报告公司投资评级 报告未提及公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 25Q1安道麦净利润扭亏为盈，北美区业务呈现增长 [1] 根据相关目录分别进行总结 净利润情况 - 25Q1销售额10亿美元，以美元计算同比减少约5%，以人民币计算同比减少4%，以固定汇率计算同比减少3%，主要因销量持平、价格下降4%及汇率波动不利；调整后净利润回升至4400万美元，2024年同期净亏损1000万美元；列报净利润回升至2100万美元，2024年同期列报净亏损3200万美元 [2][4] 毛利率与费用情况 - 25Q1调整后毛利同比增长5%，达3.03亿美元（毛利率30.3%），去年同期2.88亿美元（毛利率27.2%），主要因新售出存货成本降低作用超价格下降与汇率波动负面影响；调整后营业费用为2.07亿美元，去年同期2.16亿美元，因严格管理营业费用及汇率有利；调整后财务费用为5400万美元，去年同期7000万美元，因套保成本减少及资金管理效能提升缩减债务利息 [2][5] 北美区业务情况 - 北美区业务同比增长，一方面体现当地农化市场渠道库存恢复常态、需求改善，另一方面与公司业务结构有关；公司在北美主要业务是消费者与专业解决方案业务，与当地经济和消费者需求相关，2024年北美消费者可支配收入增长拉动该业务需求，推动销售额同比增长并保持高毛利率 [2][6]

财务费用与汇兑损益 - 2025年第一季度财务费用显著降低，主要得益于债务水平减少导致的应付利息下降以及套保费用优化 [1] - 汇兑收益主要来自以色列谢克尔，因利率差异改善使公司受益 [1] - 公司以美元为记账本位币，业务涉及27种以上货币，通过套期保值交易防范美元升值风险，但无法预测汇率变动对损益的具体影响 [1] - 套保策略以月为单位衡量头寸，避免长期套保以降低成本 [1] 中美关税影响与应对 - 中美关税政策存在不确定性，公司通过全球生产布局（中国、以色列、巴西、波兰等）平衡风险 [2] - 美国市场业务占比小，关税对2025年北美业务影响有限，但2026年可能加剧 [2] - 关税冲击存在延迟效应，部分产品库存可支撑销售至2025年下半年 [2] - 关税可能导致美国市场价格上涨，同时间接压低其他市场（如巴西、亚洲）价格 [3] 拉美市场表现与行业动态 - 2025年第一季度拉美销售额降幅较大，但巴西市场处于淡季，关键业绩需观察第三、四季度 [3] - 拉美市场延续2024年特征：销量健康但价格下行压力大，2024年价格跌幅抵消销量增长 [3] - 中国农化产品供大于求，产能过剩持续压低价格，部分原药价格企稳或小幅回升 [4] - 公司推动转型以增强竞争力，适应市场结构性变化 [4]

奋进计划相关 - “奋进”计划自2024年启动，为期三年至2026年结束，虽执行中产生成本，但推动公司2025年第一季度财务业绩改善，成效超成本 [1] - “奋进”计划包含成本优化、运营模式变革、组织体系迭代、资产基础评估、产品组合和区域布局优化等举措，旨在提高公司盈利能力和竞争力 [10] 财务费用与汇兑损益 - 2024年和2025年一季度公司现金流改善，减少债务水平，降低应付利息，使财务费用减少 [1] - 2025年第一季度公司因利率差异改善受益于套保，主要涉及货币是以色列谢克尔，降低了财务费用 [1] - 公司无法预测汇率变动产生的损益影响，会利用套期保值交易防范美元兑各国货币升值风险，以月为单位衡量头寸，避免长期套保 [1][2] 中美关税政策影响 - 关税最终情况不确定，公司持续评估其对损益的影响，作为跨国公司有机会在关税潜在风险中找到平衡 [2] - 2025年关税对公司北美业务影响相对有限，若延续当前水平，2026年影响可能加剧，且关税可能对美国以外市场产生间接影响 [3][4] 毛利率与库存成本 - 2025年第一季度公司毛利率显著增加，原因是前期高价库存消化，现阶段售出产品库存成本相对较低 [4] - 公司在2024年及2025年第一季度实现成本降低，一是严格管理采购与库存，二是“奋进”计划包含优化成本举措 [4] 拉美区域市场 - 