投资评级 - 报告对蒙娜丽莎（002918）维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 报告认为，尽管建筑陶瓷行业竞争激烈，公司短期业绩承压，但正通过加强经销渠道、控制工程业务风险、全方位降本增效等措施务实调整，静待盈利修复 [2][8] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：公司实现营业收入39.23亿元，同比下降15.28%；归母净利润0.52亿元，同比下降58.05%；扣非归母净利润0.42亿元，同比下降59.20% [2] - **2026年第一季度业绩**：公司实现营业收入6.34亿元，同比下降7.62%；归母净利润为亏损0.18亿元，但同比减亏；扣非归母净利润为亏损0.17亿元，亦同比减亏 [2] - **未来业绩预测**：报告预测公司2026-2028年营业收入分别为40.49亿元、42.59亿元、45.66亿元，同比增速分别为3.2%、5.2%、7.2% [4] - **未来盈利预测**：报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为1.38亿元、1.79亿元、2.17亿元，同比增速分别为162.9%、29.8%、21.6% [4] - **估值指标**：基于2026年5月22日收盘价14.63元，报告预测公司2026-2028年市盈率（PE）分别为43倍、33倍、28倍；市净率（PB）均为1.8倍、1.7倍、1.7倍 [4] 行业与公司经营分析 - **行业状况**：2025年全国陶瓷砖产量48.60亿平方米，同比下滑17.8%，行业整体经营压力不减，环保政策收紧加速低效产能淘汰，产业集中度持续提升 [8] - **收入结构**：2025年公司建筑陶瓷制品收入38.79亿元，同比下降14.77%，其中销量同比下降7.27%，价格同比下降8.09% [8] - **渠道调整**：行业下行期公司主动收缩战略工程业务，加强经销业务拓展。2025年经销渠道收入32.70亿元，同比下降7.65%；战略工程渠道收入6.53亿元，同比下降40.08% [8] - **盈利能力**：2025年公司毛利率为27.25%，同比基本持平（微降0.07个百分点）。2026年第一季度毛利率为24.79%，同比提升3.26个百分点，显示盈利能力修复 [8] - **费用控制**：2025年销售费用率同比下降0.72个百分点至5.68%，但管理费用率同比上升0.91个百分点至10.46%。2026年第一季度各项费用率（销售、管理、研发、财务）均实现同比下降 [8] - **净利率**：2025年公司归母净利率为1.34%，同比下降1.36个百分点 [8] 附录财务数据摘要 - **公司基本数据**：总股本4.09亿股，总市值59.81亿元，资产负债率47.15%，每股净资产7.90元 [5] - **预测财务比率**：报告预测公司2026-2028年毛利率将维持在27.2%-27.9%之间，净利率将从2025年的1.7%提升至2028年的5.5%，净资产收益率（ROE）将从2025年的1.6%提升至2028年的6.0% [9]

投资评级与核心观点 - 报告对密尔克卫（603713）给予“推荐”评级，并维持该评级 [1] - 报告核心观点：密尔克卫正从“中国密度”走向全球交付，其平台型供应链能力将打开市场空间，公司业务模式从单一物流转向物贸一体的平台化供应链，长期成长潜力巨大 [1][9] 行业发展趋势 - 化工新能源供应链行业呈现集中化、强监管、全球化趋势，是长坡厚雪的赛道 [1][10] - 行业集中化：2025年危化品物流市场规模预计达2.26万亿元，行业集中度虽仍偏低（头部上市公司收入占比不足1%），但向头部集中的趋势明确 [1][17][26][27] - 强监管：监管从“事故后治理”转向“事前准入+全程监控+事故问责”，行业进入高壁垒、强监管的新常态 [1][10][30] - 资源稀缺：岸线是不可再生资源，2024年我国万吨级及以上泊位数2971个，同比仅增长3.2%，增速趋缓 [1][31] 公司业务剖析与财务表现 - 公司采用物贸一体“双轮驱动”模式，从单一物流转向平台化供应链 [1][11] - 2025年公司实现营业收入133.35亿元，毛利15.4亿元 [2][42] - 收入结构：MGF（全球货代）占26.0%，MGM（全球移动）占8.1%，MRT（区域内贸交付）占14.4%，MRW（区域仓储）占6.0%，化工品分销（MCD）占45.4% [2][42] - 毛利结构：MGF占25.7%，MGM占10.1%，MRT占12.2%，MRW占20.5%，MCD占30.2% [2][42] - 化工分销（MCD）已成为第二增长曲线，2025年收入60.5亿元，同比增长16.7%，营收占比达45%；毛利4.65亿元，毛利占比30.2% [3][12][83] - 公司2025年归母净利润为6.26亿元，同比增长10.9% [8][40] 各业务板块分析 - **MGL全球国际物流**：包括MGF和MGM，特点是低毛利、高周转 [2][11] - MGF（全球货代）：业务受运价波动影响大，但网络密度与客户结构决定其周期底部的“存量保护”能力 [2][11] - MGM（全球移动）：盈利取决于资产使用效率，截至2026年1月底运营罐箱超7500个，一季度罐箱货量同比增长53% [2][57] - **MCL全球合同物流**：包括MRW和MRT，提供高毛利和强现金流，是公司的稳定利润池与抗周期能力来源 [2][3][12] - MRW（区域仓储）：公司在全球自建及管理超70万平米专业化学品仓库 [2][63] - **MCD化工分销**：定位为“不一样的分销业务”，通过直接/间接销售策略盈利，并与物流业务产生协同 [3][12][77] 成长战略：“中国密度”与全球化 - **“中国密度”战略**：国内布局与产业重心高度同向，2025年上海地区收入79.9亿元，占总收入60% [7][98] - 积极拓展新能源、芯片半导体等新兴行业客户，贡献了2026年一季度的货量增长 [7][104] - **全球化布局**：亚太先行，全球化加速，在东南亚和美国业务取得阶段性成果 [7][13][105] - 2026年将继续开拓香港、越南等站点 [7][105] - **对标国际巨头**：公司业务演化方向与全球化学品分销龙头Brenntag高度相似，均通过并购实现区域和能力扩张，但密尔克卫仍处于“扩点、补链、搭体系”的成长期 [7][107][114] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.1亿元、10.0亿元、11.9亿元，对应每股盈利（EPS）为5.10元、6.31元、7.54元 [7][8][125] - 估值：对应2026-2028年市盈率（PE）分别为10倍、8倍、7倍，显著低于可比公司平均水平 [7][8][125] - 目标价：给予2026年预期净利15倍PE，对应目标市值121亿元，目标价76.6元，较当前价有48%的上升空间 [4][7][13][125]

