报告公司投资评级 - 给予IPO专用评级“6.1” [6] 报告的核心观点 - 恒瑞医药是全球领先创新型制药企业，2024年营收279.85亿元、归母净利润63.37亿元，毛利率提升1.6pct至86.2%，创新药为核心增长引擎，重磅品种将放量，有“国内放量+海外授权”双轮驱动 [1] - 制药行业前景广阔，创新药引领发展，国内药企与跨国企业差距缩小 [2] - 公司有领先研发能力、差异化创新产品矩阵、符合全球标准生产体系、强大商业化能力，正加速全球化扩张，财务状况稳健 [3][4] - 基石投资人为国际知名投资机构，认购份额占总发行量41 - 43%，保荐人为摩根士丹利、花旗、华泰国际，IPO发行价较A股有24 - 28%折价，对应24年PE为40x - 42.4x [6] 根据相关目录分别进行总结 公司概览 - 恒瑞医药是根植中国、全球领先的创新型制药企业，2024年营收279.85亿元（+22.6%）、归母净利润63.37亿元（+47.3%），毛利率提升1.6pct至86.2% [1] - 创新药销售收入占比从2022年的38.1%增至2024年的46.3%，PD - L1&TGF - β、HER2ADC等重磅品种将放量，有“国内放量+海外授权”双轮驱动 [1] 行业状况及前景 - 全球制药市场预计从2023年的14723亿美元增至2028年的19387亿美元，复合年增长率为5.7%；中国制药市场预计从2023年的16183亿元增至2028年的23420亿元，复合年增长率为7.7% [2] - 创新药引领行业发展，主要增长动力是医疗支出增加和利好政策，如靶向疗法、ADC药物、免疫疗法药物市场规模及增速可观 [2] - 跨国制药企业在发达国家市场占主导，国内药企通过创新药物和全球标准生产体系缩小与跨国企业差距，围绕创新药的交易增多，全球对中国药企创新认可度提高 [2] 优势与机遇 - 2024年研发投入82亿人民币，占总收入29.4%，累计研发投入超440亿，采用多管齐下方式缩短化合物发现验证时间，有强大临床开发能力，重视顶尖人才和创新文化 [3] - 专注肿瘤、代谢和心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病、神经科学等治疗领域，拥有110多款商业化药物，包括19款新分子实体创新药和四款其他创新药 [3] - 质量管理体系按GMP标准设计，出口产品符合或高于全球质量标准，有遵守海外监管机构规定的丰富经验 [3] - 拥有约9000人的自建销售和营销团队，销售网络覆盖中国30多个省级行政区的超22000家医院及超200000家线下零售药店 [4] - 已在多地启动超20项海外临床试验，产品在40多个国家商业化，自2018年以来有14笔对外许可交易，涉及17个分子实体，总交易额约140亿美元，首付款总额约6亿美元及若干合作伙伴股权 [4] - 过去几年业绩稳健增长，创新药收入占比持续提升，现金流强劲，近两年经营性现金流高于净利润，2024年资产负债率8%，无有息负债 [4] 投资建议 - 基石投资人为GIC capital、Invesco、UBS资管等国际知名投资机构，认购份额占总发行量41 - 43%，保荐人为摩根士丹利、花旗、华泰国际 [6] - IPO发行价41.45 - 44.05港元，较A股股价有24 - 28%的折价，对应24年PE为40x - 42.4x，给予IPO专用评级“6.1” [6] IPO点评 - 评级基于公司营运（30%，得分7）、行业前景（30%，得分6）、招股估值（20%，得分5）、市场情绪（20%，得分6） [8] 主要发售统计数字 - 上市日期为2025/5/23，发行价范围41.45 - 44.05港元，发行股数（绿鞋前）22452万股，香港公开发售占比5.5%，最高回拨后股数占比21.5% [9] - 发行后股本（绿鞋前）660352万股，本次发行H股22452万股，已发行A股637900万股 [9] - 集资金额（绿鞋前）93.06 - 98.9亿港元，香港公开发售部分5.12 - 5.44亿港元，最高回拨后20.01 - 21.26亿港元 [9] - 发行后总市值（绿鞋前）3519 - 3524.8亿港元，发行后H股市值（绿鞋前）93.1 - 98.9亿港元 [9] - 备考每股有形资产净值8.01 - 8.1港元，备考市净率5.17 - 5.44倍，保存人为摩根士丹利、花旗、华泰国际，账薄管理人有UBS、中银国际等，会计师为安永会计事务所 [9]

