交易公告 - 全球分析仪器领导者Waters Corporation与医疗技术巨头Becton Dickinson & Company达成最终协议，将整合BD旗下生物科学及诊断解决方案业务 [1] - 交易通过反向莫里斯信托结构完成，交易价值约175亿美元 [1] - 交易旨在创建一家专注于生命科学与诊断行业的领导者 [1] 交易结构 - 交易采用反向莫里斯信托结构，这是一种免税重组方式 [1] 交易价值 - 交易总价值达到175亿美元，显示出行业整合的重大规模 [1] 行业影响 - 此次整合将改变生命科学与诊断行业的竞争格局 [1] - 新实体将成为该领域的领导者，具备更强的市场地位 [1]

纪要涉及的公司 - Waters Corporation - Becton, Dickinson and Company（BD）旗下的Biosciences and Diagnostic Solutions业务 纪要提到的核心观点和论据 1. **交易内容** - Waters将发行39.2%的股份给BD股东，并承担40亿美元债务，以收购BD Biosciences and Diagnostic Solutions业务，交易结构为Reverse Morris Trust，预计2026年第一季度末完成，需获得监管批准和Waters股东批准等条件 [6][44][46] - 交易完成后，Waters股东将持有合并后公司约60.8%的股份，BD股东将持有约39.2% [44] 2. **战略意义** - **扩大市场机会**：合并后公司的总可寻址市场从190亿美元增加到400亿美元，涵盖更广泛的终端市场和应用，减少对单一细分市场的依赖，这些市场年增长率为5 - 7% [9][12] - **实现商业协同**：Waters可将成熟的执行策略应用于BD业务，包括仪器更换、提高服务计划附加率、提升电商采用率和推动新产品卓越发布等；双方客户群体互补，存在交叉销售机会，如将串联四极质谱仪销售到制药药物代谢和药代动力学领域；加速进入多个高增长邻接领域，如生物分离、生物分析表征和多重诊断 [14][15] - **增强增长稳定性**：合并后公司约70%的收入来自年度经常性来源，仪器收入超半数与每5 - 10年的常规更换相关，有助于平滑资本采购周期，在不同市场条件下提供更稳定的增长 [16][17] 3. **财务前景** - **收入和利润预期**：2025年合并后公司预计产生约65亿美元的预估收入，调整后息税折旧摊销前利润（EBITDA）约为20亿美元；预计到2030年，收入达到90亿美元，调整后EBITDA达到33亿美元，调整后营业利润率达到32% [7][43] - **协同效应**：预计到第三年实现2亿美元的年化成本协同效应，主要来自优化制造和供应链、采购及其他销售、一般和行政费用（SG&A）方面的效率提升；到第五年实现2.9亿美元的年化收入协同效应，通过应用商业举措和利用交叉销售机会实现；预计到第五年产生约3.45亿美元的年化EBITDA贡献 [20][41][42] - **盈利增长**：预计合并后公司在近期至中期实现中到高个位数的收入复合年增长率（CAGR）、约500个基点的调整后营业利润率扩张以及中 teens的调整后每股收益（EPS）CAGR增长；交易预计在第一年实现调整后EPS增值 [11][20][43] - **财务健康**：交易倍数具有吸引力，合并后公司资产负债表将保持健康和灵活，预计在18个月内将净杠杆降至2倍以下，强大的自由现金流生成支持快速去杠杆化 [21][44] 4. **双方业务优势** - **Waters**：拥有高度可重复的商业模式，围绕下游受监管应用构建，以仪器、信息学、消耗品和服务四个集成支柱为核心，形成了持久的生态系统；在制药领域发挥重要作用，约85%的细分市场收入与开发和制造质量保证/质量控制（QAQC）相关；过去五年通过企业级增长举措实现了成功转型，包括仪器更换计划、提高服务计划附加率、拓展电商和提升运营执行等；在化学分离方面是创新领导者，推出了多个成功的大分子色谱柱 [30][31][33][36] - **BD Biosciences and Diagnostic Solutions**：BD Biosciences是流式细胞术领域的先驱，帮助科学家在癌症、传染病和免疫健康等领域取得突破；BD