纪要涉及的公司和行业 - 公司：仙鹤股份、太阳纸业、五洲 [3][8] - 行业：特种纸行业、造纸行业 [3][6] 纪要提到的核心观点和论据 - **回购计划彰显信心**：仙鹤股份大股东计划3 - 5亿元回购，是在去年政策基础上，因近期股价异常回调顺势发布，反映公司对长期发展信心；去年大股东增持3000 - 5000万元增强市场信心 [3] - **股价与盈利相关**：2019 - 2023年仙鹤股份股价与单吨盈利变化密切相关，2020 - 2021年单吨盈利扩张、毛利率超25%推动股价上涨；去年四季度单吨盈利下降但股价仍偏强，目前估值降至10 - 15倍，下行空间有限 [3][5] - **特种纸行业竞争优势**：仙鹤股份率先释放浆纸一体化优势，广西来宾政府支持使其木片本地化采购成本低，自有林地达百万亩级别实现自给自足，在特种纸行业领先 [3][6] - **宏观环境影响**：当前宏观环境不确定、全球经济走弱预期强化，可能使经营周期向下或单吨毛利下降，但造纸板块毛利率约10%已处历史周期底部，未来经营改善有望提升盈利能力 [3][7] - **商业模式差异**：仙鹤股份与太阳纸业商业模式不同，前者偏向产品直销和渠道建设；在特种纸领域，仙鹤凭借先发优势领先，五洲产能预计2026年底落地 [3][8] - **成本优势与盈利扩张**：仙鹤股份木片成本节约，在周期底部有成本竞争优势；2024年盈利扩张得益于产销量增加，预计2025年广西和湖北基地新增90万吨造纸产量 [3][9] - **二季度盈利预期**：2025年二季度产销量和成本端改善明确，盈利扩张斜率高，单季盈利可能创历史新高，达3 - 4亿元左右，估值性价比突出 [3][11] - **新业务方向和增量**：2025年公司将在白卡纸、木皮纸和新型烟草用纸等新产品开发上突破，关注全球供应链风险，提高国产化比例 [3][12] - **全球宏观环境影响**：全球逆全球化、通胀和人民币贬值可能使木片和浆价格上涨、增加采购成本，但仙鹤股份高比例国产化有优势，可能因原材料价格上涨受益，持有相对稳妥 [13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 广西基地2024年四季度起实现丰厚利润，湖北基地因江西一体化产能未完全打通，2024年及2025年一季度形成拖累，预计2025年回暖；周期底部仙鹤股份ROE基本在10% - 15%，成本端优势扩大，单吨盈利有望见底回升 [10]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，上次评级也是“买入” [1] 报告的核心观点 - 公司控股股东仙鹤集团计划自4月7日起6个月内累计拟增持股份金额3 - 5亿元，彰显发展信心和投资价值 [1] - 浆纸价格小幅探涨，成本改善明确，预计Q1公司盈利有望环比平稳或小幅改善，Q2有望创新高，全年盈利有望超预期 [1] - 成长路径清晰，包括新基地扩张、新产品开发和海外业务扩张 [3] 根据相关目录分别进行总结 成本改善方面 - 浆纸价格小幅提升，预计2 - 3月部分景气向上纸种提价落地，4月仍有提价预期，4月浆厂挺价，后续浆价或震荡偏强，驱动盈利能力提升 [2] - 新基地成本改善，广西基地、湖北基地林浆纸一体化匹配度逐步提高，伴随产能爬坡，盈利中枢持续向上 [2] - 原料结构持续丰富，广西桉木浆、湖北芦苇浆已应用于产品，带来成本下降，未来广西木片原料优势有望逐步放大 [2] 成长路径方面 - 新基地扩张：24年广西&湖北林浆纸基地相继落地，首期合计投产90万吨以上造纸产能及90万吨左右纸浆产能，预计2025年造纸产量增速高达30% +，浆纸协同改善经营成本 [3] - 新产品开发：持续开发差异化产品，如电解纸、固态电池绝缘纸等多种新产品 [3] - 海外业务扩张：开发新产品替代进口海外产品，预计未来加强产品、产能出海，海外收入占比持续提高，有望凭借海外产能加速扩张 [3] 盈利预测方面 - 预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为10.6、14.4、17.9亿元，对应PE估值分别为13.5X、10.0X、8.0X [3] 重要财务指标方面 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|7,738|8,553|10,065|13,284|16,637| |增长率YoY %|28.6%|10.5%|17.7%|32.0%|25.2%| |归属母公司净利润(百万元)|710|664|1,060|1,441|1,790| |增长率YoY%|-30.1%|-6.5%|59.8%|35.9%|24.3%| |毛利率%|11.5%|11.6%|15.4%|15.7%|16.0%| |净资产收益率ROE%|10.3%|9.1%|13.3%|16.2%|17.9%| |EPS(摊薄)(元)|1.01|0.94|1.50|2.04|2.54| |市盈率P/E(倍)|20.20|21.61|13.53|9.96|8.01| |市净率P/B(倍)|2.09|1.96|1.80|1.61|1.43| [4] 