全钒液流电池储能项目进展 - 近期多个全钒液流电池项目开启招投标，包括云南永仁100MW/400MWh、中国尼龙城100MW/400MWh、禄丰市100MW/400MWh、哈密国投石城子100MW/400MWh等EPC项目 [2] - 2024年全钒液流电池并网规模约440MW/1742MWh，较2023年55MW/236MWh增长700%/638% [5] - 2024年在建项目约745MW/3200MWh，公示及规划项目约2124.75MW/8886MWh，预计2025年并网规模维持高增长 [5] 钒产品供需与价格 - 2024年五氧化二钒均价为8.08万元/吨，较2023年10.9万元/吨下降25.9%，主要因钢铁领域需求疲软 [3] - 2025年公司向大连融科供货量预计达20000吨（折五氧化二钒），较2024年14822吨增长35% [4] - 钢铁领域需求有望改善，普通热轧螺纹钢国家标准转为强制性标准已于2024年9月实施 [5] 公司业绩与合作协议 - 公司预计2024年归母净利润2.6-3.0亿元，同比下降71.6%-75.4%，主要受钒价下跌拖累 [3] - 公司与大连融科签订2025年钒储能原料合作框架协议，供货量不含合资公司及专项项目需求 [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 近期多个全钒液流电池项目开启招投标，2025年全钒液流电池装机量预计维持高增长态势 [1] - 钒价下跌拖累公司业绩，2024年净利润同比下降71.6%-75.4%，主要因钢铁领域需求差，五氧化二钒价格同比大幅下跌 [2] - 2025年公司向大连融科储能钒供货量预计同比增长35%，显示全钒液流电池储能市场景气度较高 [2] - 储能用钒预计同比大增，钢铁用钒有望好转，随着五氧化二钒库存消化，钒价有望逐步上升 [3] - 预计2024/2025/2026年归母净利润为2.8、5.2、7.0亿元，考虑公司前期股价跌幅已反映业绩下滑，当前五氧化二钒价格处于历史低位，后续价格有望回升，公司钒制品价值有望重估 [4] 各目录总结 事件 - 近期多个全钒液流电池项目开启招投标，如云南永仁、中国尼龙城、禄丰市、哈密国投石城子等项目 [1] 业绩 - 公司预计2024年归属于上市公司股东的净利润为2.6-3.0亿元，同比下降71.6%-75.4%，2024年国内五氧化二钒均价为8.08万元/吨，较2023年下降25.9% [2] 储能用钒 - 2025年2月12日，公司全资子公司与大连融科签订协议，向其供应钒原料折五氧化二钒20000吨，2025年供货量预计同比增长35% [2] 钒价 - 2024年全钒液流电池并网规模较2023年增长700%/638%，2024年在建、公示及规划项目较多，预计2025年并网规模仍将维持高增长 [3] - 普通热轧螺纹钢国家标准转为强制性标准已于2024年9月25日正式实施，钢铁领域的钒氮需求量有望改善 [3] 盈利预测、估值与评级 - 以2024/2025/2026年五氧化二钒均价8.1/8.5/9万元/吨，预计2024/2025/2026年归母净利润为2.8、5.2、7.0亿元，对应当前股价的PE分别为96/52/39倍 [4] 公司盈利预测与估值简表 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|15,088|14,380|13,589|14,616|15,375| |营业收入增长率|7.31%|-4.69%|-5.50%|7.55%|5.20%| |净利润（百万元）|1,344|1,058|283|519|697| |净利润增长率|1.24%|-21.32%|-73.26%|83.64%|34.20%| |EPS（元）|0.16|0.11|0.03|0.06|0.07| |ROE（归属母公司)（摊薄）|15.28%|8.72%|2.28%|4.03%|5.15%| |P/E|19|26|96|52|39| |P/B|2.9|2.2|2.2|2.1|2.0| [5] 收益表现 |%|1M|3M|1Y| |----|----|----|----| |相对|2.61|-2.07|-18.29| |绝对|1.74|-3.30|-6.69| [9] 财务报表预测 - 利润表展示了2022-2026E年的营业收入、营业成本、净利润等指标 [14] - 现金流量表展示了2022-2026E年的经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等指标 [14] - 资产负债表展示了2022-2026E年的总资产、总负债、股东权益等指标 [15] 盈利能力与偿债能力 |盈利能力（%）|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|16.3%|14.4%|7.3%|8.6%|9.7%| |EBITDA率|12.5%|10.2%|6.5%|7.2%|8.3%| |EBIT率|10.4%|8.0%|2.0%|3.0%|4.0%| |税前净利润率|9.7%|8.2%|2.3%|4.0%|5.1%| |归母净利润率|8.9%|7.4%|2.1%|3.6%|4.5%| |ROA|11.4%|7.0%|1.9%|3.4%|4.4%| |ROE（摊薄）|15.3%|8.7%|2.3%|4.0%|5.1%| |经营性ROIC|21.7%|9.6%|2.2%|3.5%|5.0%| |偿债能力|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|23%|18%|14%|14%|13%| |流动比率|1.84|3.01|3.95|4.16|4.51| |速动比率|1.38|2.50|3.19|3.38|3.71| |归母权益/有息债务|91.91|86.30|77.10|80.14|84.15| |有形资产/有息债务|119.78|105.60|89.20|92.42|96.52| [16] 费用率、每股指标与估值指标 |费用率|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|0.78%|0.78%|0.75%|0.75%|0.75%| |管理费用率|1.31%|1.58%|1.20%|1.20%|1.20%| |财务费用率|-0.27%|-0.54%|-0.47%|-0.45%|-0.49%| |研发费用率|3.82%|3.94%|3.50%|3.50%|3.50%| |所得税率|6%|9%|9%|9%|9%| |每股指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.00|0.00|0.00|0.01|0.01| |每股经营现金流|0.23|0.03|0.00|0.10|0.12| |每股净资产|1.02|1.30|1.33|1.39|1.46| |每股销售收入|1.75|1.55|1.46|1.57|1.65| |估值指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |PE|19|26|96|52|39| |PB|2.9|2.2|2.2|2.1|2.0| |EV/EBITDA|13.1|18.7|31.6|25.9|21.0| |股息率|0.0%|0.0%|0.1%|0.2%|0.3%| [17]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 近期多个全钒液流电池项目开启招投标，2025年全钒液流电池装机量预计维持高增长态势 [1] - 钒价下跌拖累业绩表现，2024年公司预计净利润同比下降71.6%-75.4%，主要因钢铁领域需求差，五氧化二钒价格同比大幅下跌 [2] - 2025年向大连融科储能钒供货量预计同比增长35%，侧面显示全钒液流电池储能市场景气度较高 [2] - 储能用钒预计同比大增，钢铁用钒有望好转，随着五氧化二钒库存消化，预计钒价有望逐步上升 [3] - 考虑公司前期股价跌幅已反映业绩下滑，当前五氧化二钒价格处于历史低位，全钒液流电池装机量高速增长，后续价格有望回升，公司钒制品价值有望重估 [4] 各目录总结 业绩情况 - 2024年公司预计归属于上市公司股东的净利润为2.6 - 3.0亿元，同比下降71.6% - 75.4% [2] - 2024年国内五氧化二钒均价为8.08万元/吨，较2023年的10.9万元/吨下降25.9% [2] 储能用钒情况 - 2025年2月12日，公司全资子公司与大连融科签订协议，2025年供应钒原料折五氧化二钒20000吨，较2024年的14822吨预计同比增长35% [2] 钒价情况 - 2024年全钒液流电池并网规模较2023年增长700%/638%，2025年并网规模预计仍维持高增长 [3] - 普通热轧螺纹钢国家标准转为强制性标准，钢铁领域钒氮需求量有望改善 [3] 盈利预测、估值与评级情况 - 预计2024/2025/2026年归母净利润为2.8、5.2、7.0亿元，较前次预测下调76.6%、62.2%、54.5%，对应当前股价的PE分别为96/52/39倍 [4] 财务数据情况 - 营业收入：2022 - 2026E分别为150.88亿、143.80亿、135.89亿、146.16亿、153.75亿元，增长率分别为7.31%、 - 4.69%、 - 5.50%、7.55%、5.20% [5][12] - 净利润：2022 - 2026E分别为13.44亿、10.58亿、2.83亿、5.19亿、6.97亿元，增长率分别为1.24%、 - 21.32%、 - 73.26%、83.64%、34.20% [5][12] - 盈利能力指标：毛利率、EBITDA率等多项指标在2024E有不同程度下降后，2025E - 2026E呈上升趋势 [14] - 偿债能力指标：资产负债率呈下降趋势，流动比率、速动比率等呈上升趋势 [14] - 费用率指标：销售、管理、研发费用率相对稳定，财务费用率为负 [15] - 每股指标：每股红利、每股经营现金流等在2024E - 2026E有不同程度变化 [15] - 估值指标：PE、PB等指标在不同年份有不同表现 [5][15]