Diagnostic Solutions在微生物学研究和临床诊断方面处于领先地位，在败血症、结核病、COVID等感染诊断以及应用机器人和人工智能进行传染病检测方面有多项世界首创；2024财年，这两项业务共产生约34亿美元的收入，超过80%为经常性收入，调整后EBITDA利润率约为26%；拥有强大的创新管道，在流式细胞术和分子诊断等领域有新产品推出 [24][26][27][28] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **研发投入**：合并后公司将把约10%的产品销售额用于研发，以维持高水准的创新 [8][17][43] 2. **客户反馈**：客户对将流式细胞术引入QAQC以及将LC - MS引入诊断领域表现出浓厚兴趣，部分大型客户希望将相关工具与Empower连接 [85][86] 3. **新平台和产品**：BD在微生物学和分子领域有新平台推出，如BD MAX持续保持中 teens的增长率，BD CORE进入全新增长领域；流式细胞术领域的Fax Discover S8近期已推出，微生物学方面的下一代BACTEC系统即将推出 [67][68][98] 4. **市场挑战与恢复**：BD业务近期面临一些挑战，如药物发现市场缓慢、Bactech业务供应问题和中国业务放缓，但这些问题已得到解决或正在改善，预计业务将恢复中个位数以上的增长 [123][124]

业绩总结 - 预计2025年合并后的收入为约65亿美元，调整后的EBITDA为约20亿美元[18] - 合并后市场总地址（TAM）预计达到约400亿美元，年增长率为5-7%[19] - 超过70%的年收入为经常性收入，超过50%的仪器每5-10年更换一次[19] - 预计合并后将实现中高单位数（MSD-HSD）的收入增长和中位数十几的每股收益（EPS）增长[19] - 生物科学与诊断解决方案的总收入预计在2024财年达到约15亿美元，诊断解决方案的总收入预计达到约18亿美元[41] - 预计到2025年，生物科学与诊断解决方案的总收入将达到65亿美元，调整后的EBITDA将达到20亿美元[63] - 预计到2030年，生物科学与诊断解决方案的总收入将达到90亿美元，调整后的EBITDA将达到33亿美元[63] 用户数据 - 合并后员工人数约为16,000人，研发占销售的比例约为10%[18] - 80%的收入来自标志性品牌，超过70%的收入为年度经常性收入[30] 未来展望 - 预计到2030年，调整后的营业利润率将扩展约500个基点，年均调整后的每股收益增长预计在中位数十几百分比[33][63] - 预计到2025年，生物科学与诊断解决方案的年均收入增长率为中位数到高位数十个百分点[63] - 预计到2025年，年均调整后的EBITDA增长将达到27%，调整后的营业利润率将达到27%[63] 新产品和新技术研发 - 研发支出占产品销售的10%[30][46] 市场扩张和并购 - BD将其生物科学和诊断解决方案业务分拆给股东，并与Waters的全资子公司合并，交易估值约为175亿美元[65] - Waters股东预计将拥有60.8%的合并后公司股份，BD股东将拥有39.2%[65] - 合并将使Waters的总可寻址市场(TAM)翻倍至约400亿美元，年增长率为5-7%[69] - 交易预计在2026年第一季度末完成，需获得监管批准和股东批准[65] - 交易已获得Waters和BD董事会的全体一致批准[65] 负面信息 - 合并后，BD的企业债务总额预计将显著增加，具体金额尚未披露[10] - 合并后，BD的生物科学与诊断解决方案业务的EBITDA预计将比财务报表中显示的低约3亿美元[10] - 合并后，BD的生物科学与诊断解决方案业务将面临约2亿美元的公司间接费用和约1亿美元的一次性非经常性费用[10] - 合并后，BD的生物科学与诊断解决方案业务的财务表现将受到多种风险和不确定因素的影响[6] 成本和收入协同效应 - 预计到第三年，将实现2亿美元的成本协同效应，预计到第五年将实现2.9亿美元的收入协同效应[61] - 预计到2025年，生物科学与诊断解决方案的年均调整后的EBITDA将实现约3.45亿美元的年度化协同效应[36][61]

