公司投资评级 - 百利天恒(688506)的投资评级为"买入/维持"，目标价为268.33元，昨收盘价为199.80元 [1][8] 报告的核心观点 - BL-B01D1在三种亚型乳腺癌的后线治疗中cORR均接近50%，未见ILD事件。截至2024年9月30日，BL-B01D1用于治疗乳腺癌的1期研究招募了162名患者，中位随访时间为11.6个月 [4] - 报告验证了BL-B01D1在后线HR+BC中的优势地位，后续关注TNBC的OS数据 [4] - 2025年重点关注BL-B01D1海外1期临床的数据读出，以及首项海外3期临床的启动 [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通(亿股)为4.01/0.9，总市值/流通(亿元)为801.2/180.72，12个月内最高/最低价为246.31/96.21元 [3] 事件 - 公司在2024 SABCS大会上发布EGFRxHER3双抗ADC BL-B01D1用于治疗局晚期或转移性乳腺癌患者I期临床研究的安全性和有效性更新数据，包括三阴乳腺癌（TNBC）、HR+/HER2-乳腺癌，以及HER2+乳腺癌 [3] 观点 - BL-B01D1在三种亚型乳腺癌的后线治疗中cORR均接近50%，未见ILD事件。截至2024年9月30日，BL-B01D1用于治疗乳腺癌的1期研究招募了162名患者，中位随访时间为11.6个月 [4] - BL-B01D1用于治疗HR+/HER2- BC的77例患者中，中位前序治疗线数为3，65%接受过CDK4/6i治疗，83%为化疗经治，cORR为37.7%，mPFS为7.0个月（高于吉利德SG的5.5月） [4] 投资建议 - 使用DCF法和NPV法进行估值并取二者的平均数，测算出目标市值为1076亿元人民币，对应股价为268.33元，维持"买入"评级 [8] 财务数据 - 2024年预计营业收入为58.64亿元，营业收入增长率为943.67%，归母净利为39.98亿元，净利润增长率为612%，摊薄每股收益为9.97元，市盈率(PE)为20.04 [10] - 2025年预计营业收入为26.86亿元，营业收入增长率为-54.20%，归母净利为1.51亿元，净利润增长率为-96%，摊薄每股收益为0.38元，市盈率(PE)为530.79 [10] - 2026年预计营业收入为23.43亿元，营业收入增长率为-12.76%，归母净利为-13.88亿元，净利润增长率为-1019%，摊薄每股收益为-3.46元 [10] 资产负债表 - 2024年预计货币资金为30.93亿元，应收和预付款项为12.89亿元，存货为1.38亿元，其他流动资产为2.78亿元，流动资产合计为48.00亿元 [15] - 2025年预计货币资金为38.57亿元，应收和预付款项为6.22亿元，存货为1.40亿元，其他流动资产为1.45亿元，流动资产合计为47.63亿元 [15] - 2026年预计货币资金为25.05亿元，应收和预付款项为5.50亿元，存货为1.41亿元，其他流动资产为1.30亿元，流动资产合计为33.27亿元 [15] 利润表 - 2024年预计营业收入为58.64亿元，营业成本为2.26亿元，营业税金及附加为1.09亿元，销售费用为2.56亿元，管理费用为1.40亿元，财务费用为0.15亿元，营业利润为39.98亿元 [15] - 2025年预计营业收入为26.86亿元，营业成本为2.29亿元，营业税金及附加为0.50亿元，销售费用为2.61亿元，管理费用为1.54亿元，财务费用为-0.12亿元，营业利润为1.51亿元 [15] - 2026年预计营业收入为23.43亿元，营业成本为2.31亿元，营业税金及附加为0.44亿元，销售费用为2.67亿元，管理费用为1.69亿元，财务费用为-0.20亿元，营业利润为-13.88亿元 [15] 现金流量表 - 2024年预计经营性现金流为27.13亿元，投资性现金流为-1.00亿元，融资性现金流为0.63亿元，现金增加额为26.89亿元 [15] - 2025年预计经营性现金流为8.82亿元，投资性现金流为-1.00亿元，融资性现金流为-0.19亿元，现金增加额为7.63亿元 [15] - 2026年预计经营性现金流为-12.33亿元，投资性现金流为-1.00亿元，融资性现金流为-0.19亿元，现金增加额为-13.52亿元 [15]