2025年第一季度拉美区域销售额降幅较大，主要原因是竞争加剧 [5] - 第一季度是巴西市场淡季，目前巴西和整个拉美市场延续2024年特征，销售量相对健康，定价不理想，定价下行压力大 [5] 全球农化市场 - 难以判断全球农化销售是否触底，第一季度中国农化产品供大于求，部分原药价格在低位企稳，部分继续下行 [6] - 公司过去一年推动转型，推进重要举措以增强竞争力，适应市场结构性变化 [7] 国内生产基地 - 安道麦中国区各家生产基地正常运转，过去一年专注提高效率、改善成本，已看到积极成果 [8] 股价与盈利增长点 - 公司努力提高业务质量，第一季度财务业绩显著改善，按经济逻辑会对股价产生影响 [9] - 公司盈利增长点在于“奋进”计划，包括成本优化、运营模式变革、组织体系迭代、资产基础评估、产品组合和区域布局优化等 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2025Q1公司单季度营收71.73亿元，同比减少4.48%，环比减少9.94%；归母净利润1.51亿元，同环比均扭亏为盈；扣非后归母净利润1.02亿元，同环比均扭亏为盈 [1] - 得益于前期高价库存消化，25Q1公司毛利率显著改善，费用率除管理费用率外均降低，现金流为2019年至今同期最好水平 [2] - 2025Q1北美区域销售额同比增长15%，亚太区域同比减少7%（中国区域同比增长8%），拉美区域同比减少23%，欧洲、非洲及中东区域同比减少6%，北美及EAME区域渠道存货水平恢复正常 [3] - 上调公司2025 - 2027年盈利预测，预计归母净利润分别为4.17（前值1.33）/7.09（前值4.65）/10.28（前值8.07）亿元 [4] 相关目录总结 盈利预测与估值简表 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为306.24/324.28/345.38亿元，增长率分别为3.85%/5.89%/6.51% [5] - 预计2025 - 2027年净利润分别为4.17/7.09/10.28亿元，增长率分别为 - /69.73%/45.03% [5] - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.18/0.30/0.44元，ROE分别为2.15%/3.54%/4.94% [5] - 预计2025 - 2027年P/E分别为35/20/14，P/B均为0.7 [5] 利润表 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为306.24/324.28/345.38亿元，营业成本分别为231.48/245.19/261.19亿元 [9] - 预计2025 - 2027年销售费用分别为40.42/42.80/45.59亿元，管理费用分别为12.25/12.65/11.40亿元 [9] - 预计2025 - 2027年研发费用分别为4.59/4.86/5.18亿元，财务费用分别为9.29/9.31/8.45亿元 [9] - 预计2025 - 2027年营业利润分别为4.75/8.32/12.32亿元，利润总额分别为5.22/8.86/12.85亿元 [9] - 预计2025 - 2027年净利润分别为4.17/7.09/10.28亿元 [9] 现金流量表 - 预计2025 - 2027年经营活动现金流分别为14.01/26.91/27.76亿元 [9] - 预计2025 - 2027年投资活动产生现金流分别为 - 20.59/ - 14.80/ - 14.80亿元 [9] - 预计2025 - 2027年融资活动现金流分别为0.89/ - 10.31/ - 10.85亿元 [9] - 预计2025 - 2027年净现金流分别为 - 5.68/1.80/2.11亿元 [9] 资产负债表 - 预计2025 - 2027年总资产分别为506.79/516.59/529.02亿元，总负债分别为312.70/316.67/320.95亿元 [10] - 预计2025 - 