风光装机 - 5月风电、太阳能新增装机分别为26.32GW、92.92GW，同比增速分别为801%、388%，太阳能单月装机创历史新高 [1][2] - 截至5月末，风电、太阳能累计装机分别为567.49GW、1084.45GW，同比分别增长23.1%、56.9%，占总装机比例分别为15.7%、30.0% [1][2] - 中电联预测到2025年末，风电、光伏累计装机将分别达到6.4亿千瓦、11亿千瓦，年内风光新增装机分别为73GW、16GW [2] - 根据《电力系统调节能力优化专项行动实施方案（2025—2027年）》，到2027年电力系统年均新增200GW以上新能源，装机结构持续清洁化 [2] 发电量 - 5月规上工业发电量7378亿千瓦时，同比增长0.5%，增速比4月放缓0.4pct [3] - 5月规上火电/水电/核电/风电/太阳能发电量同比分别+1.2%/-14.3%/+6.7%/+11.0%/+7.3%，增速较4月变化分别为+3.5pct/-7.8pct/-5.7pct/-1.7pct/-9.4pct [3] - 水电发电量降幅扩大受2024年同期高基数影响 [3] 用电量 - 5月全社会用电量8096亿千瓦时，同比增长4.4%，增速较4月放缓0.3pct [4] - 一产/二产/三产/居民生活用电量分别为119/5414/1550/1013亿千瓦时，同比分别增长8.4%/2.1%/9.4%/9.6% [4] - 三产用电量高增长得益于充换电服务业（同比+45.1%）和互联网及相关服务（同比+29.8%） [4] - 居民生活用电量高增长受高温影响，宁夏、广东、福建等地实现两位数增长 [4] 投资建议 - 绿电行业建议关注全国龙头企业龙源电力、三峡能源 [5] - 火电行业建议关注市场煤敞口大且长协电价下调幅度较小的企业，如大唐发电、华能国际 [5] - 水核行业建议关注长江电力、中国核电，因红利属性强且核电具备远期成长性 [5]

公司运营情况 - 就2024年度整体运营情况及行业情况进行交流 [2] 公司储能情况 - 目前储能主要为光伏电站配套储能，规模约1500MWh，涵盖磷酸铁锂、全钒液流以及超级电容储能类型，后续推进工商业储能开拓及实施 [2] 电站组件技术路线 - 运营电站组件技术以TOPCon为主，个别项目试点HJT技术路线，后期按需试点应用一定比例BC及钙钛矿组件 [3] 补贴进展 - 2024年收到电费补贴13.66亿，其中国补12.33亿，积极关注后续发放情况并配合相关工作 [3] 分红情况 - 自上市以来重视股东投资回馈，保持稳定现金分红，过去三年累计现金分红约15.12亿，分红比例约占年均归母净利润的36%，未来综合考虑盈利和资本支出等安排分红 [3] 海外项目拓展 - 与斯里兰卡、印度尼西亚、乌兹别克斯坦等国家地区相关部门洽谈，部分签署项目MOU，后续加快海外光伏发电项目投资落地，重点推进“一带一路”沿线国家和地区项目开发和收购 [3] 信息披露说明 - 接待过程保证信息披露公平，无未公开重大信息泄露，现场调研投资者按深交所要求签署承诺函 [3]

报告行业投资评级 - 最看好电池与组件、薄膜行业，推荐买入隆基绿能、杭州福斯特等公司；最不看好玻璃、多晶硅、硅片和设备行业，建议卖出福莱特A/H、信义光能、通威股份等公司 [5] 报告的核心观点 - 预计2025 - 2026年太阳能行业产能削减，未来几年资本支出下降、产能利用率降低，导致价格前景疲软和盈利能力曲线平缓 [3][5] - 5月全球组件需求因中国抢装政策截止而大幅增长，但预计2025年下半年需求将大幅回落，多晶硅和玻璃行业将面临严重供应过剩压力 [4] - 6月产业链价格下降，玻璃领跌，组件价格相对稳定，但未来组件价格可能下降，不过盈利能力相对有韧性 [4][19] - 6月多晶硅产量可能增加，其他细分行业产量预计下降，库存天数可能反弹至33天，多晶硅库存压力较大 [12][13] 根据相关目录分别进行总结 行业供需与价格 - 5月全球组件需求达140GW，环比增74%、同比增193%，主要因中国抢装至93GW，预计2025年6 - 12月全球组件需求同比降40% [4][43] - 6月19日，中国多晶硅、硅片、电池、组件、玻璃、薄膜、逆变器现货价格平均环比降6%、5%、3%、0%、10%、3%、1%，海外组件价格持平，国内多晶硅期货报价降4% [19] - 与2月下旬相比，中国多晶硅、硅片、电池、组件、玻璃、薄膜、逆变器现货价格平均降16%、21%、11%、1%、5%、2%、1% [20] 行业盈利能力 - 6月上游盈利能力进一步恶化，下游相对有韧性，多晶硅、硅片、电池、玻璃、薄膜现金毛利率平均环比降3pp、2pp、1pp、10pp、2pp [7][10] - 各细分行业中，棒状多晶硅、M10硅片、玻璃盈利能力恶化明显，组件、颗粒状多晶硅、G12硅片相对较好 [10] 行业产量与库存 - 预计6月多晶硅、硅片、电池、玻璃、组件产量环比变化为+2%、 - 3%、 - 5%、 - 17%、 - 9%，至50GW、52GW、48GW、47GW、45GW [12] - 预计6月底各环节库存环比增13%、13%、27%、0%、12%，生产需求比从5月的104%升至107%，库存天数从27天反弹至33天 [13] 行业公司评级 - 隆基绿能、杭州福斯特等公司获买入评级；福莱特A/H、信义光能、通威股份等公司获卖出评级；部分公司如大全能源、晶科能源等获中性评级 [25]

报告行业投资评级 - 隆基绿能（Longi）：买入 [17][28] - 大全新能源（Daqo）：中性 [28] - 通威（Tongwei）：卖出 [28] - TZE：卖出 [19][28] - 新疆大全新能源（Xinjiang Daqo New Energy Co.）：中性 [28] 报告的核心观点 - 中国太阳能行业预计在2025年达到周期性底部，供需平衡有望改善，但中长期正常盈利能力可能维持在较低水平，因中国需求增长放缓（2025 - 2030年复合年增长率为6%，而2020 - 2024年为55%） [1] - 行业将向资产负债表健康、研发能力强的龙头企业整合，跟不上技术升级的公司将面临更大压力 [14] 根据相关目录分别进行总结 行业资本支出趋势和产能增加 - 鉴于需求前景疲软和持续的现金消耗，第一组企业在2025 - 2026年大幅降低资本支出，预计2025年太阳能资本支出同比下降55%（2024年8月预测为下降34%） [2] - 自2024年8月以来，上市企业取消30GW组件产能（隆基取消15GW），推迟12GW组件产能，未来资本支出将集中在新技术和海外市场 [2] - 预计到2026年底，2024年底的组件产能将削减17%，原因包括市场准入限制和现金消耗，但实际削减幅度可能小于预期 [3] 成本曲线 - 第一组企业更上游一体化，现金成本曲线变平，随着全价值链现金消耗，其加工成本优势减弱 [6] - 第一组企业2025年第一季度运营现金流利润率再次为负，第三组上市企业运营现金流仍为正 [6] 需求 - 太阳能需求增长显著放缓（2026 - 2030年全球需求比2024年8月预测低25%），主要受两项政策影响，预计两项政策使30% - 40%的年度太阳能安装项目内部收益率降至最低投资门槛以下 [7] - 预计2026年中国需求同比下降17%，2027年同比反弹14%，受工商业储能带动 [7] 行业再平衡路径和盈利能力展望 - 预计2025年下半年至2026年，2024年底的模块产能将削减17%，行业平均现金利润率在2026年下半年出现拐点 [15] - 2027年后，鉴于中国需求增长放缓，中长期正常盈利能力可能维持在较低水平，但研发能力强的第一组企业现金利润率可能相对稳定 [15] 关键股票亮点 隆基绿能（Longi） - 全球领先的一体化模块企业，提供全面太阳能光伏解决方案，研发领先 [16] - 给予买入评级，市场可能忽视其2025年下半年EBITDA拐点和中期ROE优势，12个月目标价为19.8元 [17] TZE - 全球最大的外部销售太阳能硅片生产商，2024年全球市场份额20% [18] - 给予卖出评级，公司在市场低迷期面临逆风，包括市场缩小、库存减值风险和脆弱的盈利前景，12个月目标价为4.5元 [19][20] 大全新能源（Daqo） - 评级为中性，目标价13.89美元 [28] 通威（Tongwei） - 评级为卖出，目标价15.34元 [28] 新疆大全新能源（Xinjiang Daqo New Energy Co.） - 评级为中性，目标价18.43元 [28]