行业投资评级 - 行业投资评级为“看好/维持” [1] 报告的核心观点 - 医药板块在2024年12月16日的涨跌幅为-0.83%，跑输沪深300指数0.29个百分点，涨跌幅居申万31个子行业第15名 [1] - 艾伯维宣布将以2亿美元现金收购Nimble，并提供一定的中期资金支持和里程碑付款，从而获得其核心资产口服肽类IL-23受体IL-23R抑制剂，以及覆盖多种自身免疫疾病的创新口服肽候选药物管线 [1] 根据相关目录分别进行总结 走势比较 - 医药板块在2024年12月16日的涨跌幅为-0.83%，跑输沪深300指数0.29个百分点，涨跌幅居申万31个子行业第15名 [1] - 各医药子行业中，线下药店(+0.46%)、医院(-0.04%)、医药流通(-0.25%)表现居前，疫苗(-1.35%)、血液制品(-1.20%)、医疗耗材(-1.11%)表现居后 [1] - 个股方面，日涨幅榜前3位分别为乐心医疗(+20.03%)、睿昂基因(+12.60%)、创新医疗(+10.03%)；跌幅榜前3位为灵康药业(-9.99%)、凯利泰(-8.04%)、新赣江(-7.20%) [1] 子行业评级 - 化学制药无评级，中药生产无评级，生物医药Ⅱ中性，其他医药医疗中性 [1] 推荐公司及评级 - 皓元医药（688131）发布《向不特定对象发行可转换公司债券上市公告书》，公司发行的可转债皓元转债（118051）将于2024年12月19日于上海证券交易所上市交易，发行及上市量为82,235.00万元，债券信用评级为AA- [1] - 康辰药业（603590）发布《第一期员工持股计划（修订稿）》，公司计划对董监高在内的员工实施持股计划，股票来源为公司专用账户此前回购的股票，标的股票价格为31.54元/股，此次设立规模不超过6,300万元，其中董监事高认购金额合计不低于2,300万元，其他员工认购金额合计不超过4,000万元 [1] - 惠泰医疗（688617）发布《关于自愿披露取得医疗器械注册证的公告》，公司产品一次性使用心脏脉冲电场消融导管获得批准，此次获批有利于丰富公司的产品种类，扩充公司在电生理领域产品布局，进一步增强公司的核心竞争能力 [1]

行业投资评级 - 报告对电子行业的投资评级未明确提及 [2] 报告的核心观点 - 智能交互眼镜的智能化与交互形态迭代将驱动电子行业爆发，特别是智能眼镜和AR眼镜的快速发展 [2][7] 智能交互眼镜 - Ray-Ban Meta销售火爆，引发智能眼镜行业产品推进新趋势，销量突破200万，远高于23年行业出货量（智能眼镜100万台左右、AR眼镜50万台左右） [7] - 全球眼镜销量稳定在14亿部，智能AR眼镜渗透率极低，2023年全球智能眼镜出货量在100万部左右，智能化率低于0.1%，未来空间巨大 [12] - AR眼镜交互功能持续提升，第一视角更适合大模型落地，智能眼镜相对于其他智能硬件更具C端大模型交互落地 [14] 技术方案持续迭代，多种产品形态有望长期共存 - 产品从音频交互、智能视频逐步向智能AR类产品演进并商业落地，多种品类有望长期共存 [2] - 智能眼镜1.0音频交互智能产品，代表产品为gentle与H的合作产品，核心部件包括音频传感器、智能算法模型、传统眼镜等 [18] - 智能眼镜2.0智能视频产品，代表产品为雷朋meta产品，核心部件包括多个麦克风做空间精确音频采集+1200万摄像头完善高清拍照及摄像需求+轻便美观的眼镜设计等 [20] - 智能眼镜3.0智能AR眼镜，代表产品为orion meta，核心部件包括光机、光波导、多种传感器、智能大模型、时尚轻便设计等 [22] 光机与光波导为核心增量部件，多技术方案并存 - 光机及光波导系统为核心增量部件，智能soc及音频占比高且通用性强 [27] - 光机方案中，Micro-led与LCoS有望长期共存，Micro LED凭借高亮度、高对比度、低功耗等特性，被认为是在未来十几年最具前景的微显示技术 [32] - 光波导方案中，反射光波导与衍射光波导各具特点，衍射光波导天花板更高，衍射光波导方案在量产成本、衍射效率、打破视场角限制等方面更具优势 [33] 投资建议 - 建议关注潜在爆款品类投资机会，未来预计多品牌多品类智能眼镜（智能音频、智能视觉、智能AR眼镜）将共存，为国内外品牌及代工厂商带来参与机会 [36] - 建议关注卡位核心部件投资机会，基于多品牌多品类智能眼镜共存，预计卡位核心零部件标的具有投资机会（刚需性+卡位未来技术方案） [36]