报告核心观点 - 美国通胀数据优于预期，舒缓投资者对美国通胀的忧虑，美股总体上扬；港股获利回吐，大市下跌；比亚迪电子一季度业绩平稳，美国关税暂未带来不利影响，长期看好其在消费电子领域的发展 [2][3][6] 国证视点 - 港股昨日获利回吐，恒指低开低走，收市跌 441 点或 1.87%，报 23108 点，主板成交 2198 亿港元，较上日少 33.8% [2] - 港股通交易重回净流入状态，北水全日净流入 22.61 亿港元，净买入最多的个股依次是建行、阿里、中海油，净卖出最多的依次是腾讯、中芯、泡泡玛特 [2] - 12 个恒生综指行业指数中只有医疗保健及材料两个板块上升，涨幅分别为 0.76%及 0.36%，领跌板块包括可选消费、资讯科技及工业，跌幅为 2.89%-1.40% [2] - 美股昨晚总体上扬，科技股领涨，标指及纳指分别上升 0.7%及 1.6%，道指在联合健康急挫 18%下逆市下跌 0.6% [3] - 美国四月份通胀数据低于预期，四月消费者物价指数（CPI）按年升 2.3%，按月升 0.2%，核心 CPI 按年升 2.8%，按月升 0.2%，物价整体保持温和 [3][4] - 四月通胀报告开始反映特朗普政府加征关税的影响，部分从中国进口成分较高的商品价格上升，可选消费有转弱迹象，但基础消费需求仍显稳健 [5] - 市场对关税谈判反覆的担忧，使利率期货显示 2025 年降息次数预期降至 2.14 次，10 年期美债殖利率回升至 4.5%附近，债价继续回落 [5] 公司点评 - 比亚迪电子一季度业务表现同比基本持平，消费电子组装业务略微增长，汽车业务因订单量增长有一定增加，智能产品业务略微减少，净利润与去年相当 [6] - 美国关税对公司直接影响较小，仅极少部分 AI robot 业务出口美国影响极小，北美大客户的组装出口关税由客户负责，但关税增加带来的间接影响是行业普遍面临的 [6] - 公司在多地有工厂，全球布局广泛，能灵活提供低成本整体解决方案应对风险 [6] - 2025 年增长点在消费电子领域，组装业务规模继续保持增长，汽车电子受益于母公司汽车总量的增长和单车价值的提升，服务器业务有望伴随液冷等高价值产品出货而崭露头角 [7] - 按照 2025/2026 年的 20x/16x 市盈率，给出公司 41.0 港元的目标价，维持“买入”评级 [7]

报告核心观点 - 中美贸易谈判取得实质性进展，料有利大市延续涨势；李宁公司渠道持续优化，跑步品类引领流水增长，维持“买入”评级 [2][5][8] 国证视点 - 上周五港股反复上扬，恒指高开后午后发力收升 91 点或 0.40%，恒生科指逆市走弱跌 0.93%，大市交投持续萎缩，主板成交较上日减少 13.1%，港股通成交占总成交 46.5%；全周恒指涨 1.61%连涨四周，恒生科指逆市跌 1.22% [2] - 经过连续两日净流出后，港股通周五重现净流入 40.44 亿港元，北水净买入最多的个股依次是华虹、泡泡玛特、美团，净卖出最多的依次是小米、腾讯、快手 [2] - 行业表现方面，12 个恒生综指行业指数中 9 个上升 3 个下跌，领涨板块为能源、可选消费等，涨幅 1.12%-0.57%，下跌板块为必需性消费、资讯科技及材料，跌幅分别为 0.62%、0.56%及 0.41% [3] - 中美高层周末展开贸易谈判，美股周五个别发展，全周三大指数均录得下跌；双方同意建立中美经贸磋商机制，美方称谈判有实质进展，分歧没想象大 [3][4] - 官媒称中美会谈取得实质性进展，料有利大市延续涨势，但中美贸易谈判仍会充满波折，不过美方有意愿与中方达成协议会限制特朗普胡乱作为 [5] 公司点评 - 李宁 25Q1 全平台流水（不包括李宁 YOUNG）同比低单位数增长，线下渠道低单位数增长，零售渠道低单位数下滑，批发渠道低单位数增长，电商渠道 