文章核心观点 - 美联储的量化宽松（QE）时代可能已经终结，下一次危机前或不会重启大规模QE，2026年可能是流动性宽松周期的“最后一程”[2][3] - 美联储资产负债表操作框架已转变为“充足准备金”制，政策利率与资产负债表规模分属两套决策体系，政策利率是货币政策松紧的核心指标[2] - 2025年12月美联储重启的准备金管理购买（RMP）与QE存在本质区别，不应被视为新一轮量化宽松[2] - 中国地方“两会”设定的2026年经济增长目标趋于务实，加权平均GDP增速目标为5.1%，多数省份目标持平或略有下调[18][19] - 中国政策层面正着力通过加快培育服务消费新增长点来扩大内需，并推动服务业开放以增强经济活力[8][22][24] 美联储货币政策与资产负债表分析 - **资产负债表演变历程**：2008年至2026年，美联储经历了四轮量化宽松（QE）和两轮量化紧缩（QT），截至2025年底，其总资产规模仍超过6万亿美元[2] - **操作框架转变**：2008年金融危机后，美联储政策操作框架从“短缺准备金”转变为“充足准备金”，在此框架下，政策利率与准备金数量“脱嵌”[2] - **QE重启条件**：未来若要重启量化宽松（QE）或收益率曲线控制（YCC），可能需要“零利率”这一必要条件[3] - **近期操作解读**：2025年12月FOMC会议后，美联储重启准备金管理购买（RMP）旨在维持充足准备金，但这与QE存在本质区别，不应被误读为流动性宽松周期的开始[2][11] 美国政治与美联储人事 - **潜在美联储主席候选人分析**：文章通过表格对比了凯文·沃什、里克·里德、凯文·哈塞特及克里斯托弗·沃勒四位潜在候选人的背景与政策立场[18] - **凯文·沃什**：学术与政策背景深厚，货币政策立场从鹰派转向鸽派，与特朗普家族关系紧密[18] - **里克·里德**：鸽派，主张创造性运用美联储资产负债表实现政策目标，曾捐款给特朗普的党内对手和民主党人[18] - **凯文·哈塞特**：鸽派，长期担任特朗普核心经济政策顾问，认为美联储行动过慢[18] - **克里斯托弗·沃勒**：鸽派，由特朗普提名担任美联储理事，支持央行独立性[18] - **“沃什时代”的货币政策组合**：市场关注沃什主张的“降息+缩表”政策组合如何理解[17] 中国经济与政策观察 - **2026年地方经济增长目标**：已召开“两会”的二十个省、市、区设定的2026年GDP增速目标加权平均为5.1%[18] - **目标调整特征**：多数省份目标与2025年基本一致或略有下调，部分省份目标呈现“区间化”特征[19] - **具体省份示例**： - 河南省目标从2025年的“5.5%左右”下调至“5%左右”[19] - 广东省目标从“5%左右”调整为“4.5%-5%”[19] - 重庆市目标从“6%左右”下调至“5%”[19] - **其他目标**：多数省份设定了“2%左右”的CPI目标，部分省份公布了社会消费品零售总额（社零）和固定资产投资（固投）增长目标[19] - **扩内需政策聚焦服务消费**：理解2026年经济需把握“夯实基础、全面发力、战略主动”三重导向，扩大内需需着眼于服务消费，增强经济活力需依靠服务业开放[8] - **培育服务消费新增长点**：国务院办公厅印发《加快培育服务消费新增长点工作方案》，聚焦重点领域和潜力领域[22][24] - **重点领域**：包括家政服务、汽车后市场服务、演出服务、体育赛事服务等[24] - **具体措施**：如支持家政企业拓展居家养老服务、推动汽车后市场创新发展、优化演出和体育赛事管理等[24] - **量化标准**：体育赛事治安缓冲区容量原则上不超过赛场可用座位数的10%[24] 其他市场与政策动态 - **海外市场高频动态**：美国市场再现股、债、汇三杀局面[21] - **全球财政叙事**：“大财政”系列研究探讨全球财政的双重叙事，指出如何化解债务或将决定货币独立性的边界[13][14]

美联储主席提名引发的政策与市场关注 - 核心观点：特朗普提名凯文·沃什为下一任美联储主席，市场关注点从利率转向美联储高达6.6万亿美元的资产负债表，其政策主张可能意味着量化宽松时代的终结，并引发市场波动 [1] - 受此消息影响，长期美国国债收益率走高，美元汇率获得提振，黄金和白银价格则出现大幅跳水 [2] 政策核心转向 - 沃什被视为美联储职能扩张的坚定反对者，长期批评债券购买计划导致“货币主导”现象，引发资本市场过度冒险和国家债务无序堆积 [3] - 沃什主张通过缩小资产负债表规模为降低基准利率提供更大空间，从而在不扭曲市场的前提下实现实质性低利率环境 [3] - 有分析认为，理论上可以通过调低短期利率来抵消缩表带来的长期利率上升压力，以保持金融环境稳定 [3] 政策执行面临的挑战 - 清理美联储账面上6.6万亿美元的庞大资产库存面临多重挑战，激进缩表极易引发货币市场剧烈波动 [4] - 历史经验表明，过度抽离流动性曾导致短期借贷成本激增，迫使美联储重新向市场注资 [4] - 缩表往往会推高长期贷款成本，这可能与政府希望降低购房和企业借贷成本的目标相抵触 [4] - 沃什在联邦公开市场委员会中仅拥有一票，多数委员仍支持现行“充足准备金”框架，推行结构性改革需建立内部共识 [4] 市场预期与潜在影响 - 沃什的观点与美国财政部长高度一致，两人均倾向于重新界定“财政-美联储”关系 [5] - 在沃什进一步明确施政纲领前，市场将保持高度敏感 [5] - 如果沃什坚持回归“稀缺准备金”时代，可能需要对现有银行监管框架进行重大调整，这将引发全球金融市场的重新定价 [5]

