投资评级 - 报告对利尔化学（002258.SZ）维持“优于大市”评级 [1][4][6][18] 核心观点 - 公司2025年业绩大幅增长，主要得益于农药行业景气度回暖及主要产品销量大幅提升 [1][2][9][10] - 草铵膦出口退税取消有望推动产品价格上涨，进一步修复公司盈利，并作为行业头部企业，其市场份额有望提升 [3][12] - 公司与科迪华、巴斯夫、先正达等国际顶尖农化企业合作关系持续深化，大客户收入占比显著提高 [3][17] - 公司作为国内氯代吡啶类除草剂及草铵膦、精草铵膦原药的重要生产企业，在行业竞争加剧背景下展现出经营韧性 [18] 财务表现总结 - **整体业绩**：2025年公司实现营业总收入90.08亿元，同比增长23.21%；实现归母净利润4.79亿元，同比增长122.33%；扣非后归母净利润4.79亿元，同比增长138.83% [1][9] - **季度业绩**：2025年第四季度单季实现营收22.99亿元，同比增长8.29%，环比增长4.38%；实现归母净利润0.97亿元，同比增长16.83%，环比下降11.97% [1][9] - **分业务表现**： - 农药原药业务：营业收入56.25亿元，同比增长37.16%；毛利率18.16%，同比提升1.26个百分点；销量8.66万吨，同比增长45.99% [2][10] - 农药制剂业务：营业收入18.42亿元，同比增长22.80%；毛利率19.53%，同比提升2.73个百分点；销量9.31万吨，同比增长33.09% [2][10] - 农药中间体业务：营业收入8.15亿元，同比增长4.65%；销量2.22万吨，同比增长12.46% [2][10] - **客户集中度**：2025年来自第一大客户的销售收入达12.11亿元，同比增长24.39%，营收占比13.45%；前五大客户营收占比32.45%，同比提升4.57个百分点 [3][17] 行业与市场分析总结 - **产品价格与政策**：尽管市场竞争导致农药原药、制剂、中间体销售价格同比下降，但草铵膦市场价格自2026年初至3月30日已上涨2100元/吨至4.6万元/吨 [3][12]。出口退税取消预计将推动草铵膦价格进一步上涨，并加速行业落后产能出清 [3][12] - **公司行业地位**：公司是全球草铵膦、精草铵膦头部企业，也是国内最大的氯代吡啶类除草剂系列农药产品研发及生产基地 [18] 盈利预测与估值总结 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为6.26亿元、7.57亿元、8.16亿元（2026/2027年原预测值为6.20/7.68亿元） [4][18]。对应每股收益（EPS）分别为0.78元、0.95元、1.02元 [4][18] - **估值指标**：基于当前股价，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为19.1倍、15.8倍、14.6倍 [4][18] - **财务预测**：预计2026-2028年营业收入分别为105.03亿元、115.68亿元、122.00亿元，同比增长16.6%、10.1%、5.5% [5]。预计EBIT利润率将从2025年的8.7%提升至2028年的10.3%，净资产收益率（ROE）将从6.1%提升至9.7% [5] - **同业比较**：与扬农化工、利民股份相比，利尔化学2026年预测市盈率（19.1倍）处于可比公司区间内 [19]

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6][18] 核心观点 - 公司2025年业绩大幅增长，归母净利润同比增长122.33%至4.79亿元，主要得益于农化行业景气度回暖及主要产品销量大幅提升 [1][2][9] - 草铵膦出口退税取消，预计将推动产品价格上涨并加速落后产能出清，作为全球草铵膦及精草铵膦头部企业，公司市场份额有望进一步提升 [3][12] - 公司与科迪华、巴斯夫、先正达等国际顶尖农化企业合作关系持续深化，2025年第一大客户销售收入达12.11亿元，同比增长24.39%，前五大客户营收占比提升至32.45% [3][17] - 公司经营韧性凸显，在行业竞争加剧、产品价格承压背景下，连续两个季度实现归母净利润同环比增长 [18] - 