报告公司投资评级 - 华福证券对黔源电力维持“持有”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 光伏装机持续扩展&分红稳定，2025年积极全面规划 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司财报 - 2024年公司实现营业收入19.33亿元，同比下降2.89%；归属于母公司股东的净利润2.18亿元，同比下降17.59%；4Q2024单季度营业收入4.67亿元，同比增长6.63%；归属于母公司股东的净利润 - 0.47亿元，同比减少317.61% [4] 点评 - 截至2024年末，公司投产总装机容量410.56万千瓦，其中水电站装机容量323.35万千瓦，光伏电站装机容量87.21万千瓦，光伏新投产装机7.79万千瓦 [5] - 2024年公司发电量为70.51亿千瓦时，同比增加1.50%；其中水电发电量为63.31亿千瓦时，同比增加3.35%；光伏发电量为7.20亿千瓦时，同比减少12.29% [5] - 2024年公司水电平均上网电价为0.3052元/千瓦时，同比下滑3.6%，主要受偏低电价水电站发电量同比增长影响 [5] - 2024年，公司水电营业收入为16.94亿元，占比87.64%，同比减少0.4%；光伏营业收入为2.27亿元，占比11.76%，同比减少18.30% [5] - 受2023年“黔电送粤”高基数影响，2024年营收同比有所下滑 [5] - 公司拟以2024年总股本4.28亿为基数，向全体股东每10股派发现金红利0.6元（含税）；叠加2024年中期分红已分配股利4275.58万元（含税），预计2024年现金分红和股份回购总额将达6840.93万元（含税），占本年度归母净利润的31.35%；2025年中期分红规划也有望逐步实施 [6] - 2025年绿电中长期交易业务方面，公司控股子公司镇宁黔源新能源有限公司拟与公司控股股东中国华电控制的关联企业乌江售电公司开展，预计关联交易金额为5000万元 [6] - 2025年公司围绕生产经营、科技创新、改革提升及安全环保制定目标，展现出积极的发展规划 [6] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为4.05、4.23和4.46亿元（原2025 - 2026年为4.82和4.98），对应PE分别为16.2/15.6/14.8倍；维持“持有”评级 [7] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,990|1,933|2,585|2,599|2,599| |增长率|-24%|-3%|34%|1%|0%| |净利润（百万元）|265|218|405|423|446| |增长率|-36%|-18%|86%|4%|5%| |EPS（元/股）|0.62|0.51|0.95|0.99|1.04| |市盈率（P/E）|24.9|30.2|16.2|15.6|14.8| |市净率（P/B）|1.7|1.7|1.5|1.4|1.3|[9] 基本数据 - 日期：2025 - 04 - 17 - 收盘价：15.39元 - 总股本/流通股本(百万股)：427.56/427.56 - 流通股市值(百万元) A：6,580.12 - 每股净资产(元)：9.15 - 资产负债率(%)：56.14 - 一年内最高/最低价(元)：18.99/14.18 [9]

报告核心观点 - 人工关节市场前景广阔，随着人口老龄化和关节疾病发病率上升，市场规模将持续增长；国产化率提升和集采政策为国内企业带来发展机遇，建议关注国产替代机会和技术创新、市场份额占优的企业，投资者可逢低布局把握长期增长潜力 [21] 人工关节市场概述 - 人工关节用于替代或辅助受损自然关节，主要包括髋、膝、肩、肘、踝关节等，髋关节和膝关节置换手术需求最大；按材料分为金属合金、陶瓷、高分子塑料等，金属合金因强度高、耐磨被广泛应用 [3] - 中国人工关节市场规模稳定增长，2019 年约 248 亿元，2020 年受疫情影响波动，2021 年突破 350 亿元，2022 年达 450 亿元，预计 2030 年超 1800 亿元 [3] 市场增长推动因素 - 人口老龄化加深，2015 年我国 65 岁以上人口占比 10.5%，2024 年升至 15.64%，关节疾病相关手术及耗材需求增加 [4] - 现代人不良习惯使年轻人成为潜在需求者，2018 年我国成人超重率和肥胖率分别为 34.3%和 16.4%，较 2002 年大幅增长，6 - 17 岁儿童青少年超重率和肥胖率分别为 11.1%和 7.9%且逐年递增 [4] - 集采政策落地减轻患者负担，为产业提供新增长点，重塑医用耗材产业上下游 [4] 国产化率变化 - 2021 年集采政策开展后，国内人工关节市场结构变化，国产化率提高，2023 