项目概述 - 澳大利亚Sparc Hydrogen合资企业正在阿德莱德建设全球首个太阳能制氢中试工厂，采用光催化水分解技术直接从阳光和水中生产绿色氢气，无需电力或电解槽 [2] - 该项目由Sparc Technologies、Fortescue和阿德莱德大学共同开发，目前按计划推进，预计2025年7月中旬至下旬开始调试 [2] - 试点工厂位于阿德莱德大学罗斯沃西校区，自2025年3月以来一直在建设中 [2] 技术细节 - 采用光催化水分解(PWS)技术，利用聚光太阳能(CSP)系统捕获阳光，在专门设计的反应器中从水中提取氢气分子 [2] - 已安装四个西班牙制造的线性菲涅耳(LFR)聚光太阳能模块，计划7月初完成工厂安装和集成 [2] - 技术区别于光伏太阳能电池板，使用镜子将阳光反射并集中到充满液体的接收器上，通过加热工作流体产生蒸汽驱动涡轮机 [4] - 技术设想将聚光太阳能镜直接连接到光催化反应器，利用阳光能量在水中引发光化学反应产生氢气和氧气 [5] 项目意义 - 该技术有望将绿色氢生产成本与电价脱钩，电价通常占氢气平准化成本的70%左右 [2] - 项目是全球首个光催化水分解示范和研发设施，标志着该技术商业化的重要一步 [5] - 旨在解决当前氢气项目因电力成本高而面临的挑战，提供不依赖电解槽的低成本绿色氢解决方案 [5] 研发进展 - 调试完成后将测试不同反应器设计和光催化剂材料，验证实验室测试结果 [4] - 早期测试曾在新南威尔士州纽卡斯尔的CSIRO能源研究机构进行 [4] - 公司表示目前全球没有其他在集中太阳能条件下测试和扩大PWS技术的类似设施 [4]

公司评级与财务概况 - 中节能太阳能主体信用等级维持AA+，"太能转债"信用等级维持AA+，评级展望稳定 [1][2] - 2024年公司总资产498.62亿元，同比增长1.79%；所有者权益238.24亿元，同比增长1.30% [2][6] - 2024年营业收入60.39亿元，同比下降36.70%；净利润12.27亿元，同比下降22.30% [2][6] - 毛利率45.86%，同比提升11.56个百分点，主要因太阳能发电业务收入占比上升 [2][15] 业务运营情况 - 太阳能发电业务2024年收入43.33亿元，占比71.75%，毛利率60.98% [15] - 运营装机容量达6.08GW，同比增长30.19%；上网电量69.66亿千瓦时，同比增长6.83% [16][18] - 太阳能产品制造业务收入16.82亿元，同比下降66.19%，面临技术迭代风险 [15][22] - 在建、拟建及协议收购电站规模合计12.114GW，未来资金支出压力较大 [20][21] 债务与现金流 - 2024年末总有息债务220.23亿元，资产负债率51.99% [6][30] - 经营性净现金流18.90亿元，同比下降20.49%，对流动负债覆盖率为26.09% [34] - 获得银行授信额度460.78亿元，剩余254.84亿元 [27] - 受限资产94.74亿元，占总资产19.34% [28] 行业环境 - 2024年全国新能源发电装机首次超过火电，达14.5亿千瓦 [10][12] - 政策要求2024年非化石能源发电装机占比提高到55%，风电光伏发电量占比17%以上 [11][12] - 光伏行业全面进入电价市场化周期，消纳率原则上不低于90% [12][13] - 技术迭代加速，N型组件需求提升，公司P型生产线面临减值压力 [22]