行业投资评级 - 报告对传媒互联网行业的投资评级为“看好/维持” [1] 报告的核心观点 - 字节豆包从模型到应用的全面布局及持续迭代有望带动产业链相关应用场景，如情感陪伴、广告营销、影视内容制作等发展 [2][3] - 海内外AI 3D生成模型持续迭代，有望带来内容资产价值重估，以及为游戏开发、影视内容制作等工作流赋能 [3] 报告摘要 - 豆包数据表现亮眼，11月应用版MAU达5998万，位列全球第2；网页版访问量达2143万，位列国内第5 [2] - 字节豆包AI产业链的相关应用场景及公司有望迎来发展，如情感陪伴、广告营销、影视内容制作等 [2] - 海内外AI 3D生成模型持续迭代，Meta、谷歌、英伟达、腾讯、智源研究院等均有新模型发布 [3] 一周行情回顾 - 上周上证综指、传媒指数（中信）、深证成指、创业板指涨跌幅分别为-0.36%、3.18%、-0.73%、-1.40% [26] - 传媒互联网板块涨幅最大的十只个股：三维通信、粤传媒、天娱数科、视觉中国、富春股份、省广集团、掌阅科技、锋尚文化、引力传媒、紫天科技 [27] - 传媒互联网板块跌幅最大的五只个股：利欧股份、易点天下、盛通股份、昆仑万维、旗天科技 [31][32] 行业运行数据 游戏 - 2024年国内游戏市场实际销售收入3257.83亿元，同比增长7.53% [33] - 12月14日重点手游iOS畅销榜排名前三位分别为《王者荣耀》、《金铲铲之战》、《地下城与勇士：起源》 [33] - 2024年上半年国内广告投放力度排名前三的游戏分别为《向僵尸开炮》、《233乐园》、《骷髅传奇》 [42] AI - 2024年11月全球AI产品网页版访问量排名前三的分别为ChatGPT（39.2亿）、New Bing（18.3亿）、Canva Text to Image（8.28亿） [44] - 2024年11月国内AI产品网页版访问量排名前三的分别为360AI搜索（28273万）、百度文库（4680万）、Kimi（3282万） [48] 电影 - 2024年至今内地电影总票房411亿元，12月14日单日票房1.1亿 [50] - 2024年12月14日电影综合票房排名前三分别为《好东西》、《破·地狱》、《误判》 [50] 电视剧 - 2024年12月12日CSM71卫视黄金剧场电视剧收视排名前三分别为《好运家》、《迎风的青春》、《我是刑警》 [53] - 截至2024年12月13日电视剧集播映指数排名前三分别为《我是刑警》、《九重紫》、《猎罪图鉴2》 [55] 综艺节目 - 截至2024年12月13日综艺节目播映指数排名前三分别为《再见爱人第四季》、《声生不息大湾区季》、《现在就出发第2季》 [59] 渠道 - 2024年08月国内五大视频平台MAU分别为爱奇艺（3.94亿）、腾讯视频（3.86亿）、芒果TV（2.68亿）、哔哩哔哩（2.19亿）、优酷（1.99亿） [62] 直播电商 - 12月02日-12月08日抖音直播主播销售排名前三分别为新疆和田玉老郑、交个朋友、与辉同行 [63] 广告营销 - 2023年1-7月广告市场花费同比上涨5.4%，其中7月份广告市场花费同比增长8.7%，月度花费环比减少0.8% [65] 重点公司重要公告选览 - 元隆雅图2022年股票期权激励计划首次授予的股票期权第二个行权期采用自主行权模式 [68] - 富春股份于2024年12月3日首次回购股份41,000股，截至12月9日累计回购股份929,400股 [68] - 卓创资讯持股5%以上的股东吕春江先生通过大宗交易和集中竞价交易方式合计减持了640,000股 [68] - 盛通股份持股5%以上股东贾春琳将其所持有的约1566万股解除质押 [68] - 电广传媒拟为全资子公司芒果文旅参股的湘潭芒果文旅有限公司提供810万元连带责任担保 [70] - 上海电影发布2024年前三季度权益分派实施公告，每股A股现金红利0.096元 [70] - 元隆雅图完成董事会、监事会换届选举及高级管理人员的聘任 [70] 行业要闻 AI - 谷歌最强TPU Trillium芯片商用，性能提升4.7倍、内存带宽翻番、节能67% [72] - OpenAI推出高级语音模式功能更新，包括实时视频通话、屏幕共享和图像上传 [73] - 字节跳动PixelDance视频生成模型开启内测，用户每日可免费生成十支视频 [73] - 浩瀚深度公司与华为签署AI开发合作协议，基于华为昇腾全栈解决方案进行AI应用创新 [74] 游戏 - 《流放之路2》早期访问版本推出，受到角色扮演游戏爱好者关注 [74] - 网易旗下《漫威争锋》推出后72小时内玩家数量已突破1000万 [75] - 图森未来将推出使用UE5虚幻引擎重制的新版《金庸群侠传》游戏 [75] - 《雪人故事》Switch版于12月12日登陆任天堂Switch平台 [76] - 《三角洲行动》PC版公测 [76] 互联网 - 2024年全球互联网流量实现了17.2%的显著增长，移动设备已成为全球互联网流量的重要来源 [77]