2027年流动资产合计分别为270.96/286.21/304.02亿元，非流动资产合计分别为235.82/230.38/225.00亿元 [10] - 预计2025 - 2027年股东权益分别为194.09/199.92/208.07亿元 [10] 盈利能力 - 预计2025 - 2027年毛利率均为24.4%，EBITDA率分别为12.1%/11.8%/11.9% [11] - 预计2025 - 2027年EBIT率分别为5.4%/5.5%/6.0%，税前净利润率分别为1.7%/2.7%/3.7% [11] - 预计2025 - 2027年归母净利润率分别为1.4%/2.2%/3.0%，ROA分别为0.8%/1.4%/1.9% [11] - 预计2025 - 2027年ROE（摊薄）分别为2.2%/3.5%/4.9%，经营性ROIC分别为3.7%/3.9%/4.6% [11] 偿债能力 - 预计2025 - 2027年资产负债率分别为62%/61%/61%，流动比率分别为1.49/1.54/1.60 [11] - 预计2025 - 2027年速动比率分别为0.74/0.76/0.79，归母权益/有息债务分别为1.18/1.21/1.26 [11] - 预计2025 - 2027年有形资产/有息债务分别为2.42/2.49/2.58 [11] 费用率 - 预计2025 - 2027年销售费用率均为13.20%，管理费用率分别为4.00%/3.90%/3.30% [12] - 预计2025 - 2027年财务费用率分别为3.03%/2.87%/2.45%，研发费用率均为1.50% [12] - 预计2025 - 2027年所得税率均为20% [12] 每股指标 - 预计2025 - 2027年每股红利分别为0.05/0.09/0.13元，每股经营现金流分别为0.60/1.16/1.19元 [12] - 预计2025 - 2027年每股净资产分别为8.33/8.58/8.93元，每股销售收入分别为13.14/13.92/14.82元 [12] 估值指标 - 预计2025 - 2027年PE分别为35/20/14，PB均为0.7 [12] - 预计2025 - 2027年EV/EBITDA分别为8.3/8.1/7.5，股息率分别为0.9%/1.5%/2.1% [12]

公司业绩 - 2024全年实现收入294 88亿元(YoY-10 0%) 归母净利润-29 03亿元(YoY续亏) [1] - 4Q24营业收入79 65亿元(QoQ+20 4%) 归母净利润-10 65亿元(亏损环比增加12 9%) [1] - 4Q24销量同比增加8% 毛利率24 7%(QoQ+4 4ppt YoY+5 3ppt) 销售费用率12 5%(QoQ-3 3ppt YoY+0 1ppt) [1] - 1Q25收入71 73亿元(YoY-4 5%) 归母净利润1 51亿元(YoY扭亏为盈) 扣非净利润1 02亿元(YoY扭亏为盈) [1] 行业趋势 - 部分小品种农药价格拐点显现 中农立华原药价格指数73 11点(YoY-6 1% MoM+0 29%) [2] - 除草剂中二甲戊灵 烯草酮 丙草胺价格上涨 杀虫剂中功夫菊酯 氯氰菊酯 氯虫苯甲酰胺 毒死蜱价格上涨 [2] - 草甘膦行业反内卷会议召开 农药行业情绪面向好 主流除草剂或存上行预期 [2] 经营改善 - "奋进"计划成效显现 植保行业渠道库存逐步恢复正常 [1] - 销售费用同比减少 费用率环比持续下行 现金流及盈利能力优化 [2] 盈利预测 - 维持2025年净利润预测4 69亿元 新增2026年预测6 27亿元 [3] - 当前股价对应2025/26 P/E为30 8/23 0x 目标价上调33 3%至7 2元(对应P/E 35 8/26 8x) [3]

