文章核心观点 - 文章探讨了CTA策略的配置价值，指出其不仅在市场危机时能提供“危机Alpha”，在常态市场下也因其与股债资产的低相关性而具有长期配置价值，并且存在可识别的宏观与微观择时信号以优化配置时机 [2][3][10] 配置价值：从被动持有看CTA的长期回报 - 以商品为标的的南华商品指数近十年（2016年3月31日至2026年3月31日）累计上涨221.82%，年化收益12.33%，但最大回撤达-22.04%，年化波动率16.24%，夏普比率0.73，风险收益比不理想 [3] - 同期，量化CTA与主观CTA策略指数近十年年化收益率分别为9.34%和8.71%，年化波动率分别为5.16%和4.68%，夏普比率分别为1.81和1.86，表现显著优于单纯持有商品指数 [3] - CTA策略通过多空双向交易、趋势跟踪和品种轮动，能捕捉商品涨跌双向机会，平滑净值曲线，其核心价值在于“主动管理商品” [3] - 近十年数据显示，量化CTA策略与量化多头、主观多头策略的相关性约为0.25，与纯债策略相关性约为0.17，是近乎独立的收益来源，适合加入长期投资组合以改善风险收益 [3][4] 择时信号：什么时候该加仓CTA - CTA策略的盈利逻辑可分为宏观趋势逻辑（如库存周期驱动）和微观量价逻辑 [8] - 宏观上，库存周期（平均3至5年）中的“主动补库存”阶段，由需求驱动商品价格上涨，国际品种如铜率先上涨，是CTA趋势策略发挥作用的时期 [8] - 微观上，一个有效的量化信号是：当南华商品指数20日年化波动率达到其均值加1倍标准差时，是CTA较适宜的配置时机；近十年该阈值约为20.6% [9] - 该波动率信号在近年多次重大行情中生效，如2020年疫情、2021年限电、2022年俄乌战争、2024年924行情、2025年中美对等关税及2026年有色与贵金属行情 [9] - 当前全球波动率中枢抬升、商品市场接力共振，CTA或正处于配置价值与择时信号的“双击”窗口 [10] CTA策略的运作特点与内部差异 - CTA策略在高波动趋势行情中表现突出，但在政策管控导致行情急速反转时也可能出现波动上行的回撤（例如2021年商品价格管控期） [10] - 管理人的策略迭代能力和风控机制是长期收益的核心推动力，投资者需注意CTA策略的内部分化 [10] - 在当前商品趋势度有所回落的阶段，短周期、截面策略可能阶段性地优于长周期、趋势策略 [10]

证券研究报告 | 策略报告 gszqdatemark 2026 05 07 年 月 日 投资策略 5 月策略观点与金股推荐 5 月策略观点：A 股 2026 年一季报全景分析 1.1 业绩增长：A 股盈利释放弹性，营收增速加速上行 （1）业绩增长：A 股 2026 年一季度业绩增速上行并表现出较强弹性 ——全 A/全 A 非金融业绩增速 2025 年四季度回踩，2026 年一季度再 度上行并表现出较强弹性。全 A/全 A 非金融 26Q1 归母净利润同比分别为 7.19%/11.77%，环比分别变动 4.71/13.71pct；全 A/全 A 非金融 25Q4 归 母净利润累计同比分别为 2.49%/-1.94%，环比分别变动-3.05/-3.83pct。 ——上市板看，创业板业绩增速持续抬升，科创板业绩增速大幅改善；宽 基指数看，大中小盘业绩普遍修复，其中中证 500 弹性较强；行业风格看， 科技 TMT、上游资源业绩增速占优，上游资源、可选消费增速改善较多。 （2）营收增长：A 股 2026 年一季度营收增速加速抬升 ——全 A/全 A 非金融营收增速 2025 年四季度改善停滞、2026 年一季 度加速 ...