年出口数量赶超进口数量，2024 年出口金额赶超进口金额 [4] - 国内市场中国产品牌份额随两次集采提升，集采前外国产品占超 70%市场份额，第一次集采后国产品牌份额升至 52%，第二次集采后达 68% [8] 集采政策影响 - 集采压缩人工关节虚高价格，髋关节平均价格从 3.5 万元降至 7000 元左右，膝关节从 3.2 万元降至 5000 元左右，平均降价 82%，患者接受度提高，但压缩企业利润空间，国外品牌生产投资意愿降低，国产品牌以价换量扩张市场份额 [12] 国内龙头企业情况 - 威高骨科、爱康医疗、春立医疗是人工关节领域代表性企业，威高骨科注重研发创新，春立医疗注重个性化和定制化服务 [13] - 集采政策冲击下，春立医疗 2024 年营业收入由 12.09 亿元降至 8.06 亿元，同比下降 33.32%，归母净利润由 2.78 亿元降至 1.25 亿元，同比下降 55.01%；威高骨科与爱康医疗营收和归母净利润也有波动，2024 年有所回暖，爱康医疗营收增长至 13.46 亿元，同比增长 23.08%，威高骨科实现 13.18%正增长 [13] 长期影响与投资建议 - 集采常态化短期内影响企业利润和收入，但长远看以价换量利于企业扩大市场份额，推动国产替代，也倒逼企业创新 [18] - 建议关注人工关节市场国产替代机会和技术创新、市场份额占优的企业，投资者可逢低布局，关注企业研发投入和产品创新以把握长期增长潜力 [21]

报告公司投资评级 - 华福证券维持澳华内镜“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 2024年澳华内镜收入符合预期，2025年有望稳健增长，国内业务受招投标影响增长有限，海外业务延续高增态势，利润端短期承压，随新品放量及招投标回暖业绩有望修复 [2][4][7] 根据相关目录分别进行总结 公司财务情况 - 2024年实现收入7.5亿（同比+10.5%），归母净利润2101万（同比-63.7%），扣非后归母净利润-629万；2024年Q4单季度实现收入2.5亿（同比-0.2%），归母净利润 -1629万，扣非后归母净利润-2110万 [3] - 2024年境内收入5.86亿（同比+4%），境外收入1.6亿（同比+43%） [5] - 2024年销售费用率33.4%（-0.9pct），管理费用率14.5%（+1.1pct），研发费用率基本持平 [6] 业务发展趋势 - 国内终端市场招采活动减少，受招投标总额下降影响，国内业务收入增长有限；海外多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利，全方位提高了品牌影响力，延续高增态势 [5] - 众成数科数据库显示，2025年1 - 3月招投标数据表现良好，考虑到行业进一步去库，以及奥巴、国产新品的上市及销售的加大投入的竞争环境，国内全年有望延续稳健增长，海外随市场开拓推进，预计维持高增 [5] 产品市场表现 - 2024年依托于AQ - 300 4K超高清内镜系统带动下，国内大型医疗终端客户数量持续增长，中高端系列产品销量稳步提升 [7] - 2024年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别为137台、522根，装机（含中标）三级医院116家，在高端市场持续突破 [7] - 2024年公司已发布电子经皮胆道镜、电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜、高光谱平台等多个新品 [7] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营收为8.2/10.9/14.6亿元（前值为14.0/19.6/-亿元），归母净利润为0.9/1.2/1.9亿元（前值为1.54/2.57/-亿元） [7] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|750|821|1,094|1,462| |增长率|11%|10%|33%|34%| |净利润（百万元）|21|88|124|191| |增长率|-64%|318%|41%|54%| |EPS（元/股）|0.16|0.65|0.92|1.42| |市盈率（P/E）|253.2|60.5|43.0|27.9| |市净率（P/B）|3.9|3.7|3.5|3.2| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示收入11.5亿（同比+0.20%），归母净利润3.5亿（同比+5.1%），扣非归母净利润3.3亿（同比+4.7%）；2024Q4收入、归母净利润和扣非归母净利润同比均下降 [3] - 试剂占比提升带动毛利率增长，国际市场增长稳健，体外诊断收入增长，治疗康复收入下降，国内收入下降国际收入增长 [3] - 管理及研发费用投入增大略拖累净利率水平，销售费用率下降，管理和研发费用率上升 [4] - 新品持续上市和国际市场拓展有望打开成长空间，国内电化学发光业务有新品发布，国际端推进区域市场建设 [4] - 调整盈利预测，预计2025 - 2027年营收和归母净利润同比增长，25年业绩增速有望修复 [4] 报告各部分总结 财务数据 - 2023 - 2027年营业收入分别为11.46亿、11.48亿、12.73亿、14.75亿、17.29亿，增长率分别为17%、0%、11%、16%、17% [5] - 2023 - 2027年净利润分别为3.29亿、3.45亿、3.86亿、4.43亿、5.14亿，增长率分别为31%、5%、12%、15%、16% [5] - 2024 - 2027年资产负债率分别为29.2%、12.0%、14.3%、15.5%，流动比率分别为2.6、8.0、8.9、9.4 [13][14] 业务情况 - 2024年体外诊断收入9.1亿（同比+10%），试剂占比从63%提升至72%，带动整体毛利率提升至67%（+1.4pct） [3] - 2024年治疗康复收入2.2亿（同比-28%），皮肤医美收入8238万（同比-12.2%），临床医疗业务收入1.2亿（同比-40.6%） [3] - 国内收入7.8亿（同比-5.58%），国际收入3.7亿（同比+14.9%） [3] 费用情况 - 2024年销售费用率13.3%（同比-3.7pct），管理费用率6.0%（同比+0.7pct），研发费用率17.6%（同比+2.7pct） [4] 新品与市场拓展 - 国内电化学发光业务2024年发布全自动电化学发光免疫分析系统LifoLas8000、全实验室自动化流水线LifoLas9000，升级三款机型性能 [4] - 国际端推进俄语区、欧洲、美洲、中东非、亚太和南亚六大区域市场销售与服务运营能力建设 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩阶段性承压，受医院招采活动减少及战略投入加大影响，收入端同比下滑5%，利润端受费用投入增加影响下降明显 [3] - 超声、内镜高端新品2024年密集上市，2025年有望放量，国内三级医院客户占比达近年峰值，海外业务有望延续增长趋势 [3][4] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为4.0亿、4.9亿、6.1亿元，待设备更新政策落地、招采恢复，业绩有望环比改善 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年实现收入20.1亿（同比 - 5.0%），归母净利润1.42亿（同比 - 68.7%），扣非归母净利润1.10亿（同比 - 75.1%）；2024Q4实现收入6.15亿（同比 - 5.6%），归母净利润3341万（同比 - 75.0%），扣非归母净利润2420万（同比 - 80.0%） [2] 24年业绩情况 - 整体业绩受医院招采活动减少及战略投入加大影响阶段性承压，收入端同比下滑5%，利润端受费用投入增加影响，管理费用率6.81%（+0.8pct），销售费用率28.4%（+3.7pct），研发费用率23.5%（+5.4pct） [3] 产品拆分情况 - 彩超收入11.8亿（同比 - 3%），电子内窥镜8.0亿（同比 - 6%），配件及其他2108万（ - 39%） [3] - 超声方面，2024年推出高端全身机器S80及高端妇产机P80，人工智能辅助诊断系统取得国内首张产科人工智能注册证，完成多领域产品布局 [3] - 内镜方面，HD - 580系列高端内镜平台取得突破并放量，4K iEndo智慧内镜平台取得NMPA注册证书，相关研发持续推进 [3][4] 区域拆分情况 - 国内实现收入10.4亿（同比 - 12%），三级医院客户占比达近年峰值，联合多家医科院启动研究项目 [4] - 国外实现收入9.7亿（同比 + 3%），海外本土化深耕、学术赋能及新产品促进品牌影响力提升，有望延续增长趋势 [4] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为4.0亿、4.9亿、6.1亿元（前值为4.8亿、6.8亿、 - 亿元） [4] - 考虑公司独特微外竞争优势，待设备更新政策落地、招采恢复，业绩有望环比改善，维持“买入”评级 [4] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,120|2,014|2,432|2,926|3,516| |增长率|20%|-5%|21%|20%|20%| |净利润（百万元）|454|142|401|485|612| |增长率|23%|-69%|182%|21%|26%| |EPS（元/股）|1.05|0.33|0.93|1.12|1.41| |市盈率（P/E）|30.2|96.3|34.2|28.3|22.4| |市净率（P/B）|4.4|4.4|4.0|3.6|3.2|[6] 基本数据 - 日期：2025 - 04 - 16 - 收盘价：31.70元 - 总股本/流通股本(百万股)：432.71/432.71 - 流通A股市值(百万元)：13,716.98 - 每股净资产(元)：7.18 - 资产负债率(%)：27.93 - 一年内最高/最低价(元)：44.07/25.04 [6]