资产负债表、利润表、现金流量表方面 - 资产负债表展示了2022A - 2026E各年度货币资金、应收票据、应收账款等多项资产和负债数据 [7] - 利润表展示了2022A - 2026E各年度营业成本、营业税金及附加、销售费用等多项利润相关数据 [7] - 现金流量表展示了2022A - 2026E各年度经营活动现金、投资活动现金、筹资活动现金等多项现金流量数据 [7]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，上次评级也是“买入” [1] 报告的核心观点 - 公司控股股东仙鹤集团计划自4月7日起6个月内累计拟增持股份金额3 - 5亿元，彰显发展信心和投资价值 [1] - 浆纸价格小幅探涨，成本改善明确，预计Q1公司盈利有望环比平稳或小幅改善，Q2有望创新高，全年盈利有望超预期 [1] - 成长路径清晰，包括新基地扩张、新产品开发和海外业务扩张 [3] - 预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为10.6、14.4、17.9亿元，对应PE估值分别为13.5X、10.0X、8.0X，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 成本改善方面 - 浆纸价格小幅提升，预计2 - 3月部分景气向上纸种提价落地，4月仍有提价预期，4月浆厂挺价，后续浆价或震荡偏强，驱动盈利能力提升 [2] - 新基地成本改善，广西基地、湖北基地林浆纸一体化匹配度逐步提高，伴随产能爬坡，盈利中枢持续向上 [2] - 原料结构持续丰富，广西桉木浆、湖北芦苇浆已应用于产品带来成本下降，未来有望进一步丰富原材料体系，放大原料优势 [2] 成长路径方面 - 新基地扩张：2024年广西&湖北林浆纸基地相继落地，首期合计投产90万吨以上造纸产能及90万吨左右纸浆产能，预计2025年造纸产量增速高达30% +，浆纸协同改善经营成本 [3] - 新产品开发：公司持续开发差异化产品，如电解纸、固态电池绝缘纸等多种新产品 [3] - 海外业务扩张：持续开发新产品替代进口海外产品，预计未来加强产品、产能出海，海外收入占比持续提高，有望凭借海外产能加速扩张 [3] 重要财务指标方面 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|7,738|8,553|10,065|13,284|16,637| |增长率YoY %|28.6%|10.5%|17.7%|32.0%|25.2%| |归属母公司净利润(百万元)|710|664|1,060|1,441|1,790| |增长率YoY%|-30.1%|-6.5%|59.8%|35.9%|24.3%| |毛利率%|11.5%|11.6%|15.4%|15.7%|16.0%| |净资产收益率ROE%|10.3%|9.1%|13.3%|16.2%|17.9%| |EPS(摊薄)(元)|1.01|0.94|1.50|2.04|2.54| |市盈率P/E(倍)|20.20|21.61|13.53|9.96|8.01| |市净率P/B(倍)|2.09|1.96|1.80|1.61|1.43| [4] 资产负债表、利润表、现金流量表方面 - 资产负债表展示了2022A - 2026E各年度货币资金、应收票据、应收账款等资产项目以及流动负债、非流动负债等负债项目的情况 [7] - 利润表呈现了2022A - 2026E各年度营业成本、营业税金及附加、销售费用等项目的数据 [7] - 现金流量表给出了2022A - 2026E各年度经营活动现金、投资活动现金、筹资活动现金等项目的信息 [7]

本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者 重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任。 重要内容提示： 增持计划的基本情况：基于对公司未来持续发展的信心及长期投资价值 的认可，为提升公司市值管理成效、增强投资者信心，切实维护广大投资者利益， 公司控股股东浙江仙鹤控股集团有限公司（以下简称"仙鹤控股"）计划自本公 告披露之日起 6 个月内，通过上海证券交易所交易系统以集中竞价的方式增持本 公司 A 股股份，累计拟增持股份的金额为不低于人民币 30,000 万元且不超过人 民币 50,000 万元（以下简称"本次增持计划"）。 | 证券代码：603733 | 证券简称：仙鹤股份 | 公告编号：2025-012 | | --- | --- | --- | | 债券代码：113632 | 债券简称：鹤21转债 | | 仙鹤股份有限公司 关于控股股东增持公司股份计划暨取得金融机构 贷款承诺函的公告 2、2024 年 5 月 9 日，公司披露了《仙鹤股份有限公司关于实际控制人增持 公司股份计划的公告》（公告编号：2024-028），公司实际控制人之一王敏文先生 拟使用自有 ...

