2025年商品市场核心观点 - 2025年上半年商品市场受宏观驱动明显，计价了中美需求弱势及海外政策、地缘变化[3][6] - 下半年主旋律为经济与政策趋势，国内"反内卷"推动产能调整想象和商品价值重估[3] - 市场基本反映政策环境与过往经济变化，部分资产即期价格相对有效[3] - 供需变化节奏慢于期货市场，盈利头寸蜂拥带来长期逻辑快速兑现风险[3] 半年行情回顾 - 行情分三阶段：2月底前担忧美国政策不确定性[8]；3-5月中旬美国政策风险显现[9]；5月中旬后中美协议带动风偏回归[10] - 贵金属创历史新高，主因美元信用替代需求[18] - 5月底后部分国内定价品种如焦煤、玻璃等跌穿成本后反弹[20] - OPEC+增产重启叠加国内煤价下行导致能源价格低迷[25] 中美周期分析 - 2025H1中美周期共振导致商品承压，工业增加值计算的产出缺口为负[28] - 2023H2-2024H1中美产出缺口弥合带动商品突破2022年高点[29] - 周期错位时商品结构分化，如2016年我国供给侧改革带动黑色系反弹[30] - 国内"反内卷"措施若有效执行将加快上游库存去化[33] - 美国OBBB法案赤字高增对商品支撑有限，因边际变化不大[47][50] 商品潜在交易逻辑 能源 - OPEC+增产54.8万桶/日令原油承压[53] - 沙特等国通过增产惩罚超配额国家[54] - 国内煤炭供给侧或收缩，因超产处罚和安全要求提升[58] 有色 - 铜价受美国贸易政策影响，库存向美铜集中[60] - 几内亚加强铝土矿控制，要求50%出口由其船舶运输[62] - 印尼加强金属矿产控制，缅甸锡矿复产[65] 新能源 - 光伏和新能源汽车行业低价竞争需整治[66] - 碳酸锂面临下游汽车行业库存高压[68] - 光伏玻璃和多晶硅行业已实现减产[70] 农产品 - NOAA预测ENSO中性状态，美豆减产可能性降低[74] - 各国倾向将压榨环节利润留在国内，如乌克兰增加葵油出口[76] - 贸易政策变化可能改变农产品贸易流向[77]

总体库存周期 - 3月美国库存总额同比3.47%，前值2.54%；销售总额同比4.05%，前值3.21%[1][7][13] - 本应去年底到今年初进入主动去库阶段，关税预期推动“抢进口”，透支未来需求[1][7][13] - 补库透支下，库存周期或于Q2向主动去库存靠拢[1][7][13] 行业库存周期 - 3月14个大类行业中有10个处于被动补库，涉及上中下游多个行业[7][19] - 3月总体库存同比历史分位数40.8%，化学制品（87.1%）等5个行业库存同比历史分位数较高[7][19] 各行业库存状态 - 上游除石油天然气主动去库，其余被动补库[2][20] - 中游库存状态分化，纸类与林业产品等或被动补库，运输主动去库，机械制造被动去库[2][3][21] - 下游“抢进口”拉长被动补库周期，汽车与汽车零部件主动去库，其余多被动补库[8][22]

核心观点 - "对等关税"下降后，家电行业对美贸易迎来90天窗口期，引发抢货柜、抢产能、抢时效的现象 [2][3] - 海运货柜价格大幅上涨，部分货柜价格翻倍，导致客户成本上升 [3][6] - 对美货量爆发性增长，集装箱运输预订量飙升近300%，运价指数上涨19.31% [5][6] - 家电从业者对关税下降反应不一，有的积极行动，有的仍在观望 [8][9][11] - 部分企业产能分配混乱，招工困难，产能仅达满产能的50% [12][13] - 跨境电商客户因关税突然下降而面临挑战，原有市场策略被打乱 [11][12] 行业动态 物流与运输 - 货柜价格普遍上涨2万-4万元，部分货柜价格翻倍 [2][3] - 上海-纽约世界集装箱运价指数为4350美元，增长19.31% [6] - 美国航线运力4-5月空班较多，6月有所回升，导致短期供需错配 [7] - 中通国际华南地区负责人表示关税政策暂缓后对美货量迎来爆发点 [3][4] 企业反应 - 中山金广家电对美订单恢复至去年同期的60%，客户急于补充库存 [9] - 部分大型家电企业受影响有限，照常发货，但部分无利润产品停止发货 [11] - 热压机企业因物流商承担关税，受政策变化影响较小 [11] - 广东家电企业需重新分配中国和泰国两地产能，4-5月生产计划混乱 [9] 跨境电商 - 电压力锅品类中Instant Pot占据亚马逊80%以上市场份额 [12] - Instant Pot因关税提高售价20%，但关税突然下降打乱跨境电商计划 [12] - 新入局者面临高广告成本，难以与大品牌竞争 [12] 生产与用工 - 部分家电企业产能仅达满产能的50%，招工困难 [13] - 员工因长期放假转做临时工作，导致用工错配 [13] - 数字化技改帮助企业解决部分生产排期问题 [14] - 企业提前备料以应对抢产能局面，北美区长周期物料全部提前订购 [15] 市场预期 - 欧美自2024年一季度进入补库周期，美国家电行业已主动补库1年 [9] - 企业为特朗普可能恢复关税做准备，预留货物海上运输时间 [15] - 部分客户预期转好立即行动，但仍有关税政策后续波动担忧 [8][11]