投资评级 - 报告对吉利汽车维持"强推"评级 目标价26.04港元 较当前价18.73港元存在39%上行空间 [6] 核心观点 - 公司销量增长势能持续 2025年8月实现销量25.0万辆 同比大幅增长38% 环比增长5.2% [2] - 2025年上半年营收达1,503亿元 同比增长27% 核心归母净利润67亿元 同比激增1.0倍 [2] - 电动智能化转型加速 银河品牌表现突出 8月销量11.1万辆 同比暴涨3.2倍 环比增长16% [10] - 公司上调2025年销量目标至300万辆（原271万辆） 预计2025-2027年全口径销量分别为302万/340万/396万辆 同比增长53%/13%/16% [10] 财务表现 - 营收增长强劲 预计2025-2027年营收分别为3,535亿/4,497亿/5,301亿元 同比增长47%/27%/18% [4][10] - 盈利能力改善 预计2025-2027年归母净利润分别为160亿/218亿/266亿元 对应PE倍数10.8x/7.9x/6.5x [4][10] - 毛利率稳步提升 预计从2024年15.9%升至2027年16.5% [11] - 净资产收益率(ROE)表现良好 预计2025-2027年分别为17.6%/21.9%/23.3% [11] 业务进展 - 品牌整合成效显著 银河品牌成为增长主力 吉利/领克/极氪品牌8月销量分别为9.5万/2.7万/1.8万辆 [10] - 出口业务保持稳定 8月出口3.6万辆 环比增长2.3% [10] - 新产品管线丰富 后续将推出银河M9、银河星耀6、领克10 EM-P、极氪9X等新车型 [10] - 战略整合深化 通过四大品牌一体化整合实现协同效应 推动AI生态布局 [10]

投资评级 - 强推评级（维持） 目标价10.4元 对应2025年14倍市盈率 [2][8] 核心观点 - 外销业务延续高速增长 25H1海外市场收入63.7亿元 同比+32.2% 显著优于内销增速[8] - 所得税率上升与减值损失拖累利润表现 25Q2归母净利润2.4亿元 同比-9.7%[2][8] - 内部改革成效持续兑现 期间费用率稳中有降 盈利能力有望进一步提升[8] - 内销业务受益于以旧换新政策 外销市场具备结构性优势（欧洲+亚非拉地区 对美敞口小）[8] 财务表现 - 25H1营收180.7亿元 同比+20.8% 其中Q2单季营收107.1亿元 同比+18.8%[2][8] - 25H1归母净利润4.2亿元 同比+0.3% Q2单季净利润2.4亿元 同比-9.7%[2][8] - 分品类收入表现：空调115.8亿元（+36.2%） 冰箱45.5亿元（-4.1%） 洗衣机10.4亿元（+32.7%） 小家电及厨卫7.0亿元（-6.1%）[8] - 25Q2毛利率9.5% 同比-0.4个百分点（同口径+0.1个百分点） 净利率2.2% 同比-0.7个百分点[8] 财务预测 - 2025-2027年营收预测：335.78亿元/375.34亿元/409.63亿元 同比增速17.4%/11.8%/9.1%[4] - 2025-2027年归母净利润预测：7.66亿元/8.71亿元/9.68亿元 同比增速9.6%/13.7%/11.0%[4] - 每股盈利预测：0.74元/0.85元/0.94元 对应市盈率10倍/9倍/8倍[4][8] - 盈利能力指标：毛利率预计从11.2%提升至11.8% ROE从11.5%提升至12.8%[4] 估值与公司数据 - 当前总市值75.49亿元 流通市值75.04亿元 总股本10.30亿股[5] - 每股净资产5.99元 市净率1.2倍 12个月股价区间6.83-11.12元[5] - 资产负债率76.21% 流动比率1.0 速动比率0.8[5][4] 投资建议 - 基于DCF估值法维持目标价10.4元 对应2025年14倍市盈率[8] - 看好内部改革成效兑现与外部业务协同发展 有望带动收入盈利同步提升[8] - 略微调整2025-2027年EPS预测至0.74/0.85/0.94元（前值0.78/0.88/0.97元）[8]

