行业投资评级 - 行业评级为“强于大市”（维持）[6] 核心观点 - 全球地缘政治事件频发强化了各国对能源资源的管控和补库意愿，包括煤炭在内的资源品涨价或已是趋势[5] - 国内政策层面，“反内卷”是手段，扭转PPI是根本目的，2025年煤价低点或为政策底，随着“综合整治内卷式竞争”写入“十五五”规划，后续可期待更多供给端政策出台[5] - 在能源大变革时代，“先立后破”的政策导向和能源安全诉求下，煤炭行业或仍处于黄金时代[5] - 煤炭供给弹性有限：1）双碳背景下产能控制严格，安监与环保政策趋严挤出超产部分；2）供给区域分化，东部资源减少、山西进入“稳产”时代，开采难度加大，产能向西部集中推高成本；3）焦煤开采深入及安全标准提高，欠产或成新常态，资源稀缺性凸显[5] - 煤炭作为主要能源的地位短期难改，宏观经济偏弱虽阶段性影响需求，但供给偏刚性及成本上升有效支撑煤价底部，煤价有望维持震荡格局[5] - 煤炭企业资产报表普遍健康，叠加分红比例整体改善，煤炭股仍具比较优势[5] - 考虑需求端变化尚不明朗，煤价预计在波折中震荡上涨，配置层面仍以优质核心标的作为首要目标[5] 本周行情回顾 - 本周（截至3月27日当周）煤炭指数下跌1.21%，跑赢沪深300指数（下跌1.41%）0.2个百分点[12] - 年初至今煤炭指数大涨21.37%，跑赢沪深300指数（下跌2.75%）24.12个百分点[12] - 本周煤炭板块市盈率（PE）为22倍，位列A股全行业倒数第七；市净率（PB）为1.58倍，位于A股中下游水平[15] - 本周涨幅前五公司：云煤能源(+15.2%)、蓝焰控股(+12.3%)、上海能源(+7.6%)、永泰能源(+6.5%)、山西焦化(+5.1%)[20] - 本周跌幅前五公司：晋控煤业(-6.5%)、中国神华(-4.1%)、陕西煤业(-3.8%)、中煤能源(-3.7%)、潞安环能(-3.3%)[20] 动力煤市场 **价格表现** - **港口价**：截至3月27日，秦港5500K动力末煤平仓价761元/吨，周环比上涨26元/吨（涨幅3.5%），年同比上涨96元/吨（涨幅14.4%）[3][25][30] - **产地价**：内蒙古5500K车板价591.5元/吨，周涨27.3元/吨（4.8%）；山西5500K坑口价647元/吨，周涨46元/吨（7.7%）；陕西6000K坑口价750元/吨，周涨25元/吨（3.4%）[3][25][30] - **长协价**：2026年3月秦港Q5500长协价682元/吨，月环比上涨2.0元/吨（0.3%），年同比下跌4.0元/吨（-0.6%）[25][26] - **国际煤价**：截至3月20日，欧洲ARA港95.9美元/吨（周环比持平），理查德RB 85.3美元/吨（周环比持平），纽卡斯尔135.3美元/吨（周环比上涨0.2美元/吨，涨幅0.1%）[25][34] **供给与生产** - **产量**：截至3月27日，462家样本矿山日均产量560.6万吨，周环比增加10.8万吨（涨幅2.0%），年同比减少7.1万吨（跌幅1.3%）[3][25][38] - **产能利用率**：462家样本矿山产能利用率92.9%，周环比上升1.8个百分点[25][38] **需求与库存** - **电厂数据**：截至3月26日，六大电厂日均耗煤78.8万吨，周环比大涨7.3万吨（涨幅10.2%）；库存1275.0万吨，周环比减少39.1万吨（跌幅3.0%）；库存可用天数16.1天，周环比减少2.2天（跌幅12.0%）[25][40] - **非电需求**：截至3月26/25日，甲醇开工率92.7%（周环比微跌0.1个百分点），尿素开工率88.4%（周环比下跌3.8个百分点），两者仍处历史同期偏高水平[3][25][44] - **库存指数**：截至3月23日，CR动力煤库存总指数199.2点，周环比上涨3.9点（涨幅2.0%）[3][25][49] - **港口库存**：秦港库存725万吨（周环比微涨0.97%），长江口库存648万吨（周环比大涨4.85%），广州港库存272.9万吨（周环比大涨5.00%）[25][61] 炼焦煤市场 **价格表现** - **港口价**：截至3月27日，京唐港主焦煤库提价1750元/吨，周环比大涨130元/吨（涨幅8.0%），年同比上涨370元/吨（涨幅26.8%）[4][72][73] - **产地价**：山西吕梁焦煤出矿价1400元/吨（周环比上涨40元/吨，涨幅2.9%）；河南平顶山、安徽淮北焦煤价格均为1630元/吨（周环比持平）[4][72][73] - **国际价格**：峰景矿硬焦煤到岸价242美元/吨，周环比上涨4美元/吨（涨幅1.7%）[72][78] - **相关产品**：山西一级冶金焦出厂价1430元/吨（周环比持平）；上海螺纹钢价格3200元/吨（周环比微跌10元/吨，跌幅0.3%）[72][84] **供给与生产** - **产量**：截至3月27日，523家样本矿山精煤日均产量78.6万吨，周环比减少1.2万吨（跌幅1.5%），年同比增加2.7万吨（涨幅3.6%）[4][72][87] - **进口**：3月21日，蒙煤甘其毛都口岸通关量17.9万吨，周环比减少1.1万吨（跌幅5.9%），年同比大增51.2%；年初至今累计通关1080.1万吨，同比增加45.3%[4][72][89] **需求与库存** - **下游生产**：截至3月27日，中国日均铁水产量231.2万吨，周环比增加3万吨（涨幅1.3%），年同比减少2.6%[4][72][92] - **焦化开工**：产能>200万吨的焦化厂开工率79.0%，周环比上升0.8个百分点[4][72][91] - **库存**：523家样本矿山精煤库存222.8万吨，周环比大幅减少31.3万吨（跌幅12.3%），年同比大幅减少39.6%[4][72][97] - **下游库存**：国内独立焦化厂炼焦煤库存885.1万吨，周环比大增37.9万吨（涨幅4.5%）；样本钢厂炼焦煤库存782.2万吨，周环比小涨1.1%[72][98] 