行业投资评级 - 化学制药、中药生产、生物医药Ⅱ、其他医药医疗均无评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年药企并购盘点，行业并购潮有望延续 [1][3][20][21][29][30][31] 根据相关目录分别进行总结 一、2024年药企并购盘点，医药行业并购潮有望延续 (一) 上海市发布《支持上市公司并购重组行动方案（2025-2027年）》 - 2024年12月10日，上海市发布《支持上市公司并购重组行动方案（2025-2027年）》，目标是在生物医药、集成电路、新材料等重点产业领域培育10家左右具有国际竞争力的上市公司，形成3000亿元并购交易规模，激活总资产超2万亿元 [20] - 上海市将设立100亿元生物医药产业并购基金，鼓励上市公司、产业集团加大对产业链相关企业的资源整合力度 [20] (二) 2024年中国医药企业重组并购的情况梳理 - 2024年中国医药企业并购活动显著增加，政策推动和市场需求双重作用下，生物医药行业迎来并购热潮 [21][29][30][31] - 2024年部分并购案例包括诺华制药收购信瑞诺、华润双鹤收购华润紫竹、国药集团收购中国中药等 [22] (三) 易被并购的企业特征剖析 - 具备差异化的技术平台（如ADC、双抗等）的企业更容易被并购 [32] - 专注市场大且治疗手段有限的疾病领域（如自免疾病、肾病、肿瘤等）的企业更容易被并购 [32] - 公司创始人具备熟络的人脉关系，尤其是曾在跨国药企中身居高位的企业更容易被并购 [32] 二、行业观点及投资建议：创新仍是医药领域重要投资主线 - 出海掘金：创新制药（康方生物、药明合联、乐普生物等）和体外诊断（新产业、亚辉龙、安图生物等） [39] - 单品创新：CNS系列（人福医药、恩华药业、丽珠集团等）和创新医械（微电生理、惠泰医疗、赛诺医疗等） [40] - 设备更新：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗等 [41] 三、板块行情 (一) 本周板块行情回顾 - 本周生物医药板块下跌0.92%，跑赢沪深300指数0.08pct，跑赢创业板指数0.48pct，在30个中信一级行业中排名第25位 [45] - 中信医药子板块出现分化，医药流通上涨2.29%，化学制剂板块下跌1.95% [45] (二) 港股通资金持仓变化 - 南下资金H股医药股持股市值前五为康方生物、药明生物、信达生物、石药集团和百济神州 [58] - 净增持金额前三为国药控股、平安好医生、微创医疗；净减持金额前三为药明生物、百济神州、石药集团 [58]

行业投资评级 - 看好/维持机械行业 [1] 报告的核心观点 - 中央经济工作会议召开，利好机床、机器人、工程机械板块 [1][8] 报告摘要 - 本期（12月09日-12月13日），沪深300下跌1.0%，机械板块下跌0.7%，在所有一级行业中排名20。细分行业看，纺织服装机械涨幅最大，上涨3.2%；锂电设备跌幅最大，下跌5.0% [1] 本周观点 - 中央经济工作会议明确明年九大重点任务，其中第二条提到要以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系，加强基础研究和关键核心技术攻关，超前布局重大科技项目，开展新技术新产品新场景大规模应用示范行动，开展"人工智能+"行动，培育未来产业。进口替代、自主可控浪潮将加速前行，利好机床、工业机器人、人形机器人等产业 [8] - 会议第五条提到要有效防范化解重点领域风险，牢牢守住不发生系统性风险底线，持续用力推动房地产市场止跌回稳，加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善性住房需求潜力，同时会议提到要实施更加积极的财政政策，增加发行超长期特别国债，持续支持"两重"项目和"两新"政策实施，增加地方政府专项债券发行使用，扩大投向领域和用作项目资本金范围。