核心观点 服务消费行业在供需两端呈现结构性变革 需求端呈现质价比 情绪价值和出海三大趋势 供给端加速连锁化和产业链整合 AI技术应用落地推动效率提升 投资聚焦线下业态重塑 AI应用和体验消费三大主线[4][5][8] 需求端趋势 - 服务消费结构性繁荣 2024年月度社零总额持续超4万亿元但同比增速降至中低个位数 服务业PMI持续高于制造业PMI[12][17] - 质价比成为核心主线 10-20元价格带现制茶饮2023年市场规模1086亿元占比51.3% 预计2024-2028年CAGR达20.8%[20][22] - 情绪经济规模快速扩张 2024年达2.31万亿元 预计2029年突破4.5万亿元 联名营销成为重要抓手 瑞幸多邻国联名首周销量突破900万杯[23][26][28] - 出海成为第二增长曲线 东南亚现制饮品市场预计2023-2028年CAGR达19.8% 蜜雪冰城海外门店超4000家 海底捞海外门店达126家[30][32][34] 供给端变革 - 连锁化率提升空间大 现制饮品和酒店连锁化率超50%/40% 但餐饮连锁化率仅23% 远低于美日发达国家水平[36][38][39] - 即时零售高速增长 2024年规模7800亿元同比增长20% 渗透率1.6% 预计2026年突破1.2万亿元 CAGR约23%[62][63] - 平台加速线下整合 美团闪购 京东到家 饿了么等平台模式主导 美团7月5日订单突破1.2亿单 其中餐饮订单超1亿单[70][71] - AI应用加速落地 人力资源服务市场预计2023-2028年CAGR12.7% 教育领域AI学伴已接入107所学校服务25万人次[110][114][128] 商业模式分析 - 连锁业态以组织效能和产业链效率为核心 餐饮行业2024年连锁化率23%较2020年提升8个百分点[79][80] - 复合单体业态聚焦稀缺场景和复杂服务 旅游景区2025年上半年出游32.85亿人次同比增长20.6%[133][138] - 服务平台依托流量和技术优势 OTA平台携程2024年营收恢复至2019年149% 同程旅行达235%[150][155] 投资主线一：线下业态重塑 - 即时零售持续高增长 下沉市场2024年零售规模20万亿元同比增长6.4% 县域即时零售占比达30.6%[66][68] - 餐饮连锁化加速 大众便民餐饮市场规模约4万亿元 预计2028年达5.5万亿元 其中50-100元价格带规模3.45万亿元[79][80] - 茶饮行业整合加剧 2025年古茗门店增长32% 奈雪下滑8% 喜茶下滑6% 供应链能力成为竞争关键[53][57] - 酒店行业洗牌 华住集团门店达12137家 高版本门店占比提升至43%-80% 亚朵门店1824家零售GMV同比增长84.6%[100][105][107] 投资主线二：AI应用落地 - 人力资源服务数智化转型 禾蛙平台运营岗位超3.7万个 人选推荐量超20万人次环比增长180%[119] - 教育政策拐点出现 2024年2月校外培训管理条例征求意见 高考报名人数处于历史高位[121][125] - 会展数字化升级 米奥会展推出AI慧展1.0 2025年覆盖国家94个较2019年增长15个[129][132][134] 投资主线三：体验消费高景气 - 旅游市场量价齐升 2025年上半年国内出游32.85亿人次同比增长20.6% 花费3.15万亿元增长15.2%[133][138] - 县域旅游备受青睐 2023年五一假期小城市酒店预订量较2019年增长超150% 2025年清明非一线城市高星级酒店预订占比提升6个百分点[139][141] - 银发旅游市场广阔 2023年规模1.4万亿元 预计2028年达2.7万亿元 CAGR13.6% 老年群体旅游消费占比达57%[142][144][147] - 体育产业高速增长 2023年总规模3.7万亿元同比增长11.3% 其中体育服务业增长18.4% 苏超前六轮赛事带动消费379.6亿元[158][161][163] 重点公司推荐 - 平台企业：美团 阿里巴巴 京东[4][78] - 餐饮茶饮：达势股份 古茗 瑞幸 蜜雪集团[4][8] - 酒店：华住集团 亚朵[4][8] - AI应用：科锐国际 米奥会展 天立国际教育[4][8] - 旅游景区：长白山 九华旅游[5][149] - OTA：同程旅行 携程[5][8] - 体育：Keep 英派斯 力盛体育[6][165]

