证券代码：603801 证券简称：志邦家居 关于志邦家居股份有限公司 向不特定对象发行可转换公司债券 申请文件的审核问询函的回复报告 （修订稿） 保荐机构（主承销商） （安徽省合肥市梅山路 18 号） 二〇二四年九月 上海证券交易所： 贵所于 2023 年 9 月 11 日出具的《关于志邦家居股份有限公司向不特定对 象发行可转债申请文件的首轮审核问询函》（上证上审（再融资）〔2023〕654 号）（以下简称"审核问询函"）已收悉。志邦家居股份有限公司（以下简称 "志邦家居"、"发行人"、"公司"）与国元证券股份有限公司（以下简称 "保荐人"）、安徽天禾律师事务所（以下简称"发行人律师"）、天健会计 师事务所（特殊普通合伙）（以下简称"申报会计师"）等相关方，本着勤勉 尽责、诚实守信的原则，对审核问询函所涉及的问题认真进行了逐项核查和落 实，现回复如下，请予审核。 如无特别说明，本回复报告中的简称或名词释义与募集说明书具有相同含 义。 | 字体 | 含义 | | --- | --- | | 黑体（不加粗） | 审核问询函所列问题 | | 宋体 | 对审核问询函的回复 | | 楷体（加粗） | 涉及本回复报告修订 ...

报告公司投资评级 - 报告给予志邦家居"买入-A"的投资评级,维持评级 [1] 报告的核心观点 - 公司多渠道、全品类持续发展,衣柜、木门等高潜品类快速增长,整装业务加速开拓,未来成长可期 [9] - 预计志邦家居2024-2026年营业收入为59.23、63.63、69.46亿元,同比增长-3.16%、7.43%、9.17%;归母净利润为5.59、5.99、6.70亿元,同比增长6.00%、7.00%、11.96% [10] - 给予24年9.66xPE,目标价12.38元 [9] 分产品总结 - 2024年H1整体橱柜、定制衣柜、木门分别实现收入9.66/9.28/1.39亿元,同比增长-3.73%/-5.86%/+6.88% [3] - 2024年Q2整体橱柜、定制衣柜、木门分别实现收入6.50/5.44/0.94亿元,同比增长-5.25%/-14.06%/4.44% [3] - 木门收入实现持续增长,主要来自整家战略带动和新增门店的带动,截至24年6月末全国已有1120家门墙产品门店 [3] 分渠道总结 - 2024年H1公司经销、大宗、直营渠道、海外业务分别实现收入11.66/6.06/1.75/0.86亿元,同比增长-10.90%/8.22%/-8.18%/+42.69% [4] - 零售渠道方面,公司以全渠道、多品类战略布局多层次市场,截至2024年6月30日,公司拥有各品类经销商共2900+家,各品类店面共4900+家 [4] - 大宗渠道方面,积极开拓办公、公寓、文旅、酒店、适老等创新型工程项目,Q2收入实现稳增 [4] - 整装渠道方面,公司持续完善产品服务及供应链体系的打造,加强整装产品力,孵化定制门窗、智能家居等整家品类 [4] - 海外业务方面,公司进一步打开非洲、中东、东南亚等"一带一路"沿线地区,24H1实现海外业务收入0.86亿元,同比增长42.69% [4] 盈利能力分析 - 2024年H1公司毛利率为36.69%,同比下降0.12pct,24Q2单季度毛利率为36.37%,同比下降0.38pct [9] - 2024H1公司期间费用率为29.44%,同比增长3.38pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为16.86%/6.82%/5.86%/-0.10%,同比分别+1.83/+1.20/+0.11/+0.25pct [9] - 综合影响下,24H1净利率为6.72%,同比下降1.07pct;24Q2公司净利率为7.29%,同比下降1.25pct [9]

报告公司投资评级 - 公司维持"推荐"评级 [3] 报告的核心观点 业绩承压 - 2024 上半年营收 22.1 亿元，同比-3.9%；归母净利润 1.5 亿元，同比-17.1% [2] - 零售业务承压，大宗业务受益竣工增长 [2] - 橱柜、衣柜品类收入均有承压，主要因零售业务的拖累 [2] - 2024H1 归母净利率 6.7%，同比-1.1pct，盈利能力有所承压 [2] 大宗、海外保持增长 - 大宗业务收入 6.1 亿元，同比+8.2%；受益于更多品类导入和客单价提升 [2] - 境外业务收入 0.9 亿元，同比+42.7%，继续高增 [2] - 木门品类逆势稳健增长，主要因公司木门墙板品类的协同突破 [2] 未来展望 - 内需恢复仍需等待，海外业务及木门品类预计延续增长，抵消部分压力 [3] - 下半年业绩高基数区间已过，且预计公司会更严格控制成本费用，业绩有望环比改善 [3] 财务数据总结 - 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 5.6、6.0、6.7 亿元 [3] - 目前股价对应 PE 分别为 7.4、6.9、6.1 倍 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 持续看好公司通过变革和赋能共享行业加速整合红利，红利价值提升，内销大家居战略逐步成型，南方市场不断突破，海外扩张带来新增长点 [3] - 预计公司2024/2025年归母净利润为5.5/6.0亿元，对应PE 7.8/7.2x，2023年公司分红比例达51%，若今年延续该水平对应当前股息率约6.5% [3] 根据相关目录分别进行总结 公司2024H1业绩情况 - 实现营收/归母净利润/扣非净利润22.12/1.49/1.26亿元，同降4%/17%/24%；Q2分别对应13.92/1.02/0.87亿元，同降7%/21%/29% [1][2] Q2业务分析 分渠道 - 零售/大宗/出口分别同比-17%/+8%/+24%，零售承压，整装表现较韧性，传统零售客单值估计维持增长；大宗优化客户结构，拓展非住宅类项目；出口业务景气佳 [2] 分产品 - 厨柜/衣柜/木门分别同比-5%/-14%/+5%，厨柜较具韧性与大宗渠道支撑有关，木门仍是红利品类 [2] 毛利率及费用率 - Q2毛利率基本稳定（-0.4pct），零售/大宗/出口分别-0.8/+1.7/+18.9pcts，大宗毛利率升高与高毛利&高费用项目占比提高有关 [2] - Q2销售/管理/研发/财务费用率同比+2.0/+0.9/-0.2/+0.6pcts，销售费用率上升与广告装饰费加投与市场服务费增加有关，管理费用率上升与股份支付费用增加有关 [2] - Q2归母/扣非净利率分别同降1.3/1.9pcts，还原股份支付费用扰动后归母净利率降幅收窄至约0.9pct [2] 门店数量 - Q2期间厨柜/衣柜/木门经销店数量净增加39/81/74家至1798/1993/1120家，内部结构优化延续 [2] H2展望 零售 - 在整家模式下推升客单值，加速南下，发力整装业务，挖掘存量市场空间 [3] 海外 - 重点新兴业务，在“先区域后渠道”架构下因地制宜发展，优先布局东南亚、澳洲和北美市场 [3] 大宗 - 重视养老/医疗/学校等业务增量 [3] 财务报表及预测指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）| - | 5931 | 6409 | 7052 | |营业成本（百万元）| - | 3750 | 4058 | 4456 | |毛利（百万元）| - | 2181 | 2351 | 2596 | |％营业收入| 37% | 37% | 37% | 37% | |营业税金及附加（百万元）| - | 54 | 58 | 64 | |％营业收入| 1% | 1% | 1% | 1% | |销售费用（百万元）| - | 931 | 1025 | 1142 | |％营业收入| 15% | 16% | 16% | 16% | |管理费用（百万元）| - | 326 | 346 | 381 | |％营业收入| 5% | 6% | 5% | 5% | |研发费用（百万元）| - | 326 | 333 | 367 | |％营业收入| 5% | 6% | 5% | 5% | |财务费用（百万元）| - | -13 | 0 | 0 | |％营业收入| 0% | 0% | 0% | 0% | |加：资产减值损失（百万元）| - | -45 | -45 | -45 | |信用减值损失（百万元）| - | -30 | -30 | -30 | |公允价值变动收益（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |投资收益（百万元）| - | 18 | 26 | 28 | |营业利润（百万元）| - | 576 | 622 | 687 | |％营业收入| 10% | 10% | 10% | 10% | |营业外收支（百万元）| - | 2 | 2 | 2 | |利润总额（百万元）| - | 578 | 624 | 689 | |％营业收入| 10% | 10% | 10% | 10% | |所得税费用（百万元）| - | 25 | 27 | 30 | |净利润（百万元）| - | 552 | 597 | 659 | |归属于母公司所有者的净利润（百万元）| - | 552 | 597 | 659 | |少数股东损益（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |EPS（元）| - | 1.27 | 1.37 | 1.51 | |经营活动现金流净额（百万元）| - | 762 | 822 | 902 | |取得投资收益收回现金（百万元）| - | 18 | 26 | 28 | |长期股权投资（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |资本性支出（百万元）| - | -104 | -104 | -104 | |其他（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |投资活动现金流净额（百万元）| - | -86 | -79 | -76 | |债券融资（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |股权融资（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |银行贷款增加（减少）（百万元）| - | -130 | 