AI推理时代性能瓶颈与增量市场 - AI推理时代的性能瓶颈正催生千亿级增量市场[1] - 部分公司可能成为AI运力革命的最大受益者[1] 航空发动机与AI领域燃气轮机需求 - 航空发动机和AI领域燃气轮机需求拉动上游高温合金市场[1] - 一家高温合金隐形冠军公司已与多家海外客户签订长期协议[1] - 该公司锁定全球两机供应链红利[1]

AI服务器电源芯片与机器人灵巧手 - 公司为AI服务器提供覆盖从PSU、IBC到POL各级供电应用的产品 [1] - 公司开发机器人电源、电驱及传感等各类芯片 [1] - 公司业务涉及AI服务器电源芯片和机器人灵巧手领域 [1] 高温合金行业与海外市场拓展 - AI领域燃气轮机和航空发动机行业高景气拉动高温合金需求 [1] - 公司战略聚焦海外市场加速切入 [1] - 公司已与多家海外客户签订长期协议 [1]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予"增持"评级 目标价23.5元 对应2025年50倍PE [2][14] - 预计2025-2027年营收17.6/22.1/27.4亿元 CAGR 26%/26%/24% [2][3] - 预计同期归母净利润1.2/1.7/2.5亿元 CAGR 74%/51%/42% [2][3] - 核心逻辑：海外两机需求增长+优质客户资源+产能扩张驱动业绩 [1][2] 公司基本面 - 2024年营收13.91亿元(+15.22%) 归母净利0.66亿元(+19.38%) [1][3] - 高温合金业务占比68.94% 毛利率18.17%(+1.95pct) [24][26] - 海外收入2.62亿元(+128.69%) 毛利率23.26%显著高于国内 [30][31] - 研发费用率3.5% 拥有铸造+变形高温合金双技术路线 [39][42] 行业机遇 航空发动机领域 - 全球民航市场2040年前需新增43,610架飞机 对应高温合金需求约35万吨 [18][56] - 航发维修市场未来10年规模达5533亿美元 中国占719亿美元 [19][20] - 全球航发供应链重构 赛峰等巨头积极寻求中国供应商合作 [22][66] 燃气轮机领域 - AI数据中心电力需求激增 2030年达945TWh(2024年415TWh) [25][26] - 燃气轮机建设周期1-3年 与数据中心建设周期高度匹配 [28][77] - 全球燃气轮机市场规模2032年将达347.5亿美元 CAGR4.66% [23][69] 公司战略与产能 - 已与赛峰签10年长单 进入GE/西门子/罗罗供应链 [30][81] - 2025年新增铸造/变形高温合金产能2000/3000吨 总产能达5000吨 [82][83] - 投资6000万美元建设马来西亚基地 设计年产能5万吨 [84][85] - 实施股权激励计划 考核2023-2025年高温合金收入增速 [86][87]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 报告公司是国内航空发动机用大型复杂薄壁高温合金结构件的重要供应商，也是国内飞机、航空发动机用高温合金和特种不锈钢无缝管材的主要供应商 [4] - 通过设立全资子公司图南部件、图南智造，持续完善航空用中小零部件自动化产线项目建设，延伸产业链布局 [4] - 预计2025~2027年归母净利润分别为3.0亿元、3.5亿元、4.2亿元，对应PE为40x/34x/29x [4][5] 财务表现 2025年半年报业绩 - 上半年营收5.99亿元(YOY -18.2%)，归母净利润0.93亿元(YOY -51.4%)，扣非净利润0.90亿元(YOY -53.0%) [1] - 2Q25营收环比增长9.5%至3.1亿元，归母净利润环比增长23.0%至0.5亿元 [1] - 1H25毛利率同比下滑10.4ppt至27.9%，净利率下滑10.6ppt至15.5% [1] 分产品表现 - 变形高温合金营收2.8亿元(YOY -0.2%)，毛利率25.6%(同比-4.88ppt) [2] - 铸造高温合金营收1.7亿元(YOY -39.6%)，毛利率39.4%(同比-11.43ppt) [2] - 子公司图南智造营收1350万元，净利润亏损2792万元（主因在建工程转固折旧及人工成本增加） [2] 财务指标 - 1H25期间费用率同比+1.2ppt至9.4%，其中研发费用率-0.5ppt至4.4% [3] - 资产减值损失0.11亿元(1H24为0)，经营活动净现金流0.7亿元(去年同期2.3亿元) [3] - 2Q25末应收账款4.0亿元(较年初+12.3%)，存货5.6亿元(较年初+4.0%) [3] 业务展望 - 未履行合同对应营收17.5亿元，预计2025~2027年分别确收5.5亿/5.3亿/6.7亿元 [2] - 沈阳图南机械加工能力建设将实现原材料至中小零部件销售的全产业链覆盖 [2] - 2025E营收预计14.32亿元(YOY +13.9%)，归母净利润3.01亿元(YOY +12.9%) [5][10]