交易概述 - Waters Corporation与BD公司宣布达成最终协议，将BD的生物科学与诊断解决方案业务与Waters合并，交易采用税务高效的Reverse Morris Trust结构，估值约为175亿美元 [1] - 交易预计将在2026日历年第一季度末左右完成，需获得监管批准和Waters股东批准等条件 [10] 战略与财务效益 - 合并将使Waters的可触达市场翻倍至约400亿美元，该市场年增长率为5%-7% [2] - 合并后公司2025年预计备考营收约为65亿美元，调整后税息折旧及摊销前利润约为20亿美元 [2] - 交易预计将产生显著的协同效应，包括到第三年实现2亿美元的成本协同效应，到第五年实现2.9亿美元的收入协同效应，到2030年实现年化EBITDA协同效应约3.45亿美元 [2][3][4] - 交易预计在完成后第一年即对调整后每股收益产生增厚作用 [2] 技术与市场协同 - 合并将结合双方互补技术，包括液相色谱、质谱、流式细胞术和诊断解决方案，服务于有吸引力且受监管的高通量测试终端市场 [3] - 合并将加速Waters向多个高增长相邻终端市场扩张，例如生物分离、生物分析表征和多重诊断 [3][6] - 合并后公司年经常性收入占比将超过70%，超过80%的收入来自市场领先的标志性品牌 [2] 财务展望 - 合并后公司预计在2025年至2030年间实现中高个位数营收增长和中年化十几的调整后每股收益增长 [9] - 到2030年，合并后公司预计实现约90亿美元营收，33亿美元调整后EBITDA，以及32%的调整后运营利润率 [9] - Waters预计将承担约40亿美元的增量债务，使合并后公司在交易完成时的净债务与调整后EBITDA杠杆比率达到2.3倍 [10] 公司治理与结构 - 交易完成后，Waters总裁兼首席执行官Udit Batra将领导新实体，Amol Chaubal将继续担任高级副总裁兼首席财务官 [11] - 合并后公司将继续以Waters之名运营，并在纽约证券交易所上市，股票代码为WAT，总部仍设在马萨诸塞州米尔福德 [12] - BD股东预计将拥有合并后公司约39.2%的股份，现有Waters股东预计将拥有约60.8%的股份 [10] 业务背景 - BD的生物科学与诊断解决方案业务在2025日历年预计产生约34亿美元营收和约9.25亿美元调整后EBITDA [14] - BD的生物科学业务是免疫学和癌症研究解决方案及相关临床诊断的领导者，诊断解决方案是微生物学和传染病诊断领域的领导者 [13]

报告行业投资评级 - 对多家公司给出评级，如对 Abbott 评级为 Buy，对 Bausch + Lomb 评级为 Neutral 等 [8][20] 报告的核心观点 - 2025 年上半年宏观经济不确定，医疗科技行业虽顶住医疗健康逆风但受宏观影响，关税已正常化或被吸收，美元走弱提供缓冲，预计管理层对关税影响持保守态度，行业将回归基本面，下半年有多个催化剂推动发展 [1][9] - 设备与供应指数从关税低点反弹，但相对倍数落后大盘，医疗科技相对其他医疗子行业表现出色 [2] - 重申 BSX 和 EW 为顶级选择，对 GEHC 和 ISRG 开启积极催化剂观察，将 HAE 评级从 Neutral 上调至 Buy，将 TNDM 评级从 Neutral/High Risk 下调至 Sell/High Risk [1][9] 各公司情况总结 公司评级与目标价调整 - 上调 HAE 评级至 Buy，目标价从 71 美元升至 90 美元；下调 TNDM 评级至 Sell/High Risk，目标价从 24 美元降至 14 美元；上调 GEHC 目标价从 86 美元至 89 美元等 [1][5][8] 公司业务表现与展望 - Abbott：预计 2Q25 投资者关注关税预期变化、电生理和糖尿病业务表现及并购评论，预计管理层至少达到共识预期，重申 Buy 评级并上调目标价 [21] - Bausch + Lomb：预计 2Q25 各业务板块有不同表现，整体销售略高于市场预期，维持 Neutral 评级并上调目标价 [23] - Baxter：预计 2Q25 投资者关注关税更新及两大业务表现，维持 Neutral 评级并下调目标价 [25] - Becton Dickinson：预计 2Q25 宣布业务分离计划，下调 FY3Q25E 营收估计，维持 Neutral 评级 [28] - Boston Scientific：预计 2Q25 电生理业务表现强劲，有产品推出和适应症扩大，虽退出 TAVR 市场但仍有增长潜力，上调营收预期，维持 Buy 评级 [30] - Cooper Companies：FY3Q25 面临逆风，预计销售增长，维持 Buy 评级 [33] - DexCom：预计 2Q25 营收增长，维持 Buy 评级 [35] - Edwards Lifesciences：预计 2Q25 营收增长，重申 Buy/Top Pick 评级 [38] - Establishment Labs：预计 2Q25 美国和海外业务有进展，维持 Neutral 评级并上调目标价 [40] - GE Healthcare：预计 2Q25 财报关注中国刺激和全球关税影响，开启积极催化剂观察，维持 Buy 评级并上调目标价 [43] - Glaukos：预计 2Q25 iDose 营收增长，有多个催化剂推动产品管线发展，重申 Buy 评级 [47] - Haemonetics：预计 FY1Q26E 营收略低于共识，升级为 Buy 评级并上调目标价 [50] - Insulet：预计 2Q25 营收增长，维持 Buy 评级 [53] - Integer Holdings：预计 2Q25 营收增长，维持 Buy 评级 [56] - Integra Lifesciences：预计 2Q25 继续关注整改工作，营收下降，维持 Sell/High Risk 评级 [58] - Intuitive Surgical：预计 2Q25 系统安置和手术量推动股价，开启积极催化剂观察，重申 Buy 评级 [61] - Johnson & Johnson：预计 2Q25 业绩符合预期可推动股价上涨，重申 Buy 评级 [64] - Medtronic：预计 FY1Q25 营收增长，维持 Buy 评级并上调目标价 [66] - Penumbra：预计 2Q25 营收增长，维持 Neutral 评级并下调目标价 [68] - Sight Sciences：预计 2Q25 营收下降，维持 Neutral/High Risk 评级 [71] - Stryker：预计 2Q25 业绩取决于管理层执行，维持 Buy 评级 [74] - Tandem Diabetes：预计 2Q25 营收增长，下调评级至 Sell/High Risk 并下调目标价 [77] - Zimmer Biomet：预计 2Q25 营收增长，维持 Neutral 评级 [80] - iRhythm Technologies：预计 2Q25 营收增长，重申 Buy 评级 [83] 公司热点话题 - 各公司在财报电话会议上预计会被关注不同热点话题，如 Abbott 关注关税、业务表现和并购；Bausch + Lomb 关注产品管线和运营费用等 [22][24] 行业表现对比 - 年初至今标准普尔 500 指数上涨 6.2%，设备与供应指数上涨 7.2%，相对市盈率为 1.14 倍，低于多年平均水平 [2] - 医疗科技相对其他医疗子行业表现出色，年初至今上涨 7.2%，而生物技术上涨 5.7%，制药下跌 3.7% 等 [2] 公司投资策略与估值 - 对各公司给出投资策略和估值方法，如对 Abbott 采用 27 - 28x 2026E EPS 估值，对 Bausch + Lomb 采用 9 - 10x 2026E EV/EBITDA 估值等 [191][192][198]

公司人事变动 - BD任命Bilal Muhsin为执行副总裁兼未来Connected Care部门总裁 该任命自2025年7月2日起生效[1] - 新任高管将直接向BD董事长兼CEO Tom Polen汇报 并负责领导战略开发以支持未来数月内新组织架构的过渡[1] - 这是公司推进"New BD"战略中组织结构更新计划的一部分[1] 新业务战略 - Connected Care部门将整合先进分析工具与AI解决方案 结合公司现有智能医疗设备提升患者护理效率[2] - 重点发展领域包括联网药物管理、先进工作流程机器人技术和智能监测解决方案等医疗新业态[2] - 新设岗位职责涵盖战略推进、商业策略执行、创新计划加速以及运营质量管控[2] 高管背景 - Bilal Muhsin此前在医疗技术公司Masimo任职25年 最近职位为首席运营官[3] - 曾担任Masimo工程/营销/监管事务执行副总裁 在医疗工程和软件开发领域拥有数十年经验[3] - 持有50多项医疗系统通信、分析和患者监测系统领域的专利[3] - 毕业于圣地亚哥州立大学计算机科学专业[4] 公司概况 - 全球最大医疗技术公司之一 业务涵盖医疗发现、诊断和护理服务改进[5] - 为70,000余名员工 产品覆盖几乎所有国家 致力于提升临床治疗效率和诊断准确性[5] - 通过技术创新同时改善患者治疗效果和医疗提供商工作流程[5]

