公司技术研发实力 - 公司中央研究院是技术创新策源地和全球光伏竞争的核心壁垒[1] - 研发团队由首席科学家徐希翔领导，其因荣获第52届IEEE光伏专家大会William R Cherry奖而成为业界焦点，是首位获此殊荣的华人科学家[1] - 团队长期深耕高效光伏技术研发，在电池结构、材料科学等领域积淀深厚，致力于将前沿实验室技术推向规模化生产[1] - 公司引入半导体行业全天候研发模式，以应对大型真空镀膜设备需持续运转的特性，实现高效工艺调试与数据积累[8] - 研发体系秉持价值导向原则，建立包容试错的创新文化，并推行科学工作方法，将第一性原理与精益工程相结合[10] - 公司采用宽研窄投核心战略，构建量产一代、开发一代、探索一代的梯队化研发体系，确保持续行业引领地位[10] 电池技术突破与进展 - 研发团队最具挑战性的突破是高低温混合型HIBC电池技术开发，该路线基于纯低温技术路线的持续积累[2] - 2022年10月公司以26.81%效率创造硅太阳电池世界纪录，实现中国团队历史性突破，随后在2023年12月将HBC电池效率提升至27.3%[2] - 团队创新性提出高低温混合技术路线，融合低温工艺优异钝化性能与高温工艺成本优势，于2024年底成功开发出效率高达27.81%的HIBC电池，将电池效率提升至其29.4%理论极限的94.6%[2] - BC技术通过将电池正面栅线转移至背面的创新结构，减少对入射光遮挡，在实现更高转换效率同时兼具美学价值，作为平台型技术可与多种主流电池技术路线结合[3] - 公司已实现BC组件大规模量产并成功占据高端应用市场，当前BC组件成本与TOPCon技术已较为接近[3] 非银金属化技术规划 - 相比其他晶硅技术路线，BC技术因工艺步骤增加导致制造成本上升，促使公司更早布局非银金属化技术研发[5] - 公司系统评估包括铜电镀、图形化真空镀膜和贱金属浆料在内的多种技术路径，目前图形化真空镀膜与贱金属浆料两种路线已实现原创性突破，在组件可靠性与可制造性方面均通过验证，具备产业化基础[5] - 下一阶段将重点推进设备、材料与工艺深度融合，提升工程化成熟度，预计最快于2026年第二至三季度实现规模化导入，相关技术已完成开发定型与产能规划[5] BC技术生态与行业影响 - 公司致力于构建BC技术产业生态圈，通过合理知识产权共享与保护机制，引导行业从同质化价格竞争转向差异化创新竞争[6] - BC生态圈将从三层面推动产业进步：整合产业链优势资源加速技术迭代、通过协同创新优化工艺与成本持续降低度电成本、拓展光伏产品应用场景推动行业走向多元共赢高质量发展[6] - BC技术短期为市场提供差异化高效产品选择，长期将推动行业打破效率瓶颈，为光伏产业迈向更高价值发展阶段提供持续动力[3] - 行业需从低水平竞争转向高质量发展，根本路径在于创新驱动，推进差异化竞争、细分子市场、高端化转型与品牌化运营四化战略[12] 行业技术发展趋势 - 光伏产业技术发展正经历从同质化价格竞争向差异化价值创造的关键转型，技术驱动是打破内卷、重塑产业格局的核心力量[1][13] - 全球光伏技术竞争版图中，中国在产业化规模和效率上已实现领先，但在最前沿叠层技术等领域竞争依然胶着[1] - 未来光伏技术发展将围绕两大核心路径并行推进：对现有单结晶硅技术进行持续效率提升与成本优化，重点突破无银金属化等关键工艺；积极攻关以钙钛矿/晶硅叠层为代表的下一代叠层电池技术[15] - 当前行业技术进入深度创新新阶段，TOPCon、HJT、BC等N型技术加速迭代，HPBC、HIBC等差异化电池结构、钙钛矿/晶硅叠层、BIPV一体化应用、光储融合及智能运维为代表的系统级创新持续拓展光伏技术价值边界[15]

