行业投资评级 - 行业评级：推荐 [5] 核心观点 - 报告预计2025年上市险企全年归母净利润将延续较快增长，全年新业务价值（NBV）增速有望保持高增 [1][2] - 财产险方面，2025年保费稳健增长，综合成本率（COR）有望继续改善 [4][6] - 展望2026年，人身险NBV增速有望实现两位数增长，财产险保费有望边际提速，COR有望下降 [3][7] - 报告看好负债端2026年开门红景气度及分红险转型推动保险股估值修复，当前板块估值处于低位 [8] 2025年业绩前瞻：利润与人身险 - **净利润增长**：2025年前三季度，五家A股上市险企归母净利润合计达4,260亿元，在去年同期高基数基础上同比+33.5% [1] - **各公司增速**：前三季度归母净利润增速从高到低分别为中国人寿+60.5%、新华保险+58.9%、中国人保+28.9%、中国太保+19.3%、中国平安+11.5% [1] - **Q4潜在压力**：2025年第四季度权益市场回调（沪深300指数-0.2%，创业板指-1.1%，科创50指数-10.1%），考虑到保险资金投向股票和基金的资金余额占比达15.5%（截至2025年三季度末），预计Q4净利润或受投资端影响，但全年合计净利润仍有望延续双位数增长 [1] - **人身险保费**：2025年1-12月人身险公司原保费收入43，624亿元，同比+8.9% [2] - **新单驱动**：银保渠道是主要驱动力，以中国太保为例，其2025年新单保费同比+11.7%，其中代理人渠道新单同比-9.9%，银保渠道新单同比+42.0% [2] - **NBV增长动力**：人身险预定利率于2025年9月1日下调（普通型/分红险/万能险分别下调50BP/25BP/50BP至2.0%/1.75%/1.0%），叠加渠道报行合一带来费率改善，预计2025年上市险企新业务价值率（NBVM）有望继续改善 [2] 2026年行业展望 - **人身险展望**：预计新单增长将延续正增长，价值率或稳步改善，NBV增速有望实现两位数增长 [3] - **产品吸引力**：传统储蓄险预定利率2.0%，分红险预定利率1.75%（保底部分）+浮动收益，相对于同期招商银行5年期定存收益率1.30%具备较强吸引力，有望吸引存款流入 [3] - **行业格局**：银保渠道报行合一政策持续推进、“1+3”限制取消，市场份额呈现向头部险企集中的趋势，个险营销体制改革、人身险费用分摊指引等政策加速供给侧改革，优化行业格局 [3] - **财产险展望**：在非车险报行合一背景下，费控更优秀的头部公司竞争力有望提升，同时头部公司主动优化存量高风险业务，预计2026年“老三家”财险公司保费收入有望保持稳健增长 [7] - **COR展望**：考虑到头部险企高风险业务基本出清，若2026年大灾风险减弱，预计综合赔付率将下降，同时非车险报行合一逐步落地预计将推动费用率下降，共同推动2026年综合成本率（COR）下降 [7] 财产险业务分析 - **保费增长**：2025年1-12月财产险公司原保费收入17，570亿元，同比+3.9% [6] - **结构拆分**：车险原保费收入9，409亿元，同比+3.0%；非车险原保费收入8，161亿元，同比+5.0% [6] - **非车险细分**：2025年1-12月，健康险/农险/责任险/意外险原保费收入分别为2，274/1，555/1，428/593亿元，同比增速分别为+11.3%/+4.8%/+4.1%/+11.1% [6] - **COR改善因素**：2025年中国各种自然灾害造成直接经济损失2，416.17亿元，同比下降39.8%（2024年为4，011.1亿元），预计巨灾赔付同比改善，叠加车险和非车险报行合一与费用精细化管控带来费用率下降，预计2025年全年上市险企综合成本率（COR）有望实现同比改善 [6] 投资建议与估值 - **投资逻辑**：看好负债端2026年开门红高景气度有望推动一季度NBV同比大幅增长，以及分红险转型使得利差损压力继续缓解，进而推动保险股估值修复 [8] - **板块配置**：当前主动基金对保险板块配置仍欠配 [8] - **估值水平**：截至2026年2月5日收盘价，保险板块2026年PEV估值为0.66-0.82x，仍处于低位 [8] - **标的推荐**：推荐基本面改善且股息率较高的中国平安，资产端弹性较大且股息率较高的新华保险，资产端弹性较大的中国人寿，业绩稳健的中国人保、中国太保，业务改善的众安在线 [8] - **重点公司预测**：报告提供了中国太保、中国平安、中国人寿、新华保险、中国人保、中国财险、众安在线等公司的盈利预测与估值数据 [10]