报告核心观点 本周（4.7 - 4.11）医药指数关注的 6 个子行业均录得负收益；商务部对原产美印的进口医用 CT 球管发起反倾销立案及产业竞争力调查，我国 CT 球管市场需求大且长期依赖进口，近年来国内企业技术突破使国产替代加速，此次调查为国产 CT 球管产业发展提供机遇 [2][3] 各部分总结 医疗新观察 - 4 月 4 日商务部对原产美印的进口医用 CT 球管发起反倾销立案调查并进行产业竞争力调查，体现国家对 CT 行业重视，或为国产 CT 厂商机遇 [3][8] - CT 球管是 CT 设备核心部件，对图像质量影响大，生产难度高，此前国内欠缺核心部件生产能力 [8] - 全球 CT 存量市场每年替代球管需求量约 10 - 14 万支，市场规模高达千亿；我国 CT 存量市场每年替代球管需求量约 4 - 6 万支，市场规模可达百亿元以上 [9] - 我国企业在 CT 球管制造技术上有突破，智束科技 2025 年推出多款 CT 球管产品跻身全球高端阵列，微睿科技突破技术瓶颈，昆山医源实现 8MHU 高热容量球管市场推广应用 [10] 医药板块行情回顾（4.7 - 4.11） - 申万一级行业医药生物下 6 个二级行业中，生物制品（ - 2.71%）和中药Ⅱ（ - 3.35%）涨跌幅排名靠前，化学制药（ - 5.65%）和医疗服务（ - 11.88%）排名靠后；本周估值水平化学制药（61.78 倍）、生物制品（45.03 倍）靠前，中药Ⅱ（26.85 倍）、医药商业（19.74 倍）靠后 [11] - 重点关注的 iFinD 三级和申万三级相关指数中，涨跌幅排名靠前的为血液制品（ + 4.06%）、线下药店（ + 1.81%）、医疗设备（ - 2.62%）；估值水平排名前三为化学制剂（67.21 倍）、其他生物制品（61.84 倍）、医院（52.09 倍） [16] 医疗产业热点跟踪 - 4 月 4 日商务部应国内企业申请对进口医用 CT 球管发起产业竞争力调查，聚焦适用于 16 排及以上 CT 设备的高端球管，将推动国产高端医疗设备突破技术，加速国产替代 [19][22] - 4 月 8 日特朗普宣布美国将对药品征收关税，欧洲制药公司警告这将加速行业从欧洲转向美国 [23] - 4 月 9 日商务部等 12 部门联合印发《促进健康消费专项行动方案》，提出 10 方面重点任务 [24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 超长期特别国债发行计划推出，4 月底至 9 月底会增加超长期国债供给，使地方债 - 国债利差回落，可能使 TL 表现偏弱；年内超长期一般国债 11 - 12 月剩余 3 期，250002 短期价值或因流动性较差；20 年特别国债关注发行后流动性，30 年特别国债 4.24 日首发的再续发 4 期，规模可能较高，投资价值或提高 [2][6] - 10 年国债方面，240017 赔率价值更强，但 5、6 月新发国债节奏快，250004 成为主力券时间可能较长，届时性价比提高；30 年国债交易建议以 230023 和 2400006 为主，230023 赔率更高 [2][7][8] - 2025 年国债额度大幅增加但总期数变化不大，发债明显前置，Q2 长期国债供给压力加大；注资特别国债 4 - 6 月均匀发行，市场能较好承接，定向发行概率较小 [9][12] - 超长期特别国债提前启动能有更多财政资金促进消费、扩大内需；货币政策出台择机需考量三方面，预计央行提供流动性支持，国债买卖启动概率不高；银行存款利率调降等为后续降息做准备，货币与财政配合下流动性充裕、资金利率不会明显上行 [2][21][25] 根据相关目录分别进行总结 特别国债发行计划隐含的投资机会 - 超长期特别国债 4 月底至 9 月底发行增加供给，使地方债 - 国债利差回落，投资者套保或使 TL 表现偏弱 [2][6] - 年内超长期一般国债 11 - 12 月剩 3 期，250002 短期因流动性价值较差 [2][6] - 20 年特别国债关注发行后流动性，30 年特别国债 4.24 日首发的再续发 4 期，规模或较高，投资价值或提高 [2][6] 10 年和 30 年国债择券 - 10 年国债，240017 赔率价值强，5、6 月新发节奏快使 250004 成主力券时间长，性价比或提高 [2][7] - 30 年国债，250002 价值不高，交易建议以 230023 和 2400006 为主，230023 赔率高 [2][8] 全年发行安排透露的信息 - 2025 年国债额度增加但总期数变化不大，发债前置，Q2 长期国债供给压力加大 [9][12] - 注资特别国债 4 - 6 月均匀发行，对应月份一般国债减少相关期限安排，市场能较好承接，定向发行概率小 [12] 资金与政策影响 - 超长期特别国债提前启动有更多财政资金促进消费、扩大内需 [21] - 货币政策出台择机考量三方面，预计央行提供流动性支持，国债买卖启动概率不高 [2][22] - 银行存款利率调降等为后续降息做准备，货币与财政配合下流动性充裕、资金利率不明显上行 [25] 利差影响 - 超长期国债供给增加或带动 2025 年超长端地方债与国债利差收窄 [26]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持评级） [8] 报告的核心观点 - 利率下行有利购房意愿修复，收储及城改货币化有助于购房能力修复，推动地产市场基本面企稳概率增加，有望推动地产后周期需求的修复及产业链公司信用风险缓释；建材板块基本面与估值均有望进一步修复 [6] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 - 4月10日美国提高对中国输美商品“对等关税”税率至125%，次日中国将原产于美国进口商品加征关税税率从84%提至125%；财政部等发布开展2025年度中央财政支持实施城市更新行动通知；湖南发行94.15亿土地储备专项债；上海一季度高端一手住宅成交均价环比涨0.5%至14.46万元/平；深圳一季度新建及二手住宅成交超2.6万套，同比增67.7%；广州推行“拿地即动工”模式；南京推行以旧换新补助活动；青岛取消异地缴存人公积金贷款户籍限制；海南调整公积金贷款基准额度；福州发布公积金管理新规 [3][13] - 短期来看，4月政治局会议前是地产政策窗口期，全球贸易战升级使扩内需和促投资更迫切，万科风险释缓利好建材板块 [3][13] - 中长期来看，欧美降息打开我国货币&财政政策空间，24年9月政治局会议后地产需求端政策加码，增量政策待发彰显上层决心，商品房销售面积连续三年回落使市场对政策宽松更敏感，利率下行和收储及城改货币化推动地产市场基本面企稳及产业链修复 [3][13] 本周高频数据 水泥 - 截至2025年4月11日，全国散装P.O42.5水泥市场均价399.0元/吨，环比降1.2%，较上月同比涨0.9%，较去年同比涨15.0%；分地区看，华北等六地区均价较上周环比有降有增 [14] - 截至4月11日，全国水泥库容比54.8%，较前一周环比增3.57pct；各地区库容比均有不同程度增长 [18] - 本周全国水泥价格回调因部分区域熟料线运转、局部库存压力增加，但天气和行业自律使整体库位合理，短期价格预计平稳；中长期看，房地产需求企稳、基建修复、供给侧改革提速，后续价格将企稳回升 [20] 玻璃 - 截至2025年4月11日，全国玻璃（5.00mm）出厂价1272.9元/吨，环比涨0.3%，较上月同比降1.0%，较去年同比降26.5%；分地区看，各地区价格较上周环比有不同程度增长 [21][23] - 截至4月11日，全国浮法玻璃在产产线日熔量15.8万吨，环比持平，较去年同比降9.1%；周熔量110.9万吨，环比持平，较去年同比降9.4%；开工率75.4%，环比持平 [39] - 截至4月11日，全国浮法玻璃库存6520.3万重量箱，环比降0.8%，较去年同比持平；分区域看，各区域库存较上周环比有降有增 [41] 玻纤 - 截至2025年4月11日，山东玻纤集团、泰山玻纤、重庆三磊每吨玻纤出厂价分别为3700.0元、3900.0元、3700.0元，环比均持平，较上月同比均持平，较去年同比分别增长5.7%、11.4%、13.8% [45] 其他建材 防水卷材相关：沥青 - 截至2025年4月13日，华北等六个地区SBS改性沥青价格较前一周环比有降有增，较去年同比有降有增 [46][49] 涂料相关：TDI - 截至2025年4月11日，华北、华东、华南地区TDI国产价格较前一周环比下降，较去年同比下降 [50] 板块回顾 - 4月7日至4月11日，上证指数下跌3.11%，深圳综指下跌5.55%，建筑材料（申万）指数下跌2.42%，在所有子行业中排名位居上游 [5][54] - 细分子行业来看，水泥制造（+1.01%）、其他建材（-2.38%）、管材（-2.76%）、水泥制品（-4.54%）、玻璃制造（-6.21%）、玻纤制造（-6.48%）、耐火材料（-7.32%） [5][54] - 