投资评级 - 维持"强推"评级 目标价57.96元 当前价48.22元 [2][4] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入38.30亿元 同比下降9.92% [2] - 归母净利润3.54亿元 同比下降31.46% [2] - 扣非净利润2.89亿元 同比下降38.86% [2] - 单季度看 2025Q2收入22.23亿元 同比下降11.56% 归母净利润2.34亿元 同比下降36.96% [8] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入93.19/105.75/120.64亿元 对应增速2.0%/13.5%/14.1% [8] - 预计2025-2027年归母净利润11.39/12.74/14.50亿元 对应增速1.9%/11.8%/13.8% [8] - 预计2025-2027年每股盈利1.44/1.61/1.83元 [4] - 当前市盈率35/32/28倍 市净率3.7/3.5/3.2倍 [4] 新业务发展 - 工业AI产品TPT业务实现收入1.17亿元 [8] - 机器人产品业务实现收入1.10亿元 新签订单达2亿元 [8] - 发布全球首个时序混合专家大模型驱动的工业Agent生成平台TPT 2 [8] - 已累计签约938家订阅制客户 [8] - 与沙特阿美联合研发新一代智能巡检机器人ARAMCOBOT GEN2 [8] 传统业务优势 - 集散控制系统DCS 2024年国内市占率40.4% 连续十四年第一 [8] - 安全仪表系统SIS国内市占率31.2% 连续三年蝉联第一 [8] - 建材行业收入增长82.58% 造纸行业收入增长77.56% [8] 海外拓展 - 与阿尔及利亚国家石油天然气公司签订管道项目合同 [8] - 首次入围非中资的全球前二十强石油公司 [8] - 全球累计开设200家5S店 [8] 战略布局 - 全面落地"1+2+N"工业AI驱动的企业智能运行新架构 [8] - 持续围绕"AI+平台+危险源巡检与操作、供应链物流、人形机器人装备"三大方向 [8] - 对流程工业机器人解决方案Plantbot进行持续升级与规模化落地 [8]

投资评级 - 格力电器投资评级为"强推"（维持）[2] - 目标价52元，对应2025年9倍市盈率[2][8] 核心观点 - 公司2025年上半年收入表现偏弱但盈利能力保持稳健[2] - 渠道改革虽带来短期阵痛但长期有望提升经营效率[8] - 空调行业竞争逐步缓解，公司高股息特性凸显配置价值[8] 财务表现 - 2025H1实现营收976.2亿元，同比-2.7%，归母净利润144.1亿元，同比+2.0%[2] - 2025Q2单季收入559.8亿元，同比-12.1%，归母净利润85.1亿元，同比-10.1%[2] - 2025Q2毛利率同比-0.4pct至29.2%，但归母净利率同比+0.3pct至15.2%[8] - 销售费用率优化明显，25Q2同比-1.5pct至7.1%[8] 业务分析 - 消费电器收入762.8亿元，同比-5.1%，主要受空调行业竞争激烈及渠道改革影响[8] - 工业制品收入95.9亿元同比+17.1%，绿色能源收入3.1亿元同比+20.9%，其他主营收入13.1亿元同比+16.6%[8] - 根据产业在线数据，25Q2格力内销量份额同比-1.0pcts[8] 财务预测 - 预计2025-2027年营业总收入分别为2008.73亿元/2108.36亿元/2207.58亿元，同比增速5.7%/5.0%/4.7%[4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为335.40亿元/358.83亿元/380.05亿元，同比增速4.2%/7.0%/5.9%[4] - 预计2025-2027年每股收益分别为5.99元/6.41元/6.78元[4] - 预测市盈率维持在6-7倍，市净率从1.5倍降至1.2倍[4] 估值指标 - 当前股价41.54元，总市值2326.82亿元，流通市值2291.00亿元[5] - 每股净资产24.17元，资产负债率65.21%[5] - 12个月内最高价51.50元，最低价38.66元[5]

行业投资评级 - 推荐（维持）[3] 核心观点 - 从四类长期资金（险资、社保基金、基本养老金、企业年金）的重仓持股变动分析其投资风格变化，重点关注行业配置偏好及季度调仓动向 [3] - 险资持续增配银行等高股息资产，社保偏好传统制造领域，养老金配置呈现多元化特征 [4][10][18] 险资重仓分析 - 保险行业资金运用余额达36.23万亿元，同比增长17.4% [4] - 大类资产配置中债券占比51.1%（+1.6pct），股票8.8%（+1.2pct），基金4.8%（-0.5pct） [4] - 重仓流通股市值约6350亿元，占整体股票投资23%，其中高股息资产占比57% [6] - 