报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 预测布伦特/西德克萨斯中质原油（WTI）油价在两个假设下，到2025年12月分别降至62/58美元，到2026年12月降至55/51美元 [1][2] - 分析了三种冲击下油价的下行风险，并推荐一种三方交易策略作为衰退对冲手段 [1][5][19] 根据相关目录分别进行总结 油价预测假设 - 美国经济避免衰退，4月9日生效的关税大幅降低，将美国有效关税税率增幅限制在15个百分点，预计2025/2026年石油需求分别温和增长0.3/0.4百万桶/日 [3] - OPEC8+供应适度增加，4个月的原油增产总量约70万桶/日，5月增产41.1万桶/日后，6月和7月各有13 - 14万桶/日的小幅增产 [4] 下行价格风险情景 - 典型美国衰退情景：假设美国从2025年第二季度开始进入略轻于历史中位数的衰退，对海外增长的溢出率为20%，预计布伦特油价到2025/2026年12月分别降至58/50美元 [9][16] - 全球放缓情景：假设美国GDP与典型美国衰退情景相同，但对海外增长的溢出率为50%，预计布伦特油价到2025/2026年12月分别降至54/45美元 [9][16] - OPEC8+减产完全解除情景：假设OPEC8+完全解除220万桶/日的自愿减产，预计布伦特油价到2025/2026年12月分别降至53/45美元 [9][16] - 极端情景：全球GDP放缓且OPEC减产完全解除，预计布伦特油价到2025年12月降至46美元，2026年末降至略低于40美元/桶 [16] 三方交易策略推荐 - 建议卖出2026年6月执行价为75美元/桶的布伦特看涨期权，用所得资金买入2026年6月执行价为55/45美元的布伦特看跌期权价差 [20] - 原因一是高闲置产能限制了油价上行空间，二是远期油价下行风险显著，但美国页岩油在低价时提供了更坚实的底部支撑 [20]

报告行业投资评级 - 最偏好的子行业为运动品牌、多元化零售商、乳制品、饮料和餐饮（从中性上调） [10] - 最不偏好的行业为服装/鞋类OEM、家具、投影仪、非必需小家电、珠宝和非超高端烈酒 [10] - 股票偏好买入的有安踏、茅台、美的等 [11] 报告的核心观点 - 2024年第四季度以来行业有触底迹象，销售增长改善，部分品类定价趋势好转，但复苏仍有波动且前景谨慎 [1][2] - 2025年企业指引普遍谨慎，但长期来看随着政府促进消费，有望逐步复苏，部分企业计划加大投资 [2] - 政策影响是关键看点，包括美国关税和国内财政政策等 [2] 根据相关目录分别进行总结 4Q结果的关键发现 - 销售在低基数上有所改善，第四季度以来有触底迹象，1 - 2月NBS零售销售同比增长提升，线上渠道表现持续优于线下 [14] - 第四季度利润率情况不一，部分公司因原材料价格有利和成本控制表现超预期，部分公司因营销/业务扩张投资导致利润率未达预期 [15] 2025年上半年预期与盈利修正周期 - 多数品类增长预计呈后端发力，2025年盈利预测基本稳定，第四季度以来有触底迹象，部分公司利润率有望扩张，但需关注关税影响 [43] - 各品类表现不一，家电企业因以旧换新政策和海外销售增长对第一季度增长持积极态度；餐饮企业第一季度同店销售预计下降但幅度收窄；运动服装第一季度销售势头良好；必需品增长前景不一 [44] GS行业/股票偏好 - 继续偏好多元化零售商、部分运动服装品牌、乳制品和饮料；将餐饮行业从中性上调为偏好；将白色家电从最偏好下调为中性；服装OEM、家具等仍为最不偏好行业 [66] - 股票偏好买入的有安踏、茅台、美的等 [11] 宏观数据显示触底迹象；关注政策执行/关税影响 - 宏观数据显示触底迹象，包括家庭可支配收入和消费增长加快、消费者信心改善、房地产市场出现积极迹象 [69] - 国务院发布促进消费专项行动计划，目前直接政策刺激主要在家电领域，部分省市推出育儿补贴 [70] - 中美互征关税，宏观团队维持全年GDP增长预期，但指出贸易紧张局势升级和全球增长放缓的下行风险，预计财政政策将放松以抵消关税影响 [71]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 多数股票已进入或濒临熊市，当前处于由关税引发的事件驱动型熊市，但鉴于衰退风险增加，可能演变为周期性熊市 [4][21][22] - 不同类型熊市的触发因素、持续时间和恢复速度不同，周期性和事件驱动型熊市平均跌幅约30%，但持续时间有差异，结构性熊市影响最严重 [13][15] - 熊市反弹常见，但市场持续触底通常需要廉价估值、极端负面持仓、政策干预和宏观恶化放缓等因素共同作用，当前市场仍易受下行风险影响 [4] - 从长期来看，“后现代周期”的结构性变化，如全球化减弱、预算赤字增加、资本成本上升和企业利润率受限等，可能会压低投资回报，投资者应通过多元化投资来提高风险调整后的回报 [4][85] 根据相关目录分别进行总结 熊市现状 - 多数股票进入或濒临熊市，下跌始于美国，经济状况恶化和大型科技公司估值下调是主因，第一季度其他股市曾与美国脱钩，但之后全球股市随信贷市场一同下跌，衰退担忧加剧 [4][5][7] 熊市类型及特征 - 分为结构性、周期性和事件驱动型三类，结构性熊市由结构性失衡和金融泡沫触发，周期性熊市由利率上升、衰退临近和利润下降引发，事件驱动型熊市由一次性“冲击”导致 [13] - 周期性和事件驱动型熊市平均跌幅约30%，周期性熊市平均持续约两年，约五年才能完全反弹，事件驱动型熊市平均持续约八个月，约一年可恢复，结构性熊市平均跌幅约60%，持续三年以上，约十年才能完全恢复 [15] 市场指标 - 股票市场牛熊指标仍处于高位，本周从72%降至70%，主要受席勒市盈率和ISM指数下降影响，低失业率和高估值表明市场仍易受下行风险影响 [23] 熊市反弹 - 熊市反弹常见，自20世纪80年代以来的熊市中，市场触底前常有反弹，平均持续44天，MSCI AC世界指数回报率为10% - 15%，周期性股票83%的时间跑赢防御性股票，新兴市场67%的时间跑赢发达市场 [28][29][30] 市场复苏条件 - 市场持续反弹需满足廉价估值、极端持仓、政策支持和增长二阶导数改善等条件，当前股票估值仍偏高，尤其是美国股市，需进一步调整才能进入下一轮牛市的“希望”阶段 [40][45] - 现阶段不太可能立即降息，利率下降和增长恶化放缓可能是市场持续复苏的前提条件，在非衰退基线情景下，经济学家预计美联储6月开始连续三次降息25个基点，衰退情景下预计降息约200个基点 [56][58] - 增长势头见底尚早，股市对高频调查数据敏感，近期数据仍疲软，即将到来的财报季可能也较弱 [59] - 市场情绪和持仓指标显示，过去一周市场“避险”价格走势广泛，风险偏好指标大幅下降，但历史上该指标接近或低于 -2 时才是更好的“抄底”时机 [60] 结构性变化和后现代周期 - 事件驱动型熊市若引发衰退导致利润下降，可能演变为周期性熊市，当前企业资产负债表健康，银行资本充足，股市估值虽高但未达泡沫水平，此次熊市深度和持续时间可能较以往结构性熊市更温和 [66] - 长期来看，利率下降、利润率上升、世界贸易增长和政府国防支出下降等推动股票投资者长期回报的结构性因素正在发生变化，可能会抑制股票的长期回报，投资者应通过多元化投资提高风险调整后的回报 [68][74][85]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周关税宣布后市场价格波动剧烈，市场已对增长预期大幅下调，但仍未完全反映衰退定价，若关税按计划实施，美国经济可能进入衰退 [1][2] - 市场继续向完全衰退定价推进的可能性高，表现为股市走弱、信用利差扩大、美联储降息周期加深和长期股票波动率上升等，政策转向是市场复苏最直接途径 [1][34][35] - 市场出现逆势反弹风险高，增加了投资组合管理难度，在核心条件未满足时市场难以持续复苏，需密切关注金融压力迹象 [1][37] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 