小幅调整2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为6.26亿元、7.57亿元、8.16亿元，对应EPS分别为0.78元、0.95元、1.02元 [4][18] 财务业绩总结 - **2025年整体业绩**：实现营业总收入90.08亿元，同比增长23.21%；实现归母净利润4.79亿元，同比增长122.33%；扣非后归母净利润4.79亿元，同比增长138.83% [1][9] - **2025年第四季度业绩**：单季实现营收22.99亿元，同比增长8.29%，环比增长4.38%；实现归母净利润0.97亿元，同比增长16.83%，环比下降11.97% [1][9] - **分业务表现**： - 农药原药业务：营业收入56.25亿元，同比增长37.16%；毛利率18.16%，同比提升1.26个百分点；销量8.66万吨，同比增长45.99% [2][10] - 农药制剂业务：营业收入18.42亿元，同比增长22.80%；毛利率19.53%，同比提升2.73个百分点；销量9.31万吨，同比增长33.09% [2][10] - 农药中间体业务：营业收入8.15亿元，同比增长4.65%；销量2.22万吨，同比增长12.46% [2][10] - **盈利能力指标**：2025年EBIT Margin为8.7%，净资产收益率（ROE）为6.1% [5] - **盈利预测**： - 预计2026-2028年营业收入分别为105.03亿元、115.68亿元、122.00亿元，同比增长16.6%、10.1%、5.5% [5] - 预计2026-2028年归母净利润分别为6.26亿元、7.57亿元、8.16亿元，同比增长30.7%、20.9%、7.8% [4][5] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.78元、0.95元、1.02元 [4][5] - **估值指标**：基于当前股价，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为19.1倍、15.8倍、14.6倍 [4][5] 行业与市场动态 - **草铵膦市场**：截至2026年3月30日，草铵膦市场价格为4.6万元/吨，较年初上涨2100元/吨 [3][12] - **政策影响**：取消草铵膦出口退税（原退税率一般为9%-13%），预计将推动产品市场价格进一步上涨，并倒逼行业落后产能出清 [3][12] - **公司行业地位**：公司是全球范围内继美国陶氏益农之后最先全面掌握氰基吡啶氯化工业化关键技术的企业，目前是国内最大的氯代吡啶类除草剂系列农药产品研发及生产基地，以及国内大规模的草铵膦、精草铵膦原药生产企业 [18] 客户与市场 - **客户结构**：产品出口至美国、加拿大、巴西、阿根廷等三十几个国家及地区，主要客户包括科迪华、巴斯夫、先正达、纽发姆、住友化学等国际顶尖农化企业 [3][17] - **大客户合作深化**：2025年，尽管产品价格下降，公司来自第一大客户的销售收入达到12.11亿元，同比增长24.39%，营收占比达13.45%；前五大客户营收占比为32.45%，同比提升4.57个百分点 [3][17] 同类公司比较 - 与扬农化工、利民股份等同类公司相比，利尔化学2025年预期市盈率（PE）为25.0倍，2026年预期PE为19.1倍 [19]

核心观点 - 报告基于行业轮动策略构建并更新了一个ETF投资组合，该策略在样本外测试期间（2024年10月14日至今）取得了27.53%的累计收益，相对于沪深300ETF的超额收益为8.23% [3] - 在最近一周（20260323-20260327），策略组合净收益为-1.33%，但相对于基准沪深300ETF（收益-1.49%）仍取得了0.15%的超额收益 [3][11] - 对于未来一周（20260330-20260403），策略模型推荐配置航海装备、白酒、证券等板块，并相应调整ETF持仓，调入船舶ETF富国、证券保险ETF易方达、航空航天ETF华泰柏瑞等产品，同时继续持有酒ETF鹏华、建材ETF国泰等产品 [12] 策略组合持仓与调整 - **新调入ETF**：船舶ETF富国（市值15.93亿元，重仓航海装备41.57%）、证券保险ETF易方达（市值155.27亿元，重仓证券59.8%）、航空航天ETF华泰柏瑞（市值8.18亿元，重仓航空装备64.35%）、农业ETF富国（市值33.15亿元，重仓养殖业39.68%）、化工ETF（市值274.53亿元，重仓化学制品25.91%）、化工行业ETF易方达（市值23.29亿元，重仓炼化及贸易26.21%）、农业ETF嘉实（市值2.14亿元，重仓农化制品29.38%）、黄金股ETF永赢（市值118.98亿元，重仓贵金属44.08%） [3] - **继续持有ETF**：酒ETF鹏华（市值176.90亿元，重仓白酒84.12%）、建材ETF国泰（市值15.46亿元，重仓水泥44.98%） [3] - **近期调出ETF**：影视ETF银华、电信ETF易方达、传媒ETF广发、通信ETF南方、科创芯片设计ETF国联安、物流ETF富国、地产ETF华宝、交通运输ETF华夏 [11] 策略业绩表现 - **长期表现**：自2024年10月14日策略建仓至2026年3月27日，策略累计收益约为27.53%，同期沪深300ETF累计收益约为19.30%，策略累计超额收益约为8.23% [3] - **短期表现**：在2026年3月23日至3月27日当周，策略组合平均收益为-1.33%，同期沪深300ETF收益为-1.49%，策略超额收益为0.15% [3][11] - **历史收益曲线**：图表展示了策略自2024年10月14日以来的累计收益率走势，并与沪深300ETF进行对比 [4][5] 行业与板块配置信号 - **未来一周推荐板块**：航海装备、白酒、证券 [12] - **择时信号参考**：报告提供了组合内各ETF的周度与日度量价择时信号（1为看多，0为中性，-1为看空），例如船舶ETF富国周度信号为0（中性）、日度信号为-1（看空）；酒ETF鹏华周度信号为-1（看空）、日度信号为1（看多） [3] - **策略构建方法**：策略基于行业风格延续和切换的定量分析，以及行业轮动策略的ETF组合配置方法构建 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年3月30日当周模型推荐配置航海装备、白酒、证券等板块，未来一周策略将新增持有船舶ETF富国、证券保险ETF易方达、航空航天ETF华泰柏瑞等产品，继续持有酒ETF鹏华、建材ETF国泰等产品，截至上周末部分ETF及标的指数交易择时信号给出日度或周度风险提示 [12] 报告各部分总结 策略说明 - 金融街证券研究所基于策略报告《行业轮动下的策略组合报告：基于行业风格延续和切换视角下的定量分析》（20241007）和《股票型ETF市场概览与配置方法研究：以基于行业轮动策略的ETF组合为例》（20241013），构建基于行业和主题ETF的策略组合 [2] 策略更新 |基金代码|ETF名称|ETF市值（亿元）|持有情况|重仓申万行业及权重|周度择时信号|日度择时信号| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |560710|船舶ETF富国|15.93|调入|航海装备 (41.57%)|0|-1| |512690|酒ETF鹏华|176.90|继续持有|白酒 (84.12%)|-1|1| |512070|证券保险ETF易方达|155.27|调入|证券 (59.8%)|-1|-1| |563380|航空航天ETF华泰柏瑞|8.18|调入|航空装备 (64.35%)|-1|1| |159825|农业ETF富国|33.15|调入|养殖业(39.68%)|-1|-1| |159870|化工ETF|274.53|调入|化学制品(25.91%)|1|-1| |516570|化工行业ETF易方达|23.29|调入|炼化及贸易(26.21%)|1|-1| |516550|农业ETF嘉实|2.14|调入|农化制品(29.38%)|1|-1| |517520|黄金股ETF永赢|118.98|调入|贵金属(44.08%)|1|-1| |159745|建材ETF国泰|15.46|继续持有|水泥(44.98%)|0|-1| 注：择时信号为量价指标，等于1为看多信号；等于0为中性信号；等于 -1为看空信号 [3] 业绩追踪 - 2026年3月23 - 27日期间，策略累计净收益约 - 1.33%；相对于沪深300ETF的超额收益约为0.15%。