信用评级 - 公司主体信用等级维持AA+，评级展望维持稳定，“太能转债”信用等级维持AA+[3][66] - 主体信用等级有效期为2025年6月20日至2026年6月19日，债券信用等级有效期为受评债券存续期[18] 财务数据 - 2025年3月总资产498.62亿元，所有者权益238.24亿元，营业收入13.00亿元，净利润2.91亿元[5] - 2024年总有息债务220.23亿元，营业收入60.39亿元，净利润12.27亿元，经营性净现金流18.90亿元[5] - 2024年毛利率45.86%，总资产报酬率4.39%，资产负债率51.99%，债务资本比率48.36%，EBITDA利息保障倍数5.51倍[5] - 2024年公司营业收入较2023年同比下降，毛利润同比下降，毛利率同比增长[36] - 2025年1 - 3月公司营业收入及毛利润同比均下降，毛利率同比小幅增长[36] - 2024年公司期间费用规模同比下降，但期间费用率同比上升至17.19%，营业利润、利润总额及净利润均同比下降[5][6][7] - 2025年1 - 3月公司期间费用同比小幅下降，营业利润、利润总额和净利润均同比下降[6][7] - 2024年公司应收账款周转率为0.48次，存货周转率为13.02次，同比均下降[2] - 2024年末公司总负债规模同比小幅增长，资产负债率为51.99%[3][4] - 2024年末公司总有息债务220.23亿元，在总负债中占比86.48%，短期有息债务同比下降[5][6] - 2024年末公司所有者权益同比小幅增长，股本为39.17亿元，资本公积为118.63亿元，未分配利润为71.94亿元[8] - 2024年公司EBITDA利息保障倍数为5.51倍，总有息债务/EBITDA为6.08倍，盈利对债务及利息保障能力同比下降[7] - 2024年末及2025年3月末公司流动比率分别为2.30倍和2.29倍，速动比率分别为2.29倍和2.27倍[7] - 2024年公司经营性现金流为净流入18.90亿元，较2023年的23.77亿元下降；投资性现金流净流出21.12亿元，较2023年的20.62亿元略有增长；筹资性现金流净流出1.96亿元，较2023年的24.62亿元大幅下降[62] - 2024年经营性净现金流利息保障倍数为2.88倍，较2023年的3.44倍下降；经营性净现金流/流动负债为26.09%，较2023年的30.21%下降；经营性净现金流/总负债为7.61%，较2023年的9.73%下降[62] - 2024年公司货币资金为192,145万元，较2023年的240,647万元下降；应收账款为1,283,810万元，较2023年的1,150,581万元增加[69] - 2024年公司毛利率为45.86%，较2023年的34.30%上升；营业利润率为25.29%，较2023年的19.83%上升[69] - 2024年公司资产负债率为51.99%，较2023年的51.28%略有上升；债务资本比率为48.36%，较2023年的47.21%上升[69] 用户数据 - 无 未来展望 - 公司在建、拟建及协议收购电站规模较大，未来面临资金支出压力[7] - 公司太阳能产品制造业务面临市场竞争风险和技术迭代风险[7] 新产品和新技术研发 - 无 市场扩张和并购 - 截至2024年末，公司运营电站约6.076吉瓦、在建约2.081吉瓦、拟建设约2.278吉瓦、已签署预收购协议约1.679吉瓦，合计约12.114吉瓦[2] 其他新策略 - 公司拟使用212,077.85万元募集资金置换预先投入项目自筹资金，139.31万元置换已支付发行费用[21] 其他 - “太能转债”发行额29.50亿元，年限6年[5] - 截至2025年4月末累计使用募集资金14.75亿元，专户余额294,896.75万元[21] - 截至2025年3月末公司股本为39.18亿元，中国节能直接持股31.22%，间接持股3.42%[23] - 截至2024年末公司纳入合并范围的二级子公司2家[23] - 截至2025年4月17日公司本部已结清信贷信息中垫款账户53个，短期借款关注类账户8个[24] - 