核心观点 A股市场在2026年一季度业绩增长展现出较强弹性，盈利与营收增速均加速上行，全A非金融板块的业绩改善由营收增长与盈利能力提升共同驱动。从杜邦分析看，盈利能力是净资产收益率（ROE）的主要正向拉动因素，但营运能力和财务杠杆形成拖累。从供需格局看，库存周期已从底部回升，进入主动补库阶段，部分行业呈现出“提价景气”或“放量景气”特征。整体现金流状况在回踩后修复，但经营现金流持续回落反映经营情况仍待加强。 业绩增长：A股盈利释放弹性，营收增速加速上行 - 全A及全A非金融业绩增速在2025年四季度回踩后，于2026年一季度再度上行并表现出较强弹性。全A/全A非金融26Q1归母净利润同比分别为7.19%/11.77%，环比分别变动4.71/13.71个百分点 [1] - 从上市板看，创业板业绩增速持续抬升，科创板业绩增速大幅改善。科创板26Q1归母净利润同比高达206.36%，环比大幅提升186.08个百分点 [1][18] - 从宽基指数看，大中小盘业绩普遍修复，其中中证500弹性较强，26Q1归母净利润同比为21.10%，环比提升15.20个百分点 [1][20] - 从行业风格看，科技TMT和上游资源业绩增速占优，26Q1归母净利润同比分别为30.87%和30.36%；上游资源与可选消费增速改善较多，环比分别回升27.37和26.07个百分点 [1][23] - 全A及全A非金融营收增速在2025年四季度改善停滞，于2026年一季度加速抬升。全A/全A非金融26Q1营业收入同比分别为5.06%/5.36%，环比分别变动3.84/4.46个百分点 [2][26] - 从上市板看，双创板块（创业板、科创板）2026年一季度营收增速较高且改善较多。创业板/科创板26Q1营收同比分别为22.12%/21.69%，环比分别变动10.44/11.74个百分点 [29] - 从行业风格看，科技TMT、中游制造营收增速占优，26Q1同比分别为15.88%、11.36%；上游资源、中游制造、科技TMT增速改善较多，环比分别回升8.51、4.24、4.15个百分点 [33] - 业绩拆解显示，营收增长与盈利能力改善共同驱动全A非金融增速回升。26Q1全A非金融归母净利润同比增长11.77%，其中营收增长贡献5.36%，净利率增长贡献6.08% [3][36] - 利润表拆解显示，毛利率改善对净利率提升起到了重要的正向催化，而财务费用的增加则对净利率产生一定负面影响 [3][38] - 26Q1业绩高增且环比上季度改善的行业包括计算机、有色金属、国防军工、电子、商贸零售、环保、交通运输、石油石化 [4][40] - 26Q1营收高增且环比上季度改善的行业包括国防军工、有色金属、电子、电力设备、环保、基础化工、银行、商贸零售 [4][43] 杜邦分析：盈利能力拉动，营运能力、财务杠杆拖累 - 全A ROE延续回落，全A非金融ROE触底回升。全A/全A非金融26Q1 ROE（TTM）分别为7.50%/6.37%，环比增速分别为-0.14%/1.23% [5][46] - 杜邦拆解显示，盈利能力对全A非金融ROE产生正向驱动，但营运能力、财务杠杆仍存在拖累。26Q1全A非金融净利率、总资产周转率、权益乘数的环比增速分别为2.47%、-0.64%、-0.44% [5][48] - 全A非金融26Q1净利率和毛利率均改善。净利率（TTM）为4.08%，环比提升9.83个基点；毛利率（TTM）为17.86%，环比提升17.20个基点 [52] - 费用方面，全A非金融26Q1三项费用率（TTM）合计为7.45%，环比增加3.51个基点，其中销售、管理与财务费用率分别变动-3.63、-2.66、9.80个基点 [52] 供需格局：库存周期底部回升，短期供需缺口弥合 - 全A非金融库存周期自底部出现回升，营业收入增速提升、存货同比增速及库销比回升，指向库存周期正处于主动补库阶段，固定资产周转率底部回升反映供大于求情况改善、供需缺口开始弥合 [6][55] - 全A非金融产能扩张指标底部回升，其中资本开支增速边际回升，在建工程增速开始上行，固定资产同比则小幅回落 [8][57] - 根据供需格局对行业进行定位，26Q1“提价景气”行业（需求旺盛、产能利用好、扩张预期低）包括电子、通信、纺织服饰 [9][60] - 26Q1“放量景气”行业（需求旺盛、产能扩张水平高）包括有色金属、国防军工 [9][60] - 报告期内暂未发现符合“供给出清”特征的行业 [9][60] 现金流量：回踩后修复，经营弱化、投资平稳、融资回升 - 全A非金融26Q1现金净流量比例（TTM）为0.03%，在25Q4大幅回踩后于26Q1再次修复 [9][64] - 全A非金融26Q1经营现金流比例（TTM）为9.85%，在25Q4、26Q1持续回落，反映上市公司经营情况仍然不强 [9][64] - 全A非金融26Q1投资现金流比例（TTM）为8.10%，整体变化幅度不大 [9][64] - 全A非金融26Q1筹资现金流比例（TTM）为-1.61%，在25Q4、26Q1连续回升，反映上市公司融资意愿持续走出低迷 [10][64]