美联储12月会议纪要核心观点 - 美联储内部对未来降息路径存在显著分歧 尽管12月会议决定降息25个基点 但支持降息的官员中也有少数人认为判断非常接近于按兵不动[1] 会议共有三名官员投下反对票 为2019年以来最多[1] - 美联储对未来进一步宽松持“有条件支持”态度 多数与会者认为如果通胀如预期逐步回落 未来降息可能是合适的[1] 但多位官员认为在12月降息后 在一段时间内维持利率不变可能更为合适[1] - 12月发布的“点阵图”显示政策制定者对2026年利率预测看法极为分散 中值仅指向一次25个基点的降息 但19位官员中有7人预计明年不降息 4人预计将降息两次[1] 市场反应与预期 - 市场对会议纪要反应平淡 根据CME FedWatch Tool 投资者预计美联储在1月会议上暂停降息的概率约为85% 对3月是否继续暂停的预期也接近对半 纪要发布后这一判断几乎未发生变化[2] - 市场接下来的关注焦点将转向1月轮换进入FOMC投票席位的四位地区联储主席 以及特朗普预计于下月初公布的下一任美联储主席人选[3] 流动性管理操作 - 美联储官员已决定启动国库券购买以应对货币市场压力上升 根据一项调查 受访者预计美联储在未来12个月内的净买入规模平均约为2200亿美元[2] - 美联储计划初期每月购买约400亿美元国库券 随后逐步放缓节奏 已在当月完成约380亿美元的购买 并计划在1月继续操作[2] - 官员强调这一举措旨在管理银行准备金水平 与货币政策立场或刺激经济无关[2] 在量化紧缩与国库券发行规模上升的共同作用下 短期资金成本上升速度快于以往周期 回购市场一度显现紧张迹象[2] 政策立场与风险考量 - 美联储在会后声明中特别加入了“幅度和时机”的表述 明确强调未来政策调整将取决于数据、前景变化以及风险平衡 这一措辞在10月会议后并未出现 显示进一步宽松的门槛已被抬高[3] - 官员在讨论中考虑了通胀、劳动力市场释放的相互矛盾信号 以及围绕特朗普关税政策的不确定性[3] - 部分官员警告 若“充足准备金”的定义导致体系内准备金过剩 可能刺激杠杆投资者过度冒险[3]

缩表进展与规模 - 2022年4月13日至2025年10月29日，美联储累计缩表约2.38万亿美元，总资产规模从峰值8.97万亿美元回落至6.59万亿美元，平均每月下降约560亿美元[7] - 同期，美联储负债端准备金规模累计下降0.97万亿美元至2.83万亿美元，隔夜逆回购规模累计下降1.70万亿美元至0.37万亿美元[9] - 缩表期间，国债规模累计下降1.57万亿美元（月均369亿美元），MBS累计下降0.67万亿美元（月均158亿美元）[7] 充足准备金判断标准 - 美联储理事沃勒预计"充足准备金"规模约为2.7万亿美元[3] - 截至2025年10月29日，准备金规模为2.83万亿美元，占名义GDP的9.3%，占商业银行总资产的11.5%[15] - 隔夜逆回购规模自2025年10月7日后持续低于1000亿美元，已"接近0"，是准备金接近充足水平的必要条件[17] - 有效联邦基金利率与准备金利率利差从稳定的-7BP收窄至-4BP，有担保隔夜融资利率利差波动加大甚至转正，表明市场利率敏感性上升，准备金已接近充足状态[20] 停止缩表后的准备金走势 - 美联储停止缩表后，准备金可能惯性下降一段时间，随后在美联储管理下重回温和增长[4] - 纽约联储预计，2026年1月进入"资产组合维持阶段"，至2026年中准备金将下降至略高于2.7万亿美元的水平，之后开始增长以保持占GDP比重稳定[27] 银行体系流动性风险 - 基于2019年流动性危机教训，美联储本轮缩表更加谨慎，并预备了常备回购工具等预防措施，有望减少危机重演概率[30] - 2025年10月15-16日，常备回购工具被大规模启用（日均超75亿美元），有担保隔夜融资利率跃升至4.30%，显示银行体系流动性压力上升苗头[31] 对美债市场的影响 - 美联储停止缩表的决策可能强化市场对降息周期的宽松预期，从而驱动美债利率下行[33] - 若银行体系流动性压力意外上升，可能引发美债利率短期波动；例如2025年10月16日，2年和10年美债利率单日分别下降9BP和6BP[37]