2024年10月14日至今，策略样本外累计收益约27.53%；相对于沪深300ETF累计超额约8.23% [3] 行业轮动ETF策略近1周持仓与表现（20260323 - 20260327） |基金代码|ETF名称|ETF市值（亿元）|本期持有情况|近1周涨跌幅（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |159855|影视ETF银华|2.58|调出|-0.88| |512690|酒ETF鹏华|176.90|继续持有|-1.60| |563010|电信ETF易方达|1.89|调出|-2.65| |512980|传媒ETF广发|53.74|调出|-1.70| |159511|通信ETF南方|1.95|调出|-2.01| |588780|科创芯片设计ETF国联安|8.80|调出|-1.60| |516910|物流ETF富国|1.31|调出|0.75| |159707|地产ETF华宝|5.77|调出|-3.66| |159666|交通运输ETF华夏|1.18|调出|0.49| |159745|建材ETF国泰|15.46|继续持有|-0.46| | - |ETF组合平均收益| - | - | -1.33| |510300|沪深300ETF|2035.85| - | -1.49| | - |ETF组合超额收益| - | - |0.15| [11]

券商目标价涨幅排名 - 在3月23日至3月29日期间，券商共给出279次目标价，按最新收盘价计算，目标价涨幅最高的三家公司分别是**中信证券**（目标涨幅**82.32%**，目标价**44.23元**）、**道通科技**（目标涨幅**81.85%**，目标价**58.83元**）和**若羽臣**（目标涨幅**79.13%**，目标价**56.64元**），它们分别属于证券、计算机设备和互联网电商行业 [1][2] - 目标价涨幅排名前列的公司还包括**均胜电子**（目标涨幅**76.52%**）、**恒生电子**（目标涨幅**75.74%**）、**金山办公**（目标涨幅**66.18%**，目标价**400.00元**）、**科达利**（目标涨幅**62.28%**）和**招商蛇口**（目标涨幅**62.04%**） [2] - **中国人寿**获得中国国际金融给予的“跑赢行业”评级，目标价**60.30元**，较最新收盘价有**61.58%**的上涨空间 [2] - **恒瑞医药**获得华泰证券“买入”评级，目标价**89.16元**，涨幅**61.58%**；**北方华创**获得东方证券“买入”评级，目标价**721.65元**，涨幅**59.31%** [3] - **中国平安**获得两家机构看好，中国国际金融给予“跑赢行业”评级，目标价**89.80元**（涨幅**57.68%**）；国泰海通证券给予“增持”评级，目标价**88.53元**（涨幅**55.45%**） [3] 券商推荐家数排名 - 同期，有**352家**上市公司获得券商推荐，其中**卫星化学**和**中国人寿**均获得**17家**券商推荐，**新乳业**获得**16家**券商推荐 [3][4] - 推荐家数排名靠前的公司还包括**拓普集团**（**16家**）、**重庆银行**（**15家**）、**云天化**（**13家**）、**中国平安**（**13家**）、**渝农商行**（**12家**）、**海螺水泥**（**12家**）和**中国化学**（**11家**） [4] 券商评级调高 - 3月23日至3月29日，券商共调高上市公司评级**6家次**，其中包括国金证券将**华峰化学**的评级从“增持”调高至“买入” [4][5] - 华创证券将**海天味业**的评级从“推荐”调高至“强推”；国海证券将**中集车辆**的评级从“增持”调高至“买入” [4][5] - 其他被调高评级的公司有**拓普集团**（中原证券调高至“买入”）、**特一药业**（光大证券调高至“买入”）和**天坛生物**（光大证券调高至“买入”） [5] 券商评级调低 - 同期，券商调低上市公司评级仅**1家次**，为华泰证券将**豫园股份**的评级从“买入”调低至“增持” [5][6] 券商首次覆盖 - 3月23日至3月29日，券商共给出**81次**首次覆盖，其中**宁波银行**获得华源证券首次覆盖并给予“买入”评级 [6][7] - **盛科通信**获得天风证券首次覆盖并给予“增持”评级；**新易盛**获得方正证券首次覆盖并给予“强烈推荐”评级 [6][7] - **新疆天业**获得大同证券首次覆盖并给予“谨慎推荐”评级；**华能国际**获得开源证券首次覆盖并给予“买入”评级 [6][7] - 其他获得首次覆盖的公司还包括**中国化学**（国联民生证券，“推荐”）、**富祥药业**（华盛证券，“买入”）、**万邦德**（东吴证券，“买入”）等，共计20家公司 [7]