公司概况与市场地位 - 公司是全球第三大N型TOPCon电池片专业化制造商，2024年全球市场份额达14.7% [3] - 公司为国家级专精特新"小巨人"企业，2023年和2024年均登上GEI中国独角兽企业榜单 [3] - 公司总部于2024年5月从安徽迁至四川省宜宾市，并于2024年8月20日向港交所递交上市招股书 [3] 股权结构与融资历史 - 张发玉家族通过直接和间接持股合计控制公司49.1%的股份，采用家族式治理架构 [6] - 公司上市前完成4轮融资，投资方包括宜宾高投、国家绿色基金等机构 [7] - 最近一次C轮融资于2025年7月29日完成，投后估值达85.94亿元人民币 [8] 财务业绩表现 - 2022年、2023年、2024年及2025年前四个月营收分别为56.43亿元、104.94亿元、43.59亿元及24.08亿元 [12] - 同期净利润分别为3.5亿元、4.1亿元、-8.64亿元及3.55亿元，2024年出现大幅亏损 [12] - 2025年前四个月营收同比增长111.2%，实现扭亏为盈 [22] 产品结构转型 - 2022-2024年P型PERC电池片营收占比从96.9%降至13.8%，2025年已完全停产 [14][19] - N型TOPCon电池片营收从2023年7.44亿元增长至2025年前四个月23亿元，占比达95.5% [15][19] - 公司2024年11月开始布局新一代N型xBC电池片技术路线 [9] 产能与技术指标 - 截至2025年4月30日，光伏电池片有效产能约10.9GW [20] - N型TOPCon电池片产能利用率从2023年79.9%提升至2025年97.8% [21] - N型TOPCon理论转换效率达28.7%，量产后转换效率为25.5% [18] 客户与供应商集中度 - 前五大客户收入占比从2022年49.7%降至2025年前四个月39.6% [27] - 隆基绿能始终为第一大客户，报告期内营收占比介于12.2%-24.4% [29] - 前五大供应商采购占比从2022年52.8%降至2025年前四个月24.1% [29] 成本与价格趋势 - N型TOPCon电池片售价从2023年0.44元/瓦降至2025年前四个月0.32元/瓦 [23] - 毛利率从2022年11.9%降至2024年-7.4%，2025年前四个月回升至23.8% [23][34] - 海外营收占比从2022年3.2%提升至2025年前四个月24.5% [24] 资金与负债状况 - 存货从2022年2.65亿元增至2025年前四个月13.46亿元，增长超4倍 [31] - 贸易应收款项及应收票据从2022年8.75亿元增至2025年前四个月16.01亿元 [32] - 计息银行借款从2022年7509.9万元增至2024年6.83亿元 [32] - 资本负债比率从2022年7.1%升至2024年37.3%，2025年4月降至28.5% [32] 战略合作与合规情况 - 与隆基绿能成立合资公司，合作建设年产16GW HPBC电池片项目 [25] - 获得隆基绿能12项N型HPBC电池片专利许可授权，期限5年 [27] - xBC产线升级项目在取得节能审查前已投产，预计2026年完成环保验收 [27]

文章核心观点 - 晶澳科技2024年借壳上市后首亏，资产减值是主因，甩掉历史包袱后还需应对关税风暴，公司通过阿曼项目和港股IPO应对挑战 [1][2][4] 资产减值与业绩情况 - 2024年行业阶段性和结构性过剩，光伏产品价格大幅下滑，多晶硅价格下滑超39%、硅片下滑超50%、电池片下滑超30%、组件下滑超29% [5] - 公司2024年营收701.21亿元，同比降14.02%，净利润亏损46.56亿元，上年同期盈利70.39亿元 [6] - 光伏组件贡献95%营收，全年出货量79.447GW，海外出货占比约49% [7] - 组件全年毛利约32亿元，境内和欧洲市场毛亏损约28亿元，美洲和亚洲及大洋洲市场毛利近60亿元，美洲市场毛利51亿元 [8] - 公司巨额亏损主因资产减值，共计31.54亿元，主要是N型技术替代淘汰原有PERC产能 [9] - 多家券商认为2024年PERC电池设备资产减值计提较充分，公司2024年下半年推动N型产能全面渗透并升级 [10] 关税应对与市场布局 - 美洲市场是主要利润来源，美国关税提高使中国企业出口路径近乎关闭，公司考察其他国家产能投资机会 [11] - 供货美国市场途径一是美国亚利桑那州2GW组件产能，二是阿曼6GW电池与3GW组件项目，该项目或难影响今年营收 [12] - 美洲的巴西、墨西哥和哥伦比亚等市场有开拓空间 [13] - 今年2月公司启动港股IPO，推动全球化发展战略 [14]

公司2024年业绩 - 2024全年营收191.47亿元（同比-15.2%），归母净利13.08亿元（同比-29.3%），扣非净利12.83亿元（同比-25.1%）[1] - 24Q4营收39.73亿元（同环比-33.1%/-9.9%），归母净利0.50亿元（同环比-88.2%/-85.0%），扣非净利0.64亿元（同环比-82.8%/-79.8%）[1] - 业绩低于预期（归母16.23亿元），主因光伏供给侧竞争激烈导致胶膜价格持续下跌[1] 胶膜业务表现 - 2024年胶膜销量28.1亿平米（同比+24.98%），全球市占率超50%，但营收同比下降15%至175.0亿元[2] - 胶膜单价从24Q1的7.3元/平米降至24Q4的6.2元/平米，毛利率14.7%（同比+0.12pct）[2] - 行业尾部产能出清加速，胶膜价格已止跌企稳，公司有望凭借创新能力和成本优势提升市占率[2] 感光膜&功能膜业务表现 - 2024年感光干膜营收5.93亿元（同比+30.72%），销量1.59亿平米（同比+37.97%），毛利率23.9%（同比+0.61pct）[3] - 铝塑膜营收1.33亿元（同比+16.17%），销量1,295.77万平米（同比+28.76%），毛利率7.97%（同比-1.52pct）[3] - 业务受益于新能源汽车、AI服务器、储能等领域需求增长，已导入赣锋锂电等新客户[3] 盈利预测与估值 - 上调25-26年归母净利预测至24.6/33.1亿元（较前值上调11.6%/9.6%），27年预测37亿元[4] - 给予25年25x PE（前值27x），目标价23.5元（前值22.68元）[4]