财务表现 - 2025年一季度营业总收入71.73亿元，同比下降4.48% [1] - 归母净利润1.51亿元，同比上升166.4% [1] - 扣非净利润1.02亿元，同比上升140.5% [1] - 毛利率27.17%，同比增12.08% [1] - 净利率2.11%，同比增169.51% [1] - 三费占营收比18.77%，同比减18.45% [1] - 每股收益0.06元，同比增166.33% [1] 资产负债与现金流 - 货币资金37.2亿元，同比微增0.27% [1] - 应收账款81.71亿元，同比下降10.1% [1] - 有息负债160.21亿元，同比下降9.42% [1] - 每股经营性现金流-0.09元，同比改善71.86% [1] - 每股净资产8.21元，同比下降11.67% [1] 业务与战略 - 公司实施"奋进"战略计划，强调研发及营销驱动 [4] - 2024年全年净利率为-9.85%，显示产品或服务附加值较低 [4] - 上市32年累计融资203.83亿元，累计分红9.64亿元，分红融资比仅0.05 [4] 机构关注点 - 货币资金/总资产占比7.29%，货币资金/流动负债占比26.59% [4] - 近3年经营性现金流均值/流动负债占比17.43% [4] - 有息资产负债率达31.89% [4] - 财务费用/近3年经营性现金流均值达72.54% [4] 市场预期 - 证券研究员普遍预期2025年业绩1.06亿元，每股收益均值0.04元 [3]

股价及交易数据 - 截至2025年4月29日收盘，安道麦A报收于6.09元，上涨6.47%，换手率0.79%，成交量17.16万手，成交额1.04亿元 [1] - 当日主力资金净流出434.68万元，游资资金净流入294.75万元，散户资金净流入139.92万元 [2] 股东结构变化 - 截至2025年3月31日，公司股东户数为2.95万户，较1月27日减少1832户（减幅5.85%），户均持股数量由7.22万股增至7.38万股，户均持股市值43.35万元 [3] - 截至2025年4月10日，公司A股股东人数为29,282户 [9] - 截至2025年4月18日，公司A股股东人数为29,165户 [12] 财务业绩 - 2025年一季度主营收入71.73亿元，同比下降4.48%，归母净利润1.51亿元（同比上升166.4%），扣非净利润1.02亿元（同比上升140.5%） [4] - 负债率62.51%，投资收益467.1万元，财务费用2215.1万元，毛利率27.17% [4] 公司业务与战略 - 公司在全球销售含草甘膦成分的除草剂，拥有多个含量规格 [9] - 全球布局4座研发中心（中国、以色列、印度、巴西）及多个生产基地（中国、以色列、巴西、美国），中国和以色列为两大运营枢纽 [11] 投资者关注事项 - 公司回应中国化工集团2016年承诺的履约能力分析符合当时适用的监管指引，并获法院判决支持 [10] - 关于同业竞争问题，公司称承诺方通过委托管理方式履行承诺，详见《2024年年度报告》 [6][8]

行业整体表现 - 截至4月28日，29家农化行业公司披露一季度报告，其中27家实现盈利，16家净利润同比增长，5家同比扭亏为盈 [1] - 行业经历2024年去库存周期后迎来回暖，海外库存去化叠加旺季来临推动需求复苏 [1][6] - 中农立华原药价格指数4月27日报73.11点，环比上涨0.29%，显示价格企稳回升迹象 [6] 公司业绩亮点 - 联化科技一季度净利润4971.56万元，同比增长1747.04%，植保业务占比超65% [2] - 湖南海利一季度净利润5661.02万元，同比增长483.78%，受益于营收增长及低基数效应 [3] - 利尔化学一季度营收20.86亿元（+49.99%），净利润1.53亿元（+219.9%），连续两季度改善 [3] - 先达股份净利润2169.3万元（扭亏为盈），利民股份净利润1.08亿元（扭亏为盈），均因产品量价齐升 [4] 产品与市场动态 - 草铵膦、代森锰锌等产品需求旺盛，利民股份相关产线满负荷生产且暂停新询单报价 [6] - 阿维菌素和甲维盐等产品供不应求，行业进入传统用药高峰，内外贸补货带动交投增量 [6] - 润丰股份预计2025年营收及毛利率将显著提升，反映行业复苏预期 [6] 行业趋势展望 - 业内人士认为农药库存消化基本结束，产业链拿货意愿增强，有望形成良性循环 [7] - 农药行业周期性底部已过，终端需求回暖带动企业盈利修复，景气度持续回升 [1][2][6]