市场整体表现 - 市场早盘低开高走，三大指数均翻红，沪指涨0.26%，深成指涨0.93%，创业板指涨0.83% [3] - 沪深两市半日成交额1.14万亿元，较上个交易日缩量843亿元，个股涨多跌少，全市场超3700只个股上涨 [4] - 锂矿概念爆发，融捷股份4连板，江特电机、金圆股份、盛新锂能涨停 [5] 创新药板块 - 创新药概念持续走高，A股创新药板块大涨3% [10] - 个股表现强势，美诺华6天5板，科拓生物20%涨停，万邦德、联环药业、双鹭药业涨停，热景生物、益诺思涨超10% [10] - 联环药业控股子公司获批尼可地尔片药品补充申请，该药为治疗冠心病的改良型新药，提振了投资者对国产创新药研发落地的信心 [13] - 港股信达生物发布2025年年报，全年实现总收入130.42亿元，同比增长38.4%，实现归母净利润8.14亿元，同比增长959.72%，为公司首次全年盈利，该股一度大涨超7% [13][14] - 诺和诺德司美格鲁肽在中国的核心化合物专利到期，打破了长期垄断格局，引发市场对中国减肥药概念股的追捧 [15] - 华泰证券认为中国创新药处于长周期起点，优质资产全球输出，潜力未充分反映在A/H股定价中，中国创新药BD出海交易数量和金额创新高，全球占比显著提升 [16] - 国盛证券认为政策对生物医药的定位正升级为“经济增长与产业升级的重要支柱方向”，创新药作为核心高附加值环节受益方向明确 [16] 化工板块 - 化工板块表现活跃，苏利股份、安道麦A、鲁北化工、金正大、山东海化涨停，六国化工、泸天化等跟涨 [17] - 国际原油价格攀升带动化工板块整体上扬，西南市场甲醇价格在2820-3070元/吨附近，较2月底价格上涨825元/吨，涨幅达38.9%，创近三年来价格新高 [20] - 全球化工巨头巴斯夫宣布，鉴于成本上升，将在欧洲地区对旗下基础胺类产品组合提价，涨幅最高可达30% [20] - 上海证券研报指出，化工行业景气回升，周期有望回暖，行业供给增速预期放缓，补库周期已经开启 [20] 能源金属板块 - 能源金属概念延续强势，电解液、锂盐方向领涨，海科新源涨超10%，滨海能源、永兴材料、融捷股份、红星发展、天华新能、石大胜华涨幅靠前，融捷股份4连板 [21][22] - 根据SMM数据，2026年1-2月国内储能电芯产量合计119.09GWh，同比提升91% [24] - 根据大东时代数据库，2026年3月锂电市场排产总量约219GWh，环比增加16.5%，其中储能电芯排产占比提升至40.6%，年初为37.7% [24] - 有市场观点认为，地缘冲突导致能源危机，以风电、光伏、储能、锂电池为主的新能源迎来历史性机遇，可能成为2026年的市场主线之一 [25][26] 下跌板块 - 绿电方向多股下挫，辽宁能源跌停，节能风电、海力风电大跌 [8]

市场表现 - 化工概念板块上涨，相关ETF化工ETF天弘（159133）标的指数盘中上涨1.84% [1] - 该ETF成交额达2479.16万元，换手率为0.84% [1] - 成分股中，多氟多、恩捷股份、天赐材料涨幅超过5%，星源材质、新宙邦、华峰化学等多股跟涨 [1] 资金与规模 - 化工ETF天弘（159133）最近30个交易日累计获得资金净流入5.96亿元 [1] - 截至2026年3月25日，该基金最新规模为29.28亿元 [1] 指数与产品概况 - 化工ETF天弘（159133）紧密跟踪细分化工指数，该指数近一年涨幅达42.39% [1] - 指数行业配置主要包括化学制品（25.91%）、农化制品（23.94%）、化学原料（13.56%）等 [1] - 指数前五大成分股为万华化学、盐湖股份、藏格矿业、天赐材料、华鲁恒升 [1] - 该ETF还配备了2只场外联接基金（A类：015896；C类：015897） [1] 