将利好基础设施建设、房地产开发等工程机械下游应用领域 [8] 投资建议 - 本次中央经济工作会议利好以下机械板块：1）机床：建议关注海天精工、纽威数控、国盛智科、科德数控、浙海德曼等；2）工业机器人：建议关注埃斯顿等；3）人形机器人：建议关注鸣志电器、步科股份、绿的谐波、双环传动、贝斯特、三花智控等；4）工程机械：建议关注三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、恒立液压等 [9] 行业重点新闻 - 【工程机械】中联重科挖掘机走红马来西亚，为当地农田灌溉和排水系统重点项目提供10余台ZE135E-10型挖掘机，助力项目建设 [10] - 【工程机械】徐工XE5600矿用挖掘机成功交付世界知名矿业公司，这是徐工500吨级矿用挖掘机首次走出国门，走向世界级高端矿企 [13] - 【工程机械】柳工8128H大型装载机首次引进西非市场，为当地某大型中资客户锰矿开采及相关作业注入动力 [14] - 【机器人】杭州市商务局就《杭州市打造"赛会之城·不夜杭州"三年行动计划（2025-2027年）(征求意见稿）》公开征求意见，提出打造涵盖人形机器人、低空经济等新质生产力的特色消费场景 [15] - 【机器人】科大讯飞等成立安徽聆动通用机器人科技有限公司，注册资本3000万元人民币，经营范围含工业机器人制造、智能机器人的研发等 [18] - 【机器人】豪森智能已同步开始在人形机器人应用与装备领域进行技术储备，提供人形机器人、AMR机器人应用集成解决方案，并同步布局人形机器人生产线、测试台 [19] - 【锂电设备】极越汽车突然崩盘，数千名员工被停薪及裁撤，企业处于停摆状态 [22] - 【半导体设备】先锋精科在上交所上市，发行价为11.29元/股，上市首日开盘价达到85元/股，较发行价大涨652%，市值一度达到173亿元 [23] - 【半导体设备】中国集成电路出口增长22.3%，前11个月出口额首次突破万亿元大关，达到1.03万亿元 [26] - 【光伏设备】美国将根据"301条款"提高对自中国进口的太阳能晶片、多晶硅和部分钨产品的进口关税，其中太阳能硅片和多晶硅的税率将提高至50% [27] 重点公司公告 - 【斯莱克】与新疆大学签署《技术开发合同》，就绿色矿山工业制造人工智能研发项目的技术咨询进行合作，增强公司在矿山等生产场景人工智能化建设方面的竞争力 [30] - 【上海艾录】与华能新能源签订《战略合作协议》，就艾纳新能源自主研发的"玻纤增强聚氨酯复合材料边框"产品开展业务往来，并通过产品采购、技术交流/迭代、资源共享/整合、光伏项目投资建设等多维度合作 [31] - 【交控科技】中标北京地铁10号线信号系统整体更新改造工程—通信信号集成（通信系统设备、信号（含大屏）系统设备）项目，中标金额为1,035,880,000.00元 [31] - 【江苏北人】为标的项目提供新能源汽车白车身智能制造整体解决方案，合同金额为人民币10,695万元（含税），约占公司2023年度经审计营业收入的13% [32] - 【软控股份】拟在墨西哥投资建设生产服务基地，项目投资总额不超过2,000万美元 [35] - 【锐科激光】回购注销部分限制性股票，回购金额合计为487,945.9906元人民币加上中国人民银行同期定期存款利息之和 [36] - 【三晖电气】发布2024年股票期权激励计划(草案)，拟授予激励对象的股票期权数量为270.0125万份，约占公司股本总额的2.09% [37]

行业投资评级 - 化学制药和中药生产无评级 生物医药Ⅱ评级为中性 其他医药医疗评级为中性[2] 报告的核心观点 - Candel在研病毒免疫疗法CAN-2409三期临床成功[2] 市场表现 - 2024年12月13日 医药板块涨跌幅-2.29% 跑赢沪深300指数0.08pct 涨跌幅居申万31个子行业第21名 各医药子行业中 线下药店(-1.57%) 医药流通(-1.77%) 其他生物制品(-1.83%)表现居前 医院(-3.62%) 疫苗(-3.16%) 医疗设备(-3.12%)表现居后 个股方面 日涨幅榜前3位分别为人民同泰(+10.04%) 开开实业(+10.03%) 德展健康(+10.00%) 