10 - 20%低段增长；Q1 增长主要来自跑步品类，新品飞电 5Ultra 售罄率亮眼，公司持续赞助马拉松赛事提升跑鞋渗透率 [7] - Q1 库销比为 5 个月左右，零售及批发折扣均有低单位数同比改善，电商同比略有改善 [7] - 截止 3 月 31 日，李宁大货（不包括李宁 YOUNG）门店数量为 6088 个，较上年末净减少 29 个，童装门店数量 1453 个，较上年末净减少 15 个，公司将持续优化渠道结构并按计划拓展新店 [7] - 李宁公司收入基本来自国内，海外流水占比低，美国加关税对公司销售直接冲击不大，关税事件持续演变或刺激内需增长，对运动品消费需求带来正面影响 [8] - 预测 2025 - 2027 年 EPS 为 1.05/1.14/1.21 元，给予 2025 年 18 倍 PE，目标价 20.16 港元，维持“买入”评级 [8]

报告核心观点 - 美英贸易协议未必能复制，建议趁机减持美股；苹果Q2财季业绩符合预期，但经营呈现复杂态势，中长期经营面或面临增长压力 [3][4][6] 国证视点 - 港股连升6日，低开高走，恒指收报22775点，升84点或0.4%，主板成交1859亿港元，较上日减少22.6%，港股通交易连续两日净流出但金额减少，北水昨日净流出23.85亿港元，减少69.7% [2] - 12个恒生综指行业指数中6个上升6个下跌，领涨板块为资讯科技、可选消费及医疗保健，升幅为1.08%-0.52%，领跌板块为材料、地产建筑及工业，跌幅为1.15%-0.26% [2] - 美股延续涨势，美英达成贸易协议刺激投资者入市，道指、标指及纳指收市分别涨0.62%、0.58%及1.07%，科技股领涨 [3] - 美英贸易协议内容包括美国对英保持10%基准关税税率，取消25%钢铝关税，汽车关税降至10%，每年限额10万辆，英国将购买100亿美元波音飞机 [3] - 美国与英国贸易逆差小，此规模较小的贸易协议未必能复制至美国与日本、韩国、欧洲等国家的谈判，建议趁高位减持美股 [3] 公司点评 - 苹果Q2财季实现营收954亿美元，同比增长5.1%，高于市场预期，产品收入高于预期1.3%，服务收入低于预期0.3%，经营利润296亿美元，同比增长6.1%，净利润248亿美元，同比增长4.8% [5] - 产品收入同比增长2.7%，iPhone业务营收468亿美元，同比增长1.9%，出货量同比增长10.1%，出货均价约809美元，同比下滑7.4% [5] - 仅大中华区收入下滑2.3%，受市场竞争影响，美洲地区收入占比42.3%，增长8.2%，欧洲地区微幅增长1.3% [5] - 公司预期下季度收入增长区间为0-5%，增长乏力，中长期若无超预期AI功能或新爆款硬件产品，经营面将面临增长压力 [6]

报告核心观点 - 视港股获利回吐整固为入市良机，美联储降息途径欠明朗；苹果Q2财季业绩符合预期，经营呈现复杂态势 [6] 国证视点 - 港股昨日高开低走，收市保住轻微涨幅，连升5日，恒指收市微升29点或0.13%，报22691点，主板成交2401亿港元，较上日多12.5% [2] - 港股通交易重现净流出，北水全日净流出78.66亿港元，北水净买入最多的个股依次是建行、美团、中海油；净卖出最多的依次是腾讯、小米、阿里 [2] - 12个恒生综指行业指数中，8个上升4个下跌，领涨板块为金融、能源、地产建筑及综合企业，升幅为1.18%-0.64%；4个下跌板块为医疗保健、资讯科技、必需性消费及可选消费，跌幅为3.24%-0.70% [3] - 国新办新闻发布会介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”，人行降低存款准备金率0.5个百分点，预计提供长期流动性约1万亿元人民币，下调政策利率0.1个百分点，预计带动LPR同步下行约0.1个百分点 [3] - 美股昨晚走势反复，收市三大股指涨0.27%-0.70%，迪斯尼股价升逾1成，英伟达涨逾3%，苹果及谷歌母公司Alphabet股价双双下跌 [3][4] - 美联储维持联邦基金利率4.25%-4.50%，主席鲍威尔称因高关税通胀预期上升，经济前景不明朗，目前适合等待 [4] - 鲍威尔在记者会表示减息现在无法预测，需等到6月，今年有些情况减息适当，不能确定利率路径，委员会支持等待 [5] - 鲍威尔提到储局无工具解决供应链问题，未从数据看到关税对经济重大影响，高关税持续将致通胀上升、就业下降 [7] - 从美国通胀及就业数据看美联储有减息空间，但因特朗普批评及关税政策不确定，降息途径不明朗 [7] - 港股在国新办记者会后回落属“sell the news”行为，短期或整固，看好后市，调整视为入市良机 [7] 公司点评 - 苹果Q2财季实现营收954亿美元，同比增长5.1%，高于市场预期，产品收入高于预期1.3%，服务收入低于预期0.3%；经营利润296亿美元，同比增长6.1%；净利润248亿美元，同比增长4.8% [9] - 期间产品收入同比增长2.7%，iPhone业务营收468亿美元，同比增长1.9%，出货量同比增长10.1%，出货均价同比下滑7.4% [9] - 仅大中华区收入下滑2.3%，受市场竞争影响；美洲地区收入占比42.3%，增长8.2%；欧洲地区微幅增长1.3% [9] - 公司预期下季度收入增长区间为0-5%，考虑关税、市场竞争等风险，中长期若无超预期AI功能或新爆款硬件产品，经营面将面临增长压力 [10]

报告公司投资评级 - 未有 [6] 报告的核心观点 - 2025Q2财季报告研究的具体公司营收954亿美元，同比增长5.1%略超预期，净利润248亿美元，同比增长4.8%，但面临iPhone增长乏力、可穿戴业务低迷、软件服务增速放缓、关税影响成本等风险，短期增长乏力，中长期若无超预期创新，经营面将面临增长压力 [1] - 公司预期下季度收入增长区间为0 - 5%，增长乏力，考虑到关税压力、中国市场竞争加剧、硬件成本上升及AI研发投入增加等风险，若无超预期AI功能或新爆款硬件产品，经营面将面临增长压力 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025Q2财季营收954亿美元，同比增长5.1%，高于市场预期（946亿美元），产品收入高于预期1.3%，服务收入低于预期0.3%；经营利润296亿美元，同比增长6.1%；净利润248亿美元，同比增长4.8%（彭博预期244亿美元） [2] - 期间产品收入同比增长2.7%，iPhone业务营收468亿美元，同比增长1.9%，出货量同比增长10.1%，出货均价约809美元，同比下滑7.4%；Mac和iPad业务分别增长6.7%、15.2%；可穿戴等硬件业务下滑4.9%；软件服务收入266亿美元，增长11.6%，但增速回落，毛利率升至75.7% [1][2] - 仅大中华区收入下滑2.3%，美洲地区收入占比42.3%，增长8.2%；欧洲地区微幅增长1.3% [2] 财务及估值 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |收入（百万美元）|394,328|383,285|391,035|407,626|426,454|457,622| |同比|7.8%|-2.8%|2.0%|4.2%|4.6%|7.3%| |毛利率|43.3%|44.1%|46.2%|46.7%|46.8%|47.3%| |经营利润率|30.3%|29.8%|31.5%|31.7%|31.9%|40.4%| |净利润（百万美元）|99,803|96,995|93,736|108,046|115,133|124,777| |同比|5.4%|-2.8%|-3.4%|15.3%|6.6%|8.4%| |EPS（美元）|6.11|6.13|6.08|7.20|7.84|8.60| |PE|32.5|32.4|32.6|27.6|25.3|23.1| [4] 股价表现 - 一个月相对收益 - 8.11%，绝对收益5.38%；三个月相对收益 - 4.34%，绝对收益 - 14.51%；十二个月相对收益1.56%，绝对收益9.76% [8] 公司基本信息 - 2025年5月6日股价198.2港元，总市值2,964,911百万港元，流通市值2,964,911百万港元，总股本14,936百万股，流通股本14,936百万股，12个月低/高为259.8/169.2港元，平均成交11,741.86百万港元 [6] - 股东结构中Vanguard占8.76%，贝莱德占6.94%，其他股东占84.3% [6]