A股整体盈利与周期 - 26Q1 A股扣非净利润和营收增速分别回升至10.8%和6.0%，毛利率和ROE环比改善[2] - A股盈利走出周期底部：扣非净利润增速在经历2023年(-4.4%)、2024年(-13.3%)和2025年(-3.7%)的年度负增长后，于26Q1回正至10.8%的两位数水平；营收增速自24Q3低点持续回升，26Q1大幅改善4.5个百分点至6.0%[2] - 盈利能力改善：26Q1 A股毛利率TTM连续提升2个季度至17.5%，ROE自25Q4跌破6%后回升0.2个百分点至6.1%[3] 出海与内需结构 - 出海业务高增长：2025年A股海外收入占比提升至19.3%，出海依赖度60%-80%的公司样本在26Q1利润增速提升4.9个百分点至29.5%，收入增速提升3.0个百分点至12.8%[3] - 内需型企业改善：26Q1出海占比20%以下的样本公司利润增速回升4.1个百分点并转正至3.5%，收入增速自2024年来连续8个季度负增后转正至2.3%[3] 板块与指数表现 - 各大板块盈利普遍改善：26Q1主板(非金融和“三桶油”)扣非净利润增速回升14.0个百分点至7.3%；创业板利润和营收增速分别提升6.4和10.2个百分点至25.7%和21.4%；科创板(剔除光伏企业)利润和营收增速分别提升106.1和8.1个百分点至180.7%和25.3%[4] - 盈利能力修复：26Q1主板ROE边际回升0.1个百分点至6.2%，创业板ROE回升0.3个百分点至6.7%，科创板ROE回升0.5个百分点至3.4%(剔除光伏则回升0.6个百分点至4.4%)[4] - 主要宽基指数改善：上证50和中证500营收增速转正，中证1000和科创50扣非净利润增速转正，红利指数收入利润增速双双转正[4] 库存与产能周期 - 企业进入补库周期：随着PPI同比在2026年3月转正，26Q1 A股存货同比降幅收窄至-0.1%，结束了三年的存货名义负增长[5] - 产能周期低位回升：26Q1 A股资本开支累计增速恢复3.5%的正增长，在建工程同比增速回升3.2个百分点至1.6%；固定资产同比增速回落至6.6%，处于2010年来11%分位[6] 现金流与股东回报 - 现金流改善：A股2025年4个季度经营性净现金流净流入，26Q1收现比TTM回升到102.0%；民企应收票据和应收账款周转率TTM连续回升2个季度至550.0%[8] - 分红回购力度加大：截至2026年4月30日，年内累计超4100家次分红预案，总额超1.6万亿元，进度达2025年全年的84%和70%；2026年1-4月A股回购公告预案金额累计近1000亿元，超过2023-2025年同期[7] 行业景气格局 - 科技(TMT)领航：26Q1科技板块营收和扣非净利润增速分别为15%和32%，位列各大板块之首；算力链相关的半导体、元件、通信设备等实现40%以上的利润增速[10] - 周期与先进制造接力：受益于通胀上行，有色金属延续高景气；先进制造板块26Q1收入和利润同比增速分别为12%和15%，其中军工、电力设备利润增速均超30%[10] - 消费筑底，金融地产分化：消费板块26Q1利润端同比下降19%；金融地产板块利润维持小个位数正增长，结构上银行稳健、证券高增、保险承压、地产负增长收窄[11] 行业量价与供给周期 - 量价齐升行业：上游资源品(有色、石化、化工)和中游制造及科技(电力设备、交运、电子、环保)在26Q1实现量价齐升[12] - 供给周期分化：电子、军工、有色员工增速达10.9%~15.7%，处于快速扩张期；汽车、医药、地产链及部分消费行业员工负增长，主动收缩人力[14] - 供给格局：元件、工业金属、半导体等呈“新增产能与存货双高”的景气扩张格局；装修建材、家居用品等“双低”行业左侧出清[14] 出海趋势与汇率影响 - 海外收入占比创新高：2025年海外收入占比前五大一级行业为电子(47.5%)、家电(40.1%)、汽车(29.4%)、机械(25.4%)、轻工(24.3%)[15] - 汇率升值带来汇兑压力：2026Q1，海外收入占比高的行业财务费用率普遍显著上升；以2025年下半年计，电池、白电、工程机械等典型出海行业汇兑损益占利润比例在6.4%至31.0%之间[16] 行业定价与性价比 - 高估值高盈利(第一象限)：通信、电子、有色金属，估值与景气匹配度较高[17] - 低估值高盈利(第二象限)：非银金融，估值偏低、盈利较强[17] - 低估值低盈利(第三象限)：地产链及部分消费行业，后续观察PPI向CPI传导及地产修复[17] - 中估值景气向上(第四象限)：电力设备、基础化工，估值处历史60%分位，26Q1多项指标边际改善，受益于PPI向上及供需优化[17]