进口煤市场 - **发运量（截至3月27日）**：全球至中国煤炭周度发运量448.6万吨，周环比大涨100.4万吨（涨幅28.8%）[106][108] - 俄罗斯至中国发运量83.9万吨，周环比暴涨226.7%[106][108] - 印尼至中国发运量241.3万吨，周环比上涨17.1%[106][108] - 澳大利亚至中国发运量92.8万吨，周环比下跌12.2%[106][108] - **到港量（截至3月27日）**：全球至中国煤炭周度到港量498.6万吨，周环比小涨3.8%[106][113] - 澳大利亚至中国到港量100万吨，周环比上涨10.1%[106][113] - 俄罗斯至中国到港量68万吨，周环比上涨9.2%[106][113] - 印尼至中国到港量251.2万吨，周环比微跌0.7%[106][113] 投资建议 报告建议从四个维度把握煤炭板块投资机会，并列出相应关注标的： 1. **资源禀赋优秀、经营稳定、高分红或有望提高分红的标的**：中国神华、中煤能源、陕西煤业[6] 2. **具有增产潜力且受益于煤价周期见底的标的**：兖矿能源、华阳股份、广汇能源、晋控煤业、甘肃能化[6] 3. **受益于长周期供给偏紧、具全球稀缺资源属性的标的**：淮北矿业、平煤股份、山西焦煤、潞安环能、山煤国际[6] 4. **煤电联营或一体化模式、平抑周期波动的标的**：陕西能源、新集能源、淮河能源[6]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[8] 报告核心观点 - 看好海外Claude作为Agent时代的基于闭源的“苹果”的成长价值 [7] - 重视海外算力产业链 [7] - 看好国内Agent时代基于OpenClaw的“安卓”入口，重视腾讯、阿里和字节的Agent入口价值 [7] 版本迭代：Claude持续推出新功能，呈现“龙虾化”特征 - 3月中旬以来，Claude密集推出Dispatch、Channel、Computer Use、Schedule和Auto Mode等多项新功能 [3] - 这些功能补齐了此前相对OpenClaw在远程控制、覆盖范围和定时任务等维度的短板，呈现出鲜明的“龙虾化”特征 [3] 远程控制：Dispatch与Channel双轨布局 - **Dispatch**：Claude主推的1对1加密远程控制方案，以官方App为单一控制入口 [4] - 用户指令通过Claude App发送至Anthropic云端，Claude完成任务规划后，通过MCP协议调用本地MCP Server执行具体操作 [4] - 安全性占优，指令从下达到执行全程均处于官方的鉴权与加密通道中，有效规避了外部IM服务商可能带来的风险 [4] - **Channel**：通过白名单机制，实现Telegram和Discord控制 [4] - 在Telegram、Discord等平台部署Bot接收用户指令，指令经Webhook送达本地Gateway服务后，由Gateway调用Claude API进行意图理解与任务编排 [4] - 在涉及高危操作时，会强制要求终端侧人工确认，安全性高于OpenClaw的IM方案 [5] Agent能力放大：Computer Use新增视觉控制方案 - 视觉控制使得Computer Use可以直接操作任意图形界面应用，包含办公软件、创意设计软件、编程软件等，控制软件范围增加，不再依赖软件厂商提供API [5] - 视觉控制与代码控制未来最可能形成“代码主导、视觉兜底”的配合，由代码控制承担主要工作流程，视觉控制则在遇到验证码、弹窗等断点时介入补位 [5] 定时任务和自动模式：新增Schedule和Auto Mode功能 - **Schedule**：支持自然语言调度Claude执行定时任务，用户可直接输入“每天9点整理新闻”这类自然语言指令完成配置 [6] - **Auto Mode**：自动化任务中的权限审核将由Claude接管，其核心是用基于模型的分类器来替代人工审批，拦截危险操作，放行其余操作，从而兼顾高自由度与低风险 [6]

投资评级与核心观点 - 华福证券对华住集团维持“买入”评级 [4] - 核心观点：华住作为国内酒店龙头，品牌+技术+流量三位一体的竞争优势突出，有望受益于酒店周期改善 [4] 2025年第四季度财务业绩 - **收入表现强劲**：2025年第四季度总收入为65.3亿元人民币，同比增长8.3%，高于公司指引的2%至6%区间 [2] - 其中，加盟收入为30.2亿元人民币，同比增长21.0%，达到公司指引17%至21%的上限 [2] - Legacy-Huazhu（华住中国业务）收入为52.3亿元人民币，同比增长9.1%，高于指引的3%至7% [2] - Legacy-DH（德意志酒店集团业务）收入为13.1亿元人民币，同比增长5.3% [2] - **盈利能力大幅提升**：2025年第四季度经调整净利润为12.97亿元人民币，同比大幅增长304.0%（2024年第四季度为3.21亿元人民币） [2] - **经调整EBITDA显著增长**：2025年第四季度经调整EBITDA为21.94亿元人民币，同比增长76.1%（2024年第四季度为12.46亿元人民币） [2] - 