报告核心观点 - 中美启动关税谈判，港股涨势有望延续；Meta Platforms 1 季度利润超预期，AI 投入对广告赋能趋势不变 [2][5][8] 国证视点 - 长周末后港股延续涨势，恒指高开后反复，最终收报 22662 点，升 158 点或 0.70%，主板成交 2134 亿港元，较上日多 59.6% [2] - 港股通交易大额净流入 135 亿元，较上日多 139.1%，北水净买入最多的个股依次是盈富基金、美团、恒生中国企业，净卖出最多的依次是小米、石药集团、腾讯 [2] - 12 个恒生综指行业指数中 9 个上升 3 个下跌，领涨板块为材料、电讯、必需性消费及可选消费，升幅为 1.63%-1.16%，下跌板块为医疗保健、能源及地产建筑，跌幅分别为 1.50%、0.47%及 0.05% [2] - 美股三大股指全线下跌，投资者观望联储局议息会议，美国财长称有望最快本周达成多项贸易协议，令大市跌幅稍收窄 [3] - 国务院副总理何立峰将访问瑞士与美国财长贝森特举行会谈，还将赴法国主持第十次中法高级别经济财金对话，贝森特将于 5 月 8 日与中国官员会面，其后表示将与中方会晤并认为当前关税不可持续，美国贸易代表格里尔本周也将与中国对口官员会谈 [3] - 中方因美方采取单边关税措施而反制，近期美方希望就关税问题与中方谈判，中方决定同意接触，中方立场是维护自身利益和国际公平正义，谈判需在相互尊重等前提下开展 [4][6] 公司点评 Meta Platforms 业绩情况 - 1 季度总收入 423 亿美元，同比增 16%（汇率中性增 19%），超指引上线，略超预期 0.9%/2.3%；经营利润同比增 27%，超预期 12%/13%，因管理费用低于预期；FoA 经营利润同比增 15%，经营利润率 52%，同比提升 3 个百分点；RealityLabs 经营亏损 42 亿美元；净利润 166 亿美元，同比增 35%，超预期 19%/21%，净利润率 39%，同比提升 5 个百分点 [8] 广告业务情况 - Q1 广告收入同比增 16%（汇率中性增 20%），对比 Alphabet 凸显韧性，广告价格同比增 10%快于展示量增长，电商贡献最大同比增量，游戏行业同比下降，美国&加拿大广告收入增速 18%，贡献广告收入的 43% [9] - 2025 年广告业务不确定因素包括欧盟业务模式调整、中国出海电商北美投放下降，但 AI 对广告转化率提升逻辑仍成立，Q1 推出 GEM 广告排序模型等 [9] 新业务情况 - MetaAI 月活用户数突破 10 亿，推出独立 App，战略侧重个性化、语音交互、娱乐性；Thread 开启商业化测试，预计收入起量待 2026 年 [10] 财务预测及估值 - 公司指引 2 季度收入 425 - 455 亿美元，同比增 9% - 16%（含汇率逆风 -1%），下调约 1%全年费用指引，上调 2025 年 CAPEX 指引至 640 - 720 亿美元，上调幅度约 9% [10] - 微调 2025 年收入预测（+14%）及利润预测，下调估值倍数至 28x2025E，下调目标价至 742 美元，维持买入评级，看好 AI 对缓解经济周期对其业务影响的潜力 [10]

