行业投资评级 - 强于大市 [2] 报告核心观点 - 2025年11月光伏组件出口额同比高增，海外需求持续旺盛，同时国内储能系统招标规模环比大幅增长，储能电芯排产延续高增长态势，行业整体维持高景气 [2] 根据相关目录分别总结 1.1 排产 - **光伏组件排产环比下降**：2025年11月光伏组件整体产量环比10月下降2.43% [2] - **国内组件库存止降转增**：12月国内终端装机进展不及预期，且组件价格上涨引发下游抵触情绪 [2] - **海外需求大幅下降**：海外终端进入淡季，且出口退税影响淡化，企业同步下修排产 [2] - **电芯排产环比增长，储能占比高**：2025年12月中国市场动力、储能及消费类电池排产量预计为220GWh，环比增长5.3%，其中储能电芯排产占比约为35.3% [2] - **全球电芯排产环比增长**：2025年12月全球市场动力、储能及消费类电池排产量预计为235GWh，环比增长3.1%，动力电池排产阶段性承压，储能电池延续高增长 [2] 1.2 价格 - **光伏主材价格持平**：截至2025年12月17日，多晶硅致密料价格报52.00元/kg，183N单晶硅片主流均价报1.18元/片，TOPCon双玻组件价格报0.69元/W，均较上周持平 [2] - **储能系统报价与中标价**：2025年11月，国内磷酸铁锂电池储能系统（不含工商业储能柜）报价主要集中在0.4452-0.6828元/Wh区间，平均报价0.5721元/Wh，中标加权均价为0.4912元/Wh，环比下降6.4% [2] - **2小时储能系统价格环比上涨**：2h锂电储能系统中标加权均价为0.569元/Wh，环比上涨2.88% [2] - **4小时储能系统价格环比下降**：4h锂电储能系统中标加权均价为0.4537元/Wh，环比下降10.86% [2] 1.3 国内需求 - **10月国内光伏新增装机环比增长**：2025年10月国内光伏新增装机量为12.6GW，环比增长30.4%，但同比下降38.3% [2] - **1-10月累计装机同比增长**：2025年1-10月国内累计新增光伏装机252.87GW，同比增长39.5% [2] - **11月光储招标规模创年度新高**：2025年11月，EPC/PC（含直流侧设备）+储能系统新增招标规模达21.8GW/64GWh，创2025年以来月度新高，容量规模环比大增65%，但同比下降4% [2] 1.4 海外需求 - **11月光伏组件出口额同比高增**：2025年11月光伏组件出口额约24.12亿美元，同比增长34.08%，环比增长6.84% [2] - **1-11月组件累计出口额同比增长**：2025年1-11月光伏组件累计出口额258.85亿美元，同比增长4.89% [2] - **11月逆变器出口额同比增长**：2025年11月逆变器出口额7.67亿美元，同比增长25.91%，环比增长13.29% [2] - **1-11月逆变器累计出口额同比增长**：2025年1-11月逆变器累计出口额82.02亿美元，同比增长29.57% [2] - **逆变器出口区域结构**：2025年1-11月，欧洲是中国逆变器最大出口市场，金额为31.30亿美元，亚洲次之，为28.66亿美元，南美等新兴市场提供多元化增长潜力 [2] - **澳大利亚市场增长迅猛**：2025年11月，中国逆变器出口澳大利亚金额同比增长率超177% [2] 投资建议 - **关注光储相关标的**：基于光伏组件出口额同比增长及储能系统招标规模环比大增，报告建议关注光储相关标的 [2] - **推荐公司**：报告推荐阳光电源（300274.SZ）、南都电源（300068.SZ）、通润装备（002150.SZ）、华盛昌（002980.SZ）、首航新能（301658.SZ） [2]