市场整体回顾与表现 - 2026年4月，在美伊达成阶段性停火协议的乐观预期推动下，全球主要股票市场回升，市场交易结构围绕业绩与景气展开[1] - 当月，上证指数、沪深300指数、创业板指涨幅分别为**6%**、**8%**、**15%**，其中创业板指创近年来新高[1] - 电子、通信、机械等行业涨幅领先，高景气板块成为上涨主线[1] - A股上市公司一季报验证了盈利改善趋势，整体净利润增速企稳反弹，但结构存在分化[1] 高景气与盈利改善行业 - 2025年已实现净利润正增长且2026年第一季度净利润同比增幅居前的细分行业包括[1]： * 基础化工品（粘胶、钾肥、纺织化学制品、煤化工、氟化工、胶黏剂及胶带等） * 有色金属（锂、白银、钨、铝、钴、黄金、稀土等） * 科技硬件（通信网络设备及器件、通信线缆及配套、印制电路板、数字芯片设计、半导体设备、集成电路封测、被动元件、消费电子零部件及组装） * 新能源（电池化学品、锂电专用设备、锂电池） * 其他（游戏、航空运输、航海装备、跨境电商、自然景区、酒店、快递、创新药、输变电设备等） - 后续需关注资源品与基础材料涨价传导及下游需求改善情况[1] 人工智能与算力产业链 - AI大模型技术迭代与Agent应用普及推动算力需求，相关公司业绩改善，算力产业链处于业绩兑现期[2] - 海外算力链表现较强，主要北美云厂商2026年资本开支继续上修，光模块、PCB、服务器电源、算力租赁等环节直接受益[2] - 国产算力取得进展，DeepSeek V4基于华为昇腾生态构建，智谱等大模型厂商完成对国产算力芯片的适配[2] - 2026年第一季度，部分国产芯片、服务器净利润同比已实现增长[2] 资本开支与现金流分析 - 上市公司资本开支增速与库存周期正相关，但该规律正随房地产链景气下行与经济转型发生变化[3] - A股非金融企业资本开支增速自2024年第二季度转负并经历连续**6个季度**负增长后，于2026年第一季度转正，同比增速为**4%**[3] - 2026年第一季度经营性现金流同比亦为**4%**，是资本开支改善的主要资金来源[3] - 有色金属、元件、消费电子、通信设备、电网设备、航海装备、航天装备、医疗服务等行业正处在现金流改善与资本开支扩张过程中[3] 后市展望与配置逻辑 - 尽管霍尔木兹海峡贸易受阻可能使二季度原油价格维持高位并影响市场情绪，但A股公司盈利状况改善，市场估值相对合理，沪深300指数股权风险溢价超过**5%**[4] - 4月底政治局会议定调偏积极，提出“稳定和增强资本市场信心”，中期资本市场支持经济转型的效能将持续释放[4] - 成长风格仍有优势，但其相对表现有所收敛，决定因素在于高景气的产业趋势和盈利兑现[4] - 经历过去三年去产能周期并叠加“反内卷”等政策推进，越来越多的顺周期行业有望受益于供需再平衡[4] - 配置建议关注两大方向[4]： 1. **景气成长**：AI龙头资本开支继续高增长，重点关注半导体、电子硬件、光通信等基础设施环节，储能电池、创新药等领域也值得关注 2. **周期改善**：综合考虑地缘局势和油价中枢上升可能，以及行业产能周期位置，关注供需格局支撑涨价的化工、能源金属等，以及受益出海趋势的电网设备、工程机械等 行业配置观点 - 2026年5月超配行业为：电力电器设备、发电及电网、通信设备、半导体、基础化工[5] - 2026年5月低配行业为：建筑与工程、纺织服装、教育、轻工家居、零售[5] 行业基本面与价格数据摘要 - **有色金属行业**：126家公司，总市值**6.14万亿元**，占A股**5%**。2025年净利润增速**55%**，2026年预测增速**78%**。2025年ROE为**16%**，2026年预测为**28%**[7] - **半导体行业**：167家公司，总市值**8.49万亿元**，占A股**7%**。2025年净利润增速**29%**，2026年预测增速**103%**。2025年市盈率为**127倍**，2026年预测为**78倍**[7] - **通信设备行业**：91家公司，总市值**3.98万亿元**，占A股**3%**。2025年净利润增速**47%**，2026年预测增速**107%**。2025年ROE为**13%**，2026年预测为**27%**[7] - **基础化工行业**：522家公司，总市值**6.81万亿元**，占A股**5%**。2025年净利润增速**12%**，2026年预测增速**75%**[7] - **电力电器设备行业**：320家公司，总市值**7.95万亿元**，占A股**6%**。2025年净利润增速**35%**，2026年预测增速**101%**[7] - **能源及基础材料价格表现（截至2026年4月30日近1月趋势）**[7]： * WTI原油价格**105美元/桶**，上涨**2%** * 动力煤价格**811元/吨**，上涨**7%** * 碳酸锂价格**177，150元/吨**，上涨**8%** * LME铜价**13，019美元/吨**，上涨**7%** * 螺纹钢价格**3，415元/吨**，上涨**2%** * 中国化工产品价格指数**5，299点**，下跌**1%**