跌幅榜前3位为皓元医药(-7.35%) 微电生理(-7.03%) 天智航(-7.00%)[4] 行业要闻 - Candel宣布 在研病毒免疫疗法CAN-2409与放疗联用 在治疗局部前列腺癌患者的3期临床试验中达到主要终点 在中高危患者中显著改善患者的无病生存期（DFS） CAN-2409是一种复制缺陷的腺病毒 可将编码单纯疱疹病毒胸苷激酶（HSV-tk）的基因递送入癌细胞 HSV-tk可以将口服的Valacyclovir转化为有毒的代谢物Acyclovir[5] 公司要闻 - 华海药业子公司华海生物收到国家药品监督管理局核准签发的阿达木单抗注射液境内生产药品注册上市许可申请的《受理通知书》 主要用于治疗类风湿关节炎 强直性脊柱炎 银屑病等[5] - 美年健康计划对董监高在内的360名人员实施股权激励计划 共分为3期解锁 比例分别为30% 30% 40% 解锁条件为2024-2026年营业收入不低于111 115 123亿元 或者2024-2026年归母净利润不低于8 6 9亿元[5] - 睿智医药拟向特定对象发行股票募集资金总额不超过93 069.47万元 扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于补充流动资金 偿还银行借款[5]

报告摘要 - 核心观点： 1. 财政的β——消费是经济活动的目的，生产只是手段，财政改善居民现金流，激活居民部门的需求才是真正的经济刺激。财政直接用于居民部门，消费、互联网平台弹性较佳；用于消费补贴，则相关行业短期受益；用于企业、基建、化债，则债券类资产最好 [5] 2. 生产率的α——科技无需政策博弈：AI(含半导体、芯片)、物联网、机器人、清洁技术等 [5] 3. DDM： - 盈利：刺激需求短期政策阶段性受益，警惕透支未来带来的尾部风险，长期仍由消费驱动；技术进步是长期经济增长的源泉 [5] - 估值：全A ERP处于一倍标准差附近，A股配置价值仍高；中证500与消费风格估值处于历史较低分位水平；银行、石化、建筑装饰配置性价比高 [6] - 流动性：海内外进入降息周期，宏观流动性边际宽松；公募基金发行规模加大，ETF资金将继续成为重要增量 [9] 蛋糕的分与做 - 分好蛋糕才有β：财政分配倾向决定配置方法 [13] - 做大蛋糕形成α：生产率提高是唯一解，自主可控是主线 [13] 蛋糕胚的质地 - 盈利来自需求和生产率： - 刺激需求端——短期调节和长期建设 [63] - 提高生产率——劳动、资本与技术 [63] - 估值不是刻舟求剑： - 相对概念——大小、风格与行业 [63] - 匹配概念——盈利和增速 [63] - 流动性是为了心中有数：了解定价权、趋势与风险偏好 [63] 蛋糕的点缀 - 美国、日本、欧洲： - 基本面正反馈：居民-消费-企业，美股长牛不改 [203] - 政策不确定性：通胀和原油交易过度拥挤也会引发美股阶段性回撤 [203] - 美元易涨难跌：欧洲和日本，欧美利差、欧元区核心国财政以及出口，日本加息和薪资增长 [203] 盈利 - 刺激需求端——短期调节：通过财政和货币解决总量问题，也要注重"结构、制度、政策性" [66] - 刺激需求端——长期建设：消费结构服务化、消费方式网络化、消费群体年轻化、城乡市场融合化 [70] - 提高生产率——劳动：人口老龄化将使得劳动对经济增长贡献趋于下降 [75] - 提高生产率——资本【地产】：房地产市场规模达峰，投资效率递减 [82] - 提高生产率——资本【基建】：基建对经济的拉动长期趋于下滑 [87] - 提高生产率——资本【制造业】：制造业产能利用率与利润维持在低位，制造业转向新兴产业 [97] - 提高生产率——技术：技术-经济长期进步的增长来源，AI产业是本轮创新浪潮的抓手 [103] 估值 - 全A ERP修复至一倍标准差，A股配置性价比仍高 [107] - 指数右侧趋势确立：上证指数120日均线偏离度7%，处在历史80%的水平分位 [111] - 风格分化：中证500与消费估值相对处于低位 [117] - 小盘风格仍将占优：当前处于一轮新旧产业交替阶段，小盘为主的新兴科技将占优 [122] - 行业估值整体处于较低分位水平：煤炭、军工、电子、汽车等行业更需关注景气能否持续 [125] - 全A盈利方向向上，但幅度可能偏弱，需从行业中把握结构景气 [128] - 盈利与估值匹配度分化：银行、石化、建筑装饰配置性价比高，非银、社服、交运配置性价比高 [134] - 电子、计算机、社服景气度延续，房地产、电力设备有望迎来困境反转 [139] 流动性 - 广义：海内外进入降息周期，宏观流动性边际宽松 [142] - 公募：预计25年公募基金发行加速，ETF是主要增量资金 [151] - 保险和理财：24年险资入市占比提升，理财资金占比下滑，预计25年险资流入规模将提升 [158] - 私募：私募仓位仍处于18年以来的历史低位，预计2025年私募基金仓位将提升 [168] - 北向：北向资金25年难有大幅流入 [173] - 融资：两融资金加速流入股市，预计25年将保持流入趋势 [181] - 个人：新开个人A股账户接近历史高位，散户入市积极，预计25年散户入市仍将保持流入趋势 [184] - 国家队：当前国家队持股比例高的个股主要集中在银行以及非银中 [189] 资产配置 - 股票： - A股：博弈政策的预期交易中，地产不会缺席，科技不必投机 [10] - 美股：私人部门资产负债表健康叠加AI革命向下游辐射，美股长牛未结束，但可能会有阶段性杀估值的现象发生 [10] - 债券：2025全年OMO↓≥40BP，1Y→1%，10Y→1.6%,30Y→1.8% [11] - 商品：制裁对产量的影响不足以抬升原油价格上限，但会影响短期交易节奏 [11] - 汇率：人民币兑美元7.5-7.6，汇率不会成为货币政策掣肘 [11]

行业投资评级 - 房地产行业投资评级为中性/维持 [2] 报告的核心观点 - 宏观政策更加积极有为，持续用力推动房地产市场止跌回稳 [2][11] 报告摘要 - 2024年12月11日至12日，中央经济工作会议在北京举行，会议总结2024年经济工作，分析当前经济形势，部署2025年经济工作 [4] 内容要点 - 我国经济运行稳中有进，长期向好趋势未变 [5] - 会议强调"今年是实现"十四五"规划目标任务的关键一年"，同时也肯定了一年来取得的成绩，"经济运行总体平稳，稳中有进，高质量发展扎实推进，经济社会发展主要目标即将顺利完成" [5] - 当前外部环境变化带来的不利影响加深，我国经济面临的困难和挑战主要是"国内需求不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力，风险隐患仍然较多"，但我国"经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，长期向好的支撑条件和基本趋势没有变" [5] 2025年经济发展定调 - 政策总基调方面，本次中央经济工作会议对2025年经济工作的表述延续了此前中央政治局会议的提法，"要坚持稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合，充实完善政策工具箱"，与去年"稳中求进、以进促稳、先立后破"相比，更强调政策间的协调配合 [6] - 会议指出"实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力"，预计明年政策端将进一步加码 [6] 宏观政策 - 财政政策方面，此次中央经济工作会议强调"实施更加积极的财政政策"，并给出具体政策指引，比如"提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力" [9] - 货币政策方面，指出"要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配" [9] 扩大国内需求 - 会议指出"要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求"，同时将扩内需的表述位置调整放在科技创新之前，位列明年经济工作要求的首位，显示出当前政策对扩内需的重视程度明显上升 [10] - 提及"实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负"、"适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准"、"加强自上而下组织协调，更大力度支持"两重"项目。