报告行业投资评级 - 理想汽车维持买入评级，上调目标价至 132 港元，对应 2025 年的 27.1 倍预测市盈率 [8][11] 报告的核心观点 - 美股延续衰退交易，港股观望业绩发布，业绩发布将主导短期后市去向 [2][4] - 下半年是理想汽车的关键时期，关注 I8、I6 纯电新品上市以及下一代自动驾驶架构 MindVLA 的应用 [8][11] 根据相关目录分别进行总结 国证视点 - 资金追捧科技股刺激港股突破 3 月 7 日高位创 1 年多新高，恒指收市报 24740 点，全日涨 595 点或 2.46%，恒生科指涨幅达 3.96%，主板成交额 2896 亿港元，较上日多 16.8% [2] - 个股方面，百度、阿里巴巴、腾讯、小米等多股上涨，药明康德、药明生物见 52 周新高，蔚来上升近 9%，比亚迪涨 4.1%股价平历史高位 [2] - 港股通交易北水昨日净流出 11.02 亿港元，净买入最多的是小米、中国移动、快手，净卖出最多的是盈富基金、阿里巴巴、美团 [3] - 12 个恒生综合行业指数全线上扬，非必需性消费、材料、资讯科技及医疗保健涨幅靠前，公用事业、必需性消费、综合企业及能源表现相对落后 [3] - 美股重回叠轨，衰退交易特征明显，三大股指道指、标指及纳指分别跌 0.62%、1.07%及 1.71%，市场忧虑特朗普关税政策，避险情绪高涨，投资者观望美联储议息会议结果 [3] - 昨日小米、小鹏等热门企业发布业绩，前者美股 ADR 上扬，后者因估值偏高下滑，今日收市后腾讯将发布业绩，预计业绩不会超预期，但期待管理层超预期信息 [4] - 英伟达 GTC 大会开幕，理想汽车分享智驾大模型 MindVLA，可同步提高智驾上限和下限，实现空间、行为和语言统一 [5] - 英伟达 CEO 透露去年美国云服务四大巨头采购 130 万块 Hopper 架构芯片，今年购入 360 万块 Blackwell 芯片，预计 2028 年数据中心资本支出突破 1 万亿美元，通用汽车采用英伟达技术开发自动驾驶汽车，英伟达推出汽车安全 AI 解决方案 Halos 并推进 6G AI 网络开发 [7] 公司点评 - 理想汽车 2024 年营收 1444.6 亿元，同比增长 16.6%，净利润 80.3 亿元，同比下降 31%，预计 2025Q1 销量 8.8 - 9.3 万辆，同比增长 9.5% - 15.7%，对应收入 234 - 247 亿元，同比减少 8.7% - 3.5% [8][9] - 2 月理想汽车交付新车 2.6 万辆，同比增长 29.7%，环比下降 12%，5 月将推出 L 系列智驾焕新版，截止 2 月底全国有 500 家零售中心、488 家售后维修及授权钣喷中心，已投入使用 1874 座理想超充站、1 万个充电桩 [10] - 理想重磅新车 I8 4 月底上海车展亮相、7 月上市，I6 计划四季度发布，I8 搭载麒麟电池支持 5C 超充技术，MindVLA 智驾有望应用于 I8 [11]

报告核心观点 - 美国宏观出现隐忧，资本市场波动，避险情绪蔓延，投资者从「再通胀交易」转向「衰退预期定价」，需警惕市场波动率中枢阶段性抬升风险；劳动力市场有预警但仍具韧性，采购经理指数扩张缓和忧虑；三月FOMC会议需关注利率路径校准和通胀容忍度表述 [1][2][3] 市场表现 - 资本市场波动，美股主要指数普跌，标普500从高位累计下跌9%、纳指100下跌13%、罗素2000下跌16%，波动率指数拉升，成长股成抛售重灾区，金融板块跌幅居前 [1] - 信用市场异动，高收益债券利差单周跳升30个基点至3.2个百分点，创年内新高 [1] - 十年期美国国债收益率回落50个基点至4.18%，推动国债价格反弹；黄金同步上涨近9%，迫近每盎司3,000美元整数大关 [1] 劳动力市场 - 两项关键就业数据意外恶化，ADP私营部门2月新增岗位仅7.7万个，较预期和前值大幅回落，创2024年7月以来最低；Challenger报告显示企业2月裁员人数同比翻倍至17.2万人，单月规模接近2008年金融危机时期峰值 [2] - 2月非农新增就业15.1万人略低于预期，失业率仅微升至4.1%，仍低于联储局认定的自然失业率阈值（4.3%），每小时工资环比增长0.3%，表明就业市场仍具韧性 [2] 采购经理指数 - 2月非制造业采购经理指数攀升至53.5，创2023年8月以来新高，且连续第8个月维持于荣枯分界线50上方，新订单指数回升0.9个点至52.2，就业分项上升1.6个点至53.9，连续第5个月维持荣枯线上方 [3] - 制造业PMI连续两个月站稳50关口（2月50.3，前值50.9），为2022年10月以来首现连续扩张 [3] 三月FOMC会议关注点 - 利率路径校准，若官员们将2025年降息预期终值从2次上调至3次，可能强化「Fed - put」定价，短端利率敏感资产将会受惠 [3] - 通胀容忍度表述，美联储对「暂时性关税传导效应」的定性将影响市场对利率政策之预期 [3] 关注股份 - 20年期以上美国公债ETF (TLT US) [5]