核心观点 - BDX股票目前处于Adhishthana周期的第17阶段，预计将持续表现不佳并进入盘整阶段，可能持续至2027年6月初 [1] - 根据Adhishthana Principles框架分析，BDX的结构显示出疲软迹象，包括Cakra形态的破坏和Guna Triads的弱势 [1][4][7] - BDX的长期复苏可能要到2027年中期之后才会出现，且需等待下一个周期的更强信号 [15] BDX的Adhishthana周期表现 - BDX在早期阶段与Adhishthana框架保持一致，但在第8阶段出现关键转折 [2] - 根据Adhishthana Principles，股票从第4阶段开始形成Cakra，通常在第8阶段完成，但BDX在第8阶段破坏了Cakra的下弧线，导致进入长期疲软和盘整 [2][4] - BDX的盘整持续超过1400天，验证了Cakra破坏的结构性崩溃 [6] Guna Triads分析 - Guna Triads（第14、15、16阶段）决定股票是否能在第18阶段达到Nirvana（周期最高点） [9] - BDX的Guna Triads表现极弱，缺乏Satoguna（明确的看涨动能），结构松散且动能不足，预示第18阶段不会形成新高 [10] - BDX可能持续处于修正或盘整模式，直至2027年6月6日周期结束 [10] 月度图表展望 - BDX目前处于第2阶段的Sankhya Period，通常表现为看跌压力和区间波动行为 [13] - 这一阶段将持续至2027年8月2日，表明短期内BDX不太可能获得显著的看涨动能 [13] 投资者结论 - BDX的结构性崩溃（Cakra破坏）、弱势Guna Triads以及月度图表的看跌信号均表明，该股尚未准备好复苏 [14] - 任何反弹可能是短暂的陷阱，投资者应避免介入，直至Adhishthana周期重新显示强势信号 [14][15]

战略分离进程 - 公司预计将在2025年夏季（美国劳动节至阵亡将士纪念日期间）公布生物科学或生命科学业务分离交易的具体形式 [2] - 分离的学术性宏观形式包括分拆、出售和反向合并（RMT）三种选项 [3] - 出售或RMT两种形式因无独立运营成本且可参与协同效应 可能创造超额价值 优于分拆选项 [3] 分离方案评估 - 公司持续评估分离流程 重点考量交易形式对价值的潜在影响 [3] - 当前进展与最初宣布分离计划时的预期保持一致 未出现时间线调整 [2]

纪要涉及的公司 Becton, Dickinson and Company (BDX) 纪要提到的核心观点和论据 生物科学或生命科学业务分离进程 - **交易形式与时间**：预计今年夏天宣布交易实际形式，仍按计划进行，学术上有分拆、出售和合并RMT三种宏观分离形式，出售或RMT能创造更大价值且无独立成本，还有协同效应 [2][3] - **交易控制与确定性**：在发布新闻稿前已与多方对话，有既定流程，各阶段有投标截止时间等，正按流程推进 [4] - **分离方式**：业务无太多共性，可一起分离也可分开，分开能扩大潜在买家范围 [14][15] 业务估值与价值 - **资产价值评估**：不因股价下跌改变对业务估值看法，生物科学资产优质，有最佳创新管道，如发明流式细胞术，推出FaxDiscover、A8等产品，在传染病和分子检测领域领先 [7][8][9] - **让买家看到资产价值**：相关领域买家了解业务，公司诊断系统分子业务持续两位数增长，生物科学临床业务也在增长，虽生命科学业务受前期产品推出影响今年压力更大，但已接近底部，未来有机会 [11][12][13] 交易收益使用与资本规划 - **杠杆比率**：中期致力于将杠杆比率维持在2.5倍，分离本身不是大规模杠杆事件，若不偿还债务杠杆率约上升0.5个百分点 [18][19][21] - **资金使用优先顺序**：优先考虑回购股票，当前股价下这是最佳投资；公司在多项收购业务上有投入，如APM业务、Tifa收购等，创新管道丰富，对2026年创新情况有信心 [22][23][29] 业务表现与宏观因素影响 - **历史业绩与宏观因素变化**：自2021年推出BD 2025以来，公司营收复合年增长率约5.6%，今年指引中点为3.25%。