行业突破 - 自主研发的"星核-700"高温合金涡轮盘成功通过验收，突破西方技术封锁 [1] - 该产品虽与西方同类有差距，但具备独特优势，促使美国罕见恢复飞机发动机对华出口 [3] - 涡轮盘需承受700℃高温和每分钟上万转的转速，边缘承受巨大拉力，是飞机发动机的核心部件 [4][6] 技术背景 - 高温合金涡轮盘是工业制造皇冠上的明珠，西方国家对此技术封锁长达半个世纪 [8] - 中国燃气轮机市场规模超500亿，但核心部件国产化率极低，面临高昂成本和断供风险 [12] - 2009年立项时，国产涡轮盘耐温仅650℃，与西方750℃差距显著 [14] 研发历程 - 通过添加稀土元素实现技术突破，稀土元素在微观结构中起到稳定作用 [16][18] - 团队调整187次配方，在八万吨级液压机旁连续测试，材料断裂19次仍坚持改进 [18][21] - 最终产品"星核-700"耐温达700℃，跨过航空界650℃的"魔咒" [23] 产品优势 - 内部结构精度达微米级，相当于在头发丝横截面建上千座"微型防震楼" [26] - 具备自愈功能，可自动修复微米级裂纹，寿命比进口产品长30% [28] - 全流程自主研发使成本比进口降低近一半 [30] - 耐久测试中连续运转1.8万小时（相当于绕地球300圈），表面磨损仅0.03毫米 [32] 产业影响 - 带动产业链升级，新一代镍基合金叶片耐温达1150℃ [32] - 中国钢研集团造出直径超2米的巨型涡轮盘，开始参与制定行业标准 [34] - 从1956年仿制苏联合金到"星核-700"问世，中国工业完成从跟跑到准备领跑的转变 [34][36] 战略意义 - 打破高端制造材料枷锁，如同当年"两弹一星"打破核讹诈 [36] - 证明封锁压不垮自力更生的中国制造，每次"卡脖子"都成为技术飞跃的起点 [38]

振华股份及金属铬行业研究纪要总结 行业概况 - 金属铬行业面临供需矛盾，预计2028年缺口达28万吨[2] - 需求激增领域：AI数据中心(燃气轮机)、商用飞机发动机、欧洲军工[2][3] - 全球金属铬产能107万吨(中国52万吨，海外55万吨)[11] - 产业链难点：铬酸钠和重铬酸钠环节处理难度大(产生剧毒六价铬铬渣)[10] 需求驱动因素 燃气轮机 - 2026年下半年交付量同比增70%，2024年交付量20GW[2][17] - AI数据中心建设推动需求，2024-2028年高温合金需求从2.3万增至5万吨[14][15] - GEV公司2025年上半年新签订单12GW[16] - 西门子能源计划扩展30%产能[20] 商用飞机 - 全球商用飞机数量2024年1,266架→2028年2,800架[4][24] - 发动机金属铬需求从1万→1.9万吨/年[22] - 波音(6,590架)、空客(8,754架)、C919(755架)在手订单充足[26] 军工领域 - 欧洲军工订单从230亿→600-1,050亿欧元[5] - 莱因金属公司营收预计从230亿→1,000亿欧元[27] - 欧洲军费从4,400亿→1万亿欧元[27] 振华股份业务展望 - 产量：2024年94万→2028年106万吨[7] - 金属铬产量：2024年27万→2028年52万吨[7] - 净利润：2025年7.7亿→2027年13亿元[7] - 计划收购新疆沈宏项目，产能增长40%[36] 价格与市场动态 - 金属铬价格7月回落(受原材料下跌和淡季影响)[8] - 氧化铬绿价格稳定在3.2-3.3万元/吨[8] - 中国铬粉出口：2025Q1达1.9万吨(同比增速60%)[34] 产业链发展 - 中国供应链进入全球：英流股份(西门子订单)、航亚科技(赛峰订单)[6] - 海外扩张：ATI公司2025年资本支出2.7亿美元(历史新高)[29] - 高温合金材料保持20%以上增速[30] 其他应用领域 - 电镀铬市场：预计8%增速(机器人、汽车等应用)[31] - 皮革颜料：预计3.9%年增长(2021-2033)[32] - 氧化铬绿：振华股份计划2027年投产10万吨新产能[12]