核心观点 - 2020年以来A股市场已系统性告别总量驱动的同涨同跌模式，进入由宏观动能转换、资金行为变迁与产业逻辑迭代共同驱动的结构性行情新阶段[2] - 报告通过深度复盘消费医药、新能源、泛AI三轮代表性行情，揭示超额收益来源的演变与核心驱动逻辑的范式转移[2] - 报告重点对当前处于导入期的泛AI行情与历史科技泡沫进行对比，论证其发展的约束条件、现实基础与中长期潜力[2] 宏观背景与市场生态 - 宏观动能的趋势性转换是市场结构分化的根本驱动力，随着“地产-基建”传统增长范式趋弱，“科技-制造”新范式尚未完全在总量上接续，导致宏观总量增速与宽基指数表现出现阶段性分化[2][8] - 2020年之前的经济增长与市场表现高度依赖房地产与基建投资带动的信用扩张周期，但房地产开发投资占比在2020年达到阶段性顶点后，2021年起已进入负增长区间[8] - 自2020年后，信贷脉冲与宽基指数上行之间的历史相关性显著减弱，反映出总量经济动能与市场整体表现之间的分化增强[8][11] - 在新旧动能转换过程中，投资机会从把握宏观贝塔彻底转向挖掘契合产业升级与国家战略的细分阿尔法[2][8] 资金行为变迁 - 资金行为经历了从“主动抱团”到“被动Beta”，最终迈向“战略性配置”的三重演进[2] - **公募基金扩容期（2020-2021）**：居民储蓄通过公募基金大举入市，2020-2021年主动权益类公募基金发行量大幅增加，催生了以“核心资产”为载体的主动抱团行情，核心资产指数与大盘成长指数累计收益自2020年初起同步大幅拉升[2][10][12] - **ETF与被动投资崛起期（2022-2024）**：随着主动权益基金赚钱效应减弱，其Alpha在2022至2024年期间长期为负，资金大规模转向宽基与行业主题ETF，市场风格向行业Beta收敛[2][13][14] - **机构资金行为战略性重塑期（2023-2025）**：“投资端改革”深化引导机构资金行为重塑，其对散户交易情绪的依赖度下降，战略性、基于产业基本面的配置特征凸显，成为结构性行情纵深发展的重要稳定器[2][16][17] 深度复盘：消费医药行情（2020-2021H1） - **核心驱动**：盈利确定性的稀缺溢价，在疫情引发的宏观高度不确定性与全球流动性极度宽松的双重驱动下，具备需求刚性、现金流稳定的消费与医药板块获得系统性重估[2][20] - **催化因素**：全球利率下行推升估值分母端与北向资金定价权强化共同催化，2020年美国利率运行至历史低位，2020年中起北向资金成交额明显放大[2][27][28] - **启动期特征**：行情启动呈现“认知先行，资金跟进”的两阶段特征，板块相对强弱指数（RSI）率先走强，随后成交大幅放量[31][32] - **加速期特征**：资金高度集中，主动权益基金前50重仓股的合计市值占比在2020年第三与第四季度达到接近60%的历史性高点，行业内估值分化严重[33][38] - **行情结束**：行情最终因2021年第一季度美债收益率快速上行引发的估值收缩而告一段落，中美利差迅速收窄，核心资产波动率持续激增，北向资金调仓力度加大[2][39][40][41] 深度复盘：新能源行情（2021H2-2022） - **核心驱动**：产业周期与业绩驱动的戴维斯双击，在“双碳”目标、能源危机与渗透率突破的产业浪潮下，行情节奏特征切换为“先见业绩，后拔估值”[2][45] - **业绩支撑**：产业链龙头公司连续多个季度实现了归母净利润同比增长超50%甚至翻倍的强劲表现，由于盈利增速更快，板块PEG普遍维持在1倍以下[45][46][49][51] - **爆发期特征**：产业链各环节高景气与供需缺口验证强劲基本面，上游资源价格出现数倍上涨，中游制造环节“满产满销”，合同负债占收入比重增加，下游出现供需缺口[47][54][55][57][58] - **分化期特征**：产业链内部利润博弈加剧，上游资源股与中游制造股的涨跌相关性震荡走弱，利润池从制造环节向上游资源环节转移[60][61] - **退潮期特征**：产能过剩隐忧浮现，硅料与碳酸锂价格见顶回落，行业资本开支同比增速整体见顶，机构资金买入力度难以进一步抬升[62][64][66][68] 深度复盘：泛AI行情（2023至今） - **核心驱动**：叙事驱动下的中美科技共振与理性约束，定价基础是对技术革命重塑全要素生产率的宏大叙事预期[2][69] - **估值约束**：与历史科技泡沫相比，其面临经济与利率环境对估值的约束、更理性的资金选择，全球资本成本抬升对长久期成长资产构成系统约束[2][69] - **中美共振**：中美科技板块联动性自2025年2月以来持续处于上升通道中，科技龙头共振显著强于以往，产业政策支持、资本开支计划及“双强”竞争态势提供了持续叙事基础[69][71][75] - **演进变量**：流动性环境、产业进展与交易结构将是影响其演绎节奏的三大关键变量[2][69] - **轮动特征**：与移动互联网时期相比，当前AI行情呈现“基础设施主导、关键环节轮动”的特征，上涨路径更为曲折，投资焦点持续围绕芯片、基模、CPO等关键环节以及新金属、电力设备等供需缺口领域[88] AI行情再审视：与历史泡沫的对比 - **投资强度趋势**：历次通用技术革命核心资本形成占美国GDP的比重呈下行趋势，当前生成式AI推动的数据中心核心资本开支占GDP比重仍不足1%，反映经济价值创造载体从重资产向轻资产（算法、数据）转移[89][90] - **估值水平**：当前科技股估值虽偏高但尚未进入极致狂热阶段，以2022年底为起点，纳指截至2025年12月4日累计涨幅约105%，PE约42倍，与2000年互联网泡沫时期纳指暴涨580%、PE达122倍存在较大差距[96][97][98] - **盈利与财务基础**：本轮AI热潮由拥有强大护城河和现金流的科技巨头引领，美股科技七巨头营业收入保持增长，资本开支与经营性现金流匹配，净债务水平极低，区别于2000年由缺乏营收的“概念股”驱动[97][100][101][103] - **需求真实性**：当前AI产业链的资本循环背后是模型迭代的真实需求与产业链深度耦合，不同于2000年电信巨头互换光纤容量的“往返交易”[104] - **算力短缺与能源约束**：当前用于训练最新大语言模型的计算量以每年4至7倍的速度增长，算力持续短缺，且未来几年训练电力需求可能以每年2.2倍至2.9倍的速度增长，物理瓶颈抑制无序资本扩张[112][113][114] - **生产力滞后性**：通用技术发展呈现“J曲线效应”，生产力爆发往往滞后于投资峰值，当前处于AI投资周期早期，生产力兑现尚需时间[111] - **资本开支的战略性**：科技巨头当前的巨额资本开支具有“防御性”战略色彩，是对未来竞争护城河的提前锁定，且财务上体现克制，三大云厂商研发与资本开支占总收入比重趋于一致，累计资本开支与固定资产净值比值低于1.0[114][115][116][119]

本报记者曹琦 12月22日，*ST海源（002529）股票早上开盘后立即涨停，报7.06元/股。 消息面上，12月19日晚间，*ST海源披露定增预案，公司拟向特定对象滁州市紫锳能源科技有限公司(以 下简称"滁州紫锳")发行股票募集资金不超过2.2亿元，发行价格为5.61元/股，预计发行数量不超过 3921.57万股，募集资金将全部用于补充流动资金。本次发行构成关联交易，滁州紫锳认购的股份自发 行结束之日起18个月内不得转让。 *ST海源主要从事研究开发、生产、销售复合材料轻量化制品和光伏组件。受益于新能源电池、光伏等 行业需求爆发，公司复合材料及光伏业务客户订单增长，导致公司对营运资金需求增加。 公告显示，公司拟将本次向特定对象发行募集资金扣除发行费用后全部用于补充流动资金，缓解公司营 运资金压力，降低资产负债率，从而提升公司的核心竞争力和抗风险能力。 同时，将提高公司实际控制人持有公司表决权比例，其对上市公司的控制权将进一步增强，从而保障公 司股权结构的长期稳定、促进公司战略规划的有效落实，为公司持续稳定发展打下坚实的基础。 "伴随着国内碳达峰碳中和稳步推进，叠加新能源汽车渗透率飙升，我国汽车轻量化已从'可 ...

12月22日，TCL中环盘中上涨2.04%，截至10:24，报8.51元/股，成交2.58亿元，换手率0.76%，总市值 344.07亿元。 资金流向方面，主力资金净流入61.56万元，特大单买入3474.66万元，占比13.49%，卖出3001.63万元， 占比11.66%；大单买入5151.22万元，占比20.00%，卖出5562.69万元，占比21.60%。 责任编辑：小浪快报 资料显示，TCL中环新能源科技股份有限公司位于天津新技术产业园区华苑产业区(环外)海泰南道10 号，成立日期1988年12月21日，上市日期2007年4月20日，公司主营业务涉及半导体电子信息产业、半 导体节能产业和新能源产业。主营业务收入构成为：光伏硅片43.12%，光伏组件28.70%，其他硅材料 20.46%，其他6.95%，光伏电站0.76%。 TCL中环所属申万行业为：电力设备-光伏设备-硅料硅片。所属概念板块包括：单晶硅、BC电池、 TOPCon电池、HJT电池、碳中和等。 截至11月30日，TCL中环股东户数25.40万，较上期增加4.25%；人均流通股15905股，较上期减少 4.08%。2025年1月-9月，T ...