业绩情况 - 2024 年预计归属于上市公司股东的净利润同比下降 26,000 万元 - 30,000 万元，降幅 71.64% - 75.42% [1] - 2024 年扣除非经常性损益后的净利润为 23,000 万元 - 27,000 万元，同比下降 74.22% - 78.04% [1] - 2024 年基本每股收益为 0.0280 元/股 - 0.0323 元/股 [1] - 2023 年度钒产品市场价格平均值为 10.69 万元/吨，2024 年度下滑到 8.07 万元/吨 [1] 项目进展 - 6 万吨熔盐氯化产线是四川省级重点建设项目，拥有自主知识产权，用于低成本高效率利用攀西高钙镁钛资源 [2] - 2025 年以来，6 万吨熔盐氯化项目持续开展达产达效攻关，1 月份钛白粉合格率 100%，产线基本稳定运行 [2] 合作情况 - 2024 年公司向大连融科销售钒产品（多钒酸铵）14,822 吨（折合五氧化二钒） [2] - 2025 年子公司成都钒钛贸易与大连融科续签合作协议，预计总数量 20,000 吨（折合五氧化二钒） [2]

人事变动 - 2025年第一次临时股东大会补选杜义飞、邓博夫为第九届董事会独立董事[3] - 2025年第二次临时股东大会补选王绍东为第九届董事会非独立董事[3] - 第九届董事会第二十次会议选举马朝辉为第九届董事会董事长[3] - 第九届董事会第二十一次会议聘任王绍东为公司总经理[3] 工商变更 - 公司完成董事、董事长、总经理和法定代表人工商变更登记（备案）手续[4] - 新营业执照法定代表人由马朝辉变更为王绍东[4]

会议投票信息 - 现场会议2025年2月21日14:50召开，网络投票9:15 - 15:00[3] - 2073名股东投票，代表44.283亿股，占比47.6419％[5] 议案表决情况 - 《补选非独立董事议案》同意44.10538615亿股，占比99.5989％[6] - 中小股东同意2.98577609亿股，占比94.3851％[7]

股东大会安排 - 2025年1月27日刊登召开股东大会通知，提交1项议案审议[3][4] - 2025年2月21日14:50现场会议召开，由董事长主持[5] 投票情况 - 深交所交易系统2025年2月21日多时段可投票[5] - 互联网投票系统2025年2月21日9:15 - 15:00可投票[5] 股东代表情况 - 现场5人代表3,596,583,234股，占38.6939％[6] - 网络2,068名代表831,717,453股，占8.9480％[7] - 合计2,073名代表4,428,300,687股，占47.6419％[7] 审议结果 - 提交审议议案均经本次股东大会审议通过[10]

激励计划时间线 - 2021年11月4日审议通过激励计划草案及相关议案[3] - 2021年12月28日激励计划获国务院国资委批复[4] - 2021年12月31日股东大会审议通过激励计划草案第二次修订稿[5] - 2022年1月17日授予限制性股票[6] - 2022年7月28日审议通过回购注销离职人员股票等议案[6] - 2023年12月28日第一个解除限售期95名对象解锁4,215,475股[8] - 2025年1月27日审议通过第二个解除限售期解除限售条件成就议案[2] 业绩数据 - 2023年公司总资产报酬率为9.39%，高于对标企业75分位值[12] - 2023年公司净利润复合增长率为68.83%，高于对标企业75分位值[12] - 2023年公司EVA为93,892万元，∆EVA为3,701万元[12] 本次解除限售情况 - 91名激励对象符合第二个限售期解除条件，可解锁3,977,050股[14][18] - 本次解锁股票上市流通日为2025年2月20日[2][14] - 变动后有限售条件股份4,369,621股，占比0.0470%[16] 离职人员股票回购注销 - 2022年7月9日公告回购注销3名离职人员578,300股，9月28日完成[17] - 2023年3月28日公告回购注销3名离职人员423,775股，6月21日完成[17] - 2024年3月26日公告回购注销1名离职人员63,200股，7月24日完成[18]

业绩总结 - 2024年度利润下降因钒产品市场价格下降[6] - 2024年度钒产品平均价格8.07万元/吨，较年初降23.96%[5] - 2023年度钒产品市场价格平均值10.69万元/吨[5] 合规情况 - 现场核查未发现公司违法违规情形[5] - 公司章程和治理制度完备合规且有效执行[1] - 公司已披露公告与实际情况一致[2] - 不存在控股股东等关联人占用资金情形[2] - 募集资金到位一月内签三方监管协议且有效执行[3] 检查相关 - 2025年1月24 - 25日对公司现场检查[1][6] - 保荐机构了解2024年度生产经营及利润下降原因[6] - 保荐机构将持续关注督导公司经营状况[6] - 保荐机构督促公司及时披露信息[6]