报告核心观点 - 美股市场呈现衰退交易主导的结构性转变，上周低开波动横行，各板块整体走弱，宏观数据暗藏危机，贸易战影响逐步上升，市场恐慌情绪蔓延，投资者需关注FOMC议息会及相关经济数据变化 [1][11] 上周总结：低开波动横行 - 上周（3月10日 - 3月14日）美股低开、横行、杀跌后再回升，标普500下跌2.5%，周五反弹可持续性存疑 [11] - 各板块整体走弱，通讯服务、半导体等四大增长型板块跌幅2 - 4%，能源逆市升2.6%，公用事业升近2%，必需消费股最弱跌4% [11] - 黄金一周上升1.6%，长年期美债微升0.1% [11] 美国宏观 通胀数据优于预期但暗藏危机 - 二月PPI环比持平，核心PPI环比降0.1%优于预期；CPI按月环比升0.2%低于预期，核心CPI、超级核心CPI环比增幅均下降 [17] - 酒店、机票通胀率环比大幅下降，与达美航空下调指引呼应，消费者信心下降加深经济增长忧虑 [17] 商品价格增速下行力量逐步消退 - 美国通胀数据中核心商品通胀率有回升趋势，2024年8月后月环比增幅逐步上升，抗通胀效应减弱 [21] - 未来物价下行压力或更多来自服务物价增速减慢，可能伴随衰退危机 [21] 职缺报告良好，但数据滞后 - JOLTS报告显示一月职位空缺数超预期升至774万，职缺失业比回升至1.13倍，金融与零售贡献主要增量 [24] - 近期金融机构有裁员计划，数据滞后，2月情况可能变差；NFIB小企业信心指数连降3个月，不确定性分项飙升 [24] 消费者信心再度走弱 - 最新美国密歇根大学消费者信心指数显著下降，综合指数创2022年中以来最低，低于市场预期 [31] - 预期指数跌幅高于现况指数，消费者对未来更悲观，通胀预期上升带来市场不确定性 [31] 企业增长预期在下调 - 市场下调2025年第一季度及全年盈利预测，第一季度业绩对美股走势起锚定作用 [41] - 2025年第一季度企业盈利增速预期从11.6%下调至7.3%，全年从14.1%下调至11.6%，营收增长预期微调 [41] - 贸易战可能更多影响成本端，关注四月份企业季度业绩会需求指引变动 [41] 利率走势：恐慌情绪蔓延，高息债利差扩大 - 美国消费数据疲弱引发股市波动、债息回落，近期债息有回升势头，市场预期年内降息次数上升 [36] - 美国企业债利差自二月中旬持续走阔，反映投资者对关税影响的关注，但风险利差仍处较低位置 [36] 贸易战对市场的影响逐步上升 - 特朗普上任初期股市对贸易战反应相对冷静，二月中旬格局改变，市场对贸易战冲击影响担忧加剧 [45] - 列举2018年及2024 - 2025年贸易战相关事件对标普500走势的影响 [43][44] 资本市场：别人恐惧时我贪婪 - CNN恐惧与贪婪指数和AAII美国散户投资人情绪指数显示，市场情绪来到极度恐慌，CNN指标21，AAII看淡比率近三周维持60% [51] 未来一周关注重点（3月17日 - 3月21日） - 周一关注二月美国零售数据，市场有相应增长预期 [53] - 周二关注二月房屋动工数、建筑许可证申请及工业生产数据，市场有相应预期 [53] - 周三关注FOMC议息结果，市场预期目标利率维持在4.5% [53] - 周四关注美国三月费城联储制造业指数及上周新领失业金人数 [53] - 本周焦点为FOMC议息会及首份经济预测报告（点阵图），关注美联储对通胀、就业、经济增长预测及降息路径调整 [53] - 部分PCE看重项目价值增速上升，市场估算PCE通胀率环比增幅上升，美联储可能释放偏鹰态度 [53]

《提振消费专项行动方案》主要内容 2 2 ➢ 为大力提振消费，全方位扩大国内需求，以提升消费能力，3月16日中共中央办公厅、国 务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》，主要内容有： ➢ 一、城乡居民增收促进行动：促进工资性收入合理增长、拓宽财产性收入渠道等。 ➢ 二、消费能力保障支持行动：加大生育养育保障力度、强化教育支撑、提高医疗养老保障能力等。 ➢ 三、服务消费提质惠民行动：促进生活服务消费、扩大文体旅游消费、推动冰雪消费、发展入境 消费等。 ➢ 四、大宗消费更新升级行动：加大消费品以旧换新支持力度、延伸汽车消费链条等。 ➢ 五、消费品质提升行动：强化消费品牌引领（支持IP品牌发展）、支持新型消费（AI+消费）加 快发展、提高内外贸一体化水平等。 ➢ 六、消费环境改善提升行动：保障休息休假权益、完善城乡消费设施等。 ➢ 七、限制措施清理优化行动：有序减少消费限制、持续优化营商环境等。 ➢ 八、完善支持政策：加强促消费政策协同联动、强化投资对消费的支撑作用、发挥财政政策引导 带动作用等。 关于政策的解读 政策组合拳，护航消费复苏 国证国际证券(香港)有限公司 • 研究部 2025年3月17日 分析师： 消费 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 1 - 2 月经济数据胜预期，叠加政策发力，看多行情不改，关注科技巨头业绩发放 [2][6][8] 根据相关目录分别进行总结 国证视点 - 承接美股周五反弹，叠加周末中央发表《提振消费专项行动方案》，港股昨日高开 266 点，重上 24000 点关口，随后反复上扬，午后涨幅收窄，尾市回顺，恒指收报 24145 点，全日涨 185 点或 0.77%，主板成交额 2448 亿港元，较上日少 15.8% [2] - 港股通录得大额净流入，北水昨日净流入近 105 亿港元，较上日多 141%，净买入最多的个股依次是盈富基金、理想汽车、恒生中国企业，净卖出最多的依次是中芯、小米、美团 [2] - 12 个恒生综合行业指数中 10 个上升 2 个下跌，领涨版块包括公用事业、金融等，涨幅 1.81% - 1.02%，下跌版块为综合企业及医疗保健，跌幅分别为 0.11%及 0.03% [3] - 美股昨晚延续反弹，三大股指道指、标指及纳指分别涨 0.85%、0.64%及 0.31%，市场焦点在特朗普关税政策，对等关税 4 月 2 日生效 [3] - 美国最新经济数据反映当地经济放缓，2 月零售销售按月升 0.2%，扭转 1 月跌 1.2%，但远低于预期升 0.6%，3 月纽约州制造业调查指数由 2 月 5.7 急跌至负 20，远低于市场预期负 1.9 [3] - 国家统计局公布 1 - 2 月内地工业、零售及固定资产投资数据均胜预期，社会消费品零售总额按年上升 4%，工业增加值上升 5.9%，新能源车产量增加逾 47%，固定资产投资上升 4.1%，基础设施投资增长 5.6%，制造业投资增长 9.0%，房地产开发投资下降 9.8% [4] - 国家发改委等六部委召开记者会解说提振消费情况，中央《提振消费专项行动方案》部署八方面 30 项重点任务，主力增加居民收入、减轻经济负担 [4] - 发改委指政策着重增加居民收入、减轻经济负担，包括合理提高最低工资标准、扩宽财产收入渠道，《方案》强调稳股市、稳楼市 [5] 今日重点 国证视点 - 1 - 2 月经济数据胜预期，叠加政策发力，看多行情不改，关注科技巨头业绩发放 [6] 公司点评 - 维昇药业是处于研发后期、产品接近商业化的生物制药公司，专注中国特定内分泌疾病治疗方案，拥有一款核心产品及两款其他在研候选药物，均由合作伙伴及控股股东之一 Ascendis Pharma 授权引入 [11] 后市展望 - 1 - 2 月经济数据胜预期，叠加两会后政策发力，重申看多行情不改，关注腾讯、小米、美团等科技巨头业绩发放 [8] 英伟达相关看点 - Blackwell Ultra（GB300）预计成大会重头戏，采用与 B200 相似逻辑芯片，HBM 容量 288GB，采用 HBM3e 12 高堆叠技术，热设计功耗 1.4kW，FP4 计算性能预计比 B200 高出 50%，预计 2025 年第三季度开始出货 [10] - Rubin 平台预计 2026 年大规模量产，英伟达可能在大会分享部分细节 [10] - CPO 技术有助于提高带宽、降低延迟并减少功耗，但面临散热和可靠性等技术挑战，作为 Blackwell Ultra 平台可选方案 [10] - 3 月 20 号量子计算日聚焦量子计算最新进展和应用前景，看点包括量子处理器性能和架构，以及新的量子比特技术、纠错方法和量子算法的进展 [10] 维昇药业-B 2561.HK IPO 点评 财务状况 - 截至目前，公司尚无商业化产品，且暂未实现盈利，2022 年、2023 年及截至 2024 年 9 月 30 日，其他收入分别为 576.4 万元、1135.6 万元和 864.7 万元，相应亏损总额分别 2.9 亿元、2.5 亿元和 1.3 亿元 [12] 行业状况及前景 - 中国人生长激素市场规模由 2018 年的 40 亿元增长至 2023 年的 116 亿元，年复合增长率为 23.9%，预计到 2030 年将增长至 286 亿元，自 2023 年至 2030 年的年复合增长率为 13.7% [13] - 未来行业成长主要驱动力为人生长激素治疗需求增加、治疗方案持续涌现、对生长激素缺乏症认识提高且患者负担能力增强 [13] 竞争优势 - 基于经验证技术的研发后期管线，公司拥有快速接近创收的高度确定性 [14] - 隆培促生长素在全球最大且快速增长的中国人生长激素市场中，是用于 PGHD 的长效人生长激素替代疗法，目前 BLA 申报已获国家药监局受理 [14] - 其他在研产品有序推进，那韦培肽在中国已完成用于治疗软骨发育不全的 2 期临床试验双盲期试验，2024 年 4 月完成开放标签阶段最后一位患者的最后一次访视，帕罗培特立帕肽目前正进行一项 3 期关键性试验开发，预计 2025 年向国家药监局提交 NDA [14] - 拥有具备卓越商业化能力的一流管理团队，获得股东和投资者鼎力支持 [14] 发行所得款用途 - 约 84.0%用于进口核心产品的 BLA 注册工作及隆培促生长素计划商业化上市 [15] - 约 7.6%用于帕罗培特立帕肽的中国 3 期关键性试验开放标签扩展研究部分及商业化上市筹备工作 [15] - 约 1.8%用于那韦培肽用于治疗软骨发育不全的中国 2 期试验开放标签扩展研究部分及相关分析 [15] - 约 6.6%用作营运资金及一般公司用途 [15] 基石投资者 - 五名基石投资者合计认购 7200 万美元，分别是安科生物、苏州工业园区产业投资基金子公司园丰、维梧资本、药明生物、Reynold Lemkins [16] 投资建议 - 本次 IPO 招股价在 68.4 - 75.3 港元，对应上市市值在 77.0 - 84.7 亿港元，对比行业龙头 A 股长春高新的估值水平，公司估值相对偏高，给予公司 IPO 专用评分“5.3” [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 科技巨头签署支持《三倍核电宣言》，未来核电在AI浪潮中或扮演更重要角色，行业相关公司或出现戴维斯双击 [1] - 全球数据中心电力需求2030年将较2023年增长160%，核电基荷特性与AI算力电力需求高度匹配，科技巨头的“电力长协”或推动监管简化，打开行业增长新态势 [2] - 未来AI发展或带动核电需求，科技巨头开始积极布局小型反应堆，核电发展将带动上游核燃料行业，看好未来长期天然铀价格上升趋势 [3][4] - 预计未来核电在AI浪潮中举足轻重，可关注小型模块化反应堆设备相关公司标的以及上游铀资源开发公司 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2025年3月，谷歌、亚马逊、Meta等全球科技与工业巨头联合签署承诺书，支持世界核能协会提出的到2050年将全球核能装机容量至少提升三倍的目标 [1] 科技巨头布局核电情况 - 2021年6月，亚马逊与Talen Energy达成协议，购买Susquehanna核电站生产的电力用于数据中心园区；2024年10月，亚马逊探讨在弗吉尼亚州的北安娜核电站附近建造模块化小型反应堆为云计算平台供能 [3] - 谷歌计划购入6 - 7台模块化小型反应堆为数据中心提供能源，还与Kairos Power达成小型模块化堆合作协议 [2][3] - Meta已启动2030年1 - 4GW核电招标，微软向星座能源公司购电或重启三哩岛机组 [2] 全球天然铀供需情况 - 2022年全球天然铀产量为49,355吨铀，需求为65,651吨铀，现有产量与需求缺口主要依赖二次供应弥补，未来供需缺口将进一步扩大 [4] - 铀生产国与需求国存在互补需求，铀矿交易将一直存在，看好未来长期天然铀价格上升趋势 [4] 投资建议 - 关注小型模块化反应堆设备相关公司标的：Oklo Inc. OKLO.US，NuScale Power SMR.US [4][5] - 关注上游铀资源开发公司：中广核矿业1164.HK，Cameco CCJ.US [4][5]

报告行业投资评级 - 361度维持“买入”评级，预期2025年投资收益率为15%以上 [10][15] 报告的核心观点 - 《提振消费专项行动方案》支撑股市、稳楼市，两会后政策将密集出台，港股有力再战高位，继续看好科技板块，关注消费股情绪改善 [2][8] - 361度业绩表现超预期，童装及电商持续发力，未来有望受益于新店型推出带来业绩增量 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 国证视点 - 上周五港股大幅反弹，终止5连跌，恒指高开后震荡收升497点或2.12%，恒生科指升2.31%，大市成交回升，主板成交2906亿港元，较周四多24.3% [2] - 港股通北水周五净流入43.46亿元，减少20.5%，上周4日净流入，全周共净流入616.09亿港元，远高于前周的355.54亿港元 [3] - 12个恒生综合行业指数中10个上升2个下跌，领涨板块为医疗保健、必需性消费等，涨幅2.19%-3.85%，下跌板块为综合企业及公用事业，跌幅0.67%-3.12% [3] - 美股周五大幅反弹，科技股占优，道指、标指、纳指分别涨1.65%、2.13%、2.61%，后两者为今年以来最大单日涨幅 [3] - 首2个月新增贷款6.14万亿元，略低于预期，2月新增贷款1.01万亿元，低于调查中值，居民贷款首2个月新增仅547亿元，按年降86%，企业单位贷款2月仅增1.04万亿元，按年缩33.8% [4] - 首2个月新增社会融资规模9.29万亿元，2月仅增2.23万亿元，逊预期，2月新增社融近1.7万亿元由政府债券净融资贡献，企业发债融资净额升至1702亿元 [4] - 狭义货币（M1）按年增幅回落至0.1%，广义货币（M2）按年增幅维持7%，“剪刀差”扩至6.9个百分点 [4] - 前2个月社会融资规模增量累计9.29万亿元，较上年同期多1.32万亿元，对实体经济发放的人民币贷款增加5.87万亿元，较上年增加548亿元 [5] - 今周将公布2月份工业生产、房地产投资等经济数据，美国将公布2月份零售数据、新屋建造等数据，重中之重为周四凌晨美联储议息会议结果 [5][7] - 预计人行短期内将先降准，两会后刺激政策将陆续出台，加上资金持续流入，港股（恒指）有力挑战3月7日的24669点高位 [8] 公司点评 - 361度全年收入100.7亿元，同比增长19.6%，归母净利润11.5亿元，同比增长19.5%，大装鞋/服同比增长22%/15%，童装收入同比增长19.5%至23.4亿元，电商收入同比增长12.2%至26.1亿元，占收入比26% [9] - 国内大装/童装销售网点为5750/2548间，同比净增加16/3间，单店平均面积149平米，同比增加11平米，2024年首家十代店及首家361度超品店成功落地，2025年已有5家超品店开出，预计年底达100家，单店年店效能达近千万 [9] - 公司宣布派发股息0.265港元/股，派息比例从去年的40%提升至45% [9] - 公司整体毛利率41.5%，同比提升0.4pp，大装鞋/服毛利率同比提升0.5/0.8pp，童装鞋/服毛利率同比略下滑0.2/0.5pp，除广告费用率轻微提升0.1pp外，销售、管理等费用率均下降，归母净利率维持在11.4% [10] - 因2025年春节提前，备货节奏提前，产成品增加6.5亿元，预计随着超品店铺开，库存将回到正常水平 [10] - 预测2025 - 2027年EPS为0.60/0.69/0.76元，给予2025年10倍PE，目标价6.6港元 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，6个月目标价6.6港元 [1][3][7] 报告的核心观点 - 361度2024年全年业绩表现超预期，收入和归母净利润同比分别增长19.6%和19.5%，派息比例提升至45% [1][2] - 公司深耕运动行业二十余年，专注产品研发并与亚运会深度绑定，未来有望受益于新店型推出带来业绩增量 [3] - 预测2025 - 2027年EPS为0.60/0.69/0.76元，给予2025年10倍PE，目标价6.6港元 [1][3] 报告摘要 - 公司全年收入100.7亿元，同比增长19.6%，归母净利润11.5亿元，同比增长19.5% [2] - 大装鞋/服同比增长22%/15%，童装收入同比增长19.5%至23.4亿元，鞋/服同比增长18%/23%，电商收入同比增长12.2%至26.1亿元，占收入比26% [2] - 国内大装/童装销售网点为5750/2548间，同比净增加16/3间，单店平均面积149平米，同比增加11平米 [2] - 2024年首家十代店及首家361度超品店落地，2025年已有5家超品店开出，预计年底达100家，单店年店效能近千万 [2] - 公司宣布派发股息0.265港元/股，派息比例从40%提升至45% [2] 毛利率与费用率 - 整体毛利率41.5%，同比提升0.4pp，大装鞋/服毛利率同比提升0.5/0.8pp至42.9%/41.3%，童装鞋/服毛利率同比略下滑0.2/0.5pp至41.9%/41.4% [3] - 除广告费用率因大型赛事轻微提升0.1pp至12.8%外，销售、管理等费用率均下降，归母净利率维持在11.4% [3] 库存情况 - 因2025年春节提前，备货节奏提前使产成品增加6.5亿元，预计超品店铺开后库存回正常水平 [3] 