过去研究支出、制药医疗设备渠道去库存和中国业务是增长驱动力，今年这三个因素成为约180个基点的逆风因素 [32][33][34] - **各业务板块展望**：生命科学业务将分离，降低公司对该板块和中国业务的敞口；制药系统业务已开始逐步改善，预计下半年继续；中国业务今年仍面临压力，预计2027年反弹 [35][36][38] - **上半年到下半年业绩提升驱动因素**：制药系统业务下半年有望复苏，接近公司中位增长率；新推出的A8产品提高公司在市场中的胜率，Bactech业务持续复苏 [40][43] 未来业务增长与规划 - **长期增长目标**：公司设定的长期加权平均边际增长率（WAMGR）约为5%或略低于5%，当前因宏观因素实际适用的WAMGR会更低 [52] - **各业务板块增长亮点** - **医疗必需品业务**：每小时服务约390万患者，有庞大的消耗品组合和持久的经常性收入，通过创新保持业务活力并产生大量现金 [53] - **介入业务**：自收购Bard以来，该业务复合年增长率约7%，UCC和PureWick业务增长迅速，产品应用场景不断拓展；手术领域用生物可吸收材料替代塑料网片，有多个新产品在研和即将推出 [55][57][58] - **互联护理业务**：Q4 APM业务将转为有机业务，该业务增长超7%；公司引入创新技术，结合治疗见解优化治疗管理 [60] - **制药机器人与自动化业务**：通过收购和整合，业务规模达7亿美元，新推出的Pyxis Pro产品具有竞争力，采用新的AI平台Encada，有望带来份额增长和价格溢价 [61][63][65] - **生物制药解决方案业务**：在COVID期间投资12亿美元进行产能扩张，2021 - 2023年业务复合年增长率达13%，成为全球生物药物递送领域领导者，未来随着去库存阶段结束，业务有望恢复高个位数增长 [71][72][73] 关税与政策影响 - **关税影响**：2025财年关税敞口为9000万美元，主要集中在Q4；中国关税下调对2026年及以后是积极因素，公司是美国净出口商，中国关税是主要成本来源，下调后关税成本将降低 [81][82][83] - **政策关注重点**：公司与美国医院协会等组织密切合作，关注医疗技术行业政策，强调医疗技术行业是美国制造业强国的重要组成部分，应避免关税等政策导致行业外迁，要保持美国公司和制造业的强大 [85][86][88] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **会议不向媒体开放** [1] - **公司在多项收购业务上的具体投入和进展，如APM业务的研发投入、Tifa收购后的新产品获批等** [23][24][25] - **新推出的Pyxis Pro产品与租赁模式的关系及对业务的影响** [62][63] - **Alaris升级周期的时间安排和未来规划** [66][68][70] - **公司在应对宏观挑战时，通过BD Excellence系统实现了190个基点的毛利率扩张和8%的每股收益增长，尽管吸收了来自中国业务的1.35亿美元定价逆风** [92][93]

公司概况 - Becton Dickinson and Company (BDX) 是医疗用品领域领先供应商 业务覆盖生命科学、输液、诊断等多个市场 [1] - 公司股息收益率达2.5% 为十年来最高水平 且当前估值显著低估 [1] - 股息安全性表现优异 具备可持续增长特性 [1] 投资价值 - 公司符合大型股价值投资标准 兼具股息持续增长潜力与资本增值空间 [1] - 除医疗板块外 科技领域及中小市值成长股也是重点关注方向 [1] 作者背景 - 分析观点来自有25年经验的个人投资者 专注股息增长型长期投资策略 [1] - 在28,000多名财经博主中位列前2% (2023年12月Tip Ranks数据) [1]