关税宣布后市场价格波动剧烈，美国周期性定价在4月2日前已承压，之后进一步大幅下调，金融条件急剧收紧，全球股市和大宗商品均受影响 [1][3] - 市场对美国增长预期大幅下调，自关税宣布以来，市场隐含的美国1年后GDP增长率下降约130个基点，4月3 - 4日的增长降幅是除特定历史事件外最大的两日变动 [4][5] 政策反应 - 相对于增长下调，市场认为美联储的政策反应比以往更受限制，短期国债收益率下降，市场提前定价降息，但10年和30年期收益率高于4月1日，收益率曲线各点的变动相对于股市损失比以往小 [9] - 市场定价更符合“受限的美联储反应”而非持续的滞胀风险，短期通胀定价上升，但超出关税直接影响期限后通胀定价下降 [11] 衰退定价情况 - 市场周期性定价下调使隐含增长预期大幅降低，但美国经济学家预测若剩余关税按计划实施，可能转向衰退基线预测，增长基准分析显示市场尚未完全反映衰退 [16][17] - 从历史上的股市回调和政策利率下调情况看，当前股市从峰值到谷底18%的回调幅度远小于平均水平，美联储基金利率的下降幅度也远小于过去衰退时期，前端利率市场也未定价衰退 [25][27] - 常见衰退指标中，只有VIX达到与过去衰退峰值相关的水平，长期股票波动率、信用利差和收益率曲线尚未达到衰退水平 [1][32] 市场展望 - 市场继续向完全衰退定价推进可能性高，若转向完全衰退预测，股市可能进一步走弱、长期股票波动率上升、信用利差扩大、周期性股票表现不佳，美联储可能大幅降息 [35] - 政策转向是市场复苏最直接途径，也可能通过价格折扣或关税经济影响小于预期实现市场稳定，但目前价格折扣不够大，关税经济影响需时间验证 [36] - 市场出现逆势反弹风险高，增加投资组合管理难度，在核心条件未满足时市场难以持续复苏 [37] - 需密切关注金融压力迹象，尽管目前市场功能相对正常，但流动性变差，国债和互换利差大幅波动增加了市场功能恶化风险 [39]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 近期美元疲软态势将持续，尤其是在美元指数（DXY）方面 [2][4] - 关税及其他政策变化使美元失去支撑，反而成为拖累因素 [2] - 美国经济前景因政策不确定性而动摇，消费者和企业信心受到严重侵蚀 [3][4] - 美国治理和制度的负面趋势降低了美国资产对外国投资者的吸引力 [4][6] - 关税的频繁变动和不确定性使投资者难以对资产价格进行准确预估 [12] - 关税性质的改变可能导致美国在贸易中成为价格接受者，美元需贬值以调整 [13][15] - 关税若影响美国企业利润率和消费者实际收入，将削弱美元强势的核心支柱 [4][20] 根据相关目录分别进行总结 政策对经济信心的影响 - 不必要的贸易战和增加不确定性的政策严重侵蚀美国消费者和企业信心，美国软数据显示出令人担忧的迹象，而欧洲情绪却意外坚韧 [3][4][5] 美国资产吸引力下降 - 美国关税政策和对盟友的强硬立场损害了全球对美国及美国资产的看法，导致部分资金从美国资产流出，外国官方也采取行动减少对美元的依赖，美元在外汇储备中的份额近十年持续下降 [6] 投资者定价困难 - 关税提议的频繁变动和不确定性使投资者难以对资产价格进行准确预估，市场充满不确定性 [12] 关税影响范式改变 - 关税成本可通过降低外国企业利润率、降低国内企业利润率或提高国内消费者价格来承担，若国内企业谈判能力弱，美元贬值可能性增加 [13] - 全面单边关税使美国企业和消费者成为价格接受者，若供应链和消费者短期内缺乏弹性，美元需贬值以调整 [15] 与以往贸易战对比 - 此次政策与英国脱欧类似，可能提高全球贸易壁垒，迫使美国维持较小的经常账户，美元需进行调整 [19] 美元仍有升值可能 - 美国政策优先事项可能再次转变，关税增加范围缩小和不确定性降低可能部分恢复美元强势 [21] - 全球增长预期大幅下降可能增强美元的避险属性 [22] - 人民币汇率管理可能影响美元对关税的反应 [22] 最佳交易建议 - 提供了14条交易建议，包括不同货币、债券等资产的交易策略，如KRW 2/10Y IRS陡峭化交易、做多印尼1Y SRBIs等，并给出了开仓时间、目标、止损和当前交易情况 [24][25]