近年来，百色引进吉利控股、澳泰铝业等龙头企业，构建起从铝土矿到高端铝材的完整产业链，并 依托西部陆海新通道节点优势，打造"进口铝土矿—氧化铝—铝加工—出口铝产品"跨境产业链，推动高 端铝产品销往东亚、东南亚、中东及欧盟等市场。"十四五"以来，全市铝产品交易额累计突破1100亿 元。 12月19日，广西百色广投银海铝业有限公司生产车间内，950℃的铝水从电解槽中滚滚流出，通过 抬包车直供下游精深加工生产线，省去了铝锭二次熔铸的能耗和成本。"现在车间电解槽一半以上的电 力来自风电、光伏等清洁能源。"该公司总工程师闫飞说。 近年来，百色市坚持"以铝为主、多业并举"发展思路，全力培育新型生态铝、林业、新能源、新材 料"四大主导产业"，以"四轮驱动"构建具有本地特色的现代化产业体系，为老区工业高质量发展挺 起"硬脊梁"。"十四五"以来，该市规上工业总产值年均增长17.7%，规上工业增加值总量跃升至全区第 二。 铝产业是百色的传统优势产业，也曾是其产业结构单一的缩影。破解"一铝独大"的产业结构困境， 关键在于推动优势产业走向高端。在吉利百矿集团年产1000万只铝轮毂项目智能化车间，机械臂灵活舞 动，铝水经精密铸造变身为闪 ...

2025年12月22日，*ST海源（sz002529）触及涨停，涨停价7.06元，涨幅5.06%，总市值18.36亿元，流 通市值18.36亿元，截止发稿，总成交额1454.59万元。 根据喜娜AI异动分析，*ST海源涨停原因可能如下，治理结构优化+实控人认购增发+光伏政策支持： 1、公司近期密集修订21项制度，完善董事会专门委员会，强化独立董事职能，整体治理规范性有所提 升。2025年12月20日公告显示拟进行非公开增发，发行对象为滁州市紫锳能源科技有限公司，且此前实 控人关联方现金认购全部增发股份，持股比例提升至25.53%，这些举措向市场传递了积极信号，增强 了投资者信心。 2、公司处于光伏和汽车复合材料业务领域，受益于国家碳达峰政策，光伏组件需求长 期向好；新能源车电池箱盖等产品需求增长，2029年市场规模预计达140亿美元。行业发展趋势为公司 业务带来了潜在机遇，尽管目前光伏行业存在产能过剩问题，但长期政策支持仍吸引投资者关注。 3、 从资金和市场表现来看，公司通过定向增发补充2.2亿元流动资金，预计资产负债率从75.72%降至 65%，缓解了高负债压力。近期市场上，部分光伏和新能源汽车相关概念股票 ...