行业动态与价格驱动 - 全球化工巨头巴斯夫宣布，因美以伊冲突推高成本，其在欧洲地区的基础胺类产品组合将提价，最高涨幅达30% [2] - 中东局势紧张导致霍尔木兹海峡航运受阻，油价持续走高，布伦特原油已站稳110美元关口 [2] - 国内化工品价格近日普遍上涨，3月25日三聚氰胺单日涨幅达7.89%，硫酸上涨6.99% [2] - 化工板块成为大宗商品价格上涨的主要集中领域 [2] 行业观点与前景 - 未来煤化工需求增长将支撑煤价回升 [2] - 国内产能释放有限，海外进口预期减少，而油价高位凸显煤头化工性价比 [2] - 化工品价格上涨与审批加速利好煤化工企业盈利与估值提升，行业有望回归供需平衡 [2]

投资评级 - 报告对云天化的投资评级为“买入”，并予以“维持” [1][17] 核心观点 - 报告核心观点认为，云天化2025年盈利虽略有下降，但公司作为磷化工龙头企业，磷矿石资源优势显著，且通过获得镇雄磷矿采矿权进一步巩固了资源壁垒，同时提高了分红水平以回报股东，因此维持“买入”评级 [3][14][16][17] 2025年全年业绩总结 - 2025年公司实现营业收入484.15亿元，同比下降21.47%；实现归母净利润51.56亿元，同比下降3.40% [6] - 销售毛利率为20.21%，同比提升2.71个百分点；销售净利率为11.36%，同比提升1.54个百分点 [6] - 公司经营活动产生的现金流量净额为90.87亿元，同比下降15.44% [10] - 截至2025年末，公司资产负债率为47.17%，较2024年底减少5.09个百分点 [10] 2025年第四季度业绩分析 - 2025年第四季度，公司实现营业收入108.16亿元，同比下降27.56%，环比下降14.21%；实现归母净利润4.27亿元，同比下降53.23%，环比下降78.29% [7] - 第四季度销售毛利率为18.00%，同比下降1.12个百分点，环比下降6.21个百分点；销售净利率为3.51%，同比下降2.85个百分点，环比下降12.97个百分点 [7] - 第四季度业绩下滑主要受原材料硫磺价格大幅上涨影响，导致利润承压 [11] 分业务板块经营表现 - **磷肥**：实现营收154.79亿元，同比下降1.58%，毛利率为36.06%，同比减少1.87个百分点 [8] - **尿素**：实现营收49.90亿元，同比下降11.29%，毛利率为12.39%，同比减少10.62个百分点 [8] - **复合肥**：实现营收65.48亿元，同比增长17.33%，毛利率为14.02%，同比减少0.34个百分点 [8] - **饲料级磷酸钙盐**：实现营收25.52亿元，同比增长25.58%，毛利率为38.20%，同比增加2.83个百分点 [8] - **聚甲醛**：实现营收11.26亿元，同比下降12.22%，毛利率为23.38%，同比减少5.18个百分点 [8] 分区域销售与成本分析 - **分区域销售**：自产产品国内销售实现营收297.67亿元，同比增长2.10%，毛利率21.55%，同比减少5.76个百分点；国外销售实现营收63.87亿元，同比增长0.46%，毛利率47.25%，同比大幅增加12.19个百分点 [8] - **产品销售均价**：2025年磷肥销售均价为3437元/吨，同比上涨1.45%；复合肥销售均价为3206元/吨，同比上涨4.43%；尿素销售均价为1754元/吨，同比下降14.15%；聚甲醛销售均价为9710元/吨，同比下降16.05%；饲料级磷酸氢钙销售均价为4321元/吨，同比上涨25.07% [9][10] - **原材料采购成本**：硫磺采购均价为2191元/吨，同比大幅上涨84.58%；原料煤采购均价为852元/吨，同比下降13.85%；燃料煤采购均价为541元/吨，同比下降15.07% [10] 期间费用与第四季度特殊项目 - **期间费用率**：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.45%/1.87%/1.51%/0.59%，同比变化+0.17/+0.18/+0.35/-0.13个百分点 [10] - **第四季度特殊项目**：税金及附加为5.17亿元，同比增加1.83亿元，主要系子公司应补缴资源税所致；信用减值损失为2.50亿元，同比增加2.71亿元，主要系部分子公司破产清算导致债权坏账损失增加 [12] 磷矿资源与最新进展 - **现有资源**：公司现有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，2025年共生产成品矿1173.75万吨 [14][15] - **资源扩张**：2025年12月，参股公司聚磷新材（公司持股35%）取得镇雄县碗厂磷矿采矿权，该矿资源量为24.38亿吨，平均品位22.54% [15] - **未来注入承诺**：公司控股股东承诺，待聚磷新材取得采矿许可证后3年内，将其控制权优先注入公司 [15] 股东回报 - **分红方案**：公司拟向全体股东每10股派发现金红利12元（含税），加上2025年半年度分红，2025年度共计派发现金红利25.52亿元，占2025年归母净利润的比例为49.50% [16] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为537亿元、540亿元、547亿元；归母净利润分别为54亿元、57亿元、61亿元 [17] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为12倍、11倍、10倍 [17] 近期市场数据 - **股价表现**：截至2026年3月24日，公司当前股价为34.51元，总市值为629.11亿元 [5] - **近期走势**：近1个月股价下跌12.3%，但近12个月上涨61.1%，表现显著优于同期沪深300指数（近12个月上涨13.7%） [5]

调研活动与市场表现 - 2026年03月24日，公司接待了包括睿远基金、中信证券等在内的135家机构调研 [1] - 调研当日公司股价报34.54元，较前一交易日上涨0.09%，总市值629.66亿元 [1] - 公司所处的农化制品行业滚动市盈率平均32.63倍，中值25.60倍，公司12.21倍排名行业第2位 [1] - 截至2026年03月20日，公司股东户数165600户，较上次增加16456户，户均持股市值38.02万元，户均持股1.10万股 [2] 年度经营与战略沟通 - 公司副总经理、董事会秘书在调研中解读了2025年度报告并介绍了年度生产经营情况 [1] - 交流互动涵盖了硫磺价格上涨、地缘冲突影响、磷资源供需关系、化肥出口限制、黄磷产能、磷石膏制酸项目等11个重点问题 [1] 成本控制与供应链管理 - 面对硫磺价格上涨，公司通过强化战略研判和优化采购策略保持较好的硫磺战略储备，具备显著的成本竞争优势 [1] - 公司正在加紧规划论证磷石膏制酸项目可行性，并积极调整国际市场采购渠道，加大云南周边冶炼酸采购力度 [1] 磷资源行业格局与公司布局 - 受新能源需求增长等因素影响，我国磷资源整体供需关系仍为偏紧态势 [1] - 磷资源集中度将向具备全产业链一体化水平高的大型企业集中，磷矿市场供需关系将持续保持紧平衡 [1] - 公司参股公司云南云天化聚磷新材料有限公司取得镇雄磷矿采矿权，将建设开采能力1500万吨/年大型磷矿，一期规划500万吨/年并配套建设全量化磷、氟资源利用项目 [2] 主要产品产能与经营状况 - 公司现有黄磷产能3万吨/年，暂无扩产计划 [2] - 公司聚甲醛产能9万吨/年，保持较好毛利水平 [2] - 公司饲料级磷酸钙盐产能50万吨/年，已满负荷生产 [2] 股东回报计划 - 2026年公司将继续执行未来三年现金分红规划，以现金方式累计分配的利润原则上不少于三年度累计实现可供分配利润总额的45% [2] 参与调研机构背景 - 参与调研的睿远基金是一家以价值投资、研究驱动和长期投资风格为主的长期价值投资机构 [2] - 睿远基金聚焦于权益投资和固定收益投资领域，截至目前管理基金数量5只，其中睿远成长价值混合A最新单位净值为1.9885，近一年增长57.02% [2]