投资评级 - 维持振华股份"买入"评级 [2] - 目标价14.41元，总市值102.42亿元 [6] - 2025-2027年预测PE分别为13.4/10.2/7.7倍 [14] 核心观点 - 铬盐行业供需缺口将持续扩大，预计2028年缺口达25万吨 [10] - 海外两机(燃气轮机+航空发动机)需求爆发将带动金属铬需求CAGR达18.1% [10] - 公司作为全球铬盐龙头(产能占比24%)将优先受益行业景气周期 [32] 行业供需分析 需求端 - 燃气轮机需求：预计2024-2028年交付量从40GW增至91.4GW，对应金属铬需求从2.3万吨增至4.97万吨 [10][56] - 航空发动机需求：2024-2028年商用航空金属铬需求从0.98万吨增至1.94万吨 [10][96] - 军工需求：北约承诺2035年前国防开支占比从2%提至5% [11] 供给端 - 全球铬盐产能扩张受限，2013年起中国原则上不再新增六价铬生产企业 [30] - 欧盟拟扩大六价铬限制范围，欧洲化学品管理局加强监管 [30] - 2024-2028年全球铬盐产能CAGR仅2.5%，远低于需求增速9% [10] 公司竞争优势 - 实现"铬矿-铬盐-金属铬"全产业链布局，金属铬产能1.2万吨/年 [34] - 2024年金属铬产量7650吨，2025Q1交付超2500吨 [33] - 参与新疆沈宏破产重整，行业集中度有望进一步提升 [32] 财务预测 - 预计2025-2027年营收45.7/53.88/61.81亿元，CAGR 15% [14] - 预计同期归母净利7.66/10.05/13.34亿元，CAGR 32% [14] - 合金添加剂业务毛利率将从2025年的42.8%提升至2027年的46.5% [15] 价格趋势 - 氧化铬绿价差从2018年的200元/吨扩大至2025年的4200元/吨 [18] - 金属铬价差从2018年的500元/吨增至2025年的3500元/吨 [22] - 重铬酸盐价格从2018年的7000元/吨上涨至2025年的32000元/吨 [18]

股价表现 - 7月29日股价报19.89元，较前一交易日下跌2.79% [1] - 当日成交量为289852手，成交金额达5.74亿元 [1] - 主力资金净流出8481.26万元，占流通市值的1.47% [1] 公司业务 - 主要从事高温合金材料的研发、生产和销售 [1] - 产品包括铸造高温合金、变形高温合金以及特种合金焊材等 [1] - 业务覆盖全球30多个国家和地区 [1] 公司优势 - 长期深耕高温合金市场，在产品研发生产上具有技术积累和竞争优势 [1] - 是国内高温合金行业产品链较丰富、认证资质较完善的企业之一 [1]

公司业务与技术优势 - 公司长期专注于高温合金市场，在铸造高温合金、变形高温合金及特种合金焊材产品研发生产方面具有技术积累和核心竞争优势 [1] - 公司是国内高温合金行业产品链较丰富、认证资质较完善的企业之一 [1] 市场表现与客户资源 - 公司产品凭借可靠质量和良好项目业绩，已畅销全球30多个国家和地区 [1] - 公司具有较好的品牌优势和客户资源优势 [1]

投资者活动基本信息 - 活动类型为现场参观 [2] - 参与单位及人员包括中汇人寿孙海波等、诚通基金袁凯等、惠华基金蒋松廷等 [2] - 活动时间为2025年7月15日上午10:00 - 12:00和7月16日上午9:30 - 12:00 [2] - 活动地点在宁夏东方钽业股份有限公司 [2] - 上市公司接待人员有董事长黄志学等 [2] 募集资金投资项目 - 拟使用募集资金投资钽铌湿法冶金数字化工厂建设、钽铌火法冶金熔炼产品生产线改造、钽铌高端制品生产线建设项目 [4] - 钽铌湿法冶金数字化工厂建设项目在宁夏石嘴山市经济技术开发区实施，新建相关产品生产线及配套设施 [4] - 钽铌火法冶金熔炼产品生产线改造项目在宁夏石嘴山市大武口区实施，对原有生产线扩能改造并配套建设设施 [4] - 钽铌高端制品生产线建设项目在宁夏石嘴山市大武口区实施，进行主体设备布置、厂房改造及配套设施建设等 [4] 技术改造项目效果 - 提升公司在湿法、火法、制品等方面生产能力，解决原材料外采、设备老化及产能不足问题 [5] - 实现原材料自给自足，降低成本，保障供应链安全 [5] - 满足国内市场对高温合金材料和高端制品材料需求 [5] - 补足短板、解决产能瓶颈，贯彻公司发展战略，做强做优做大主业 [5] - 提高公司核心竞争力，增强核心功能和回报股东的能力 [5] 高温合金关键材料供给举措 - 钽、铌是高温合金关键元素，能提升合金性能 [6] - 企业以技术创新推动产品升级，加大技术研发投入，创新制备工艺和配方 [6] 融资方式选择 - 公司坚持“稳健经营”策略，通过股权融资满足扩能改造项目资金需求，保持资本结构灵活性 [7] 前次募集资金项目进展 - 2023年钽铌火法冶金产品生产线技术改造项目尚在建设期，部分设备安装调试，新增产能逐步释放 [8] - 钽铌板带制品生产线技术改造项目和年产100只铌超导腔生产线技术改造项目已完成竣工验收等工作并贡献产能 [8] 此次募集资金项目对业绩影响 - 部分产品附加值高，下游行业需求稳定上涨 [9] - 项目实施后扩大高附加值产品生产规模，提高销售收入与利润水平，增强盈利能力 [9]