债券情况 - 2021年11月17日公开发行20.50亿元“鹤21转债”，期限6年[4] - 2021年12月9日“鹤21转债”在上海证券交易所挂牌交易[4] - 2022年5月23日起可转股，初始转股价格39.09元/股，目前19.49元/股[5] 转股数据 - 截至2025年3月31日，累计108,000元转股，数量3,848股，占比0.00055%[3] - 2025年1 - 3月，累计1,000元转股，数量51股，占比0.00001%[3] - 截至2025年3月31日，未转股金额2,049,891,000元，占发行总量99.9947%[3] 股份情况 - 2024年12月31日至2025年3月31日，有限售条件流通股无变动为0股[9] - 无限售条件流通股从705,976,063股增至705,976,114股[9] - 总股本从705,976,063股增至705,976,114股[9]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：造纸行业、特种纸行业、大宗纸行业 - 公司：仙鹤股份、浙江正特公司、五洲、志丰 纪要提到的核心观点和论据 - **特种纸行业发展状况**：呈现结构性增长，进出口剪刀差持续放大，整体需求增量达20万吨以上，展宇、格拉辛、热敏、电解电容器等细分领域需求稳增，2月起价格陆续上涨，热转印每吨涨价达1000元，热敏纸和格拉辛纸每吨涨价约300元，推动行业进入盈利扩张阶段[2][4][5] - **仙鹤股份发展情况**：广西60万吨和湖北30万吨浆纸产能已完全释放，广西基地去年四季度已贡献盈利增量，湖北基地一季度碱回收体系滞后问题缓解，3月起盈利显著改善，公司内部生产协调匹配度提升推动盈利扩张[6] - **特种纸行业竞争格局**：整体毛利率10% - 15%处于历史低位，龙头企业具备柔性化生产能力，供需优于表观数据，每年需求增量30万吨以上，龙头企业产能扩张温和，供给增量有限，未来竞争格局不会恶化[7] - **2024 - 2025年特种纸行业市场需求和产量**：预计市场需求增加60万吨，与龙头企业扩张计划匹配，CR5市场份额自2020年以来增长迅速，行业供需温和，细分市场供需紧张促使龙头企业继续扩张[2][8] - **特种纸行业新兴应用场景**：包括电解电容器纸、固态电池绝缘纸等，附加值高且需求增长，售价可达每吨2万 - 3万甚至更高，为公司带来增量成长空间，推动EPS和ROE企稳扩张[4][9] - **成本端改善对特种纸企业盈利能力影响**：成本端改善显著提升盈利能力，如浙江正特公司平均现金成本约500美元/吨，主营产品售价610美元/吨以上，每吨盈利超100美元，扣除税费及总部费用摊销后每吨净利润约几百元，各基地成本匹配度提升增强盈利能力[10] - **未来浆纸价格走势及仙鹤股份上游布局**：未来几年浆纸价格预计保持温和态势，两会后政策或带动经济复苏增加浆价弹性，仙鹤股份广西来宾木片基地获政府支持，降低运输成本，通过保供合作获成本优势[11] - **仙鹤股份盈利能力及估值体系**：可从季度、全年、整体公司估值体系三个层面评估，目前市值约150亿元，历史估值体系大致在15 - 20倍，若今年单季度实现4亿利润，对应15倍估值体系下市值可达250亿元，较当前有60%左右增长空间[12][15] - **特种纸行业与大宗纸行业对比优势**：具有更高成长性和更坚实的周期底部，龙头公司如仙鹤股份通过上游布局形成差异化优势，产品开发潜力大，估值应更高[16] - **宏观环境不确定性对仙鹤股份影响**：基于稳定假设，下半年盈利与二季度差异不大，今年下半年较去年下半年改善，今年全年保守估计可实现12 - 13亿元利润，下行风险有限，上行空间显著[17] - **投资者对特种纸板块态度**：当前位置向下回撤风险低而向上赔率高，两会前建议重点关注自下而上的个股，如特种纸板块中的龙头企业[18] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 纸浆价格从去年四季度开始温和上涨，目前已达到610美元，相比底部上涨了60 - 80美元，挤压造纸企业盈利但带来提价机会，目前造纸行业产销情况良好[3] - 仙鹤股份一季度和四季度单吨盈利走势基本相似，一季度逐月好转，预计3月单月盈利达一个多亿，4月更好，5、6月趋于稳定，单月盈利大概率扩张到1 - 1.5亿，一季度整体盈利可能在两个多亿，有机会达到三个亿，二季度预计可实现4亿以上利润，全年年化利润有望超15亿元[13][14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 成本改善、纸价稳健，吨盈利周期向上，伴随广西/湖北基地浆/纸爬坡，2025年公司盈利有望保持靓丽表现 [2] - 成长路径清晰，浆纸协同带来效率改善，2025年造纸产量增速高达30%+，且生产成本有望改善 [2] - 龙头优势明确、订单充沛，2025年格局有望加速集中，仙鹤产业链延展使成本优势放大，格局持续优化 [3] 相关目录总结 