截至2024年末，公司太阳能产品产能合计5.00GW，其中光伏高效电池年产能1.50GW，光伏高效组件年产能3.50GW[4] - 截至2024年末，公司获得授信额度合计460.78亿元，剩余额度为254.84亿元[8] - 截至2025年4月27日，公司存续债券余额45.81亿元[8] - 2024年末公司长短期借款中的信用借款占比为50.05%[8] - 2025年3月末公司资产总计498.62亿元，固定资产占比55.27%，应收账款占比27.26%[1] - 截至2024年末公司受限资产期末账面价值94.74亿元，占总资产比重19.34%，占净资产比重40.28%[2] - 截至2024年末，中节能财务有限公司为公司提供的授信额度为70.00亿元[64] - 2022 - 2024年，公司计入其他收益的政府补助分别为0.40亿元、0.35亿元和0.38亿元[65] - 截至2025年3月末，国务院国有资产监督管理委员会和中国节能环保集团有限公司持股比例为91.65%，全国社会保障基金理事会持股比例为8.35%[68] - 2024年公司太阳能发电收入43.33亿元，毛利润及毛利率同比均小幅下降；太阳能产品制造收入16.82亿元，毛利润同比均大幅下降，毛利率同比增长[35][36] - 2024年公司运营装机容量达6.08GW，较2023年的4.67GW继续提升[37][39] - 2024年公司上网电量69.66亿千瓦时，较2023年的65.21亿千瓦时有所提升；平均上网电价0.703元/千瓦时，较2023年的0.788元/千瓦时同比下降[39] - 2024年公司发电厂利用小时数1239小时，较2023年的1336小时同比下降，但较全国太阳能发电设备利用小时数高出28小时[39] - 2024年公司共计收到电费补贴13.66亿元，其中国补12.33亿元；2024年末尚未结算的电费补贴金额121.93亿元，其中国补117.80亿元[39] - 2024年公司运营规模6076.06兆瓦，销售电量69.66亿千瓦时，市场化交易总电量32.83亿千瓦时，占全年总销售电量47.07%[1] - 2024年公司太阳能产品制造原材料费用占营业成本比重为91.23%[3] - 2024年镇江公司对相关资产计提固定资产减值准备1.04亿元[4] - 截至2024年末公司及控股子公司有7起标的涉案金额超1000万元未了结诉讼，公司作为被告所涉金额4215.04万元[7] - 截至2025年3月末公司无对外担保[7]

技术突破 - 天津大学新能源化工团队开发出高效稳定的半透明光电阳极器件，将太阳能—氢能转换效率提升至5.1%，创下同类系统最高纪录 [1] - 该技术解决了传统金属层导电与透光无法兼得的问题，显著提高水氧化反应速率并减少太阳光能量损耗 [1] - 实验表明该器件在完全依靠阳光驱动的独立系统中突破了此前5%的转换率 [1] 技术意义 - 为无偏压光电化学水分解制氢领域提供突破性进展，为"人工树叶"研发提供新技术路径 [1] - 半透明光电阳极设计为多组分串联光电极研发开辟新思路 [2] 应用前景 - 未来或开发出高效、低成本、耐用的"人工树叶"，应用于建筑外墙、屋顶或在沙漠建设制氢站 [2] - 该技术将不稳定的太阳能转化为可储存的氢能，为应对能源环境挑战提供新路径 [1] 行业背景 - 太阳能因其清洁可持续特性成为解决能源危机和环境问题的重要方案 [1] - 无偏压太阳能水分解技术可直接利用太阳能分解水制氢，解决太阳能间歇性问题 [1]