财务及估值摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,423|10,074|11,293|12,544|13,812| |增长率（%）|21.0%|19.6%|12.1%|11.1%|10.1%| |归母净利润（百万元）|961|1,149|1,249|1,419|1,579| |增长率（%）|28.7%|19.5%|8.8%|13.6%|11.2%| |毛利率（%）|41.1%|41.5%|41.5%|41.6%|41.7%| |归母净利率（%）|11.4%|11.4%|11.1%|11.3%|11.4%| |每股盈利（元）|0.47|0.56|0.60|0.69|0.76| |每股净资产（元）|4.51|5.51|5.09|5.46|5.88| |市盈率（x）|8.98|7.51|6.91|6.08|5.47| |市净率（x）|0.93|0.76|0.82|0.76|0.71| |股息收益率（%）|4.44|5.99|6.51|7.40|8.23| [5] 公司动态分析 投资评级与目标价 - 投资评级为“买入”，维持评级，6个月目标价6.6港元 [7] 公司市值与股本 - 总市值9,283.89亿港元，流通市值9,283.89亿港元，总股本2,067.68亿股，流通股本2,067.68亿股 [7] 股价表现 |时间|相对收益|绝对收益| |----|----|----| |一个月|1.85|10.86| |三个月|-11.57|3.46| |十二个月|-25.58|11.68| [8] 股东结构 - 丁伍号持股17.03%，丁辉煌持股16.29%，丁辉荣持股15.67%，其他持股51.01% [7] 财务报表预测 利润表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,423|10,074|11,293|12,544|13,812| |营业成本（百万元）|-4,961|-5,890|-6,607|-7,328|-8,057| |毛利（百万元）|3,462|4,183|4,686|5,216|5,755| |销售费用（百万元）|-1,863|-2,211|-2,428|-2,659|-2,914| |管理费用（百万元）|-630|-699|-881|-978|-1,077| |经营溢利（百万元）|1,384|1,576|1,741|1,977|2,198| |财务开支（百万元）|-20|-13|-15|-16|-18| |除税前溢利（百万元）|1,363|1,563|1,726|1,961|2,181| |所得税（百万元）|-323|-370|-411|-467|-519| |期内净利润（百万元）|1,040|1,193|1,315|1,494|1,662| |股东应占利润（百万元）|961|1,149|1,249|1,419|1,579| |少数股东应占利润（百万元）|79|44|66|75|83| |EPS（元）|0.46|0.56|0.60|0.69|0.76| |收入增长率（%）|21.01%|19.59%|12.11%|11.08%|10.11%| |净利润增长率（%）|28.68%|19.47%|8.78%|13.61%|11.21%| [11] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物（百万元）|3,596|4,254|6,599|4,425|6,883| |应收账款（百万元）|3,785|4,350|4,623|5,344|5,630| |存货（百万元）|1,350|2,109|1,330|2,485|1,709| |其他流动资产（百万元）|2,886|1,345|1,385|1,427|1,470| |流动资产总额（百万元）|11,617|12,058|13,937|13,681|15,692| |固定资产（百万元）|867|1,060|1,279|1,527|1,807| |其他非流动资产（百万元）|581|295|296|297|298| |非流动资产总额（百万元）|1,448|1,355|1,574|1,824|2,106| |总资产（百万元）|13,065|13,414|15,512|15,504|17,798| |应付账款（百万元）|1,499|1,331|2,651|1,766|3,090| |应付即期税项（百万元）|461|611|659|712|769| |其他流动负债（百万元）|1,127|1,421|1,463|1,506|1,551| |流动负债总额（百万元）|3,088|3,363|4,773|3,985|5,410| |递延税项负债（百万元）|8|6|6|6|7| |其他非流动负债（百万元）|246|216|216|216|216| |非流动负债总额（百