其中，Legacy-Huazhu经调整EBITDA为18.65亿元人民币，同比增长76.1% [2] - Legacy-DH经调整EBITDA为3.3亿元人民币，较2024年第四季度的亏损2.5亿元人民币实现扭亏为盈 [2] - **归母净利润**：2025年第四季度归属于华住集团的净利润为11.73亿元人民币（2024年第四季度为0.49亿元人民币） [2] 2025年第四季度经营数据 - **Legacy-Huazhu（华住中国）**： - 全口径每间可售房收入为226元人民币，同比增长2.0%，同比转正 [3] - 入住率为78.4%，同比下降1.6个百分点 [3] - 平均每日房价为288元人民币，同比增长4.1% [3] - 加盟店每间可售房收入为221元人民币，同比增长2.8%；入住率为78.1%，同比下降1.5个百分点；平均每日房价为283元人民币，同比增长4.8% [3] - **Legacy-DH（德意志酒店）**： - 全口径每间可售房收入为87欧元，同比增长7.0% [3] - 入住率为72.6%，同比上升2.1个百分点 [3] - 平均每日房价为120欧元，同比增长3.9% [3] - **门店网络**： - Legacy-Huazhu新开门店406家，关闭246家，净增160家 [3] - DH新开门店1家，关闭5家，净减少4家 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026年至2028年归母净利润分别为53亿元人民币、62亿元人民币、69亿元人民币 [4] - 2026年和2027年的预测值较此前预测的48亿元人民币和56亿元人民币有所上调 [4] - **每股收益预测**：预计2026年至2028年每股收益分别为1.69元人民币、1.99元人民币、2.23元人民币 [4] - **估值水平**：基于盈利预测，2026年至2028年对应的市盈率分别为21倍、18倍、16倍 [4] - **财务比率预测**： - 毛利率预计将从2025年的39.4%提升至2028年的45.9% [10] - 净利率预计将从2025年的20.1%提升至2028年的23.6% [10] - 净资产收益率预计将维持在40%以上的高水平，2026年至2028年分别为40.3%、43.8%、43.2% [10] - 资产负债率预计从2025年的80.0%逐步改善至2028年的73.0% [10] - **现金流预测**：预计2026年至2028年经营活动现金流分别为73.14亿元人民币、98.56亿元人民币、104.99亿元人民币 [10]

报告投资评级 - 行业评级：国防军工“强于大市”（维持）[5] 报告核心观点 - 核心观点：中美共振期即将到来，商业航天产业端边际变化增多，是关注重点[3] - 具体方向：应关注1)海外S（SpaceX）与T（Tesla）光伏产业链；2)英伟达太空算力；3)国内火箭；4)国内卫星[3] 本周行情回顾总结 - 指数表现：本周（3.23-3.27）申万军工指数下跌2.34%，跑输沪深300指数0.93个百分点，在31个申万一级行业中排名第27位[11][18] - 年内表现：自2026年初至今，申万军工指数下跌6.69%，跑输沪深300指数3.94个百分点，排名第27位[11][20] - 细分领域：本周细分主题普跌，其中发动机板块下跌0.13%，表现相对较好；航天板块下跌3.64%，回调较深[22] - 个股表现： - 涨幅前十：神剑股份（21.46%）、长盈通（15.67%）、西部材料（14.39%）等，部分受商业航天板块带动[24][27] - 跌幅前十：广联航空（-18.48%）、鼎通科技（-14.10%）等，主要因前期涨幅较高而回调[24][26] - 资金流向：本周军工ETF合计净流出2.32亿元，被动资金净流出额较上周增加1.84亿元[28] - 杠杆资金：本周军工板块融资买入额82.22亿元，较上周的85.97亿元有所下降[34] - 板块估值：截至3月27日，军工板块（申万）市盈率TTM（剔除负值）为73.02倍，处于近五年90.94%分位数，较前一周的74.13倍有所下降[34] 商业航天核心方向与动态 - **海外S/T产业链及太空算力**： - 投资建议：关注S与T光伏设备链、S-卫星链及SpaceX供应链相关公司[4] - 产业动态： - 3月16日，英伟达宣布其新一代计算平台将为太空创新提供AI算力[4] - 3月20日，蓝色起源提交“日出计划”，拟部署51600颗AI卫星[4] - 3月25日，SpaceX计划提交IPO申请，或筹资超750亿美元[4] - 3月26日及29日，SpaceX等公司成功执行多次发射任务[4] - **国内火箭**： - 核心逻辑：宏观层面运力是战略高点；中观层面火箭数量正大力追赶；微观层面火箭公司上市融资将拉动全产业链产能扩张，实现戴维斯双击[5][7] - 投资建议：关注火箭产业链相关公司[8] - 产业动态： - 3月20日，星联体（无锡）航天科技成立，注册资本20亿元[8] - 3月22日、26日、27日，捷龙三号、长征二号丁、长征二号丙等火箭成功执行多次发射任务[8] - 3月27日，海南国际商业航天发射场二期建设提速，二号工位实现“三天发射、三天恢复”[8] - **国内卫星产业链**： - 