投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [5] 核心观点 - 合作伙伴亲合力的创新药莱古比星获选ESMO 2025 LBA汇报，其疗效和安全性表现优异，验证了TMEA-SMDC平台的价值 [5] - 报告公司引进的首款创新药ALK-N001基于同一平台设计，且修饰毒素为细胞毒性更强的DXd，临床前结果积极，值得重点关注 [5][7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.2亿元、1.5亿元、1.9亿元，同比增速分别为44%、29%、27% [7] 公司基本数据 - 截至2025年10月17日，收盘价为44.82元，一年内最高/最低价为68.80元/11.44元 [3] - 总市值为9,041.46百万元，流通市值为8,304.05百万元，总股本为201.73百万股 [3] - 资产负债率为40.07%，每股净资产为7.81元/股 [3] 莱古比星临床数据 - 莱古比星头对头多柔比星治疗晚期软组织肉瘤的II/III期数据显示，中位无进展生存期为10.4个月对比4.9个月，风险比为0.50 [6][9] - 在既往未接受蒽环治疗患者中，中位无进展生存期为10.3个月对比4.4个月，风险比为0.49 [9] - 在复发/转移性患者中，中位无进展生存期为10.6个月对比4.1个月，风险比为0.43 [9] - 25%总生存期分别为23.6个月对比13.8个月 [9] - 莱古比星3级以上心脏毒性发生率为1.9%，对比多柔比星的39.7%，降低了20倍 [9] - 其他三级以上不良反应发生率也明显降低：血液毒性为30.6%对比92.5%，胃肠道反应为0%对比3.4%，脱发为13.8%对比74.0% [9] 创新药平台与产品管线 - 亲合力TMEA平台可实现肿瘤微环境靶向递送，定位激活释放活性药物，实现高效低毒 [7] - 报告公司于2024年2月获得ALK-N001/QHL-1618在大中华区的全部权益 [7] - ALK-N001基于TMEA-SMDC平台开发，目前针对晚期实体瘤的临床1/2期研究正在推进中 [7] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为1,598百万元、1,937百万元、2,336百万元，同比增长率分别为3.90%、21.23%、20.60% [8] - 预计毛利率将从2024年的40.13%提升至2027年的42.92% [10] - 当前股价对应的市盈率分别为78倍、60倍、48倍 [7] - 预计净资产收益率将从2024年的5.25%提升至2027年的10.31% [8][10]

公司发展历程 - 公司起步于基因编辑小鼠定制化服务 2013年时为客户按需制造小鼠模型 该模式轻资产风险小但利润空间有限[1] - 2013年全球药企聚焦PD-1靶点 公司决定转型 自建动物房并投入超5000万元建设动物中心 搭建小鼠模型与抗体产品货架[1] - 公司自主研发出人源化抗体小鼠RenMice 2020年启动千鼠万抗计划 将业务重心提升至研发效率和产业链核心环节[1] 财务与运营表现 - 2025年中期财报显示营收同比增长逾五成 净利润扭亏为盈 毛利率超过74% 远高于行业平均水平[2] - 目前约七成营收来自跨国药企 收入结构逐步国际化[2] - 2022年公司登陆港交所 市值被投资人认为低估[2] 战略定位与竞争优势 - 公司定位为行业底层技术供应商 类似芯片产业中的台积电角色 避免与客户竞争并保持不可替代性[2] - 通过技术平台提升议价能力 人源化小鼠成为临床前验证核心工具[2] - 聚焦提升研发效率 提供系统化验证工具应对抗体药物多靶点多组合的发展趋势[2] 行业影响 - 中国药政改革推动创新药研发提速 大量企业需要临床前验证模型[2] - 中国生物医药企业以更高研发效率进入全球竞争格局 实现从跟随到引领的跨越[2] - 国内外合作伙伴不断增加 反映中国创新药产业加速融入全球舞台[1][2]

财务表现 - 2024年公司收入14.07亿元（+11.75%），其中海外收入2.25亿元（+62.07%），中国大陆收入11.82亿元（+5.52%） [1] - 2024年归母净利润0.31亿元（2023年亏损1.90亿元），扣非归母净利润0.35亿元（2023年亏损2.01亿元），经营现金流1.07亿元（2023年-0.87亿元） [1] - 2025年一季度收入3.54亿元（-1.97%），归母净利润0.26亿元（+106.21%），扣非归母净利润0.23亿元（+124.40%） [1] 海外业务进展 - 2024年海外收入2.25亿元（+62.07%），2025年一季度外销收入同比增长84.33% [2] - 白蛋白紫杉醇生产线获欧盟GMP认证及上市批准，已在欧盟、英国销售 [2] - 公司覆盖GDP排名前30的新兴市场国家，引进16款产品，在60余国提交120多项注册申请 [2] - 白蛋白紫杉醇、英夫利西单抗、贝伐珠单抗、利拉鲁肽等产品2025年将在多国获批上市 [2] 创新药研发 - 公司构建重组蛋白药物、抗体药物、递送系统技术、微生态制剂研发及产业化、载体疫苗五大技术平台 [3] - 拥有2个III期临床资产（人干扰素α1b吸入溶液、聚乙二醇化人粒细胞刺激因子注射液）和2个早期临床资产 [3] - 人干扰素α1b吸入溶液国内III期临床，获美国临床许可；GB18中国IND申请受理，美国处于Pre-IND阶段 [3] 未来展望 - 预计2025-2027年收入分别为17.81亿元、21.11亿元、24.95亿元，归母净利润分别为1.06亿元、1.83亿元、2.53亿元 [4]