万元）|254|222|222|222|223| |总负债（百万元）|3,342|3,584|4,995|4,207|5,633| |归属股东权益（百万元）|9,082|9,375|10,062|10,843|11,711| |少数股东权益（百万元）|641|454|454|454|454| [11] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|408|70|3,815|-536|4,292| |投资活动现金流（百万元）|417|1,366|-252|-280|-310| |融资活动现金流（百万元）|-1,079|-777|-1,218|-1,358|-1,524| |净现金流（百万元）|-255|659|2,344|-2,174|2,458| |期初持有现金（百万元）|3,860|3,596|4,254|6,599|4,425| |期末持有现金（百万元）|3,596|4,254|6,599|4,425|6,883| [13] 重点财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |盈利能力| | | | | | |毛利率（%）|41.1%|41.5%|41.5%|41.6%|41.7%| |净利率（%）|11.4%|11.4%|11.1%|11.3%|11.4%| |ROE（%）|10.0%|11.7%|12.3%|13.0%|13.5%| |营运表现| | | | | | |行销费用/收入（%）|29.6%|28.9%|29.3%|29.0%|28.9%| |实际税率（%）|23.7%|23.7%|23.8%|23.8%|23.8%| |股息支付率（%）|39.9%|45.0%|45.0%|45.0%|45.0%| |库存周转天数|93|107|95|95|95| |应收账款天数|146|147|145|145|145| |应付账款天数|110|88|110|110|110| |杠杆比率| | | | | | |资本负债率（%）|25.6%|26.7%|32.2%|27.1%|31.6%| |总资产/股本|1.3|1.4|1.5|1.4|1.5| [13]

报告公司投资评级 - IPO 专用评分“5.3” [7][9] 报告的核心观点 - 维昇药业是处于研发后期、产品接近商业化的生物制药公司 专注特定内分泌疾病治疗方案 拥有一款核心产品及两款其他在研候选药物 均由合作伙伴及控股股东之一 Ascendis Pharma 授权引入 [1] - 公司尚无商业化产品且未盈利 2022 - 2024 年 9 月 30 日其他收入分别为 576.4 万元、1,135.6 万元和 864.7 万元 亏损总额分别为 2.9 亿元、2.5 亿元和 1.3 亿元 [2] - 中国人生长激素市场规模增长显著 2018 - 2023 年年复合增长率为 23.9% 预计到 2030 年年复合增长率为 13.7% 成长驱动力包括治疗需求增加、治疗方案涌现、对疾病认识提高及患者负担能力增强 [3] - 公司有基于经验证技术的研发后期管线 隆培促生长素 BLA 申报已获受理 其他在研产品有序推进 拥有卓越商业化能力的管理团队并获股东和投资者支持 [4] - 发行所得款约 84.0%用于核心产品 BLA 注册及商业化 7.6%用于帕罗培特立帕肽相关工作 1.8%用于那韦培肽相关工作 6.6%用作营运资金及一般公司用途 [5] - 五名基石投资者合计认购 7,200 万美元 [6] - 本次 IPO 招股价 68.4 - 75.3 港元 对应上市市值 77.0 - 84.7 亿港元 对比行业龙头 A 股长春高新估值相对偏高 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司概览 - 维昇药业是专注特定内分泌疾病治疗方案的生物制药公司 拥有一款核心产品及两款其他在研候选药物 均由 Ascendis Pharma 授权引入 [1] 财务状况 - 截至目前公司无商业化产品且未盈利 2022 - 2024 年 9 月 30 日其他收入分别为 576.4 万元、1,135.6 万元和 864.7 万元 亏损总额分别为 2.9 亿元、2.5 亿元和 1.3 亿元 [2] 行业状况及前景 - 中国人生长激素市场规模 2018 - 2023 年从 40 亿元增长至 116 亿元 年复合增长率 23.9% 预计到 2030 年将达 286 亿元 年复合增长率 13.7% 成长驱动力为治疗需求增加、治疗方案涌现、对疾病认识提高及患者负担能力增强 [3] 竞争优势 - 有基于经验证技术的研发后期管线 隆培促生长素 BLA 