文章核心观点 - 高层近期持续强调深化住房公积金制度改革，旨在系统性盘活近11万亿元的存量资金，这标志着全国层面的新一轮改革正在酝酿 [2][9][40] - 文章系统回顾了公积金制度的起源、三次重要历史变革，并深入剖析了当前制度面临的三大核心矛盾：资金沉淀严重、功能适配性下降以及可持续性挑战 [2][6][40] 制度本源：公积金制度的设立与初始定位 - 改革开放初期，城镇住房供给增长（1979-1987年累计建成7亿余平方米）跟不上人口扩张速度，人均居住面积从1978年的4.4平方米提升至1987年的8.6平方米，但住房条件依然严峻 [2][10] - 旧的福利分房制度难以为继，1986年国务院成立住房制度改革领导小组，1988年印发实施方案，城镇住房制度改革进入全面推进阶段 [2][15] - 为解决停止福利分房后的居民住房融资难题，1991年住房公积金制度在上海率先试点，1994年推向全国，为1998年全面房改奠定基础 [3][18][21] 历史镜鉴：三次变革如何重塑公积金体系 - **第一阶段（1998-2002年）法制化与规范化**：1998年房改后，公积金成为政策性住房金融唯一支柱，1999年国务院颁布《住房公积金管理条例》，确立“四权分立”管理体制 [4][23] - **第二阶段（2003-2012年）体系完善与功能多元化**：各地公积金管理中心相继成立，属地化管理决策体系构建，政策聚焦拓宽覆盖面、支持保障房建设及提升住房金融功能 [4][26][27] - **第三阶段（2015-2017年）首次全国层面改革**：在房地产高库存、公积金缴存余额超4万亿元且使用效率偏低的背景下，改革以提高资金效率、扩大普惠、简化流程、打通异地壁垒为核心 [5][28] - 2015年改革措施包括放宽租房提取、推行异地贷款、降低首付比例（二套房贷首付最低降至20%）及贷款利率（5年以上利率从4.25%降至3.25%）等，当年提取额达1.1万亿元（同比增44.92%），个贷率达80.8% [31][35] - 2015年底启动《住房公积金管理条例》修订，提出允许灵活就业人员自愿缴存、大幅放宽提取条件（新增支付物业费等）、允许发行公积金个人住房贷款支持证券（MBS）等方向 [33][34] 时代命题：现行公积金制度的核心痛点 - **高层定调与改革酝酿**：2025年中央经济工作会议近十年来首次单独写入“深化住房公积金制度改革”，2026年政府工作报告再次明确，政策定位从短期工具转向支撑房地产发展新模式的基础性制度安排 [6][40][41] - **核心矛盾一：巨额资金沉淀**：2014-2024年，公积金年末缴存余额从3.7万亿元攀升至10.9万亿元，资金沉淀问题长期存在，区域分布不均（广东超1万亿元，西藏等地不足2000亿元），盘活超10万亿元存量资金是深化改革首要目标 [6][42] - **核心矛盾二：传统功能适配性下降**：房地产市场进入存量时代，公积金用于住房消费的提取占比从2015年峰值的83%持续下滑至2024年的75%，租赁提取占比从2014年的1%提升至近10%，但老旧小区改造等提取占比仍不足1%，功能需向租购并举及全生命周期居住消费转型 [6][47][49][51] - **核心矛盾三：老龄化与低利率下的可持续性挑战**：劳动年龄人口占比下降，离退休提取规模持续扩大（2023年提取规模中近两成为离退休提取），“低存低贷”利差收敛，5年以上公积金利率已降至2.6%的历史低位，压缩了增值收益空间和制度互助共济能力 [7][56]

关注、加星，第 时间接收推送！ 文 | 赵伟、贾东旭、侯倩楠 联系人 | 侯倩楠 摘要 近期，高层会议持续强调深化公积金制度改革，近11万亿存量资金或迎来系统性盘活机遇。本文详细复盘公积金制度的初始功能及后续三段重要发展阶段，并 剖析当前三大核心矛盾，供参考。 一、制度本源：公积金制度的设立与初始定位？ 破解住房制度改革难题，住房金融制度诞生 改革开放初期，我国城镇住房建设虽持续提速，但供给增长仍难以匹配更快的人口扩张带来的住房需求。 1979-1987年，住房供给的显著增加叠加旧房维修改造 力度加大，推动城镇人均居住面积从1978年的4.4平方米提升至1987年的8.6平方米，实现了近十年翻番。然而，同期人口高出生率叠加城镇化进程加速推进，城 镇人口规模急剧扩张，导致城镇居民住房条件依然严峻。 彼时的福利分房制度，既不能适应市场经济发展，也难以解决城镇住房短缺问题，城镇住房制度改革迫在眉睫。 1986年1月，国务院正式成立住房制度改革领 导小组，统一领导和推进全国住房制度改革工作。1988年2月，国务院印发《关于在全国城镇分期分批推行住房制度改革的实施方案》，明确提出住房制度改 革，我国城镇住房制度改革进入 ...