报告行业投资评级 报告未明确提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 上周特朗普宣布平均税率18.2%的“对等”关税政策，中国决策者采取广泛反制措施，欧盟贸易外交委员会可能也会作出全面回应，市场反应剧烈，风险偏好下降，资产价格波动大 [1][2] - 上周资产配置更趋防御，股票维持中性以实现多元化，股票仍面临下行风险，美元预计持续走弱，部分指数和商品价格有下降预期 [3][4][7] 各部分总结 市场反应 - 标普500自周三以来下跌11%，是大萧条以来第5大两日跌幅，美国股市抛售幅度最大，非美国股市周五加速下跌，信用利差周五也加速扩大，美元周四大幅走弱后周五部分反弹 [2] - 风险偏好指标出现自1991年以来最大的两日跌幅之一，降至约 -1.4，但历史上市场抛售时该指标往往更低，低于 -2 通常意味着风险资产有更好的不对称性，标普500后续12个月正回报的命中率超90% [3] 资产配置 - 上周资产配置更趋防御，股票从超配转为中性，债券超配，现金/大宗商品中性，信用低配，各股票区域维持中性以实现多元化 [4] - 股票方面，预计标普500、斯托克欧洲600、东证指数等未来有不同程度上涨，MSCI亚太（除日本）指数未来一季度预计下跌5%；债券方面，美国、英国10年期国债超配，德国中性，日本低配；商品方面，下调2025年12月布伦特原油价格预测至62美元/桶；外汇方面，预计欧元/美元和美元/日元12个月后分别为1.20和135 [7][19] 市场表现 - 过去一周，不同资产的本地货币总回报和风险调整后回报表现各异，如日本10年期国债、英国10年期国债等有不同程度涨跌 [22] - 年初至今，不同资产的本地货币总回报和风险调整后回报也有差异，如GSCI黄金、日元/美元等表现不同 [26] 风险偏好指标 - 风险偏好指标的水平和动量因素显示市场风险偏好变化，不同资产类别的风险偏好指标也呈现不同走势 [28][33] - 风险偏好指标的主成分分析显示，全球增长、货币政策、美元和欧元区风险等因素对市场有影响 [37][38] 投资组合表现 - 不同地区的60/40股票/债券投资组合、风险平价投资组合在过去12个月表现不同，有不同的相对总回报表现 [47][50] - 带有波动率目标策略和动量叠加的60/40投资组合与美国60/40投资组合相比，表现也有差异 [52][53] 股票与信用监测 - 不同市场的现金信用与股票、合成信用与股票的超额回报对比显示，两者关系在不同时间段有不同表现 [55][57][59] 估值与风险溢价 - 不同资产的估值指标（如市盈率、收益率、利差等）显示，各资产的当前估值、昂贵程度、3个月变化等情况不同，与过去10年历史相比也有差异 [66] - 信用利差减去股权风险溢价估计显示，不同市场的情况不同，股票与信用的相对估值也有不同表现 [67][69] 收益率 - 不同资产的当前收益率、过去10年百分位、平均收益率、95%和5%分位数等情况不同，3个月实际回报波动率和收益率/波动率比率也有差异 [71] - 过去一周和年初至今，不同资产的收益率变化不同 [73][76] 情绪与定位 - 不同情绪指标的百分位显示市场情绪变化，不同资产的资金流动情况也不同，包括累计资金流动、风险与安全资产资金流动等 [77][79][82] - 不同资产的CFTC净多头头寸显示投资者的定位情况，如股票、商品、货币、美国国债等 [95][97][99] 相关性 - 不同资产之间的相关性（如股票波动率/CDS、商品价格/信用与外汇、股票/债券、股票/外汇等）在不同时间段有不同表现 [103][104][105] - 跨资产相关矩阵显示了各资产之间当前1年的相关性以及自2001年以来的百分位情况 [110] 波动率与偏度 - 不同资产的隐含波动率和实际波动率显示，当前波动率、历史百分位、1个月变化等情况不同，与平均水平和95%、5%分位数相比也有差异 [113] - 跨资产平均波动率的10年百分位以及看跌和看涨偏度的5年百分位显示市场波动和偏度情况 [115] 替代资产与流动性风险溢价 - 不同流动性风险溢价策略和替代资产或策略在过去一周和年初至今的表现不同，有不同的总回报表现 [124][126][128] 流动性指标 - 不同指标（如1年交叉货币基差、账面深度、美国金融机构批发融资成本等）显示市场流动性情况 [132][133][136] 美国衰退风险定价 - 市场隐含的美国衰退概率显示，衰退开始和处于衰退中的概率在不同时间段有不同表现，不同指标对衰退概率的定价也不同 [140][142][143] 股票估值与风格 - 不同风格指数（如MSCI世界风格指数、MSCI世界行业指数等）的估值范围显示，当前估值与过去10年相比有不同表现 [148][152] - 不同风格指数的表现（如价值与成长、周期性与防御性等）在过去一段时间有不同走势 [154][155] 股票盈利 - 不同股票指数和行业的1个月和12个月盈利预测修订显示，盈利预期有不同变化 [157][161] - 不同股票指数的盈利

报告行业投资评级 报告未明确提及行业整体投资评级，但对30家企业给出了具体评级，包括买入、中性、卖出 [9]。 报告的核心观点 - 美国总统特朗普4月2日签署行政令对180多个国家加征10%至50%额外关税，预计成本上升会导致需求走弱和利润率承压 [1]。 - 分析覆盖企业后，将30家企业盈利预测下调0.1%至9%，目标价下调0.2%至9%以反映关税影响 [1]。 根据相关目录分别进行总结 关税对不同产品板块的影响 - PC方面，消费机型受影响比商用机型大，因消费者可推迟购买决策，企业采购基于更换电脑基本面原因 [5]。 - 智能手机方面，低价位手机受影响大，因消费者对价格敏感，高端品牌消费者受影响可能较小 [5]。 - 服务器方面，受关税影响较小，因是to B业务，IT基础设施采购按基本面原因规划，关键在于超大规模云服务商需求 [5]。 大中华区科技企业：生产和收入占比 - 报告列出大中华区科技企业按地区划分的生产和美国市场收入占比（硬件），不同企业在各地区产能分布和美国市场收入占比差异较大，如WNC美国市场收入占比70 - 75%，生产主要集中在越南和台湾；BOE美国市场收入占比<10%，生产主要在中国 [6]。 盈利预测调整 - 评估新宣布关税对2025年预期收入和营业利润的影响，收入变动 = 美国终端市场占比 x 价格涨幅 x 价格敏感性，不同企业受影响程度不同，如SZS收入变动 -7%，营业利润变动 -9%；Will Semi收入变动 -0.2%，营业利润变动 -0.1% [8]。 - 下调30家企业盈利预测和目标价格以体现关税影响，如SZS目标价从349.00下调至318.00，下调9%；Will Semi目标价从176.50下调至176.20，下调0.2% [9]。 估值方法 - 报告给出部分企业的估值方法，如WNC采用18.9x 2025E P/E，AAC采用24.7x 2026E P/E等，且估值方法不变 [11]。 高盛要素概要 - 通过将股票主要指标与市场和可比同业比较评价投资背景，四个主要指标为增长、财务回报、估值倍数和综合状况，各指标有具体计算方式 [14]。 并购评分 - 使用并购框架分析股票，按1到3对公司进行并购评分，1分代表成为并购标的概率较高(30% - 50%)，2分代表概率中等(15% - 30%)，3分代表概率较低(0% - 15%)，评分为1或2的公司并购因素体现在目标价格中 [16]。 Quantum - 是提供具体财务报表数据历史、预测和比率的高盛专有数据库，可用于单一公司深入分析或不同公司比较 [17]。 