申报已获受理 其他在研产品有序推进 拥有卓越商业化能力的管理团队并获股东和投资者支持 [4] 发行所得款用途 - 约 84.0%用于核心产品 BLA 注册及商业化 7.6%用于帕罗培特立帕肽相关工作 1.8%用于那韦培肽相关工作 6.6%用作营运资金及一般公司用途 [5] 基石投资者 - 五名基石投资者合计认购 7,200 万美元 [6] 投资建议 - 本次 IPO 招股价 68.4 - 75.3 港元 对应上市市值 77.0 - 84.7 亿港元 对比行业龙头 A 股长春高新估值相对偏高 给予 IPO 专用评分“5.3” [7] IPO 点评 - 上市日期为 2025/3/21 发行价范围 68.44 - 75.28 港元 发行股数绿鞋前 990 万股 总发行金额绿鞋前 6.78 - 7.45 亿港元 净集资金额绿鞋前 6.03 亿港元（以招股价中位数计） 发行后股本绿鞋前 1.1244 亿股 绿鞋后 1.1393 亿股 发行后市值绿鞋前 76.96 - 84.65 亿港元 绿鞋后 77.97 - 85.76 亿港元 备考每股有形资产净值 8.48 - 9.06 港元 备考市净率 8.07 - 8.31 倍 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，6个月目标价3.18港元，对应2024/2025/2026年PE分别为16.5倍/12.5倍/9.4倍 [1][3][5] 报告的核心观点 - 公司在报检、作业、检测三大业务场景进行AI应用落地，依靠“力鸿AI系统”赋能业务全链条，提升业务效率，叠加海外业务亮眼，上调目标价并维持“买入”评级 [1] - 部署“力鸿AI系统”，实现AI大模型与能源检测核心业务深度融合，提升检测效率和准确性，提供多样客制化服务，增强盈利能力 [2] - 2024年H1海外业务营收同比大幅增长47.2%，占总营收比例提升至47%，新加坡油品团队业务开拓顺利，看好未来海外发展 [3] 财务及估值摘要 财务数据 - 销售收入：2022 - 2026年分别为944,014千港元、1,118,514千港元、1,368,108千港元、1,667,055千港元、2,049,958千港元，增长率分别为15.3%、18.5%、22.3%、21.9%、23.0% [4] - 归母净利润：2022 - 2026年分别为69,397千港元、80,048千港元、89,045千港元、120,230千港元、162,879千港元，增长率分别为16.9%、16.5%、11.2%、35.0%、35.5% [4] - 毛利率：2022 - 2026年分别为43.4%、42.9%、41.8%、42.2%、42.6% [4] - 净利润率：2022 - 2026年分别为7.4%、7.2%、6.5%、7.2%、7.9% [4] - ROE（平均）：2022 - 2026年分别为22.9%、23.1%、21.5%、23.6%、25.7% [4] - 每股盈利：2022 - 2026年分别为0.131港元、0.151港元、0.164港元、0.222港元、0.301港元 [4] - 每股净资产：2022 - 2026年分别为0.825港元、1.051港元、1.247港元、1.511港元、1.870港元 [4] - 市盈率：2022 - 2026年分别为10.90倍、9.47倍、8.70倍、6.44倍、4.76倍 [4] - 市净率：2022 - 2026年分别为1.73倍、1.36倍、1.15倍、0.95倍、0.76倍 [4] - 股息收益率：2022 - 2026年分别为3.13%、3.53%、3.84%、5.19%、7.03% [4] 财务报表预测 - 综合损益表：涵盖营业额、销售成本、毛利等多项指标及同比增长率 [10] - 综合现金流量表：包括经营、投资、筹资活动产生的现金流量净额等 [10] - 综合资产负债表：展示流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债等情况 [11] 盈利能力及收益质量 - 毛利率、经营溢利率等多项指标呈现一定变化趋势 [11] 营运能力 - 贸易应收账款周转天数、贸易应付账款周转天数等指标有相应表现 [11] 资本结构 - 资产负债率、权益乘数等指标反映公司资本结构情况 [11] 偿债能力 - 流动比率、速动比率等指标体现公司偿债能力 [11] 杜邦分析 - ROE受经营利润率、资产周转率等因素影响 [11] 股价表现 - 相对收益：一个月、三个月、十二个月分别为-12.24%、3.87%、29.73% [6] - 绝对收益：一个月、三个月、十二个月分别为-2.59%、19.58%、67.80% [6]