报告行业投资评级 - 行业评级：**推荐**（维持）[3] 报告核心观点 - “十五五”规划纲要提出加快构建房地产发展新模式，健全多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，实现更高水平住有所居[5] - 报告认为规划主要侧重**住房制度**、**新模式**、**高水平居住**三个方向，行业整体有望从过去的快速发展转变为高质量发展[5][8] - 随着行业进入高质量发展阶段，行业估值或迎来整体修复，头部房企凭借低融资成本和核心区域高市占率优势，有望通过估值修复实现整体的β机会[5][66][71] 一、住房保障体系 （一）优化保障房供应、使用和管理 - **保障房供应目标**：规划提出优化保障性住房供给，满足三类人群需求：1）**城镇低收入住房困难家庭**（最基础住房需求，如廉租房）；2）**住房困难且收入不高的工薪群体**（基本住房需求，如经济适用房、安居房）；3）**新市民、青年等群体**（阶段性住房需求，如公租房）[9][10] - **保障房管理机制**：加强全流程管理，健全申请、轮候、配租配售、使用、退出等机制，并探索配租型与配售型保障房房源的有序转换和统筹使用[9][11][16] （二）公积金制度改革 - **扩大使用范围**：规划提出深化住房公积金制度改革，扩大使用范围，支持灵活就业人员参加[5][17] - **公积金贷款放松**：报告预计公积金贷款有望放松，例如**贷款额度提高**（如上海将家庭首套公积金贷款最高额度从160万提高至240万）和**贷款利率下降**（2026年2月5年以上公积金贷款利率为2.6%，较此前长期维持的3.25%下降65个基点）[5][18][19] 二、房地产新模式 （一）基础制度 - **开发与融资**：规划提出推行**房地产开发项目公司制**和**融资主办银行制**，这被视为城市房地产融资协调机制的延伸，旨在将风险从房企层面细化至项目层面，减小单一项目的风险影响[5][24][25] - **商品房销售**：规划提出有力有序推进**现房销售**。报告分析，向现房销售过渡可能通过提高预售门槛、减缓预售资金存入速度、加强预售资金监管（如引入第三方监管）等方式实现[24][28][29] （二）供应管理 - **核心原则**：提出“以人定房、以房定地”，即根据人口居住需求决定住房供应，根据住房建设与去化需求决定土地供应，以调节楼市动态平衡[5][30] - **政策自主权**：充分赋予城市政府房地产市场调控自主权。例如，自然资源部曾通知，商品住宅去化周期超过36个月的城市应暂停新增商品住宅用地出让[30] （三）存量盘活 - **存量商品房**：规划提出推动已供未开发土地和在建项目分类处置，推进存量商品房盘活利用。截至2025年12月末，全国商品房待售面积达**7.7亿平方米**，待售商品住宅面积达**4.0亿平方米**；全国待售商品房去化周期为**29.97个月**[5][34] - **闲置商业办公用房**：商业营业用房去化压力较大，截至2025年末待售面积达**1.42亿平方米**，去化周期高达**59.97个月**。报告以上海政策为例，指出支持存量商务楼宇兼容多种功能（如租赁住房、养老托育）并鼓励统一运营和金融支持[36][39][41] 三、高水平居住 （一）改善性住房供给与“好房子” - **增加改善性供给**：规划提出因城施策增加改善性住房供给，建设安全舒适绿色智慧的“好房子”[5][45] - **提升房屋标准**：2025年3月住建部发布《住宅项目规范》国家标准，从居住环境、建筑空间等方面提高标准，例如新建住宅层高不低于3米、4层及以上住宅设置电梯等，以高品质产品促进居民置换需求[46] （二）住房租赁与全生命周期管理 - **租赁市场发展**：规划提出规范发展住房租赁市场，培育市场化专业化租赁企业。