0 | 0 | |筹资成本（百万元）| - | -2 | 0 | 0 | |其他（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |筹资活动现金流净额（百万元）| - | -133 | 0 | 0 | |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）| - | 543 | 743 | 826 | |货币资金（百万元）| - | 1406 | 2150 | 2976 | |交易性金融资产（百万元）| - | 424 | 424 | 424 | |应收账款（百万元）| - | 188 | 205 | 229 | |存货（百万元）| - | 185 | 202 | 225 | |预付账款（百万元）| - | 52 | 56 | 62 | |其他流动资产（百万元）| - | 1641 | 1750 | 1896 | |流动资产合计（百万元）| - | 3896 | 4788 | 5812 | |长期股权投资（百万元）| - | 169 | 169 | 169 | |投资性房地产（百万元）| - | 15 | 15 | 15 | |固定资产合计（百万元）| - | 1390 | 1323 | 1248 | |无形资产（百万元）| - | 262 | 262 | 262 | |商誉（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |递延所得税资产（百万元）| - | 142 | 142 | 142 | |其他非流动资产（百万元）| - | 881 | 881 | 881 | |资产总计（百万元）| - | 6754 | 7579 | 8529 | |短期贷款（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |应付款项（百万元）| - | 575 | 623 | 684 | |预收账款（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |应付职工薪酬（百万元）| - | 118 | 128 | 140 | |应交税费（百万元）| - | 172 | 185 | 204 | |其他流动负债（百万元）| - | 1796 | 1938 | 2122 | |流动负债合计（百万元）| - | 2661 | 2874 | 3150 | |长期借款（百万元）| - | 124 | 124 | 124 | |应付债券（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |递延所得税负债（百万元）| - | 27 | 27 | 27 | |其他非流动负债（百万元）| - | 87 | 87 | 87 | |负债合计（百万元）| - | 2899 | 3112 | 3388 | |归属于母公司所有者权益（百万元）| - | 3856 | 4467 | 5141 | |少数股东权益（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |股东权益（百万元）| - | 3856 | 4467 | 5141 | |负债及股东权益（百万元）| - | 6754 | 7579 | 8529 | |每股收益（元）| - | 1.27 | 1.37 | 1.51 | |每股经营现金流（元）| - | 1.75 | 1.88 | 2.07 | |市盈率| - | 7.77 | 7.19 | 6.52 | |市净率| - | 1.11 | 0.96 | 0.83 | |EV/EBITDA| - | 4.26 | 2.99 | 1.76 | |总资产收益率| 9.3% | 8.2% | 7.9% | 7.7% | |净资产收益率| 18.1% | 14.3% | 13.4% | 12.8% | |净利率| 9.7% | 9.3% | 9.3% | 9.3% | |资产负债率| 48.5% | 42.9% | 41.1% | 39.7% | |总资产周转率| - | 0.88 | 0.85 | 0.83 | [8]

报告公司投资评级 - 公司维持"强推"评级 [2] 报告的核心观点 - 公司顺应整家一体化的行业发展趋势,稳步推进大家居战略,核心管理团队稳定,看好公司多品类协同发展 [2] - 考虑到下游需求疲软,预计公司2024/2025/2026年利润分别为5.72/6.18/6.64亿元,对应PE为7/7/6X [2] - 参考相对估值法,给予公司2024年10X估值,对应目标价13.1元/股 [2] 分产品和渠道表现 - 分产品看,上半年公司整体橱柜/定制衣柜/木门业务实现营收9.7/9.3/1.4亿元,同比-3.7%/-5.9%/+6.9% [2] - 分渠道看,上半年公司直销/经销/大宗/海外业务实现营收1.7/11.7/6.1/0.9亿,同比-8.2%/-10.9%/+8.2%/+42.7% [2] - 门店端,公司保持扩张趋势,全国化布局加速,截至Q2末,公司整体橱柜/定制衣柜/木门/直营门店分别为1798/1993/1120/20家,较年初+83/+143/+137/-15家 [2] 财务表现 - 上半年,公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润22.1/1.5/1.3亿元,同比-3.8%/-17.0%/-23.7% [2] - 毛利率保持平稳,但费用率增加拖累盈利,上半年实现归母净利率6.7%,同比-1.1pcts [2] - 现金流和营运能力阶段性承压,上半年实现经营性现金净流出2.6亿元,存货周转天数/应收账款周转天数/应付账款周转天数分别为176/22/74天,同比+23/+6/+8天 [2] 风险提示 - 宏观经济影响需求 [2] - 原材料价格波动风险 [2] - 渠道拓展不及预期 [2]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 报告的核心观点 - 公司发布2024年中报，还原股权激励支付影响，表现基本符合预期 [1] - 分品类来看，门墙品类仍维持较稳健增长，新品类保持展店 [1] - 分渠道来看，大宗渠道持续新客户拓展，海外增长表现亮眼，线下零售阶段性承压 [1] - 供应链效率挖潜，内部持续降本提效对冲降价影响，股权激励支付增加导致费用率提升 [1] 公司投资亮点 - 公司滚动股权激励，绑定核心员工，上下一致一心 [8] - 多品类扩张开店，单店持续优化，整家、整装战略持续推进，规模效应体现带动盈利增强 [8] - 直营进攻南方市场，逐步树立全国化品牌形象 [8] - 海外B、C端业务双核驱动，开启全球化新征程 [8] 财务数据总结 - 2024年预计营业总收入为58.45亿元，同比下降4.4% [2] - 2024年预计归母净利润为5.64亿元，同比下降5.3% [2] - 2024年预计毛利率为36.2%，较2023年下降0.9个百分点 [2] - 2024年预计ROE为15.9%，较2023年下降2.2个百分点 [2]

公司投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024H1零售端增长承压，海外渠道增速亮眼，维持"买入"评级[3] 根据相关目录分别进行总结 股价走势图 - 股价走势图显示了志邦家居与沪深300的对比，2023-09至2024-05期间，志邦家居股价下跌80%，而沪深300保持稳定[2] 2024H1零售端增长承压，海外渠道增速亮眼，维持"买入"评级 - 2024H1实现营业收入22.1亿元（-3.8%），归母净利润1.49亿元（-17.0%），若剔除股权激励费用1913万后，净利润同比下降6.2%，扣非归母净利润为1.26亿元（-23.7%）[3] - 2024Q2实现营业收入13.9亿元（-6.9%），归母净利润1.02亿元（-20.5%），扣非归母净利润0.87亿元（-28.6%）[3] - 预计2024-2026年归母净利分别为5.70/6.17/6.70亿元，对应EPS 1.31/1.41/1.54元，当前股价对应PE为7.2/6.7/6.1倍[3] 收入拆分：2024H1零售渠道阶段承压，海外渠道趋势向好 - 2024H1公司衣柜及橱柜业务增长有所承压，品类协同效应下门墙品类保持高速增长，整体厨柜/定制衣柜/木门收入分别为9.66/9.28/1.39亿元，同比分别变动-3.73%/-5.86%/+6.88%[4] - 直营店/经销店/大宗业务/海外收入分别为1.75/11.66/6.06/0.86亿元，同比分别动-8.18%/-10.90%/+8.22%/+42.69%，零售业务（经销+直营）于行业调整期及高基数影响，增速承压；海外渠道B、C端业务齐发力，在多国市场承接高品质工程项目，于较低基数下高增延续[4] 盈利能力：2024H1毛利率表现平稳，费用投放加大净利率表现承压 - 2024H1毛利率36.7%（-0.1pct），期间费用率为29.4%（+3.4pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为16.9%/6.8%/5.9%/-0.1%，同比分别+1.8/+1.2/+0.1/+0.2pct；综合影响下2024H1净利率6.7%（-1.1pct），扣非净利率5.7%（-1.5pct）[5] - 2024H1公司经营性现金流为-2.6亿元（2023H1为+3.4亿元），主系销售收款同比下降及材料采购、税费、工程履约保证金和应付费用支付同比增长所致[5] - 2024Q2毛利率36.4%（-0.4pct），期间费用率为26.7%（+3.4pct）；综合影响下，公司2024Q2净利率7.3%（-1.3pct），扣非净利率6.2%（-1.9pct）[5] 财务预测摘要 - 指标包括营业收入、YOY、归母净利润、YOY、毛利率、净利率、ROE、EPS、P/E、P/B等，数据来源为聚源、开源证券研究所[6] - 资产负债表、利润表、现金流量表等详细财务数据[8] - 主要财务比率包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等[9]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 经营情况 - 