投资评级 - 华泰研究维持联影医疗“买入”评级，目标价170.51元[1] 核心观点 - 联影医疗1H26收入稳健增长，2Q26经营环比改善，看好2H26国内需求回升及海外业务快速增长，利润增速逐步修复[1] 1H26业绩概览 - 1H26实现收入70.52亿元（yoy+17.2%）、归母净利润8.97亿元（yoy-10.1%）、扣非归母净利润8.27亿元（yoy-14.4%）[1] - 2Q26实现收入41.44亿元（yoy+17.1%）、归母净利润4.98亿元（yoy-20.7%）、扣非归母净利润4.55亿元（yoy-22.5%）[1] - 1H26收入增长主要受海外业务持续放量及国内份额逆势提升驱动，利润承压主要受汇兑损益及全球化体系前置投入影响[1] - 2Q26收入/归母净利润分别环比增长42.5%/24.9%，经营兑现节奏明显加快[1] 毛利率与费用率 - 1H26毛利率47.18%（yoy-0.75pct），2Q26毛利率47.19%（qoq+0.03pct），产品结构优化及高端产品占比提升推动毛利率环比改善[2] - 1H26销售/管理/研发费用率分别为14.82%/4.41%/14.33%（yoy-0.77/+0.14/+1.59pct），销售费率下降主因规模效应及全球营销体系运营效率提升，研发费率提升主因持续加大平台技术、核心部件及新品研发投入[2] 业务板块分析 - 设备类产品：1H26实现收入58.51亿元（yoy+19.7%），其中CT/MR/MI/XR/RT收入分别同比+9.0%/+16.2%/+26.4%/+40.5%/+64.0%，RT、XR及MI表现亮眼，uMI Panvivo、uLinac EternaTx、uDR Aurora等新产品收入同比均增长超100%[3] - 维保服务：1H26实现收入9.80亿元（yoy+20.1%），收入占比13.9%（yoy+0.33pct），截至1H26全球累计交付设备超4万台/套，覆盖100多个国家和地区[3] 区域市场表现 - 海外：1H26实现收入17.65亿元（yoy+54.5%），收入占比25.0%（yoy+6.0pct），海外交付量同比增长超55%，高端创新产品持续进入欧美及亚太发达市场[4] - 国内：1H26实现收入52.87亿元（yoy+8.5%），主要受益于新增市场份额逆势提升[4] 盈利预测与估值 - 维持26-28年归母净利预测为23.42/28.47/34.57亿元[5] - 给予26年60x PE（可比公司Wind一致预期均值44x），维持目标价170.51元[5] - 预测26-28年营业收入分别为169.24/204.77/246.64亿元，同比增长22.64%/20.99%/20.45%[10] - 预测26-28年EPS分别为2.84/3.45/4.19元[10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告核心观点 - 联影医疗2026年上半年国内市占率持续提升，海外与高端业务强劲增长，全球化布局进入深耕收获期 [1][6] - 公司收入端保持稳健增长，利润端阶段性承压，主要系汇率波动及战略性投入增加所致 [6] 根据相关目录分别总结 2026年半年度业绩概览 - 2026年上半年实现营业收入70.52亿元，同比增长17.22% [5] - 归母净利润8.97亿元，同比下降10.12% [5] - 扣非净利润8.27亿元，同比下降14.38% [5] - 2026年Q2实现营业收入41.44亿元，同比增长17.13% [6] - 2026年Q2归母净利润4.98亿元，同比下降20.67% [6] - 若扣除汇兑因素影响，2026年上半年利润总额比上年同期增长8.79% [6] 盈利能力分析 - 2026年上半年销售费用率14.82%，同比下降0.77个百分点 [6] - 管理费用率4.41%，同比微升0.14个百分点 [6] - 研发费用率14.33%，同比提升1.59个百分点 [6] - 财务费用由上年同期净收益0.50亿元转为净支出0.96亿元 [6] - 毛利率为47.18%，同比下降0.75个百分点 [6] - 销售净利率为12.61%，同比下降3.81个百分点 [6] 国内市场表现 - 国内收入52.87亿元，同比增长8.49% [6] - 综合市场份额逆势提升1.7个百分点 [6] - MR收入22.86亿元，同比增长16.15% [6] - 3.0T市场份额提升近1.5个百分点 [6] - 超高场磁共振（>3T）市场份额保持在70%以上 [6] - uMR Jupiter 5T累计订单超过70台 [6] - CT收入16.51亿元，同比增长8.96%，占设备收入的28.22% [6] - 超高端CT市场份额同比提升近8个百分点 [6] - MI收入10.62亿元，同比增长26.37% [6] - PET/CT市场份额提升超9个百分点至60%以上，稳居中国市场首位 [6] - PET/MR市场份额同比提升超40个百分点，重回国内首位 [6] - RT业务收入3.97亿元，同比增长63.97% [6] - uLinacHalosTx环形加速器收入同比增长超过150% [6] - uLinacEternaTx自获批上市以来累计落地近10台 [6] - XR业务收入4.55亿元，同比增长40.50% [6] - 中国市场份额重回行业第一 [6] - DSA产品收入同比增长98.73%，市场份额提升超6个百分点，首次跻身中国市场前三 [6] - 超声业务于2026H1完成高端入局，第三增长曲线初具雏形，首批用户覆盖六个省/市 [6] 海外市场表现 - 海外收入17.65亿元，同比增长54.46% [6] - 海外收入占比提升至25.02% [6] - 