公司股价表现 - 周三股价大幅上涨超过17%，报收于68.87美元，主要受强于预期的第三季度财报和上调业绩指引推动 [1] 第三季度财务业绩 - GAAP每股亏损为0.51美元，显著优于市场预期的0.70美元亏损，较去年同期的0.95美元亏损明显收窄 [2] - 季度营收达到1.945亿美元，大幅超过市场预期的1.851亿美元，较去年同期增长42% [2] - 调整后EBITDA亏损为2600万美元，明显优于市场预期的3460万美元亏损，较第二季度的4090万美元亏损大幅收窄 [2] - 调整后自由现金流为1800万美元，维持正向流入 [2] 第三季度运营指标 - 在保保费规模达到11.58亿美元，高于市场共识的11.50亿美元，较去年同期的8.89亿美元大幅增长 [2] - 客户数量同比增长24%，达到286.9万，增速与上一季度持平 [2] - 每位客户平均保费为403美元，较去年同期的384美元持续上升 [2] - 净赔付率从上一季度的69%降至64%，较去年同期的81%显著改善 [2] 更新后的业绩指引 - 将2025年营收预期从7.10亿至7.16亿美元上调至7.27亿至7.32亿美元，区间中值7.30亿美元高于市场预估的7.14亿美元 [1] - 预计2025年调整后EBITDA亏损将收窄至1.27亿至1.30亿美元，优于此前指引的1.35亿至1.40亿美元亏损和市场预估的1.35亿美元亏损 [1] - 提升2025年在保保费展望，从12.13亿至12.18亿美元上调至12.18亿至12.23亿美元 [1] - 预计第四季度调整后EBITDA亏损在1300万至1600万美元之间，与市场预期基本一致 [1] - 预计第四季度营收区间为2.17亿至2.22亿美元，高于分析师估计的2.14亿美元 [1]

利润表现 - 2025年前三季度上市险企归母净利润增速排序为国寿(60.5%)>新华(58.9%)>中国财险(50.5%)>人保(28.9%)>太保(19.3%)>平安(11.5%)，单三季度实现高增长 [1] - 利润高增长主要驱动因素为权益市场上行及险企提升权益配置比例，新华、太保、国寿的年化总投资收益率分别同比提升1.8、0.7、1.0个百分点 [1] - 部分险企受益于亏损保单确认转回和正向营运偏差，第三季度单季国寿和太保的保险服务业绩分别同比增长210%和54% [1] - 国寿和新华增速领先同业，主因其以公允价值计量且其变动计入当期损益的股票占比较高且成长资产配置比例较高 [2] - 展望全年，考虑到权益市场稳步上行及部分险企第四季度业绩基数相对偏低，全年有望延续高增长趋势 [1][2] 净资产变动 - 2025年第三季度末归母净资产环比中报增速排序为新华(20.5%)>国寿(19.5%)>人保(10.2%)>平安(4.5%)>太保(0.8%) [3] 寿险业务 - 2025年前三季度新业务价值同比增速排序为人保寿(76.6%)>新华(非可比口径同比+50.8%)>平安(46.2%)>国寿(41.8%)>太保(31.2%) [4] - 新业务价值增速走阔主因预定利率切换推动第三季度单季首年保费同比高增，其中国寿(52.5%)>人保寿(46%)>平安(21.1%)，太保和新华则为负增长 [4] - 人力队伍呈现向好趋势，第三季度国寿和平安的代理人规模环比分别增长2.5%和4.1% [4] - 展望2026年，分红险的浮动收益和银行网点扩张预计推动新单增长，利费差改善有望驱动价值率提升，价值预计保持稳健增长 [1][4] 财险业务 - 2025年前三季度保费收入增速排序为平安财(7.1%)>人保财(3.5%)>太保财(0.1%) [5] - 综合成本率排序为人保财(96.1%)<平安财(97.0%)<太保财(97.6%)，同比分别改善2.1、0.8、1.1个百分点，主要受益于自然灾害损失减少及报行合一政策推行 [5] - 展望2026年，非车险报行合一和新能源车险定价系数放开有望进一步优化综合成本率，财险保费有望保持稳健增长 [1][5] 投资建议 - 三季报业绩超预期，中长期看险企利费差有望边际改善，建议积极关注保险板块 [6] - 个股建议关注新华保险、中国人寿、中国太保、中国太平、中国平安、中国人保/中国人民保险集团、中国财险、友邦保险 [6]

公司业绩表现 - 前三季度实现营业收入3449.04亿元，同比增长11.1% [1] - 前三季度归属于公司股东的净利润为457亿元，同比增长19.3% [1] - 第三季度实现营业收入1444.08亿元，同比增长24.6% [1] - 第三季度归属于公司股东的净利润为178.15亿元，同比增长35.2% [1] 业绩增长驱动因素 - 业绩增长主要得益于资本市场的上涨 [1] - 保险服务业绩的增长是另一主要驱动因素 [1]