证 券 研 究 报 告 明阳智能（601615）2026 年一季报点评 强推（维持） 静待主机盈利拐点，德华芯片并购预期拓宽 第二增长曲线 事项： ❖ 公司发布 2026 年第一季度报告：报告期内，公司实现营业收入 86.63 亿元， 同比+12.45%；实现归母净利润 0.25 亿元，同比转亏 91.84%；实现扣非归母 净利润-1.15 亿元，同比转亏 140.07%。 评论： [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 38,095 | 46,207 | 51,802 | 60,202 | | 同比增速(%) | 40.3% | 21.3% | 12.1% | 16.2% | | 归母净利润(百万) | 660 | 1,678 | 2,328 | 2,967 | | 同比增速(%) | 90.7% | 154.3% | 38.7% | 27.4% | | 每股盈利(元) | 0.29 | 0.74 | 1.03 | 1.31 ...

报告投资评级与核心观点 - 投资评级为“强推（维持）”，并给出目标价25.30元 [2] - 核心观点：公司2026年一季度业绩实现“开门红”，新业务加速拓展，成长空间广阔 [2][8] 历史业绩与财务表现 - **2025年业绩**：实现营业收入15.7亿元，同比-1.5%；归母净利润1.5亿元，同比-21.5%；扣非归母净利润0.6亿元，同比-60.9% [2] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入4.4亿元，同比+12.0%；归母净利润0.7亿元，同比+58.7%；扣非归母净利润0.4亿元，同比+11.4% [2] - **盈利能力**：2025年毛利率为30.73%，同比-0.95个百分点；归母净利率为9.58%，同比-2.44个百分点 [8] - **费用情况**：2025年销售/管理/研发费用率分别为13.09%/5.54%/5.93%，同比分别+1.84/+0.11/+0.92个百分点 [8] 业务分项分析 - **核心产品按摩椅**：2025年实现营收14.97亿元，同比-1.41%；销量达23.9万台，同比+4.20% [8] - **分地区销售**： - 内销业务营收7.44亿元，同比+14.14%，主要受益于线上渠道超30%的高速增长及消费补贴政策 [8] - 外销业务营收8.07亿元，同比-12.51%，其中美国市场受关税政策影响、俄罗斯市场因高端产品消费疲软导致收入下滑，韩国市场收入同比转正 [8] 新业务进展 - **汽车按摩机芯**：控股子公司摩忻智能与佛吉亚合作的智己S31L项目已于2025年Q3量产交付，专用产线年产能达30万台；已与多家主机厂进入项目适配阶段，预计2026年迎来密集量产期 [8] - **按摩（理疗）机器人**：成立全资子公司阿而泰机器人，核心产品ART500单臂理疗机器人已商业化，V1.0版本于25Q3上市，V2.0自研版于25Q4完成小批量试产；已与美团达成战略合作 [8] - **AI与脑机接口**：研发了DeepHealth智能健康平台并完成按摩行业大语言模型算法备案；与傲意科技合作推动脑机接口产品在智能健康领域的应用 [8] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为17.64亿元、19.80亿元、22.17亿元，同比增速分别为12.1%、12.2%、12.0% [4] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为1.96亿元、2.27亿元、2.61亿元，同比增速分别为29.8%、15.9%、15.0% [4] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为0.97元、1.13元、1.30元 [4] - **估值指标**：基于2026年预测，市盈率为22倍，市净率为1.5倍；报告给予公司2026年26倍市盈率估值 [4][8] 公司基本数据 - 总股本为20,105.24万股，总市值为42.42亿元 [5] - 资产负债率为23.60%，每股净资产为14.25元 [5] - 12个月内最高/最低股价分别为43.26元/19.32元 [5]

证 券 研 究 报 告 明阳智能（601615）2026 年一季报点评 强推（维持） 静待主机盈利拐点，德华芯片并购预期拓宽 第二增长曲线 事项： ❖ 公司发布 2026 年第一季度报告：报告期内，公司实现营业收入 86.63 亿元， 同比+12.45%；实现归母净利润 0.25 亿元，同比转亏 91.84%；实现扣非归母 净利润-1.15 亿元，同比转亏 140.07%。 评论： [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 38,095 | 46,207 | 51,802 | 60,202 | | 同比增速(%) | 40.3% | 21.3% | 12.1% | 16.2% | | 归母净利润(百万) | 660 | 1,678 | 2,328 | 2,967 | | 同比增速(%) | 90.7% | 154.3% | 38.7% | 27.4% | | 每股盈利(元) | 0.29 | 0.74 | 1.03 | 1.31 ...