.08%)、达势股份(-2.92%)、雅迪控股(-2.11%)、京东集团－ＳＷ(-1.55%)、比亚迪股份(-0.56%)、小米集团－ＷＲ(-0.20%)等 [3][4] - 医疗健康领域部分公司股价走低，如佰泽医疗(-2.02%)、华芢生物－Ｂ(-1.53%)、美中嘉和(-0.68%) [3][4]

报告行业投资评级 * 报告覆盖的11家公司中，10家获得“优于大市”评级，1家获得“中性”评级 [1] 报告核心观点 * 报告标题指出，中国必选消费品行业在1月份面临“涨价现实弱于预期，成本仍处低位”的局面 [1] * 本月监测的6类消费品现货成本指数全线下跌，而期货成本指数则以上涨为主 [2][8] * 整体成本指数仍处于5年来的低位 [12] 分行业成本指数总结 啤酒行业 * **成本指数变动**：1月现货成本指数为110.72，环比下降1.87%，期货成本指数为118.37，环比上升3.15% [3][12] * **年初至今**：现货指数累计下降0.6%，期货指数累计上升1.81% [3][13] * **同比变化**：较去年同期，现货指数下降5.67%，期货指数下降6.65% [3][13] * **原材料价格**：玻璃现货/期货价格月度环比-1.2%/+3.4%，同比-17.9%/-20.2%；铝材现货/期货价格月度环比+0.8%/+13.4%，同比+13.0%/+26.4% [3][12] 调味品行业 * **成本指数变动**：1月现货成本指数为97.90，环比下降1.37%，期货成本指数为101.81，环比上升3.03% [3][16] * **年初至今**：现货指数累计下降0.42%，期货指数累计上升2.23% [3][16] * **同比变化**：较去年同期，现货指数下降5.71%，期货指数下降7.64% [3][16] * **原材料价格**：大豆现货/期货价格月度环比-2.4%/+6.7%，同比+6.4%/+10.2%；白糖现货/期货价格月度环比-1.0%/+0.1%，同比-14.5%/-9.6% [3][16] 乳制品行业 * **成本指数变动**：1月现货成本指数为98.18，环比下降1.93%，期货成本指数为90.48，环比上升1.58% [4][19] * **年初至今**：现货指数累计下降0.43%，期货指数累计上升1.68% [4][19] * **同比变化**：较去年同期，现货指数下降6.06%，期货指数下降4.17% [4][19] * **原材料价格**：生鲜乳价格上升至3.04元/公斤；玉米现货价格月度环比/同比+0.4%/+7.5%；豆粕现货价格月度环比/同比+0.9%/+0.3% [4][19] 方便面行业 * **成本指数变动**：1月现货成本指数为104.79，环比下降0.51%，期货成本指数为104.15，环比上升3.31% [4][23] * **年初至今**：现货指数累计上升0.79%，期货指数累计上升3.46% [4][24] * **同比变化**：较去年同期，现货指数下降1.26%，期货指数下降4.01% [4][24] * **原材料价格**：棕榈油现货/期货价格月度环比+9.6%/+10.0%，同比-2.6%/+10.8%；小麦现货/期货价格月度环比+0.6%/+5.7%，同比+5.6%/-0.6% [4][23] 速冻食品行业 * **成本指数变动**：1月现货成本指数为117.73，环比下降1.74%，期货成本指数为117.43，环比下降0.61% [5][27] * **年初至今**：现货指数累计下降1.44%，期货指数累计下降0.14% [5][28] * **同比变化**：较去年同期，现货指数下降2.8%，期货指数下降3.29% [5][28] * **原材料价格**：蔬菜价格月度环比/同比-1.8%/-2.5%；猪肉价格延续偏弱态势；白条鸡价格环比/同比-4.9%/-3.8% [5][27] 软饮料行业 * **成本指数变动**：1月现货成本指数为109.28，环比下降3.71%，期货成本指数为108.48，环比无变化 [5][31] * **年初至今**：现货指数累计下降1.12%，期货指数累计下降0.19% [5][31] * **同比变化**：较去年同期，现货指数下降3.59%，期货指数下降10.57% [5][31] * **原材料价格**：受原油价格上涨影响，PET切片价格月度环比+5.4%，同比+2.1%；瓦楞纸价格月度环比-14.3%，同比-6.7% [5][31] 关键原材料价格变动总结 * **包材现货**：塑料/易拉罐/玻璃/纸价格月度环比变动分别为+5.42%/+0.78%/-1.16%/-14.34% [9] * **包材期货**：易拉罐/玻璃/塑料/纸价格月度环比变动分别为+13.38%/+3.43%/+2.47%/-2.21% [9] * **直接原材料**：棕榈油现货价格环比/同比+9.61%/-2.63%，期货价格环比/同比+9.99%/+10.77% [9] * **能源**：原油期货价格环比上涨14.16%，较去年同期下跌8.75% [9]