报告指出，当前全国租房人口近**2.6亿**，市场以个人出租为主，需要向规范化、专业化发展[5][48] - **全生命周期管理**：建立房屋全生命周期安全管理制度。报告分析了开发类房屋从拿地、开发、销售到物业管理的全链条，以及运营类房屋（如租赁公寓）的长期运营和可能的REITs上市路径[47][51][60] - **中介角色扩大**：房屋中介在新房销售环节份额扩大。例如，2025年上半年，贝壳新房和二手房GTV交易占比分别为**29.53%** 和**70.47%**；我爱我家占比分别为**14.18%** 和**85.82%**[54] 四、投资建议 - **行业估值**：报告认为，随着行业向高质量发展转变，行业估值或迎来整体修复。2025年下半年以来，板块估值和行业基本面均承压，但政策支持下配置价值逐渐凸显[61][63][71] - **看好公司**： - **核心看好**：招商蛇口、保利发展、华润置地、华润万象生活、滨江集团、新城控股、招商积余、龙湖集团[5][71] - **建议关注**： 1. **优质开发**：绿城中国、中国海外发展 2. **优质物管**：绿城服务 3. **优质商业**：恒隆地产 4. **代建龙头**：绿城管理控股 5. **中介龙头**：贝壳-W、我爱我家[5][71] - **投资逻辑**：头部房企凭借低融资成本和核心区域高市占率优势；存量领域看好优质物业公司、房地产经纪公司以及具备稳定现金流和强运营能力的商业地产与商管公司[66][69][71]

中国住房发展阶段划分 - 中国住房发展划分为多个递进阶段：第一阶段解决从无到有问题 第二阶段满足基本改善需求 第三阶段对应少数人享受型和奢侈型需求 [2] - 福利分房缓解极度住房短缺问题 但仅为缓解而非根本解决 [2] - 住房制度改革推进使中国进入1到2阶段 相当一部分人通过购买新房实现分室而居的改善目标 [2] 住房发展阶段实施现状 - 第一阶段从无到有任务远未结束 保障房建设需求持续存在 [2] - 不同发展阶段非线性接替 0到1阶段与1到2阶段需同步推进 [2] 房地产健康发展路径 - 实现房地产平稳健康发展需借鉴国际经验并立足中国实际国情 [2] - 日本在住房需求稳步增长中实现基本居住到改善型需求过渡 未引发价格危机且市场保持相对平稳 体现行业高质量发展路径 [2]

房地产市场调整现状 - 国内房地产市场正经历深刻调整，二手房市场尤其剧烈，"抛售潮"席卷全国 [1] - 北京、上海等一线城市二手房挂牌量已突破15万套和18万套，各地数据普遍超过10万套 [1] 炒房客撤离市场原因 - 自2021年下半年以来全国房价持续下跌，炒房客投资收益化为乌有，利润空间压缩甚至面临巨额亏损 [3] - 高昂持有成本（物业费、取暖费、维修基金等）持续上涨，而房价下跌加剧经济压力 [3] - 此前高杠杆投资策略在经济下行环境中成为沉重负担 [3] 跟风购房者困境 - 经济状况不理想的家庭盲目跟风购房后，因疫情和经济下行面临失业或收入骤减 [4] - 每月高额房贷压力导致无力支付基本生活开支 [4] - 部分地区房价跌幅超过首付款，购房者面临巨大经济损失 [5] 高房价社会影响 - 二三线城市90平米房屋价格达150-200万元，对普通家庭构成巨大经济压力 [5] - 高房价掏空家庭积蓄，严重削弱风险抵御能力 [5] - 年轻人购房掏空父母积蓄，加剧家庭风险并影响父母晚年保障 [5] 政策与市场展望 - 国家正推进新一轮住房制度改革，加大保障性住房建设力度 [7] - 短期内高房价风险仍不容忽视，租房和谨慎购房成为更稳妥策略 [7] - 房地产市场调整持续，未来走向仍存在不确定性 [7]