评级分布/投资银行关系 - 截至2025年1月1日，高盛全球投资研究部对3,021种股票评定投资评级，全球评级分布为买入48%、持有34%、卖出18%，投资银行关系方面，买入、持有、卖出评级中过去12个月已提供投资银行服务的公司占比分别为64%、57%、43% [20]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 白宫宣布的关税措施对亚洲经济体影响严重，新关税使亚洲多个地区经济体增长预测面临下行风险，小型开放出口导向型亚洲经济体受影响大，通胀预计不受重大影响，市场反应表现为美元兑G10货币走弱、兑亚洲货币走强且利率普遍下降，建议采取长期策略 [5] 根据相关目录分别进行总结 关税情况 - 白宫宣布除遵守USMCA的国家外对所有国家征10%关税下限，对与美有重大贸易顺差国家税率更高，按美进口加权后新平均关税税率增18.3%，因产品排除实际税率约12.6%，钢铁等特定行业面临额外关税 [4][5] - 宣布的美国关税税率超出预期，最初预计15%，有效税率接近19%且可能进一步上涨，为谈判提供起点 [16] 对亚洲区域经济体增长预测的影响 - 新关税规模和范围针对亚洲经济体，多个区域经济体增长预测面临下行风险，整体经济影响取决于谈判及受影响国家能否减轻成本、减少顺差水平 [8] 亚洲小型开放经济体提高关税的风险 - 越南和泰国等小型开放出口导向型亚洲经济体受影响最大，面临高关税且关税占GDP比例大 [5][8] 关税上调对通货膨胀的影响 - 预计通胀不受重大影响，多数经济体无报复动机，中国可能采取有针对性报复措施，过剩商品产能重新分配使通胀受边际影响，净影响小甚至负面 [9] 关税公告发布后市场的反应 - 美元兑G10货币走弱、兑人民币和其他亚洲货币走强，利率普遍下降，欧元/美元走势明显，美元/日元大幅波动，今日上午亚洲市场关注的美元汇率定盘价略高于去年年底 [10] 各地区利率的展望 - 十年期美国国债收益率从一周前的3%升至4%，全球核心利率变动，亚洲市场如中国、台湾有基点变动，韩国下滑，印尼持平，反映亚洲市场避险情绪蔓延 [11][12] 全球增长动力的转变 - 增长预期转变，团队下调美国经济增长预测，欧洲有财政刺激，中国经济活动保持不变，单独关税通常支持美元走强，但更广泛因素使美元未来有双向风险 [13] 未来美元/人民币汇率的预测 - 预测美元/人民币汇率在当前水平附近保持稳定，中期在7.35左右，保持美元 - 亚洲区域稳定 [14] 今日上午影响该地区货币表现的主要因素 - 新加坡元和菲律宾比索表现优异，因其关税低、对美出口敞口小，马来西亚林吉特和韩元表现不佳，因其受美国经济状况敞口大 [14] 推荐的交易策略 - 建议长期策略，亚洲央行通常随经济增长放缓和通胀下降降息，但受外汇限制，具体交易建议包括接收印度两年期掉期、印尼前端一年期长期SRBS以及韩国从两年期到十年期掉期的陡峭交易 [16] 上调关税对亚洲企业和央行的潜在影响 - 关税上调可能使中国决策者更积极调整刺激措施，导致2025年财政赤字超最初预测，使GDP增长预测（之前4.5%）风险下降，财政政策将发挥关键作用 [18] 其他经济体的反应 - 其他经济体可能经历类似负面影响，对通胀有轻微负面影响 [19] 中国货币政策对区域货币以及亚洲总体货币政策的影响 - 中国货币政策对区域货币影响重大，若人民币相对稳定可成区域货币锚点，近年来美元兑人民币成主要锚点，预计亚洲货币继续跟随美元兑人民币走势 [21] 日元升值压力对亚洲通货紧缩趋势的影响 - 日元升值压力给亚洲带来通货紧缩压力，美元兑日元汇率上行会使其他亚洲货币兑美元汇率下跌，导致进口价格下降、加剧通货紧缩趋势 [21] 提高关税对美国需求的影响渠道 - 提高关税通过实际收入打击、贸易不确定性上升、净贸易平衡改善影响美国需求，导致实际增长率下降、阻碍商业投资 [22] 未来与美国存在大量贸易顺差国家的关税谈判情况 - 未来关税谈判分两部分，普遍关税上调（10%）无谈判余地，高于基准的增量关税（最高24%）若各国减少与美贸易失衡则可协商，不到一半增量关税可能可协商 [23][25] 未来关税可能减少或调整的情况 - 基准水平以上增量关税有谈判空间，但因谈判存在不确定性和复杂性，短期内不太可能大幅削减关税 [26]

文档中未提及报告行业投资评级、报告的核心观点以及可供总结的相关目录内容，无有效信息可供输出。