银行股持仓占比48%，环比增2.2pct，前五大行业合计占比72% [6][7] - 25H1增持前五行业：银行、通信、钢铁、交运、建筑装饰；减持前五：石油石化、家电、计算机、基础化工、国防军工 [7] 社保重仓分析 - 社保基金资产总额3.01万亿元，同比增长4.5%，重仓流通股占比13.5% [10] - 重仓流通股市值约1650亿元，高股息占比29%，行业偏好基础化工（10%）、机械设备等传统制造领域 [15] - 25H1增持前五行业：电力设备、有色金属、传媒、银行、交运；减持前五：房地产、建筑装饰、轻工制造、家电、煤炭 [15] 基本养老金重仓分析 - 基本养老保险基金结余7.8万亿元，委托投资规模1.9万亿元，重仓流通股占比仅1.7% [19] - 重仓流通股市值约330亿元，高股息占比27%，行业分布多元，前三大为基础化工（13%）、电力设备、汽车 [20] - 25H1增持前五行业：电子、家电、钢铁、计算机、纺服；减持前五：房地产、电力设备、公用、有色金属、基础化工 [20][23] 企业年金重仓分析 - 二支柱养老金规模6.75万亿元（企业年金3.64万亿+职业年金3.11万亿） [18][26] - 重仓流通股市值约13亿元，高股息占比17%，风格轮动频繁，前三大行业为汽车（19%）、环保、计算机 [26] - 25H1增持行业：环保、社会服务、建筑装饰、建筑材料、汽车、商贸零售；减持行业：电子、电力设备、机械设备、纺服 [27]

投资评级 - 推荐（维持） 目标价111.65元 当前价95.15元 [2][4] 核心观点 - "天工+开物"双产品线驱动成长 物理AI贡献新收入 [2] - CAE和物理AI业务协同发展 高毛利业务占比提升推动盈利水平提高 [8] - 坚持高研发投入 战略性并购完善产业生态 [8] - 物理AI前瞻布局 在低空经济、具身智能、新能源电池等战略性新兴领域应用取得初步进展 [8] - 国产化替代趋势下持续受益 [8] 财务表现 - 2025年H1实现营业收入0.57亿元 同比增长10.82% [2] - 2025年H1归母净利润-0.46亿元 亏损同比收窄 [2] - 2025年H1扣非归母净利润-0.48亿元 亏损同比收窄 [2] - 2025Q2实现营业收入0.19亿元 同比减少6.65% [8] - 2025Q2归母净利润为-0.30亿元 亏损同比收窄 [8] - 预计2025-2027年营业收入为5.23/7.39/10.71亿元 对应增速分别为38.0%/41.4%/44.8% [4][8] - 预计2025-2027年归母净利润为0.86/1.25/1.69亿元 对应增速分别为107.8%/45.1%/35.4% [4][8] - 2025年H1毛利率增至41.89% [8] - 研发投入5,062.09万元 研发投入营收占比高达88.27% [8] 业务发展 - 天工系列2025H1实现收入4948万元 [8] - 工程仿真软件收入达1682万元 同比增长近一倍 [8] - 开物系列2025H1实现收入375万元 [8] - 物理AI业务2025年收入目标为3000万元 [8] - 流体、结构、电磁、光学等仿真软件发布R2025a、R2025b等新版本 [8] - 推进对力控科技的并购重组事宜 [8] - 与科大讯飞、中国信通院等建立战略合作 [8] - 与绍兴市越城区交通运输局、杭州市实业投资集团签署战略合作协议 [8] 估值指标 - 当前市盈率98倍(2025E) 预计2026-2027年降至68倍和50倍 [4] - 当前市净率2.9倍(2025E) 预计2026-2027年降至2.8倍和2.7倍 [4] - 总市值84.79亿元 [5] - 流通市值46.85亿元 [5] - 每股净资产31.36元 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 债市机构行为的季节性特征和日历效应是债市微观结构研究的重要领域，投资者可结合日历效应和不同机构的债券投资模式，把握结构性机会，提高投资胜率和收益水平，从机构行为的季节性强弱来看，银行理财受季节性影响最为显著，其次是商业银行和保险公司，公募基金的季节性较弱 [6][14] 各部分总结 银行理财 - 理财规模呈现“季末缩水、季初增长”规律，二、三季度规模冲量显著，4 月、7 月规模增幅居前，周度变动集中在季末月最后一周和季初月首周 [15][16][19] - 理财配债力度受规模影响，4 - 5 月、7 - 8 月和 11 月为配债高峰，季末月和春节前配债规模缩量 [24][25] - 理财配债大月关注 1y 存单、1y 中短票和 3y 中短票等短期限品种，年末“抢跑”阶段偏好品种期限拉长 [28][36] 商业银行 - 负债端一季度“开门红”，上半年扩张规模大于下半年，季末月增长、季初月回落，受“信贷前置”、监管考核和缴税压力影响 [41][44][45] - 大行配债受存贷差和供给影响，长债供给放量后的季末窗口关注“买短卖长”和新老券利差机会 [55][58][64] - 农商行一季度配债受“开门红”驱动，关注 7 - 10 年非活跃利率债，年末抢跑行为可作为领先指标 [65][69][75] 保险 - 保费收入年初“开门红”，近两年预定利率下调带来超季节性增长，偿二代考核使部分保险公司季末调仓 [80][81][85] - 保险配债集中在 3 月和 12 月，预定利率下调或引起超季节性配债 [89] - 关注 3 月 30y 地方债 - 国债利差压缩机会和预定利率下调后 30 - 10y 国债利差压缩机会 [95][98] 公募基金 - 货币基金规模季末回落、跨季后修复，3 月中旬、6 月和 12 月下旬关注存单收益率下行机会 [102][105] - 摊余成本法债基开放期关注对应期限政金债利差压缩机会 [109][113] - 债券型基金二季度为配债高峰，关注 5y 政金债老券和 2 - 5y 二级资本债，年末关注 10y 国开、30y 国债、5y 二级资本债等品种 [116][120][124]

行业投资评级 - 保险行业评级为"推荐（维持）" [1] 核心观点 - 上市险企人身险新单成本显著下降 2025H1新单综合负债成本平均同比下降65个基点 环比下降61个基点 [2] - 行业负债经营质量逐步改善 "利差损"风险逐步收敛 PEV估值或有望修复 [12] - 资产端积极布局高股息资产 缓解净投资收益率中枢下行趋势 [12] 成本测算分析 - 2025H1上市险企VIF打平收益率（存量保单综合负债成本）区间为[2.21%, 3.39%] [2] - 2025H1上市险企NBV打平收益率（新单综合负债成本）区间为[1.5%, 2.89%] [2] - 新单成本均低于存量成本 预计新单持续流入将推动存量成本下降 [2] - 存量成本变化较小且呈现分化 部分险企略有上升 [2] 险企具体数据 - 国寿VIF打平收益率为2.43% NBV打平收益率为1.50% [3][11] - 平安VIF打平收益率为2.51% NBV打平收益率为1.73% [3][11] - 太保VIF打平收益率为2.21% NBV打平收益率为1.76% [3][11] - 新华VIF打平收益率为3.00% NBV打平收益率为2.68% [3][11] - 人保VIF打平收益率为3.39% NBV打平收益率为2.89% [3][11] - 阳光VIF打平收益率为2.80% NBV打平收益率为2.30% [3][11] 驱动因素 - 新单成本下降主要受预定利率下调和个险渠道报行合一驱动 [2] - 保险行业积极推动分红险转型 9月实施非对称预定利率下调 [12] - 监管持续推动银保、经代到个险代理人的报行合一 渠道费用成本明显压降 [12] 投资建议 - 推荐顺序：中国太保、中国人寿H、中国人保H、阳光保险H [12] - 若权益市场持续超预期 推荐新华保险H [12] - 若地产出现回暖信号 推荐中国平安 [12]

外贸与生产 - 预计8月美元计价出口同比增长7%，进口增长2%[2] - 港口集装箱吞吐量四周累计同比大幅回升至9%[2][10] - 主要经济体制造业PMI均值50.88%，高于7月的50%[2][10] - 工业增加值增速预计为6.0%[2][9] - 高技术制造业PMI生产指数在54%附近[2][9] 投资与消费 - 1-8月固定资产投资增速回落至1.0%，其中制造业投资累计增速降至5.3%，房地产投资累计增速降至-12.5%，基建（不含电力）累计增速降至2.4%[3][13] - 社会消费品零售总额增速预计为3.8%，其中汽车增速为-3.5%[3][15] - 以旧换新政策调整，新能源乘用车补贴比例从16%降至10%[3][15] - 百强房企8月销售操盘金额同比降低17.6%[14] 金融与物价 - 8月新增社会融资规模2.1万亿元，同比多增7800亿元，社融存量增速回落至8.7%[3][19] - 政府债券净融资额同比少增5100亿元[3][20] - CPI同比回落至-0.5%，PPI同比从-3.6%回升至-2.9%[4][7][8]