2024年上半年,公司收入22.12亿元,同比下降3.9%;归母净利润1.49亿元,同比下降17.0%;扣非归母净利润1.26亿元,同比下降23.7% [2] - 2024年第二季度,公司收入13.92亿元,同比下降6.88%;归母净利润1.02亿元,同比下降20.54%;扣非归母净利润0.9亿元,同比下降28.63% [2] - 国内经济承受多重压力,有效需求不足,消费降级趋势明显;全国新建商品房销售延续低位盘整,二手房市场虽整体表现好于新房,但价格降幅较大,存量竞争洗牌加剧,市场信心有待恢复,导致公司经营整体承压 [2] 分渠道经营情况 - 直营店收入1.7亿元,同比下降8.2%,毛利率69.3%,同比上升0.11个百分点 [3] - 经销店收入11.7亿元,同比下降10.9%,毛利率36.0%,同比下降0.3个百分点 [3] - 大宗收入6.1亿元,同比增长8.2%,毛利率35.5%,同比上升2.2个百分点 [3] - 海外收入8647.6万元,同比增长42.7%,毛利率25.2%,同比上升10.8个百分点 [3] 产品经营情况 - 定制衣柜收入9.3亿元,同比下降5.9%,毛利率40.9%,同比上升1.8个百分点 [6] - 木门收入1.4亿元,同比增长6.9%,毛利率17.2%,同比下降0.7个百分点 [6] - 整体橱柜收入9.7亿元,同比下降3.7%,毛利率38.8%,同比下降0.5个百分点 [6] - 其他收入1.8亿元,同比下降1.2%,毛利率18.9%,同比下降5.9个百分点 [6] 门店拓展情况 - 截至2024年上半年末,公司经销门店数量分别为:整体厨柜1798家、定制衣柜1993家、木门1120家,较年初分别增加83家、143家和137家 [6] 盈利能力 - 2024年第二季度,公司毛利率36.4%,同比下降0.4个百分点 [4] - 销售费用率15.7%,同比上升2.1个百分点;管理费用率5.5%,同比上升0.9个百分点;研发费用率5.3%,同比下降0.2个百分点;财务费用率0.1%,同比上升0.6个百分点 [4] - 归母净利率7.29%,同比下降1.26个百分点 [4] 财务预测 - 预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.7/6.2/6.8亿元,对应PE为7.3/6.7/6.0X [11] 风险提示 - 房地产销售情况持续低迷,内需持续疲软,行业竞争加剧,大家居推进不及预期等 [11]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年上半年公司收入小幅下滑3.8%,归母净利润下滑17.0%,主要受到地产承压、需求不足与消费降级趋势的影响 [1] - 公司大宗业务和海外业务保持稳健增长,但国内零售渠道相对承压 [1] - 公司毛利率维持稳定,但费用支出增加影响利润 [1] 收入情况分析 - 2024年上半年公司实现收入22.1亿元,同比下滑3.8% [1] - 其中2024年第二季度收入13.9亿元,同比下滑6.9% [1] - 直营、经销、大宗和海外业务收入分别同比变动-8.2%/-10.9%/+8.2%/+42.7% [1] - 厨柜、衣柜和木门业务收入分别同比变动-3.7%/-5.9%/+6.9% [1] 利润情况分析 - 2024年上半年公司归母净利润1.5亿元,同比下滑17.0% [1] - 其中2024年第二季度归母净利润1.0亿元,同比下滑20.5% [1] - 毛利率维持稳定,但销售费用、管理费用增加影响利润 [1] 财务预测与估值 - 预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.6/6.2/6.9亿元,同比变动-5%/+10%/+11% [2] - 对应PE为7.6x/6.9x/6.3x [2] - 公司资产负债率维持在46%左右,ROE在15%-16%之间 [14]

时间：2024 年 8 月 30 日、9 月 2 日 调研方式：电话会议交流 调研机构名称（排名不分先后）： 证券代码： 603801 证券简称：志邦家居 公告编号：2024-065 志邦家居股份有限公司 关于接待机构调研情况的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗 漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任。 志邦家居股份有限公司（以下简称"公司"）于 2024 年 8 月 30 日、9 月 2 日通过电话会议交流形式接待了机构调研，现将情况公告如下： 一、调研情况 答：今年 3 月以来，《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》等 政策相继落地，多个省、市地方政府积极响应并启动消费品以旧换新行动，通过 财政补贴、打折让利等方式降低消费者的焕新成本，进一步满足居民和企业对消 费品以旧换新的需求和期盼，有利于加快家装厨卫等消费需求的释放。公司已针 对存量焕新市场进行相应布局，在产品研发和供应保障方面提前做了大量准备工 作，打造全流程、全价值链的服务能力，逐步完善相应资质认证，同时推进整合 各地加盟商资源积极参与消费焕新活动。 申银万国证券、广发证券 ...