核心观点 - 东方金诚维持中节能太阳能主体信用等级AA+及"22太阳G1"债项信用等级AA+ 评级展望稳定[1][2][37] - 公司作为全国重要光伏发电运营商 2024年末并网装机容量达607.61万千瓦 同比增长30%[2][14] - 公司面临组件销售下滑、资本支出压力及补贴应收账款回收周期较长等挑战[2][11][20] 主体信用状况 - 信用评级维持AA+ 评级模型输出结果与同业比较显示企业规模得分7.62（满分15）[2] - 控股装机容量607.61万千瓦 发电量69.66亿千瓦时 营业收入60.39亿元[2][3] - 综合毛利率45.86% 净利润12.27亿元 总资产收益率2.51%[3][26] 财务表现 - 2024年营业收入同比下降36.7% 主要受光伏组件销量及单价下滑影响[2][11] - 资产负债率51.99% 经营现金流动负债比率28.96% EBITDA利息倍数5.51倍[3][30] - 应收账款规模135.93亿元 主要为可再生能源补贴电费 回款受补贴发放进度影响[20][21] 业务运营 - 光伏发电业务收入43.33亿元 毛利率60.98% 平均上网电价0.70元/千瓦时[12][16] - 组件制造业务收入16.82亿元 同比下降66.18% 产能保持5吉瓦[17] - 在建项目计划投资74.29亿元 尚需投资47.99亿元 包括察布查尔300MW等项目[17] 行业环境 - 全国新能源装机达14.1亿千瓦 提前6年完成12亿千瓦目标[9][10] - 2025年新能源电量加速入市交易 可能再次出现"抢装潮"[10][11] - 电力供需处于紧平衡状态 华东、华中区域迎峰度夏期间存在供应压力[9] 同业比较 - 公司控股装机容量608万千瓦 高于广东风电359万千瓦但低于中节能风电618万千瓦[2] - 综合毛利率45.86% 处于同业中位水平 高于建投新能源43.18%但低于节能风电51.37%[2] - 净利润12.27亿元 总资产收益率2.51% 经营现金流动负债比率28.96%[2][3] 外部支持 - 中国节能持股34.64% 为公司第一大股东 实控人为国务院国资委[4][18] - 2024年获得政府补助0.83亿元 银行授信总额460.78亿元 剩余额度254.84亿元[30][35] - 中国节能资产总额2815.99亿元 虽净利润微亏但经营现金流98.98亿元[32][34]

可转换公司债券概况 - 晶澳科技发行可转换公司债券（晶澳转债）规模为89.6亿元，每张面值100元，按面值发行，募集资金总额为89.6亿元[1][2] - 债券期限为6年，自2023年7月18日至2029年7月17日，票面利率逐年递增，第一年0.20%，第六年2.00%[2] - 转股期自2024年1月24日起至2029年7月17日止，初始转股价格为38.78元/股[2][3] - 债券设有赎回条款和回售条款，赎回价格为面值的108%，回售条件包括募集资金用途变更或股价持续低于转股价70%[3][4][5] 发行人经营与财务状况 - 2024年公司营业收入701.21亿元，同比下降14.02%，主要因光伏组件价格下降及国际贸易环境影响[18][19] - 光伏组件业务收入占比95.02%，但收入同比下降14.77%，光伏电站运营收入同比增长47.32%[18][19] - 2024年归属于上市公司股东的净利润为-46.56亿元，同比下滑166.14%，主要因资产减值计提及产品价格下跌[19][20] - 2024年末货币资金250.89亿元，同比增长56.92%，短期借款84.98亿元，同比大幅增加768.35%[20] 募集资金使用情况 - 募集资金89.6亿元主要用于包头晶澳20GW拉晶切片、年产10GW高效电池和5GW高效组件等项目[12][23] - 截至2024年底，累计投入募集资金78.87亿元，募集资金专户余额4.19亿元[22][23] - 部分募投项目延期，包头晶澳三期项目延长至2025年6月完成[23] - 公司使用闲置募集资金暂时补充流动资金，2024年累计使用27.6亿元[23] 债券相关事项 - 2024年7月18日支付第一年利息，每10张利息2元[15][17] - 报告期内转股价格多次调整，2024年4月因限制性股票回购注销调整至38.78元/股，5月因分红调整至38.54元/股[28][29] - 2024年多次触发转股价向下修正条款，但公司董事会均决定不修正[29][30] - 债券信用评级维持AA+，主体评级AA+，展望稳定[13][25]