报告核心观点 - 资金流入香港利好港股后市发展，李宁公司渠道持续优化、跑步品类引领流水增长，预计未来业绩向好 [2][5][6] 国证视点 - 上周五港股录得较大涨幅，全日涨385点或1.74%，报22504点，恒生科指跑赢大市，全日涨3.08%，市场对关税战忧虑有所舒缓，长假期临近及港股通交易暂停影响大市交投，全周恒指涨523点或2.38%，连升三周 [2] - 12个恒生综指行业指数上周五全线上扬，领涨板块为资讯科技、可选消费及医疗保健，涨幅3.23%-1.71%，表现相对落后板块为公用事业、能源及金融，涨幅0.14%-0.43% [2] - 美股昨晚下跌，终止9日连升势头，特朗普宣布对非美制电影征收1倍关税，市场对关税战忧虑再度升温，Netflix、亚马逊等股份跌近2% [3] - 美国服务业PMI数据有升有降，通胀压力高企，就业指数上升 [3] - 港元汇再度触及强方兑换保证水平，金管局注资，香港近期新股活动活跃等增加对港元需求，资金流入香港市场利好后市发展，投资者因特朗普关税政策不确定性从美国市场转投其他市场 [4] 公司点评（李宁） - 25Q1公司全平台流水（不包括李宁YOUNG）同比低单位数增长，线下渠道低单位数增长，零售渠道低单位数下滑，批发渠道低单位数增长，电商渠道10 - 20%低段增长，Q1增长主要来自跑步品类，新品飞电5Ultra售罄率亮眼，公司赞助马拉松赛事提升跑鞋渗透率 [6] - Q1库销比为5个月左右，零售及批发折扣均有低单位数同比改善，电商同比略有改善 [6] - 截止3月31日，李宁大货（不包括李宁YOUNG）门店数量为6088个，较上年末净减少29个，童装门店数量1453个，较上年末净减少15个，公司持续优化渠道结构，未来新店将按计划拓展 [6] - 公司收入基本来自国内，海外流水占比低，美国加关税对公司销售直接冲击不大，关税事件持续演变或刺激内需增长，对运动品消费需求带来正面影响 [7] - 公司贯彻“单品牌、多品类、多渠道”策略，未来与COC合作将逐步落地，预测2025 - 2027年EPS为1.05/1.14/1.21元，给予2025年18倍PE，目标价20.16港元，维持“买入”评级 [7]

报告公司投资评级 - IPO专用评级为"5.5" [6][7] 报告的核心观点 - 沪上阿姨是中国领先现制茶饮连锁企业，以加盟店经营，产品价格7 - 22元，业绩受门店增长驱动，但24年单店GMV下滑，行业竞争激烈，综合考虑给予IPO专用评级"5.5" [1][5][6] 公司概览 - 22 - 24年收入为22亿、33.5亿、32.8亿人民币，增速34%、52%、 - 1.9%；净利润为1.5亿、3.9亿、3.3亿，增速79%、159%、 - 15% [1] - 22 - 24年GMV分别为60.7亿、97.3亿、107.4亿人民币，同比增长45.8%、60.4%、10.3%；平均单店日均GMV分别为4109元、4270元、3753元，分别增长 - 1.9%、3.9%、 - 12.1% [1] - 22 - 24年门店分别净增长1531家、2482家、1387家，门店增速40%、46%、17.8% [1] - 以"五谷奶茶"打响知名度进入北方市场，19年推鲜果茶扩张至南方，2024年12月资产负债率36%，24年ROE为32.5% [1] - 截止2024年12月门店总数达9176家，50%布局三线及以下城市，北方门店占比51%，覆盖四个直辖市、五个自治区及22个省份300多个城市，广东、山东、安徽等省份门店布局密集 [2] 行业状况及前景 - 中国现制饮品市场规模从2018年的1878亿人民币增长至2023年的5175亿，复合年增长率22.5%，其中现制茶饮市场规模2585亿人民币，增速19%，现制咖啡市场规模1721亿人民币，增速36% [3] - 行业竞争激烈，沪上阿姨北方门店数量排名第一，以GMV计市占率4.6%，排名第五；以门店总数量计，排名第三 [3] 优势与机遇 - 建立覆盖全国的供应链网络，包括12个大仓储物流基地、四个设备仓库、八个新鲜农产品仓库和15个前置冷链仓库 [4] - 自2013年推出，建立强大品牌认知度和市场地位，利用多种营销渠道提升品牌形象和知名度 [4] - 为加盟商提供全面支持，通过数字化工具和系统赋能门店日常营运，提高营运效率 [4] 弱项与风险 - 行业竞争激烈，产品差异化程度不高，消费者对价格敏感，产品迭代快，消费者忠诚度低，经营挑战大 [5] 投资建议 - 基石投资者盈峰控股、华宝，认购此次发行总量的24.7%，保荐人为中信证券、海通国际和东方证券 [6] - 此次IPO发行价95.57 - 113.12港元，发行后总市值约100 - 118亿港元，IPO PE - TTM倍数28 - 