重要财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|7,738|8,553|10,065|13,284|16,637| |增长率YoY %|28.6%|10.5%|17.7%|32.0%|25.2%| |归属母公司净利润(百万元)|710|664|1,060|1,441|1,790| |增长率YoY%|-30.1%|-6.5%|59.8%|35.9%|24.3%| |毛利率%|11.5%|11.6%|15.4%|15.7%|16.0%| |净资产收益率ROE%|10.3%|9.1%|13.3%|16.2%|17.9%| |EPS(摊薄)(元)|1.01|0.94|1.50|2.04|2.54| |市盈率P/E(倍)|20.50|21.94|13.73|10.11|8.13| |市净率P/B(倍)|2.12|1.99|1.82|1.64|1.45| [4] 资产负债表 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|6,969|7,706|8,390|10,220|12,128| |货币资金|944|1,228|1,432|1,755|2,086| |应收票据|5|3|5|7|8| |应收账款|1,310|1,412|1,538|2,030|2,311| |预付账款|157|60|125|170|176| |存货|2,055|2,777|2,928|3,691|4,797| |其他|2,498|2,226|2,362|2,567|2,750| |非流动资产|6,295|11,163|14,105|13,740|13,166| |长期股权投资|864|955|1,155|1,155|1,155| |固定资产（合计）|2,846|3,526|4,662|5,391|5,772| |无形资产|773|968|968|968|968| |其他|1,812|5,714|7,320|6,226|5,270| |资产总计|13,264|18,870|22,495|23,960|25,294| |流动负债|4,074|5,613|5,498|6,451|7,451| |短期借款|1,771|2,372|1,872|1,772|1,472| |应付票据|839|412|426|560|720| |应付账款|1,182|1,997|2,482|3,268|4,270| |其他|281|832|718|851|990| |非流动负债|2,278|5,895|8,968|8,568|7,768| |长期借款|0|3,409|6,209|5,809|5,009| |其他|2,278|2,486|2,758|2,758|2,758| |负债合计|6,352|11,508|14,465|15,018|15,219| |少数股东权益|32|36|41|48|57| |归属母公司股东权益|6,880|7,326|7,989|8,894|10,018| |负债和股东权益|13,264|18,870|22,495|23,960|25,294| [6] 利润表 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|7,738|8,553|10,065|13,284|16,637| |营业成本|6,848|7,560|8,511|11,204|13,975| |营业税金及附加|43|67|70|93|121| |销售费用|26|32|30|46|67| |管理费用|124|147|151|199|283| |研发费用|104|113|136|199|283| |财务费用|68|182|229|226|180| |减值损失合计|-10|-32|-100|-30|-30| |投资净收益|140|211|221|226|250| |其他|146|102|128|119|77| |营业利润|801|733|1,187|1,631|2,025| |营业外收支|-7|-1|-4|-4|-4| |利润总额|794|732|1,184|1,628|2,022| |所得税|79|65|118|179|222| |净利润|715|667|1,065|1,449|1,800| |少数股东损益|5|3|5|8|9| |归属母公司净利润|710|664|1,060|1,441|1,790| |EBITDA EPS(当年)(元)|1.01|0.94|1.50|2.04|2.54| [6] 现金流量表 