行业与公司 * 涉及的行业为光伏行业，包括上游硅料、中游硅片/电池片/组件、下游电站及储能，并提及逆变器、玻璃、胶膜等辅材环节[1] * 涉及的公司包括硅料环节的通威、协鑫、大全[20][28]，组件环节的隆基、晶澳、晶科[28]，电池片环节的晶科、隆基、爱旭[22][26]，辅材环节的福莱特、信义、福斯特[24]，储能环节的阳光、海博、宁德、亿纬、德业、艾罗[28]，以及钙钛矿等新技术领域的相关公司[28] 核心观点与论据：市场供需与规模 * **2025年市场回顾**：全球光伏新增装机量约600吉瓦，同比增长十几个百分点[4] 国内市场因136号文抢装效应，预计装机量约290吉瓦，1-10月已完成超250吉瓦[2] 但全产业链因产能过剩导致价格战，普遍亏损，仅三季度硅料环节略有盈利[2][5] * **2026年需求预测**：全球光伏新增装机量预计约588吉瓦，同比下降约2%[4] 中国市场装机量预期为200-215吉瓦，同比下降26%[1][2] 各方希望维持在200吉瓦以上[1] 美国与欧洲市场预计保持两位数增长，新兴市场如中东和印度增速预计达30%以上[3][4] * **中长期展望**：未来两三年，中国国内市场预计保持在200-250吉瓦之间[1][3] 2027年全球需求端有望恢复两位数增长[4] 从2027、2028年看，全球市场有望维持10%左右的增速[17] 核心观点与论据：供给侧与行业自律 * **产能严重过剩**：自2023年起行业已显著过剩，产能扩张自2024年底基本停止[5][18] 目前全行业开工率普遍低于50%，部分企业降至三四成[5] 硅料总产能约340万吨，而需求仅140万吨左右[20] * **联合减产与收储**：行业通过自律协议控制产量，主产业链开工率保持在40%-60%之间[19] 硅料环节自2025年7月起联合收储，12月由10家公司联合成立平台公司，计划收购并停掉约60万吨现有产能，总资金需求约400-500亿元[5][20] 收购后，10家企业还将封存部分产能，确保总出货量控制在150万吨以内[20] * **价格修复行动**：硅料报价已从3万元/吨提升至6.5万元/吨左右，下一步目标为7万到8万元/吨[5] 下游组件报价已上涨两三分钱，并计划逐步传导更高价格[6] 预计2026年春节后，随着需求恢复，组件价格可能进一步上涨，并在三四月份实现单月盈利[23] 核心观点与论据：各环节现状与潜力 * **硅料环节**：因价格和盈利率先改善，被认为最具潜力[3][8] 通过联合收储等方式，部分企业已获得出货配额，如通威约30万吨，协鑫约20多万吨[20] * **组件与电池片环节**：通过差异化产品（如BC组件、Topcon升级）和提高新兴市场布局来提升竞争力[1][6] 企业更注重盈利而非出货量，2026年出货规划较2024年有所下降或持平[23] BC组件效率达650-680瓦，有显著报价优势[26] * **逆变器与储能环节**：被视为成长性最强的赛道之一[3][8] 储能对组件公司构成重要增量，组件公司预计2026年储能出货目标均为翻倍以上增长[1][7] 2025年国内储能装机预计达160几瓦时，2026年增速预计为50-60%[25] * **辅材环节**：玻璃行业通过冷修和减产，从2025年三季度开始恢复盈利[24] 胶膜龙头福斯特因成本优势保持了较好的盈利状况[24] 核心观点与论据：技术发展 * **Topcon技术**：正进行升级，晶科是领军者，其Topcon 3.0技术将电池效率提升至670瓦，大部分产能将在2025年底提升至640-670瓦档次[26] * **BC技术**：隆基和爱旭分别采用铜浆和电镀铜路线降本增效，计划2026年一季度进一步上量并实现大规模量产[22][26] * **钙钛矿技术**：2025年已有百兆瓦级别中试线投产，计划扩展到千兆瓦级别，中试线出货量预计达百兆瓦左右[9] 正进入吉瓦级产线密集落地阶段，预计2027年能看到真正的大规模量产应用[27] 叠层效率可达29.5%左右[27] * **贱金属化**：铜浆技术成熟度提高，在银价高企背景下，贱金属替代成为可能，预计2026年将出现结构性亮点[3][10] 其他重要内容：政策与区域市场 * **国内政策影响**：136号文引入竞价机制电价和现货交易模式，影响未来收益率判断，导致2025年下半年尤其是四季度以来市场需求平淡，招标和中标量同比下降约50%[2][14] 