33x，与蜜雪集团、古茗相比略低，高于茶百道 [6] 主要发售统计数字 - 上市日期2025/5/8，发行价范围95.57 - 113.12港元，发行股数（绿鞋前）241万股 [7] - 香港公开发售占比0.24（10%），最高回拨后股数占比1.21（50%） [7] - 发行后股本（绿鞋前）10484万股，本次发行的H股241万股，从内资转换的H股5665万股，内资股4578万股 [7] - 集资金额（绿鞋前）2.3 - 2.73亿港元，香港公开发售部分0.23 - 0.27亿港元，最高回拨后1.15 - 1.36亿港元 [7] - 发行后总市值（绿鞋前）100.2 - 118.6亿港元，备考每股有形资产净值13.99 - 14.38港元，备考市净率6.83 - 7.87倍 [7] - 保荐人是中信证券、海通国际和东方证券，账簿管理人有工银国际等多家，会计师为安永会计事务所 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，按照2025/2026年的20x/16x市盈率，给出公司41.0港元的目标价，相较于最近收市价有28.9%的预期涨幅 [3][5] 报告的核心观点 - 一季度业务表现同比基本持平，主要因消费电子组装业务略增、汽车业务因订单量增长有一定增加、智能产品业务略微减少，高端手机需求量减少影响主营业务毛利和毛利率，中低端手机部分客户表现良好，期间费用有所改善，净利润与去年相当 [2] - 关税带来的间接影响高于直接影响，公司直接出口到美国市场的产品占比很小，仅极少部分AI robot业务出口美国影响极小，北美大客户的组装出口关税由客户负责，但关税增加带来全球供应链成本上升，引发全球经济消费需求下降担忧，不过公司受关税直接影响较小，且全球布局广泛能应对风险 [2] - 2025年增长点在于消费电子领域组装业务规模继续增长、成都工厂效率提升加强零部件盈利能力，汽车电子受益于母公司汽车总量增长和单车价值提升，服务器业务有望伴随液冷等高价值产品出货而展露头角 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2025Q1公司实现营收368.8亿元，同比增长1.10%；毛利率6.3%，同比下降0.58个百分点，环比上升0.43个百分点；毛利23.25亿元，同比下降7.35%；归母净利润6.22亿元，同比增长1.92%，整体业绩表现平稳，增速低于预期 [1] 财务报表预测 - 收入方面，2023 - 2027年分别为129,956,992千元、177,305,549千元、190,217,519千元、206,716,834千元、220,425,153千元，增长率分别为21.2%、36.4%、7.3%、8.7%、6.6% [9] - 盈利能力方面，毛利率2023 - 2027年分别为8.0%、6.9%、7.1%、7.8%、7.8%；EBITDA利率分别为5.2%、3.9%、4.1%、4.4%、4.7%；净利率分别为3.1%、2.4%、2.5%、2.9%、3.2% [9] - 营运表现方面，销售及管理费用/收入2023 - 2027年分别为5.45%、4.92%、4.87%、4.67%、4.37%；实际税率均为10.0%；股息支付率均为30.0%；库存周转天数分别为53.6、47.8、53.4、53.5、54.0；应收账款天数分别为51.3、59.7、65.8、65.1、65.4；应付账款天数分别为100.1、97.1、104.8、103.5、103.3 [9] - 财务状况方面，总负债/总资产2023 - 2027年分别为0.66、0.85、0.82、0.79、0.76；收入/净资产分别为4.43、14.42、12.29、10.48、8.82；经营性现金流/收入分别为0.00、0.01、0.03、0.03、0.04 [9] 股价表现 - 一个月相对收益-17.3%，绝对收益-23.5%；三个月相对收益-33.5%，绝对收益-24.8%；十二个月相对收益2.5%，绝对收益26.9% [6] 股东结构 - 比亚迪股份（1211.HK）持股65.8%，王念强持股0.76% [5]