业绩相关 - 2023 - 2024年环保资本开支分别为4600万美元和4500万美元，运营费用均为6500万美元[56] - 2023 - 2024年范围1和范围2温室气体排放量分别为1215吨和1201吨二氧化碳当量[62] - 2024年公司范围1排放量较2023年减少12%，范围2排放量同比增加1%，总体减少1%[64] - 2024年能耗总量为10470太焦，单位产量能耗强度同比下降4%，单位销售额能耗强度同比增加12%，无碳能源使用总量增加36%，占比达13%[71][72] - 2024年颗粒物排放量为25吨，同比减少26%；氮氧化物排放量为67吨，同比减少58%；硫氧化物排放量为25吨，同比减少43%；挥发性有机物排放量为89吨，同比下降18%[75][76] - 2024年耗水总量为9028764立方米，减少7%；废水排放总量为7139405立方米，减少2%[81][83] - 2023 - 2024年危险废弃物总量从153,220吨降至145,203吨，填埋/焚烧量从52,506吨降至44,005吨，回收量从100,774吨增至101,197吨，循环回收比例从66%提升至70%[90] - 2023 - 2024年无害废弃物总量从50,703吨降至38,731吨，填埋/焚烧量从40,695吨降至32,833吨，回收再利用量从10,008吨降至5,898吨，循环利用比例从19.7%降至15.2%[90] - 2023 - 2024年各大区在职员工人数从8872降至7819，员工流失率从14.7%升至19.3%[111] - 2023 - 2024年签署集体劳资协议的员工人数从1383降至1205，比例从15.6%降至15.4%[114] - 2023 - 2024年与通勤有关的道路安全事故从6降至2，与工作有关的严重伤害事件数量从1降至0[130] - 2023 - 2024年每200000小时SIF事件发生率从0.006降至0[130] - 2023 - 2024年可记录工伤总数从48增至61，小时可记录伤害发生率从0.31增至0.42[130][131] - 2023 - 2024年工艺安全事件记录（中高程度）从43增至64，急救事件从108增至182[131] - 2024年资金捐赠从2121千美元降至1655千美元，志愿活动时长从4991降至2151（仅以色列数据）[166] - 2024年公司捐款总额为165.5万美元[167] 用户数据 - 2024年“组织健康指数”调查有5,991名员工贡献想法和意见[101] - 2024年先正达集团脉动调查回复率超过67%[101] 未来展望 - 2030年范围1和2碳排放量较2024年基线水平减少20%[52] - 2030年用水量较2024年基线水平减少5%[52] - 2030年危险废弃物再利用及再循环比例达到75%[52] 新产品和新技术研发 - 新建氯碱设施采用先进离子膜技术，使氯气生产效率提高40%[8] - 安道麦T.O.V.®制剂技术中超过50%的助剂成分来源于可再生资源[37] - 安道麦近来推出的油基产品中，超过50%的助剂为生物可降解成分[38] 其他新策略 - 2024年根据欧洲可持续发展报告标准开展双重重要性评估，未来将发布结果[22] - 2024年初Spark平台完成与先正达集团Learning Edge平台的全面技术整合[139] - 2024年初全球入职培训中心支持语言扩展至八种，新增德语、波兰语和法语[140] - 2024年为各生产基地的工厂经理推出为期七天的全新领导力发展项目[142] - 2024年初公司修改DEI政策与先正达集团保持一致[153] - 公司启用工作场所尊重的在线学习模块，要求员工必须接受培训[190] - 公司要求相关员工每年完成在线反贿赂培训[191] - 员工年度绩效评估需完成公司合规培训，包括《行为准则》、反贿赂以及《竞争法》在线学习课程[192] - 部分员工和新员工须完成先正达集团竞争法在线培训项目，公司还为部分部门提供面对面反垄断培训[193] - 新员工需完成支持八种语言的数据隐私培训[196] - 公司采用全面风险管理方法，定期开展风险评估调查和欺诈风险评估，风险分五个等级[198][199] - 自2024年4月起合规总监兼任职业道德规范官[200]