技术趋势：柔性太阳翼、柔性砷化镓电池片、钙钛矿电池、激光通信、低成本商业卫星等方向进入快速发展阶段[8] - 投资建议：关注卫星产业链新涌现的供应商[8] 军工其他关注方向 - **商用发动机/燃机**： - 投资建议：关注相关产业链公司[9] - 产业动态：3月21日，华电重庆潼南一期2×500兆瓦级气电工程1号机组投入商业运营[9] - **核聚变/核电/高温超导**： - 投资建议：关注相关产业链公司[10] - 产业动态：3月25日，全球首套紧凑型可控核聚变实验装置（BEST项目）首台真空室发运[10][48] - **无人机**： - 投资建议：关注相关公司[10] - 地缘催化：中东地缘风险持续，导弹、无人化、军贸等板块或迎来短期催化[10] - **低空经济**： - 政策动态：人社部、财政部及广东省发改委等部门发布文件，支持低空经济等领域技能培训和应用场景创新[54][56] 本周行业重要新闻 - **航空航天**：详细记录了3月22日、26日、27日国内三次成功的火箭发射任务[52] - **可控核聚变**：记录了燃气轮机投运、贝克休斯与Google Cloud合作、核聚变装置部件发运等重要进展[53] - **公司公告**：汇总了广吟通信、*ST奥维、航新科技、和而泰等公司的定增、减持、重组、关联交易等重要公告[59]

核心观点 - 海外经济衰退风险正在急剧攀升，短期成本推动型通胀正加速演变为供需双弱的滞胀格局，美联储或被迫维持高利率 [2][8] - 美国为维系AI高估值可能对全球主权财富形成虹吸效应，加剧全球金融体系脆弱性，若能源价格持续上涨，美联储重启加息周期的概率将上升 [2][3] - 在此全球宏观脆弱性抬升的背景下，人民币资产具备相对突出的配置价值，建议围绕人民币阶段性升值与能源价格上移两条主线，在中国市场进行年度级别的结构性调仓 [2][3] 宏观环境与市场复盘 - **海外衰退风险**：美伊冲突引发能源断供恐慌，直接推高国际油价，构成顽固通胀的核心推手，高利率与能源涨价叠加导致总需求或超预期萎缩，海外经济硬着陆与衰退风险急剧攀升 [8] - **中国工业表现**：2026年1-2月中国工业企业利润增速大幅改善，利润率是主要驱动，电子通信和通用设备实现量价利齐升，是当前工业经济的核心增长引擎，背后是AI和资本品出海的产业逻辑共振 [8] - **港股市场表现**：3月（截至3月27日）港股收跌，恒生指数收跌-6.3%，恒生中国企业指数收跌-4.58%，恒生科技指数收跌-7%，能源细分方向（如页岩气、天然气）超额领先 [9][12][17] - **A股市场表现**：3月宽基指数普跌，上证指数收跌-5.99%，科创50收跌-12.58%，中证1000收跌-9.51%，创业板指相对抗跌，远月股指期货预期走弱，贴水加深 [18][22] - **行业与因子表现**：从产业层面看，科技和周期板块跌幅明显，医药医疗和金融地产跌幅相对较小，从因子表现看，高贝塔值领涨，高股息、低市净率和大盘股相对抗跌 [25][29] - **外资持仓**：本周外资期指持仓（摩根、乾坤、瑞银三大机构）维持平稳，未有明显变动 [39] 投资主线与配置建议 - **中期看好方向（年度级别结构性调仓）**：建议关注煤炭、新能源、农业、电力、石油等与美国资本品通胀相关的领域 [3] - **长期看好方向**：看好保险、央国企、反内卷主题以及中概互联网 [3] - **核心逻辑**：配置建议主要围绕两条主线——人民币阶段性升值与能源价格上移 [3]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[4] 报告核心观点 - 生猪养殖行业陷入全面亏损，产能去化预期增强，有望推动长期猪价中枢上移，低成本优质猪企将获得超额收益 [2][28] - 肉牛行业供应偏紧格局有望延续，预期2026-2027年牛价进入上行周期；原奶价格处于周期底部，产能去化有望持续，2026年价格或企稳回升 [3][30][31] - 白羽肉鸡受猪价下跌拖累，产业链价格承压，但海外引种受限可能导致上游产能收缩 [3][39][42] - 2026年中央一号文件继续推动生物育种产业化，龙头种企有望凭借先发优势受益 [52] - 过去一周农林牧渔板块表现弱于大盘，养殖业子板块跌幅最大 [57] 根据目录分章节总结 1 生猪：猪价继续下跌，养殖陷入全面亏损 - **价格与利润**：3月27日全国生猪均价回落至9.37元/公斤，周环比下跌0.50元/公斤；行业自繁自养、外购仔猪养殖利润分别为-344.24元/头、-189.87元/头，周环比分别下降46.56元/头、48.39元/头 [2][9] - **供需与屠宰**：养殖端出栏意愿强，二次育肥入场情绪降温；需求疲软导致屠宰企业鲜销走货一般，主动与被动入库并存；3月27日当周样本企业日屠宰量平均15.47万头，周环比上升3.32%；截至3月20日当周，行业冻品库存率为19.57%，周环比增加0.97个百分点 [2][12] - **体重与仔猪**：3月26日当周行业生猪出栏均重为128.71公斤，周环比增加0.09公斤；仔猪补栏意愿偏弱，3月24日规模场7公斤仔猪均价为251元/头，周环比下跌11.31%，销售头均利润为-29元/头 [2][20][25] - **产能与展望**：2025年12月末全国能繁母猪存栏量降至3961万头，较10月调减29万头；猪价低位运行叠加产能调控政策推进，行业产能去化预期增强，有望推动长期猪价中枢上移 [2][28] - **建议关注公司**：牧原股份、温氏股份、德康农牧、神农集团、立华股份、天康生物 [2][28] 2 牧业：育肥牛、犊牛涨价，长期肉/奶价格趋势上行 - **肉牛**：2026年2月样本企业肉牛存栏10.43万头，环比下降3%，较2024年1月累计去化25%；当前育肥公牛供应紧张，犊牛处补栏旺季；3月27日育肥公牛价格26.21元/公斤（周环比+0.73%），犊牛价格35.09元/公斤（周环比+0.83%）；预期2026-2027年牛价进入上行周期 [3][30] - **原奶**：原奶价格处于周期底部，2026年3月20日行业原奶价格为3.03元/公斤，周环比微涨0.33%；行业持续亏损推动产能去化，2025年2月我国奶牛存栏量同比下降5.7%；随着产能去化传导至供给收缩，2026年原奶价格有望企稳回升 [3][31] - **建议关注公司**：优然牧业、中国圣牧、现代牧业、澳亚集团 [3] 3 白鸡：分割品价格下滑，毛鸡价格承压运行 - **价格表现**：受猪价下跌影响，白鸡分割品价格走低，屠企库存压力大；3月27日行业白羽肉鸡价格为7.11元/公斤（周环比-0.22元/公斤），鸡苗价格为3.07元/羽（周环比-0.13元/羽），鸡产品价格为9.00元/公斤（周环比-0.10元/公斤） [3][39] - **产能与风险**：2025年12月底法国因禽流感暂停部分引种，当前海外引种受限，白鸡上游产能或收缩 [3][42] - **建议关注公司**：益生股份、圣农发展、禾丰股份 [3] 4 种业：2026年一号文件发布，继续推动生物育种产业化 - **政策内容**：2026年中央一号文件指出“深入实施种业振兴行动，加快选育和推广突破性品种，推进生物育种产业化”，并强调发展农业新质生产力、实施新一轮千亿斤粮食产能提升行动 [52] - **行业展望**：在粮食安全背景下，转基因产业化推广速度有望提升，龙头种企有望凭借先发优势充分受益 [52] - **建议关注公司**：大北农、隆平高科、登海种业、荃银高科 [52] 5 行情回顾 - **板块表现**：截至2026年3月27日过去一周，农林牧渔板块下跌2.94%，同期上证指数下跌1.09%，板块在申万一级行业中排名第29位 [57] - **子板块表现**：子板块涨跌幅依次为渔业（+2.49%）、农产品加工（-0.35%）、种植业（-1.20%）、动物保健II（-1.89%）、饲料（-3.79%）、养殖业（-4.67%） [57] - **个股表现**：涨幅前五为冠农股份（+11.60%）、粤海饲料（+8.62%）、祖名股份（+7.49%）、安德利（+6.69%）、*ST中基（+5.85%）；跌幅前五为众兴菌业（-18.34%）、天马科技（-12.53%）、巨星农牧（-8.66%）、牧原股份（-8.59%）、神农集团（-7.04%） [57]

行业投资评级 - 行业评级为“强于大市”（维持）[7] 报告核心观点 - 创新药热情回归，当前必须重视创新药行情迎来基本面和情绪共振，认为4-5月将是创新药有明显超额收益的时间段[6] - 科技创新是医药行业2026年最明确的主线，全年策略为“科技先行，药械强势”[6] - 礼来口服减肥药Orforglipron获批在即，其上市前备货及产能需求集中释放将带来产业链投资机会，是当前最核心的产业催化[5][19] 目录内容总结 行情回顾与市场表现 - **本周行情（2026年3月23日-27日）**：中信医药指数下跌1.4%，跑赢沪深300指数2.9个百分点，在中信一级行业中排名第5位[4][30] - **年初至今行情（截至2026年3月27日）**：中信医药生物板块指数下跌1.3%，跑赢沪深300指数1.4个百分点，排名第14位[4][30] - **子板块表现**：本周化学原料药（+4.3%）、医疗服务（+3.0%）、化学制剂（+2.5%）涨幅居前[34] - **个股表现**：本周涨幅前五个股为美诺华（+40.7%）、万邦德（+38.8%）、富祥药业（+27.6%）、益诺思（+26.6%）、华纳药厂（+23.2%）[4][43] - **港股医药行情**：本周恒生医疗保健指数上涨2.9%，跑赢恒生指数4.2个百分点[56] - **成交额**：本周中信医药板块合计成交额为4513.6亿元，占A股总成交额4.3%，较上一周期增加8.1%[42] - **估值水平**：截至2026年3月27日，医药板块整体估值（TTM，剔除负值）为27.61，相对全A（除金融、石油石化）的估值溢价率为2.6%，仍处于历史较低水平[36] 礼来口服减肥药Orforglipron与产业链机会 - **药物进展**：礼来口服GLP-1受体激动剂Orforglipron已进入上市前最后冲刺阶段，预计2026年4月有望获得FDA审批结果，2026年有望上市销售[5][19] - **疗效数据**：在ACHIEVE-3头对头研究中，Orforglipron 36mg组在主要终点（降低糖化血红蛋白A1C）和关键次要终点（减重）上均优于口服司美格鲁肽14mg组[5][20] - A1C降幅：Orforglipron 36mg组为2.2%，口服司美格鲁肽14mg组为1.4%[21] - 体重降幅：Orforglipron 36mg组平均下降8.9公斤（9.2%），口服司美格鲁肽14mg组平均下降5.0公斤（5.3%），前者相对减重幅度高出73.6%[21] - **产业链合作**：2026年3月11日，康龙化成与礼来达成关于Orforglipron的生产合作协议，礼来预期投资康龙化成2亿美元并支持其技术能力建设[25] - **投资建议**：在Orforglipron获批及上市前期，关注其产业链投资机会，建议关注药明康德、凯莱英、康龙化成、诚达药业和海特生物等公司[5][25] 