4月7日至4月11日，板块个股涨幅前五名为中旗新材（+29%）、法狮龙（+5.91%）、海螺水泥（+5.88%）、正威新材（+5.76%）、三棵树（+3.3%）；跌幅前五名为晶雪节能（-19.86%）、华立股份（-13.66%）、凯伦股份（-13%）、万里石（-11.9%）、长海股份（-11.38%） [60][62]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 24年五芳斋业绩下滑，营收22.51亿元同比-14.57%，归母净利润1.42亿元同比-14.24%，但Q4亏损收窄，且受益成本下行毛利改善，盈利能力稳中有升 [2][4] - 25年公司计划开拓山姆、胖东来等商超，聚焦单店增长与核心区域门店加密，加快国际业务布局，预计新加坡2家门店开业 [4] - 考虑24年业绩不及预期，下调25 - 26年盈利预测并引入27年预测，预计25 - 27年归母净利润为1.73/1.95/2.17亿元 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司财报点评 - 产品方面，24年粽子/月饼/餐食/蛋制品等收入分别为15.8/2.4/1.3/2.4亿元，同比-18.6%/+3.64%/-9.1%/-6.6%，Q4粽子等收入同比+6.1%/-35.7%/-0.7%/24.6% [3] - 渠道方面，24年连锁等渠道营收分别同比-10.0%/-21.3%/-8.7%/-14.4%/-3.6%，Q4经销商等渠道收入同比+21.2%/+29.8%，全年新开多种门店，关闭低效门店86家，期末累计476家 [3] - 地区方面，24年华东等地区营收分别同比-12.3%/-13.9%/+3.0%/-11.9%/-31.1%/-7.5%/+34.5%/+8.2%/-25.8%，经销商净减少52家，除东北外均减少 [3] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,635|2,251|2,421|2,566|2,697| |增长率|7%|-15%|8%|6%|5%| |净利润（百万元）|166|142|173|195|217| |增长率|21%|-14%|22%|13%|11%| |EPS（元/股）|0.84|0.72|0.87|0.99|1.10| |市盈率（P/E）|23.4|27.3|22.4|19.8|17.8| |市净率（P/B）|2.2|2.3|2.1|2.0|1.8|[7] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金（百万元）|520|483|466|532| |应收票据及账款（百万元）|43|84|90|94| |预付账款（百万元）|9|10|11|11| |存货（百万元）|217|189|224|224| |流动资产合计（百万元）|886|857|886|960| |固定资产（百万元）|1,053|1,165|1,221|1,373| |在建工程（百万元）|67|137|187|117| |无形资产（百万元）|72|66|64|63| |非流动资产合计（百万元）|1,373|1,557|1,667|1,751| |资产合计（百万元）|2,259|2,414|2,552|2,711| |短期借款（百万元）|1|0|0|0| |应付票据及账款（百万元）|159|174|187|198| |合同负债（百万元）|80|86|91|96| |流动负债合计（百万元）|477|502|524|545| |非流动负债合计（百万元）|61|61|61|61| |负债合计（百万元）|539|564|585|606| |归属母公司所有者权益（百万元）|1,718|1,849|1,965|2,103| |所有者权益合计（百万元）|1,720|1,851|1,967|2,105|[12] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,251|2,421|2,566|2,697| |营业成本（百万元）|1,372|1,475|1,560|1,635| |税金及附加（百万元）|25|20|21|22| |销售费用（百万元）|495|521|547|566| |管理费用（百万元）|174|177|182|189| |研发费用（百万元）|26|24|24|24| |财务费用（百万元）|-1|-5|-5|-5| |营业利润（百万元）|184|222|250|278| |营业外收入（百万元）|2|4|3|3| |营业外支出（百万元）|4|4|3|3| |利润总额（百万元）|182|222|250|278| |所得税（百万元）|41|49|55|61| |净利润（百万元）|141|173|195|217| |归属母公司净利润（百万元）|142|173|195|217| |EPS（按最新股本摊薄）（元）|0.72|0.87|0.99|1.10|[12] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