业绩总结 - 2025年第一季度销售额10亿美元，同比减少5%[4][8][14][15][30] - 2025年第一季度调整后毛利3.03亿美元，同比增加5%，毛利率30.3%[4][8][17][30] - 2025年第一季度调整后EBITDA为1.6亿美元，同比增长21%，利润率16%[4][8][19] - 2025年第一季度调整后净利润4400万美元，2024年同期净亏损1000万美元[4][8][20][30][35] - 2025年第一季度经营现金流 - 2900万美元，同比增加7500万美元[4][21][32] - 2025年第一季度自由现金流 - 8600万美元，同比增加1.08亿美元[4][21] 新产品和新技术研发 - 2025年第一季度在多地推出多款差异化产品，如Cazado在加拿大上市、耕夫乐在中国上市[8][12] - 2025年第一季度在新西兰、中国、澳大利亚获批多项专利[12] 其他新策略 - 2024年初启动“奋进”转型计划，目标2024 - 2026年提升利润、改善现金流[13] 市场环境影响 - 自2023年10月7日以来以色列地区紧张局势未对公司供应市场能力及合并财务业绩产生重大影响[9] 财务指标详情 - 2025年第一季度列报毛利2.72亿美元，同比增长6%，毛利率27.2%[17] - 2025年第一季度列报营业费用2.02亿美元，占销售额20.2%；调整后2.07亿美元，占20.7%，同比减少[17][18] - 2025年第一季度列报息税前利润7000万美元，EBIT利润率7.0%，同比增长38%；调整后9600万美元，EBIT利润率9.6%，同比增长34%[18][19] - 2025年第一季度列报EBITDA为1.44亿美元，EBITDA利润率14.4%，同比增长19%[19] - 2025年第一季度财务费用5400万美元，较2024年同期的7000万美元减少[19] - 2025年第一季度税项收益200万美元，2024年同期为税项费用1200万美元[20] - 2025年第一季度列报净利润增至2100万美元，2024年同期为列报净亏损3200万美元[20][35] - 截至2025年3月31日，营运资金为22.56亿美元，较2024年同时点的25.83亿美元减少[20] - 2025年第一季度用于投资活动的现金流净值为3700万美元，2024年同期为6700万美元[21] - 2025年与2024年第一季度计算基本每股收益与稀释每股收益的股份数量均为23,298亿股[29] - 2025年第一季度筹资活动使用的现金流量小计为7300万美元，2024年为200万美元[32] - 2025年第一季度对息税前利润的调整合计为26百万美元，2024年为21百万美元[35] - 2025年第一季度对EBITDA的调整合计为16百万美元，2024年为12百万美元[35] - 2025年第一季度净利润调整合计为23百万美元，2024年为22百万美元[35] 汇率及利率情况 - 2025年3月31日欧元/美元汇率为1.082，较2024年变动0.1%；第一季度平均汇率为1.051，较2024年变动 -3.2%[37] - 2025年3月31日美元/巴西雷亚尔汇率为5.742，较2024年变动 -14.9%；第一季度平均汇率为5.845，较2024年变动 -18.0%[37] - 2025年3月31日美元/人民币汇率为7.765，较2024年变动9.4%；第一季度平均汇率为7.763，较2024年变动9.3%[37] - 2025年3月31日3月期伦敦同业拆放利率，美元为4.30%，2024年为5.30%；第一季度平均值为4.30%，2024年为5.32%[37] - 2025年3月31日3月期伦敦同业拆放利率，人民币为1.912%，较2024年变动 -11.4%；第一季度平均值为1.811%，较2024年变动 -20.7%[37]