中短期投资策略与关注组合 - **创新药主线**：后续AACR和ASCO等会议将形成催化，叠加创新药公司收入端的高增长业绩，创新药行情迎来共振[6] - **全年策略**： 1. **创新药**：关注收入和业绩兑现、数据或BD超预期标的、以及小核酸、分子胶、基因治疗等前沿技术平台[6] 2. **医疗器械**：设备关注补库和招投标（如手术机器人、内镜），耗材关注集采受益的创新方向（如神经介入、外周介入、电生理）[6] 3. **寻找变化标的**：中央经济工作会议明确坚持内需主导，医药内需相关公司或迎来拐点[6] - **本周建议关注组合**：康方生物、三生制药、映恩生物、海西新药、诚达药业、海特生物[6] - **组合表现**：上周周度建议关注组合算术平均后跑赢医药指数4.9个百分点，跑赢大盘指数7.8个百分点[14]；月度组合算术平均后跑赢医药指数2.3个百分点，跑赢大盘指数5.2个百分点[15]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持评级） [6] 报告核心观点 - 报告认为应重视全球绿色能源转型提速的叙事，并关注锂电板块的上涨势能 [2] - 报告核心围绕新能源汽车与锂电、新能源发电（光伏、风电、核聚变）、储能及电力设备四大板块展开，指出各细分领域均存在结构性机会与增长动能 [2][3][4] 新能源汽车和锂电板块 - **市场数据**：3月狭义乘用车零售市场规模预计约为170万辆，环比上升64.5%，其中新能源零售量预计为90万左右，渗透率修复至约52.9% [9] - **产业动态**：融捷股份规划投资约11亿元建设年产5万吨高性能锂离子电池负极材料项目，以填补高端人造石墨的市场缺口 [10] - **投资建议**：报告建议关注多个维度的投资机会，包括成本优势企业、出海布局领先者、快充高压实技术领先者、受益于排产景气的标的，以及固态电池、硅负极、4680、复合集流体、换电、钠电等新技术渗透率提升带来的细分机会 [11][13][14][15][16] 新能源发电板块 光伏板块 - **核心事件**：SpaceX曝光百GW级太空光伏计划，并明确倾向采用P型HJT技术路线，这标志着光伏应用场景从地面向太空延伸，打开了一个万亿级新赛道 [3][19] - **技术优势**：中国在HJT整线设备、超薄硅片、高效电池、航天级封装材料领域全球领先，HJT电池成本仅为传统空间电池的1/10左右，有望成为核心供应商 [20] - **产业链价格**： - 多晶硅价格继续走跌，硅片价格小幅下滑 [22][24] - 电池片成交价下探至0.38-0.41元/W [24] - 组件加权均价为0.74元/瓦，受中国电建31GW框架集采大单影响 [24] - 胶膜价格大幅上涨，EVA和EPE胶膜套价已突破3万元/吨 [25] - 光伏玻璃2.0mm单层镀膜主流成交价为9.7-10.0元/平方米 [25] - **投资建议**：建议关注受益于太空光伏的设备及耗材环节、受益供给侧改革的硅料硅片玻璃环节、逆变器环节、电池片环节、BC新技术辅材环节、组件环节、可再生能源补贴运营商及相关辅材企业 [26][27][30] 风电板块 - **装机数据**：2026年1-2月，全国新增风电装机容量1104万千瓦，同比增长18.97% [34] - **区域动态**：广东阳江加速海上风电建设，2026年有望建成投产3.5GW和开工2.5GW海上风电项目 [3][36] - 中广核阳江三山岛五海上风电场项目（500.4MW）已进行招标，金风科技、明阳智能预中标风机设备 [35] - 三峡广东阳江青洲五、六、七海上风电场项目辅助平台已启动下海施工 [35] - **原材料价格**：截至2026年3月27日，风电产业链主要原材料中，10mm造船板全国均价较上周上涨0.08%，铸造生铁（上海）价格上涨0.63%，废钢（唐山）价格下降0.45%，齿轮钢（宁波）价格持平 [39] - **投资建议**：建议关注欧洲海风及国内深海科技产业链、风机盈利有望回升的整机企业、以及产能紧缺的大兆瓦铸锻件和叶片等零部件企业 [40] 核聚变板块 - **政策事件**：安徽省“十五五”规划全文发布，将核聚变能上升为省级未来产业首位，这是全国首个省级规划给予核聚变如此高规格的战略定位 [4][43] - **具体目标**：规划确保到2028年建成聚变堆聚变能实验装置，并规划建设合肥聚变科创新示范区 [44] - **投资建议**：建议关注核心设备环节、电源环节以及上游材料环节的相关公司 [46] 储能板块 - **河南新政**：河南省发布新型储能高质量发展措施，设定2030年23GW装机目标及400亿元直接投资规模，构建“容量电价+现货市场+辅助服务”多元收益体系，并放开全省容量租赁 [49] - **吉林新规**：吉林省发布电力市场运营规则，构建独立储能多元化收益框架，但调频与现货市场仅能“二选一”，且需承担全部充电电量的系统运行费（已达0.1元/kWh，同比上涨46%） [50] - **电芯价格**： - 下游需求旺盛，头部电芯企业产能利用率高，以保供长协为主，导致零单交付偏紧 [51] - 314Ah电芯零单报价普遍站上0.36元/Wh，部分突破0.4元/Wh [53] - 受出口退税影响，100Ah电芯报价多在0.4元/Wh以上，部分成交价在0.41元/Wh左右 [53] - **投资建议**：建议关注优质储能集成商、户储企业、储能运营商、逆变器环节、储能电芯环节、结构件/BMS/温控/消防等配套环节、工商业储能标的以及南非储能市场相关公司 [54] 电力设备板块 - **出海进展**：中老500千伏联网调度协议正式签署，标志着我国首条500千伏跨境交流联网工程进入规范化运营阶段，是中国电网技术出海与标准输出的体现 [57] - **国内投资**：电网投资景气度上行，特高压密集落地 - 青海海南至广东的±800kV“青粤直流”工程进入可研阶段 [58] - 甘肃-浙江特高压直流在建，陇东-山东直流年检完成，山东烟威1000kV特高压交流成功送电 [58] - 河南、浙江、山西、安徽等地500千伏及以上主网架建设同步提速 [58] - **投资建议**：看好出海、电改、数字配网三条投资方向，建议关注变压器出海厂商、虚拟电厂与微电网企业、数字配网软件平台及硬件终端、以及充电桩产业链公司 [59]

投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 同程旅行作为下沉市场OTA龙头，背靠腾讯和携程的流量及库存资源，竞争优势突出，国内业务竞争力持续提升 [7] - 公司积极布局国际市场，有望推动中长期收入及业绩增量释放 [7] - 基于公司核心OTA盈利改善，预计未来三年归母净利润将持续增长 [7] 财务表现与预测 - **2025年第四季度业绩**：实现营收48.4亿元，同比增长14.2%；核心OTA收入40.6亿元，同比增长17.5%；经调整净利润7.8亿元，同比增长18.1% [3] - **2025年全年业绩**：实现收入194.0亿元，同比增长11.9%；核心OTA收入164.7亿元，同比增长16.0%；经调整净利润34.0亿元，同比增长22.2% [3] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为33亿元、40亿元、47亿元，对应市盈率分别为12倍、10倍、8倍 [7] - **收入预测**：预计2026-2028年主营收入分别为219.00亿元、244.73亿元、271.24亿元，增长率分别为13%、12%、11% [7] - **盈利能力指标预测**：预计2026-2028年毛利率分别为67.5%、68.3%、68.8%；净利率分别为15.1%、16.3%、17.2% [13] 业务分项表现 - **核心OTA业务**：2025Q4收入40.6亿元，同比增长17.5%；经营利润11.5亿元，同比增长17.5%；经营利润率28.4%，同比持平 [5] - **交通业务**：收入18.4亿元，同比增长6.5%；其中国际机票业务兼顾规模与效益，保持稳健增长 [5] - **住宿业务**：收入13.1亿元，同比增长15.4%；其中国际酒店业务着力优化产品与服务，业务量实现快速增长 [5] - **其他收入**：收入9.2亿元，同比增长53.0%；其中酒管业务聚焦生态赋能、开启高质量规模扩张，在营酒店超3000家，并表万达酒管强化了酒店生态 [5] - **度假业务**：2025Q4收入7.8亿元，同比微降0.3%；经营亏损4.3亿元 [5] 用户运营数据 - **用户规模**：2025年度付费用户规模达2.5亿以上，同比增长6.0% [6] - **服务人次**：2025年度服务人次达20.3亿，同比增长5.5%，创历史新高 [6] - **月均付费用户**：2025年度月均付费用户达4550万，同比增长5.6% [6] 估值与市场数据 - **基本数据**：截至2026年3月27日，收盘价18.63港元，总股本23.54亿股，流通市值438.58亿港元，每股净资产10.62港元，资产负债率43.80% [8] - **估值比率**：基于2025年实际数据，市盈率为16.3倍，市净率为1.7倍 [7] - **股价区间**：一年内最高价25.42港元，最低价18.00港元 [8]

行业投资评级 - **强于大市（维持评级）**[5] 报告核心观点 - **贵金属**：地缘形势难言缓和，避险和滞涨交易仍是黄金交易核心，短期易涨难跌，长期配置价值不改[1][11] - **工业金属**：电解铜社库维持去库，基本面偏紧支撑铜价；中东地缘扰动电解铝供给，铝价取决于海峡封锁时间[2][18] - **新能源金属**：海外原料紧缩担忧扰动锂供给，新能源汽车出口提振需求，锂价短期或宽幅震荡，长期有望上涨[2][19] - **其他小金属**：稀土主流产品价格窄幅震荡，市场成交冷清，需求疲软是价格承压主因[2][23] - **市场表现**：有色金属行业本周涨幅为3.3%，跑赢沪深300指数，三级子板块中锂涨幅最大[24][25][27][30] 根据相关目录分别总结 1. 