|315|257|247|308| |现金收益（百万元）|221|241|270|296| |存货影响（百万元）|-19|29|-35|0| |经营性应收影响（百万元）|45|-44|-9|-8| |经营性应付影响（百万元）|-5|15|12|11| |其他影响（百万元）|73|17|9|9| |投资活动现金流（百万元）|-161|-257|-189|-168| |资本支出（百万元）|-148|-248|-183|-165| |融资活动现金流（百万元）|-260|-37|-75|-74| |借款增加（百万元）|-2|-1|0|0| |股利及利息支付（百万元）|-140|-79|-79|-79| |股东融资（百万元）|0|0|0|0| |其他影响（百万元）|-118|43|4|5|[12] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|-14.6%|7.5%|6.0%|5.1%| |EBIT增长率|-10.1%|19.6%|13.0%|11.3%| |归母公司净利润增长率|-14.2%|21.9%|12.7%|11.2%| |毛利率|39.1%|39.1%|39.2%|39.4%| |净利率|6.3%|7.2%|7.6%|8.1%| |ROE|8.3%|9.4%|9.9%|10.3%| |ROIC|11.1%|12.2%|13.0%|13.5%| |资产负债率|23.9%|23.3%|22.9%|22.4%| |流动比率|1.9|1.7|1.7|1.8| |速动比率|1.4|1.3|1.3|1.4| |总资产周转率|1.0|1.0|1.0|1.0| |应收账款周转天数|10|9|12|12| |存货周转天数|54|50|48|49| |每股收益（元）|0.72|0.87|0.99|1.10| |每股经营现金流（元）|1.59|1.30|1.25|1.55| |每股净资产（元）|8.66|9.32|9.91|10.61| |P/E|27|22|20|18| |P/B|2|2|2|2| |EV/EBITDA|19|18|16|14|[12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营收和归母净利润同比下降 利润率阶段性波动 试验设备业务短期承压 但第四季度业绩边际好转 公司将提升传统领域设备利用率 加大新兴领域探索力度 设备与服务融合协同 深耕细分领域 虽24年业绩承压 但随着新增产能释放 中长期发展被看好 [2][3][4][5][7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入20.26亿元 同比下降4.31% 实现归母净利润2.29亿元 同比下降27.00% [2] - 2024年公司毛利率、净利率分别为44.54%、13.40% 分别同比下降1.06pct、4.02pct [4] - 2024年Q4公司实现营业收入6.19亿元（YoY+4.93%） 归母净利润8302万元（YoY - 11.64%） 扣非归母净利润7640万元（YoY+2.22%） [4] - 2024年试验设备收入6.23亿元（YoY - 17.25%） 环境与可靠性试验服务收入10.09亿元（YoY+0.64%） 集成电路验证与分析服务收入2.88亿元（YoY+12.33%） [4] 公司业务策略 - 在传统领域 聚焦提高设备利用率以应对行业需求波动 在新兴领域 加大新生产领域探索力度 如商业航天、航空等领域 针对性补充设备产能 [5] - 在集成电路验证与分析服务领域 强化FA、MA、RA试验能力建置 搭建试验设备 加快市场开拓 推进新增产能释放 [5] - 试验设备与试验服务业务相互引领、促进 构建独特优势 持续开拓新市场 完善全产业链检测服务能力 丰富实验室专业测试能力 [6] 盈利预测与投资建议 - 调整公司2025、2026年归母净利润预期至2.92亿元、3.71亿元（前值分别为4.69亿元、5.73亿元） 预计2027年公司归母净利润增长至4.54亿元 [7] - 预计2025年苏试试验净利润对应28.9X PE 可比公司PE平均值为27.3 看好公司中长期发展 维持“买入”评级 [7] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,117|2,026|2,282|2,635|3,065| |增长率|17%|-4%|13%|15%|16%| |净利润（百万元）|314|229|292|371|454| |增长率|16%|-27%|27%|27%|23%| |EPS（元/股）|0.62|0.45|0.57|0.73|0.89| |市盈率（P/E）|26.8|36.7|28.9|22.7|18.5| |市净率（P/B）|3.3|3.2|2.9|2.7|2.4|[9]