核心财务表现 - 营业收入700.41亿元，同比增长26% [1] - 归属于母公司股东的净利润148亿元，同比增长33.5% [1] - 总资产1.78万亿元，较上年末增长5% [1] 保险业务增长 - 原保险保费收入1213亿元，同比增长22.7% [1] - 新业务价值61.82亿元，同比增长58% [1] 投资业绩 - 年化总投资收益率5.9%，同比提升1.1个百分点 [1]

财务表现 - 总资产达7.29万亿元 突破7万亿元 [1] - 净资产达5,355.99亿元 [1] - 内含价值为1.48万亿元 [1] - 总保费收入5,250.88亿元 增速创近五年同期新高 [1] - 新业务价值285.46亿元 实现快速增长 [1] - 归母净利润409.31亿元 同比增长6.9% [1] 股东回报 - 董事会建议派发中期现金股息每10股2.38元（含税） [1] - 中期现金分红总额达67.27亿元 [1] 行业地位 - 公司规模和价值继续保持行业领先地位 [1]

核心财务表现 - 上半年归母净利润265.3亿元，同比增长16.9% [1] - 保险服务收入2802.50亿元，同比增长7.1% [1] 投资业务表现 - 实现总投资收益414.78亿元，同比增长42.7% [1] - 年化总投资收益率5.1%，同比提升1.0个百分点 [1]

核心财务表现 - 营业总收入3241.22亿元，同比增长10.87% [1] - 归母净利润266.71亿元，同比增长13.98% [1] - 基本每股收益0.6元，中期现金股息每10股0.75元 [1] 保险业务发展 - 保险服务收入2802.50亿元，同比增长7.1% [1] - 原保险保费收入4546.25亿元，同比增长6.4% [1] - 财产险市场份额33.5%保持行业首位 [2] - 人身险新业务价值大幅增长：人保寿险同比增71.7%，人保健康同比增51.0% [2] 投资业务表现 - 投资资产规模突破1.7万亿元，较年初增长7.2% [1] - 总投资收益407.58亿元，同比增长40.2% [2] - 年化总投资收益率5.0%，同比提升0.9个百分点 [2] 业务质量改善 - 财产险综合成本率94.8%，同比下降1.4个百分点 [2] - 人保寿险期交保费占比79.5%，同比提升0.9个百分点 [2] - 13个月保费继续率96.4%，同比提升0.4个百分点 [2] - 人保健康互联网长期险首年期交保费同比增长110.6% [2] 资本实力状况 - 总资产18781.02亿元，较上年末增长6.3% [2] - 净资产3906.38亿元，较上年末增长6.3% [2] - 综合偿付能力充足率276%，核心偿付能力充足率219% [2]

核心财务表现 - 总保费收入166.61亿元 同比增长9.3% [1] - 综合成本率95.6% 同比优化2.3个百分点 [1] - 承保利润6.56亿元 同比大幅增长108.9% [1] 盈利能力突破 - 归母净利润达6.68亿元 较2024年同期飙升1103.5% [1] - 数字银行业务实现历史性扭亏为盈 [1] - 投资收益保持稳健增长态势 [1]

财务表现 - 2025年一季度公司实现原保险保费收入732.18亿元，同比增长28% [1] - 2025年一季度营业收入334亿元，同比增长超26%，归属于母公司股东的净利润58.82亿元，同比增长19% [1] - 2024年公司实现营业收入1325.55亿元，同比增长85.3%，归属于母公司股东的净利润262.29亿元，同比增长201.1% [1] - 2024年原保险保费收入1705亿元，总资产1.69万亿元，归属于母公司股东的净利润262.29亿元，均创历史新高 [2] 业务增长 - 2025年一季度长期险首年保费272.36亿元，同比增长149.6%，其中长期险首年期交保费194.71亿元，同比增长117.3% [1] - 2024年一年新业务价值62.53亿元，同比增长106.8% [2] - 个人寿险业务13个月及25个月继续率同比提升 [1] 行业对比 - 2024年公司归属于母公司股东的净利润同比增速201.1%，远超中国人保(88.2%)、中国人寿(108.9%)、中国平安(47.8%)、中国太保(64.9%) [1] - 2024年公司净投资收益率3.2%，为五大上市险企中最低，较2023年下滑0.2个百分点 [2] 资产与偿付能力 - 2024年末公司总资产16922.97亿元，总负债15960.28亿元，净资产962.69亿元，较上年末下降8.4% [2] - 较2021年高峰净资产规模1051.94亿元，2024年净资产减少12.64%至918.95亿元 [2] - 2024年综合投资收益率8.5%，同比提升5.9个百分点，综合偿付能力充足率217.55%，核心偿付能力充足率124.07% [2] 股东权益 - 2024年末公司每股净资产30.85元，较2023年末下降8.4% [1]