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|72|62|1,718|1,758|2,341| |净利润|715|667|1,065|1,449|1,800| |折旧摊销|362|426|532|665|774| |财务费用|67|189|298|333|300| |投资损失|-139|-230|-221|-226|-250| |营运资金变动|-924|-993|-18|-484|-307| |其它|-10|2|61|20|23| |投资活动现金流|-651|-3,740|-3,216|-65|57| |资本支出|-906|-4,315|-3,996|-290|-193| |长期投资|92|388|-200|0|0| |其他|162|187|980|226|250| |筹资活动现金流|638|3,762|1,702|-1,369|-2,067| |吸收投资|0|0|0|0|0| |借款|1,081|4,010|2,300|-500|-1,100| |支付利息或股息|-271|-322|-693|-869|-967| |现金流净增加额|71|58|204|324|331| [6][7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 成本改善、纸价稳健，吨盈利周期向上，伴随广西/湖北基地浆/纸爬坡，2025年公司盈利有望保持靓丽表现 [2] - 成长路径清晰，浆纸协同带来效率改善，2025年造纸产量增速高达30%+，且生产成本有望改善 [2] - 龙头优势明确、订单充沛，2025年格局有望加速集中，产业链延展使成本优势放大，格局持续优化 [3] 财务指标总结 重要财务指标 - 2022 - 2026年营业总收入分别为77.38亿、85.53亿、100.65亿、132.84亿、166.37亿元，增长率分别为28.6%、10.5%、17.7%、32.0%、25.2% [4] - 归属母公司净利润分别为7.10亿、6.64亿、10.60亿、14.41亿、17.90亿元，增长率分别为 - 30.1%、 - 6.5%、59.8%、35.9%、24.3% [4] - 毛利率分别为11.5%、11.6%、15.4%、15.7%、16.0%；净资产收益率ROE分别为10.3%、9.1%、13.3%、16.2%、17.9% [4] - EPS（摊薄）分别为1.01元、0.94元、1.50元、2.04元、2.54元；市盈率P/E分别为20.50倍、21.94倍、13.73倍、10.11倍、8.13倍；市净率P/B分别为2.12倍、1.99倍、1.82倍、1.64倍、1.45倍 [4] 资产负债表 - 2022 - 2026年资产总计分别为132.64亿、188.70亿、224.95亿、239.60亿、252.94亿元；负债合计分别为63.52亿、115.08亿、144.65亿、150.18亿、152.19亿元 [6] - 归属母公司股东权益分别为68.80亿、73.26亿、79.89亿、88.94亿、100.18亿元 [6] 利润表 - 2022 - 2026年营业总收入分别为77.38亿、85.53亿、100.65亿、132.84亿、166.37亿元；营业成本分别为68.48亿、75.60亿、85.11亿、112.04亿、139.75亿元 [6] - 归属母公司净利润分别为7.10亿、6.64亿、10.60亿、14.41亿、17.90亿元 [6] 现金流量表 - 2022 - 2026年经营活动现金流分别为7200万、6200万、17.18亿、17.58亿、23.41亿元 [6] - 投资活动现金流分别为 - 6.51亿、 - 37.40亿、 - 32.16亿、 - 6500万、5700万元 [6] - 筹资活动现金流分别为6.38亿、37.62亿、17.02亿、 - 13.69亿、 - 20.67亿元 [6] - 现金流净增加额分别为7100万、5800万、2.04亿、3.24亿、3.31亿元 [7]

会议信息 - 仙鹤股份2025年第一次临时股东大会于2月13日14点在浙江衢州公司会议室召开[3] - 股东大会由董事会根据1月23日会议决议召集，1月24日发布通知[5] - 股权登记日为2025年2月6日[6] 参会情况 - 参加股东大会的股东及代表共159人，代表有表决权股份562,425,801股，占比79.6664%[7] 议案表决 - 《关于2025年度对外担保额度预计的议案》同意562,262,926股，占比99.9710%[10] - 《关于2024年度日常关联交易情况及2025年度日常关联交易预计的议案》同意9,843,226股，占比99.5663%[11] - 《关于2025年度向银行申请综合授信额度的议案》同意562,341,326股，占比99.9850%[13] 会议结论 - 本次股东大会召集、召开等均合法有效[15]

参会情况 - 出席会议股东和代理人159人[5] - 出席股东所持表决权股份总数562,425,801股，占比79.6664%[5] - 7名董事、3名监事全部出席会议[8] 议案表决 - 2025年度对外担保额度预计议案，A股同意票562,262,926，比例99.9710%[9] - 2024 - 2025年度日常关联交易议案，A股同意票9,843,226，比例99.5663%[9] - 2025年度向银行申请综合授信额度议案，A股同意票562,341,326，比例99.9850%[10] - 5%以下股东对相关议案表决情况[10] - 议案1为特别决议通过，议案2、3为普通决议通过[10] 其他 - 本次股东大会见证律所是上海市锦天城律师事务所，律师为邓颖、王高平[12]