政策旨在降低地面电站较高的路条费，以提升项目投资回报率[14] * **海外市场表现**：2025年1-10月中国组件累计出口208吉瓦，同比持平，澳大利亚、德国及欧洲地区表现较好[15] 美国市场因PTC制造补贴调整及东南亚双反税等因素，2025年装机量不容乐观，但电力紧缺可能促使其调整政策[15] 印度在政府支持下，2024-2026年年均装机量需达30吉瓦以上以满足目标[16] 巴西因加息导致2025年需求同比下降，但2026年推出的储能支持政策有望带动需求回升[16]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 储能锂电淡季不淡，光伏反内卷持续推进，行业整体维持增持评级 [1] - 储能需求全球高景气，国内大储需求超预期，美国抢装超预期，欧洲户储去库完成，预计全球储能装机明年增长60%以上，未来三年复合增长率30-50% [4] - 光伏行业政策引导反内卷力度强，硅料成为主要抓手，价格酝酿上涨，组件部分报价上涨2-3分以传导成本 [4] - 电动车销量稳健增长，国内11月销量同比增长21%，欧洲11月九国合计销量同比增长40%，储能需求超预期带动电池供不应求 [4] - 人形机器人产业处于0-1阶段，量产元年即将到来，远期市场空间巨大，继续全面看好 [4][8][14] 行业层面动态总结 储能 - **美国市场**：10月大储新增装机1674MW，同比增长131%，环比增长72%，对应4333MWh；2025年1-10月累计装机10692MW，同比增长38% [9] - **德国市场**：11月大储装机178MWh，同比增长14.84%，环比大幅增长883.43%；1-11月累计大储装机971MWh，同比增长66.4% [16] - **澳大利亚市场**：25年第三季度大储新增并网0.54GW/1.8GWh，创历史新高；25年累计并网2.8GWh，预计全年并网4.5-5GWh，同比增长150%以上 [22] - **英国市场**：25年第三季度新增并网大储372MW，同比增长830%；全年预计并网2-2.5GWh，同比增长30-50% [25] - **国内招标**：2025年11月储能EPC中标规模为17.22GWh，环比上升42% [26] 电动车 - **国内销量**：11月电动车销量182万辆，同比增长21%，环比增长6%；1-11月累计销量1473万辆，同比增长31% [4][29] - **欧洲销量**：11月欧洲9国合计电动车销量28.7万辆，同比增长40%，环比增长9%；1-11月累计销量261万辆，同比增长32% [4][30] - **美国销量**：25年1-10月电动车销量142万辆，同比增长9%；10月单月注册9.4万辆，同比下降32% [34] - **产业链价格**：碳酸锂（国产99.5%）价格上涨0.30万/吨至9.98万/吨，周环比上涨3.1%；磷酸铁锂-动力价格持平于4.0285万/吨 [4] 光伏 - **硅料价格**：主流厂家致密料现货报价抬高至65-67元/公斤以上，但新报价尚无成交，本周交付均价致密料混包价格在47-51元/公斤 [33] - **硅片价格**：多数企业上调新一轮报价，但实际成交量有限；183N主流成交价维持在1.18元/片，210RN主流成交在1.20-1.23元/片 [35] - **电池片价格**：N型电池片全面上涨，183N、210RN与210N均价均上涨至0.30元/瓦；头部厂家已给出0.32元/瓦以上的新报价 [36] - **组件价格**：TOPCon国内集中式项目交付价格在0.64-0.70元/瓦，分布式项目在0.66-0.70元/瓦；海外市场报价普遍出现上调 [38][40] 风电 - **招标情况**：本周风电招标0.2GW，均为陆上；本月累计招标5.57GW，同比下降16.19%；2025年全年累计招标121.62GW，同比增长12.84% [41] - **中标价格**：本月陆风开标均价为1396.39元/KW，陆风（含塔筒）开标均价为1645.41元/KW [41] 电网与工控 - **电网投资**：2025年1-9月电网累计投资4378亿元，同比增长10% [43] - **制造业PMI**：2025年9月制造业PMI为49.8%，环比上升0.4个百分点 [43][48] - **工业机器人**：2025年8月工业机器人产量累计同比增长29.9% [48] - **特高压进展**：国网启动苏通过江加强工程（±500kV柔直）等三个特高压项目可研招标，预计2026年中核准开工 [49] 公司层面动态总结 - **帝科股份**：发布股权激励计划，拟授予290.56万股，考核目标为子公司2026年营收或净利润增速不低于200%（以2025年为基数）[4] - **东方电缆**：近期中标多个项目，合计金额约31.25亿元，占公司2024年营业收入的34.37% [4] - **科达利**：计划以3亿元自有资金对全资子公司山东科达利进行增资，使其注册资本从1亿元增至4亿元 [4] - **赣锋锂业**：成功兑付2024年度第一期短期融资券本息共计7.6395亿元；转让深圳易储部分股权 [4] - **思源电气**：首次公开发行H股并在香港联交所主板上市，H股发行数量不超过发行后公司总股本的15% [4] 投资策略与建议总结 储能 - 国内容量补偿电价逐步出台，大储需求超预期，供应紧张，预计明年增长60%以上 [4] - 美国大储今年抢装超预期，欧洲、中东等新兴市场大储需求爆发 [4] - 继续强推大储，看好大储集成和储能电池龙头 [4] 锂电与固态电池 - 国内电动车全年预计增长30%，欧洲上修全年增长至30-35% [4] - 储能需求超预期，电池供不应求，价格已上涨3-5分/瓦 [4] - 材料供需关系好转，预计Q4开始盈利明显修复；固态电池中试线预计2025年下半年密集落地 [4] - 首推宁德时代、亿纬锂能、欣旺达等；看好天赐材料、湖南裕能、璞泰来、科达利等材料龙头 [4] 机器人 - 人形机器人预计远期空间超1亿台，对应市场空间超15万亿元，2025年为量产元年 [14] - 当前板块演绎0-1阶段，按100万台测算的机器人业务利润仅对应10-15倍估值，长期空间大 [14] - 首推特斯拉产业链，看好执行器、减速器、丝杆、灵巧手、整机、传感器、结构件等核心环节 [14] 光伏 - 政策引导光伏反内卷，硅料成为主要抓手，最新报价65元/公斤以上，硅片、电池酝酿涨价 [4] - 今明两年全球光伏装机增速预计为15%和-2%，看好逆变器环节及反内卷受益的硅料、组件等 [4] 风电 - 2025年国内海风装机预计8GW以上，陆风装机预计100GW以上，同比增长25% [4] - 风机价格上涨3-5%，毛利率逐步修复，推荐海缆、海桩、整机等环节 [4] 电网 - 2025年电网投资增长，出海变压器高景气，看好Alpha龙头公司 [4]

行业现状与困境 - 2025年光伏行业核心共识与行动纲领是“反内卷”，行业正经历从“规模竞赛”到“质量比拼”的深度调整与转型攻坚 [1] - 产能过剩引发惨烈价格战，导致行业陷入“增量不增利”的恶性循环，产业链利润被极度压缩 [2] - 2025年前三季度光伏主产业链环节企业亏损达310.39亿元，其中第三季度亏损64.22亿元，虽较第二季度收窄46.7%，但亏损面未根本扭转 [2] - 价格战侵蚀行业发展根基，组件价格被压至现金成本线附近导致研发投入被削减、技术创新停滞、部分产品质量下滑 [2] - 光伏大规模接入带来消纳挑战，1-10月全国光伏发电利用率仅为94.9%，同比下滑2.2个百分点，消纳压力持续加大 [2] 转型驱动与行业共识 - 政策推动新能源市场化转型，“136号文”推动投资逻辑从固定电价下的收益率计算，转向对电力市场波动、消纳比例和综合能源管理能力的复杂评估 [3] - “消纳墙”强制终结装机狂飙时代，行业意识到必须从追求“规模扩张”走向“价值创造” [3] - “反内卷”成为全行业集体共识，行业通过“多晶硅产能整合收购平台”采用“承债式收购+弹性利用产能”模式推进产能优化 [3] - 破内卷需要主产业链各环节以需定产，并实现从硅料到组件的横向协同以及全产业链共同盈利的纵向协同 [3] - 竞争本质应是技术和质量的竞赛，而非简单的价格厮杀，核心是通过行业标准引领促进产业进步 [3] 企业战略与技术竞争 - 政策倒逼企业从依赖补贴的粗放式发展，转向比拼度电成本、全生命周期收益的价值竞争 [4] - 企业调整战略转向“价值竞争”以适配市场化交易新规则，例如高景太阳能、天合光能 [4] - 技术创新的核心在于为客户创造可持续的价值，并通过构建差异化竞争力推动行业生态健康可持续发展 [4] - 随着N型技术普及，行业对产品性能要求愈发精细化，企业通过优化关键工艺以降低硅片氧含量与杂质，提升电阻率集中度，旨在精准匹配不同电池技术路线的综合性能最优区域 [4] - 现行行业评价体系存在“短视”，过度关注标准测试条件下的“正面功率”，而忽视低辐照性能、温度系数等实际运行关键指标，不同产品低辐照性能最高可相差2%，直接影响电站真实收益 [5] - 企业倡议将低辐照性能等关键指标纳入招标标准，推动行业从“卖组件”向“卖解决方案”转型 [5] 政策监管与市场机制 - 工信部明确2026年将以市场化、法治化手段推动光伏行业落后产能退出，健全价格监测机制，严厉打击低价无序竞争、功率虚标等行为 [5] - 加快制修订光伏组件质量安全铭牌标识规范、多晶硅能耗限额等强制性国家标准，以高水平标准引领高质量发展 [5] - 国家能源局推动“136号文”落地，加速新能源从“保量保价”向“市场主导”转型 [5] - 2026年全国能源工作会议明确要深化电力市场建设，健全适应新型能源体系的市场机制 [5] - 金融端有望形成配套支撑，推动将企业技术先进性、ESG表现纳入授信评估，从融资端抑制非理性扩张 [5] 全球化与供应链 - 面对复杂全球贸易环境，光伏企业需探索构建更具韧性的全球化供应链以治理“内卷外溢” [6] - 企业需从产品输出转向价值共赢，提高光伏产品出口标准，确保向全球输送高效优质产品 [6] 调整期成效与挑战 - “反内卷”破局实践初见成效，自7月起硅料等主产业链价格触底回升，硅料现货价格从3.54万元/吨低谷回升至5.36万元/吨 [7] - 大全能源、协鑫科技等龙头企业于2025年第三季度率先扭亏 [7] - 行业已从全面亏损转向结构性盈利，出现阶段性拐点 [7] - 产业链协同的脆弱性仍是关键梗阻，价格战根源在于上下游产能扩张的错配与零和博弈 [7] - 硅片、组件等环节的横向协同仍需提速，实现全产业链共同盈利的纵向协同更需要龙头企业在产能规划、定价策略中展现克制与远见 [7] 走出调整期的关键变量 - 行业彻底走出调整期取决于三大关键变量的落地成效 [8] - 首要变量是行业自律的执行力度，即2026年企业能否坚持自律减产、以销定产、不低价抢单，避免“内卷”反弹 [8] - 其次是技术创新的突破速度与市场化适配程度，企业需持续投入研发优化现有技术，并推动创新成果与市场需求精准匹配，适应电力峰谷价差扩大趋势，强化光储融合布局 [8] - 尽管晶科能源等企业预计2026年储能产品发货目标将大增，但光储一体化商业模式的成熟仍需时间，如何平衡技术投入与短期盈利考验企业定力 [8] - 行业标准体系仍需完善，从低辐照性能纳入招标标准到建立国际互认质量标准需全行业持续推动 [8] - 最后是政策与市场机制的完善程度，2026年作为电力全面市场化交易关键之年，全国统一电力市场建设的深化、峰谷价差的拉大将进一步凸显光伏的清洁能源竞争力 [8] 未来展望与产能出清 - 有企业预判2026年下半年光伏行业有望转暖，最根本的出清方式是通过效率和功率提升淘汰落后产能，未来一两年具备效率功率优势的企业将率先穿越周期 [9] - 产能出清的节奏与力度不仅取决于市场竞争，更依赖政策引导与行业自律的协同，多晶硅产能整合收购平台的运行效果、落后产能退出的市场化机制将影响出清效率 [9] - 在下一轮爆发式需求来临前，光伏行业亟需完成向高质量发展的转型，以适配未来需求 [9]

2025年，"反内卷"成为光伏行业摆脱困境的核心共识与行动纲领。历经约两年产能过剩引发的惨烈价格 战，行业已全面进入深度调整期。从政策引导市场化转型到企业布局价值创造，从产业链价格触底回升 到产能出清持续深化，光伏行业正经历一场从"规模竞赛"到"质量比拼"的转型攻坚。 当前，行业破内卷成效初显，但彻底走出调整期仍面临多重考验。多位受访的业内人士对中国证券报记 者表示，这场攻坚的成效将取决于行业自律的执行力度、技术创新的突破速度以及政策与市场机制的完 善程度，这三个关键变量决定着光伏行业能否真正走出调整期，迈向高质量发展的新阶段。 ● 本报记者 刘杨 从价格战泥潭到反内卷共识 过去一段时期，产能过剩引发的惨烈价格战，让光伏行业陷入"增量不增利"的恶性循环，整个产业链利 润被极度压缩。中国光伏行业协会数据显示，2025年前三季度光伏主产业链环节企业亏损达310.39亿 元，其中三季度亏损64.22亿元，虽较二季度收窄46.7%，但亏损面仍未根本扭转。 价格战的后遗症不仅体现在财务数据上，更侵蚀了行业发展的根基。记者调研了解到，当组件价格被压 至现金成本线附近，研发投入成为最先被削减的选项，技术创新陷入停滞，部分产 ...