全球丙烯市场核心观点 - 2025年以来丙烯市场面临的需求疲软、价格低迷及高库存压力将延续至2026年 全球各地区市场均受困于供应充裕这一共性难题 [1] 欧洲市场情况 - 2025年1~9月欧洲聚丙烯进口量达146万吨 较2024年同期增长9% 挤压本土聚丙烯市场需求并削弱丙烯消费量 [1] - 2025年12月23日欧洲聚合级丙烯价格跌至622.50欧元/吨 较7月初的781.50欧元/吨大幅下挫 [1] - 石脑油裂解装置利润从2025年7月的323.22欧元/吨跌至12月的亏损52.30欧元/吨 预计2026年这一状况将持续 [1] 北美市场情况 - 2025年12月第一周美国丙烷与丙烯库存总量升至1.018亿桶的历史高位 较2024年同期的9310万桶增长15.58% [1] - 2025年1~11月美国丙烷脱氢行业平均可变利润为254美元/吨 12月可变利润进一步降至122美元/吨 [2] - 2025年11月19日美国墨西哥湾沿岸聚合级丙烯现货价格跌至23.75美分/磅 创5年新低 [2] - 供应商表示市场供应过剩、下游需求低迷状况前所未有 预计2026年丙烯市场行情仍将疲软 [2] 亚洲市场情况 - 亚洲市场供应过剩压力持续 迫使卖家加大向海外市场出货力度 [1] - 丙烯价格下滑源于下游产品利润倒挂及聚丙烯需求疲软 [2] - 2025年11月7日远东地区聚丙烯拉丝料到岸价与中国丙烯到岸价的价差仅为75美元/吨 远低于一体化生产商通常所需的250美元/吨及非一体化生产商所需的300~350美元/吨的合理价差区间 [2] - 韩国供应商指出2026年亚洲丙烯市场缺乏复苏动力 区域内丙烷脱氢装置的供应压力过于沉重 停车装置可迅速重启导致价格提振希望渺茫 [3] 企业动态与行业基本面 - 恩特普赖斯能源合伙公司对旗下两套年产能150万吨的丙烷脱氢装置短期前景信心充足 两套装置开工率维持在90%以上 [2] - 高开工率导致丙烯价格持续处于低位 [2] - 剑桥能源研究协会分析师预测2026~2027年美国丙烷脱氢装置的丙烷需求增幅较为有限 行业基本面也将同步恶化 [2] - 韩国正推进部分裂解装置产能合理化调整 但关停装置主要集中在乙烯领域 [3]

宏观经济基本面分析 - 宏观经济基本面在底部徘徊并处于探底之中，具体表现为CPI连续三年左右在零左右徘徊，PPI持续负增长，国民总支出平减指数连续8个季度为负 [4] 价格持续低迷的原因：需求端 - 有效需求不足表现为有支付能力的消费需求不足，消费是收入的函数，居民可支配收入减少抑制消费需求 [5] - 年轻群体失业率持续处于较高水平，就业质量下滑，表现为劳动时间缩短导致加班费减少，或工资水平下降，尤以年收入30万-80万元的中产阶级收入降幅显著 [5] - 房地产价格持续下跌导致家庭资产负债表恶化，预期收入下降，居民为应对不确定性倾向提高储蓄率，从而抑制消费 [5] - 投资需求不足表现为企业部门投资减弱，市场低迷与内卷加剧导致企业营收下滑、库存累积、利润压缩，叠加资产负债表恶化和预期转弱 [5] - 地方政府投资能力下降，受房地产下行影响土地出让金和相关税收大幅减少，财权与事权不匹配导致财政亏空严重，加之制度约束削弱投资激励 [5][6] 价格持续低迷的原因：供给端 - 产能过剩问题突出，是内卷现象的直接体现，其深层次症结在于市场出清机制缺失，价格机制未能有效淘汰过剩供给 [6] - 特殊的体制原因导致企业优胜劣汰机制失灵，企业活不活死不了 [6] 促使价格反弹的路径 - 稳价格关键是稳收入，稳收入核心是稳就业，稳就业基石是稳企业，需企业具备可持续盈利能力和扩张意愿以带动工资性收入内生增长 [7] - 财政政策取向应由重投资转向重消费，强调投资于人，通过发放消费券、财政补贴及提升低收入群体社会保障水平等方式 [7] - 促进民营经济发展对稳就业和促价格回升有积极意义，因民营企业是吸纳就业主力军 [7] - 稳定房地产市场是稳投资、稳消费、稳预期的关键，需在供给端与需求端同步出台密集政策，促进触底反弹 [8] - 内卷治理核心在于构建市场出清机制，关键在于健全企业退出机制或优胜劣汰机制，特别是国有企业与地方政府两大主体的退出意愿与能力 [8][9] - 部分国企凭借市场支配力及融资优势进入热点产业导致过度供给，在预算软约束下对价格信号不敏感，亏损后仍可获得支持，导致僵尸产能难以退出 [9] - 地方保护主义妨碍市场出清，地方政府常通过贷款展期、税收返还等方式延缓地方龙头企业退出，人为阻断市场出清 [9] 结构性改革方向 - 构建市场出清机制需推进三方面改革：推进国有企业分类改革、硬化预算约束；重新划分中央与地方财权事权使其匹配；在更多领域引入竞争政策保障平等准入与退出 [10] - 扩张性政策可缓冲短期冲击，但无法替代结构性改革，稳定价格中枢需沿稳企业-稳就业-稳收入路径展开，并以房地产市场回稳修复各方资产负债表 [10] - 若能在十五五期间借助市场出清将价格水平推回约2%的温和上涨区间，可为年均5%左右的潜在增长提供名义支撑 [10]

报告核心观点 - 5月中国经济数据展现较强韧性，二季度GDP增速有望维持在5.2%左右，全年完成5%的增长目标难度不大，但1-5月工业企业利润同比-1.1%，较上月下滑2.5个百分点，从基本面量的企稳转化为企业利润回升面临多重挑战，政策需加大逆周期调节力度推动价格回升，政策信号明确前债券具配置价值，股票市场稳健慢牛趋势依赖企业盈利持续改善 [1][2][7] 经济数据表现与企业利润现状 - 5月社会零售总额同比增长6.3%，工业增加值同比增速5.8%，二季度GDP增速维持在5.2%左右可能性高，全年完成5%增长目标难度不大 [1][7] - 1-5月工业企业利润同比-1.1%，较上月下滑2.5个百分点，从基本面量的企稳转化为企业利润回升面临挑战 [1][7] 企业利润下滑的原因分析 - 价格低迷挤压企业盈利能力，1-5月PPI累计同比-2.6%，5月单月同比-3.3%，1-5月工业企业利润率同比下跌4.24% [2][9] - 供给端，过去几年制造业投资持续高于固定资产投资整体，新兴制造领域去产能执行难度大 [2][12] - 需求端，外需受美国库存回补、总需求不确定性和关税率提升影响扩张受限，内需消费高增长依赖以旧换新政策和“618”前置，下半年财政刺激力度边际减弱，房地产修复动能趋弱拖累经济增长 [2][15][16] 政策应对与市场影响 - 政策需加大逆周期调节力度，推动价格回升，修正宏微观预期等背离 [2][19] - 政策信号明确前，债券具配置价值，股票市场受益于流动性改善和情绪修复，但稳健慢牛趋势依赖企业盈利持续改善 [2][19]