投资策略 1.1 贵金属 - **核心观点**：中东局势（美伊冲突）与美联储降息预期摇摆，使黄金短期呈现易涨难跌格局；全球关税和地缘政治不确定性背景下，避险和滞涨交易是核心，长期配置价值不改[1][11] - **价格数据**：本周美国十年TIPS国债收益率5.97%，美元指数涨0.67%；黄金价格表现分化，LBMA金价微涨0.04%，COMEX金价涨0.65%，但SGE和SHFE金价分别下跌5.49%和3.54%；白银、铂、钯价格普遍下跌[10][69][71] - **个股建议**：黄金股关注招金、灵宝、万国、紫金黄金等；A股关注紫金矿业、中金黄金、赤峰黄金、西部黄金等；H股关注潼关黄金、山东黄金、招金矿业、集海资源等；银铂钯作为黄金贝塔，关注盛达资源、湖南白银、豫光金铅、贵研铂业、浩通科技等[1][12] 1.2 工业金属 - **铜**： - **核心观点**：短期美联储降息预期和基本面偏紧格局支撑铜价；中长期，美联储降息提振投资消费、国内货币政策空间打开、特朗普政府可能宽财政带来通胀反弹、新能源需求强劲将带动供需缺口拉大，继续看好铜价[2][17] - **市场表现**：本周SHFE铜价上涨1.3%，LME铜价上涨2.6%[13][59] - **库存**：全球铜库存139.00万吨，环比减少8.16万吨，呈现去库[63] - **铝**： - **核心观点**：短期内铝价受宏观情绪与资金推动，涨幅取决于霍尔木兹海峡封锁时间；短暂中断影响有限，长期封锁或创新高[2][18] - **市场表现**：本周SHFE铝价微跌0.4%，LME铝价上涨2.9%[13][59] - **库存**：全球铝库存179.45万吨，环比增加0.41万吨；国内社会库存137.1万吨，环比增加1.40万吨[63] - **个股建议**：铜股关注紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、盛屯矿业、藏格矿业、金诚信、北方铜业等；H股关注中国有色矿业、五矿资源等；铝股关注宏桥控股、天山铝业、云铝股份、神火股份、华通线缆、中孚实业等[2][18] 1.3 新能源金属 - **锂**： - **核心观点**：本周价格上涨受津巴布韦矿端消息引发海外原料供应担忧，以及2月新能源汽车出口数据超预期驱动；市场短期或维持宽幅震荡，需关注矿山发运恢复及3、4月新车型销售表现；若电动车和储能保持高增长，锂价有望继续上涨[2][19][22] - **价格数据**：本周锂辉石精矿价格大涨14.7%，期货电碳价格大涨17.1%[19][73] - **个股建议**：锂关注大中矿业、国城矿业、雅化集团、盛新锂能、天华新能、中矿资源、江特电机、赣锋锂业等；低成本镍湿法冶炼项目关注力勤资源、华友钴业[2][22] 1.4 其他小金属 - **稀土**： - **核心观点**：主流产品价格窄幅震荡，市场成交冷清，需求疲软是价格承压主因，供需失衡压力持续[2][23] - **价格数据**：氧化镨钕微涨0.7%，氧化镝跌0.4%，氧化铽涨0.2%[23] - **其他小金属**：整体持稳，锑锭环比跌1.8%，钨精矿跌2.6%，钼精矿跌1.1%，五氧化二钽涨1.8%[23] - **个股建议**：锑关注湖南黄金、华锡有色、华钰矿业；钼关注金钼股份、中金黄金、洛阳钼业；钨关注佳鑫国际资源、中钨高新、厦门钨业、章源钨业；稀土关注中国稀土、北方稀土、金力永磁、厦门钨业[2][23] 2. 一周市场回顾 - **行业指数**：有色（申万）指数本周上涨2.8%，跑赢沪深300指数[7][27] - **子板块表现**：三级子板块中锂涨幅最大[24][30] - **个股涨跌**： - **涨幅前十**：融捷股份（46.95%）、万邦德（38.81%）、国城矿业（38.69%）、海星股份（36.36%）、天华新能（34.00%）、永兴材料（31.83%）、西藏城投（21.83%）、盛新锂能（20.07%）、中一科技（19.98%）、万邦达（19.07%）[3][35] - **跌幅前十**：华锋股份（-8.60%）、宏达股份（-6.77%）、凯立新材（-6.47%）、宜安科技（-6.00%）、悦安新材（-5.69%）、合盛硅业（-5.52%）、有研粉材（-4.99%）、力量钻石（-4.93%）、威领股份（-4.52%）、华峰铝业（-4.39%）[38] - **行业估值**： - 截至3月28日，有色行业PE（TTM）为28.65倍，锂电化学品PE估值最高[40] - 有色行业PB（LF）为3.7倍，处于中上水平，铝板块PB估值相对偏低[42] 3. 重大事件 - **宏观动态**：美国3月标普全球制造业PMI初值52.4，高于预期；服务业PMI初值51.1，不及预期；美国M2货币供应量22.65万亿美元；中国规模以上工业企业利润累计同比15.2%[49] - **行业动态**：中国石化加速打造“中国第一氢能公司”；碳酸锂价格低位震荡，产业链采买情绪提升；紫金矿业认为锂产业正从纸面过剩向紧平衡演变；融捷股份拟投资11亿元建设负极材料项目；新宙邦2025年营收96.39亿元，同比增长22.84%；QS推进固态电池商业化战略[51][53] - **个股动态**：紫金矿业拟约182.58亿元收购及认购赤峰黄金股份；湖南黄金筹划重大资产重组；恒邦股份2025年归母净利润3.12亿元，同比下降41.56%[55][58] 4. 有色金属价格及库存 - **工业金属价格与库存**： - **铜**：LME铜价12141美元/吨，周涨2.6%；全球库存139.00万吨，环比去库8.16万吨[59][63] - **铝**：LME铝价3285美元/吨，周涨2.9%；全球库存179.45万吨，环比累库0.41万吨[59][63] - **加工费**：国内现货铜TC/RC为-69.0美元/吨和-6.9美元/磅[67] - **贵金属价格与持仓**： - **黄金**：LBMA金价4493.4美元/盎司，周涨0.04%；SPDR黄金ETF持有量1053吨，环比微降0.41%[69][72] - **白银**：LBMA银价67.8美元/盎司，周跌6.32%；SLV白银ETF持仓量15409吨，环比增1.05%[69][72] - **小金属价格**：锂辉石精矿周涨14.7%，期货电碳周涨17.1%；氧化镨钕周涨0.7%[73][76]