投资评级与核心观点 - 报告对云天化（600096.SH）维持“优于大市”的投资评级 [1][4][5][30] - 核心观点：公司作为化肥及磷化工龙头，资源与产业规模优势显著，但短期业绩受成本端硫磺价格高涨及化肥出口受限影响，长期看好其磷矿石资源储备 [1][4][30] 近期财务与经营表现 - **2025年第四季度业绩显著下滑**：营收108.2亿元，同比下滑27.0%，环比下滑14.2%；归母净利润4.3亿元，同比下滑53.0%，环比下滑78.3%；毛利率和净利率分别为18.0%和3.5% [1][10] - **盈利能力承压**：总费用率为7.7%，同比增加0.6个百分点，环比增加2.3个百分点；业绩下滑主因商贸业务缩减、化肥需求淡季、磷肥出口窗口关闭导致量价齐跌，以及硫磺成本高涨 [1][10] - **2025年全年业绩**：营业收入484.15亿元，同比下滑21.3%；归母净利润51.56亿元，同比下滑3.3% [5] 核心化肥业务分析 - **化肥板块营收结构**：2025年四季度，磷肥/尿素/复合（混）肥营收分别为30.03亿元、12.86亿元、24.80亿元，占总营收比例分别为28%、12%、23%，磷肥是核心盈利贡献产品 [2][18] - **产品价格与销量变动**： - **磷肥**：不含税销售均价3624元/吨，同比上涨5%，环比下跌4%；销量82.86万吨，同比下滑21%，环比大幅下滑43% [2][18] - **尿素**：不含税销售均价1783元/吨，同比下跌2%，环比上涨4%；销量72.13万吨，同比增长2%，环比增长9% [2][18] - **复合（混）肥**：不含税销售均价3411元/吨，同比下跌2%，环比大幅上涨20%；销量72.72万吨，同比大幅增长63%，环比大幅增长119% [2][18] - **业绩驱动因素**：磷肥受国内保供稳价政策及出口窗口关闭影响，量价齐跌；尿素因新增产能导致供需宽松，价格低位波动；复合肥受益于冬储旺季，下游备货带动量价齐升，成为板块盈利缓冲 [2][18] - **产能规模**：公司是国内化肥龙头企业，总产能达1000万吨，依托多基地保障供应以缓解业绩波动 [2][18] 成本端压力：硫磺价格高涨 - **硫磺采购成本大幅上升**：2025年公司采购硫磺203.7万吨，全年采购价格同比大涨84.6% [2][26] - **硫磺价格走势**：2025年四季度国内固态硫磺均价约3698元/吨，环比涨幅达49%；截至2026年3月23日，中国固态硫磺现货价报5300元/吨，较上年同期大涨117%，较上月环比上涨28% [2][26] - **涨价原因**：全球供应偏紧，主因OPEC暂停增产高硫原油、伊朗受制裁、俄罗斯炼厂受袭等因素，而下游需求稳步增长，加剧供需失衡 [2][26] - **影响**：硫磺作为磷肥生产核心外购原料，其价格持续高涨直接推高生产成本，对公司盈利形成明显拖累 [2][26] 资源与产业链优势 - **磷矿石资源储备丰富**：公司拥有近8亿吨磷矿储量，年采选规模达1450万吨，2025年磷矿成品矿产量1173.75万吨，实现完全自给 [3][27] - **全产业链成本控制能力强**：除磷矿石自给外，还拥有270万吨/年合成氨（自给率97%以上）及内蒙古400万吨/年煤矿保障，显著对冲部分产品价格下行压力 [3][27][29] - **磷化工及新材料业务表现分化**： - **饲料级磷酸氢钙**：2025年四季度不含税销售均价4597元/吨，同比上涨31%，环比上涨5%；销量17.96万吨，同比增长10%，环比增长14%，表现稳健，量价齐升 [3][30] - **聚甲醛**：四季度不含税销售均价8647元/吨，同比下跌25%，环比下跌4%；销量3.17万吨，同比增长10%，环比增长11%，受新增产能压力价格下滑但需求略有回暖 [3][30] - **黄磷**：四季度不含税销售均价20137元/吨，同比下跌3%，环比上涨2%；销量0.29万吨，同比大幅下滑40%，环比下滑31%，供应增速超需求导致量价双降 [3][30] 盈利预测与估值 - **下调盈利预测**：受成本及出口因素影响，报告下调公司2026-2027年归母净利润预测至52.46亿元和54.39亿元（原值为55.74亿元和57.09亿元），并新增2028年预测为55.89亿元 [4][30] - **每股收益（EPS）预测**：2026-2028年EPS分别为2.88元、2.98元、3.07元 [4][30] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12.7倍、12.3倍、12.0倍 [4][30] - **可比公司估值**：在可比公司中，云天化2026年预测PE为12.1倍，估值低于川恒股份（14.3倍）、兴发集团（16.5倍）等同行 [33]