适度增加中央预算内投资"等多方面扩大国内需求 [10] 房地产市场 - 本次中央工作会议强调"稳住楼市"，延续了9月政治局会议提出的基调，指出"持续用力推动房地产市场止跌回稳"，并提及"加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善性住房需求潜力"、"合理控制新增房地产用地供应，盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作" [11] - 9月份以来房地产政策频出，需求端涉及"四个取消"、"四个降低"和"两个增加"等，供给端包括支持政府收储存量商品房和收回收购闲置土地等政策，显现出政府对于稳定楼市的决心 [11] - 政策效应持续作用下，市场信心恢复，新房和二手房销售有所回暖，房地产市场出现"止跌"信号，但能否持续"回稳"有待进一步观察，明年仍需关注城中村改造和收购闲置土地和存量房这两项政策落地效果 [11]

行业投资评级 - 房地产行业投资评级为中性/维持 [2] 报告的核心观点 - 宏观政策更加积极有为，持续用力推动房地产市场止跌回稳 [2][6][11] 根据相关目录分别进行总结 报告摘要 - 2024年12月11日至12日，中央经济工作会议在北京举行，会议总结2024年经济工作，分析当前经济形势，部署2025年经济工作 [4] 内容要点 - 我国经济运行稳中有进，长期向好趋势未变 [5] - 会议强调"今年是实现"十四五"规划目标任务的关键一年"，同时也肯定了一年来取得的成绩，"经济运行总体平稳，稳中有进，高质量发展扎实推进，经济社会发展主要目标即将顺利完成" [5] - 当前外部环境变化带来的不利影响加深，我国经济面临的困难和挑战主要是"国内需求不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力，风险隐患仍然较多"，但我国"经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，长期向好的支撑条件和基本趋势没有变" [5] 2025年经济发展定调 - 政策总基调方面，本次中央经济工作会议对2025年经济工作的表述延续了此前中央政治局会议的提法，"要坚持稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合，充实完善政策工具箱"，与去年"稳中求进、以进促稳、先立后破"相比，更强调政策间的协调配合 [6] - 会议指出"实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力"，预计明年政策端将进一步加码 [6] 宏观政策 - 财政政策方面，此次中央经济工作会议强调"实施更加积极的财政政策"，并给出具体政策指引，比如"提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力" [9] - 货币政策方面，指出"要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配" [9] 扩大国内需求 - 会议指出"要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求"，同时将扩内需的表述位置调整放在科技创新之前，位列明年经济工作要求的首位，显示出当前政策对扩内需的重视程度明显上升 [10] - 提及"实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负"、"适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准"、"加强自上而下组织协调，更大力度支持"两重"项目。适度增加中央预算内投资"等多方面扩大国内需求 [10] 房地产市场 - 本次中央工作会议强调"稳住楼市"，延续了9月政治局会议提出的基调，指出"持续用力推动房地产市场止跌回稳"，并提及"加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善性住房需求潜力"、"合理控制新增房地产用地供应，盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作" [11] - 9月份以来房地产政策频出，需求端涉及"四个取消"、"四个降低"和"两个增加"等，供给端包括支持政府收储存量商品房和收回收购闲置土地等政策，显现出政府对于稳定楼市的决心 [11] - 政策效应持续作用下，市场信心恢复，新房和二手房销售有所回暖，房地产市场出现"止跌"信号，但能否持续"回稳"有待进一步观察 [11]