北美市场收入4.21亿元，高端设备已覆盖美国90%以上的州，累计交付超850台/套 [6] - 欧洲区收入2.66亿元，同比增长49.37%，累计交付超780台/套 [6] - 亚太区收入10.09亿元，同比增长148.54% [6] - 海外服务收入同比增长超60% [6] - 商业模式正向“设备+服务”双轮驱动演进 [6] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入166.84、203.09、246.93亿元，同比增长21%、22%、22% [6] - 预计归母净利润20.66、25.80、31.77亿元，同比增长10%、25%、23% [6] - 调整前归母净利润预测分别为23.98、29.84、36.89亿元 [6] - 当前股价对应2026-2028年PE分别为43、35、28倍 [6]

业绩概览与财务表现 - 联影医疗2026年上半年收入为70.52亿人民币，同比增长17%，符合高盛预期[1] - 净利润为8.97亿人民币，同比下降10%，但高于高盛预期的7.54亿人民币，主要因销售费用率和有效税率低于预期[1] - 剔除汇兑损失后，净利润同比增长9%[1] 海外业务与市场增长 - 海外收入同比增长54.5%，毛利率同比扩大3.8个百分点[2] - 亚太市场海外收入同比增长148.5%，欧洲市场同比增长49.4%[2] - 公司预计全年海外收入增长将超过50%[2] - 国内收入同比增长8.5%，整体市场份额同比提升1.7个百分点[2] 产品线与收入结构 - 高端DSA收入接近翻三倍，RT设备销售额同比增长64%[5] - MRI收入同比增长16%，其中超高端5T型号收入同比增长超过50%[5] - MI业务收入同比增长26%，全球装机量超过750台，其中近350台在海外[5] - 服务收入同比增长20%，海外服务收入同比增长64%，其中欧洲和北美分别增长超过80%和超过30%[6] 未来展望与投资评级 - 公司预计全年收入增长将超过20%[8] - 高盛维持买入评级，12个月目标价为182元人民币，较当前价格108.65元人民币有67.5%的上涨空间[12]

报告公司投资评级 - 报告给予联影医疗“买入”评级 [6] - 合理价值为127.16元/股 [10] - 当前价格为108.65元 [6] 报告核心观点 - 联影医疗加大全球化市场投入，海外收入水平持续增长 [1] - 各设备业务板块稳步提升国内份额，RT业务表现亮眼 [2] - 公司26单Q2业绩及毛利率环比改善，预计与产品结构优化有关 [1] 公司整体业绩表现 - 26年上半年实现营业收入70.52亿元，同比增长17.22% [1] - 设备业务实现营收58.51亿元，同比增长19.66% [1] - 服务业务实现营收9.80亿元，同比增长20.11% [1] - 海外收入实现17.65亿元，同比增长54.46%，海外收入占比达到25.02%，同比提升6.03个百分点 [1] - 归母净利润8.97亿元，同比下降10.12%，主要受汇兑损益影响及全球化运营体系建设、前沿技术研发、市场能力拓展等投入增加 [1] - 毛利率47.18%，同比下降0.75个百分点 [1] - 26单Q2营收实现41.44亿元，同比增长17.13%，环比增长42.53% [1] - 26单Q2归母净利润4.98亿元，环比增长24.88% [1] - 26单Q2毛利率为47.19%，环比提升0.03% [1] 各设备业务板块表现 - MR设备实现收入22.86亿元，同比增长16.15% [2] - 3.0T、5.0T产品需求占比持续提升，uMR Ultra、uMR Astra等创新产品带动3.0T市场份额提升近1.5个百分点 [2] - uMR Ultra收入同比增长超过100%，uMR Jupiter 5T累计订单超过70台 [2] - CT设备收入16.51亿元，同比增长8.96% [2] - 自主研发的中国首款光子计数能谱CT uCT Ultima、全球首创双宽体双源CT uCT SiriuX加快市场导入，光子及双宽CT市场份额同比提升近8个百分点 [2] - MI产品收入实现10.62亿元，同比增长26.37% [2] - PET/CT产品线国内市场占有率持续保持市场第一，市场占有率超过60% [2] - RT业务收入3.97亿元，同比增长63.97%，国内市占率同比提升近1.83个百分点 [2] - XR业务实现收入4.55亿元，同比增长40.50%，同比提升1.15个百分点 [2] - DSA产品收入同比增长98.73%，国内市场份额超过10% [2] 盈利预测 - 预计26-28年实现归母净利润26.20亿元、31.81亿元和38.41亿元 [3] - 预计26-28年营业收入分别为169.81亿元、212.00亿元和268.19亿元 [5] - 预计26-28年营业收入增长率分别为23.0%、24.8%和26.5% [5] - 预计26-28年归母净利润增长率分别为40.2%、21.4%和20.8% [5] - 预计26-28年每股收益（EPS）分别为3.18元、3.86元和4.66元 [5] - 预计26-28年市盈率（P/E）分别为34.2倍、28.2倍和23.3倍 [5] - 预计26-28年净资产收益率（ROE）分别为10.8%、11.6%和12.3% [5] - 预计26-28年毛利率分别为51.7%、51.8%和51.9% [12] - 预计26-28年净利率分别为15.2%、14.8%和14.1% [12] 估值 - 参考可比公司，综合考虑公司现有行业优势和未来海外业务收入占比攀升等因素，给予公司26年40倍PE [3] - 给予合理价值127.16元/股 [3]