投资评级 - 维持“买入”评级 [8][11] 核心观点 - 公司2025年及2026年第一季度业绩表现亮眼，收入与利润均实现高速增长，成长动能持续释放 [1][2][6] - 业绩增长主要得益于产品结构优化、成本下降及产能利用率提升，高毛利产品占比增加带动整体毛利率显著提高 [11] - 公司重点产能项目稳步推进，阿洛酮糖国内获批后市场前景广阔，为未来增长拓宽空间 [11] - 公司是全球领先的食品添加剂企业，受益于健康消费趋势，预计未来三年净利润将持续高增长 [11] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业总收入13.8亿元，同比增长19.8%；实现归母净利润3.7亿元，同比增长50.1%；实现扣非净利润3.6亿元，同比增长57.1% [2][6] - **2025年分红**：现金分红总额1.1亿元，占当年归母净利润的30.2% [6] - **2026年第一季度业绩快报**：实现营业总收入3.9亿元，同比增长25.3%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长48.1%；实现扣非净利润1.2亿元，同比增长45.9% [2][6] - **2025年毛利率**：达到42.3%，同比增加7.9个百分点 [11] 分业务表现 - **益生元系列产品**：实现营业收入3.9亿元，同比增长21.8%；毛利率为34.5%，同比增加6.5个百分点 [11] - **膳食纤维系列产品**：实现营业收入7.6亿元，同比增长21.3%；毛利率为49.3%，同比增加7.7个百分点，主要因抗性糊精和聚葡萄糖销售增长 [11] - **健康甜味剂系列产品**：实现收入1.9亿元，同比增长24.4%；毛利率为30.9%，同比增加11.9个百分点，主要得益于境外市场需求增长 [11] 增长驱动因素 - **产品结构优化**：高毛利的抗性糊精产品销售占比提升，带动利润增长 [11] - **成本优化**：通过生产工艺技术改造，优化物料成本结构，降低直接材料成本 [11] - **产能利用率提升**：“年产30,000吨可溶性膳食纤维项目”和“年产15000吨结晶糖项目”产能利用率随订单增加而提升 [11] - **市场需求旺盛**：境内外客户需求增长导致产品销量增加，高附加值产品需求旺盛 [11] 未来增长点与产能规划 - **功能糖干燥扩产与综合提升项目**：高标准建成即将投入运行，处于调试阶段，达产后可实现年产11000吨异麦芽酮糖、1800吨低聚半乳糖和200吨乳果糖 [11] - **泰国大健康新食品原料智慧工厂项目**：稳步推进，处于基建建设和设备加工阶段，达产后可实现年产12000吨晶体阿洛酮糖、7000吨液体阿洛酮糖、20000吨抗性糊精和6000吨低聚果糖 [11] - **阿洛酮糖市场机遇**：D-阿洛酮糖于2025年7月2日被中国国家卫健委批准为新食品原料；《健康中国行动》将功能性代糖纳入重点支持目录，2025年专项补贴超5亿元，国内市场有望进一步打开 [11] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归属母公司净利润分别为4.9亿元、6.7亿元、8.8亿元 [11] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年分别为1.16元、1.60元、2.09元 [15] - **市盈率（P/E）预测**：基于2026年4月7日24.16元的收盘价，对应2026-2028年预测市盈率分别为20.85倍、15.10倍、11.55倍 [15] - **净资产收益率（ROE）预测**：预计2026-2028年分别为19.9%、21.5%、22.0% [15]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][16] 报告的核心观点 - 产品结构调整、新产能投产爬坡使公司收入利润同比持续增长；我国阿洛酮糖审批正式落地，看好中国市场需求增长；阿洛酮糖具有多种功能性，将填补我国功能性甜味剂领域空白；百龙创园具备一定阿洛酮糖产能，能部分满足海内外需求增长 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2025 年半年度，公司营业总收入 6.50 亿元，同比增长 22.29%；归母净利润 1.71 亿元，同比增长 42.68%。第二季度营业收入 3.37 亿元，同比增长 20.79%，环比增长 7.67%；归母净利润 0.90 亿元，同比增长 36.36%，环比增长 11.11% [2][4] - 截止 2025 年 6 月 30 日，公司资产总额 23.22 亿元，较期初增幅 15.33%；所有者权益 18.05 亿元，较期初增幅 7.47%；股本 4.20 亿股，较期初增幅 30.00%；每股净资产 4.30 元，较期初下降 17.33% [5] 阿洛酮糖审批情况 - 2025 年 7 月 2 日，国家卫健委发布政策文件，D - 阿洛酮糖等 20 种“三新食品”通过安全性评估审查 [8] - D - 阿洛酮糖可通过微生物发酵法或酶转化法生产，推荐食用量≤20 克/天，婴幼儿、孕妇和哺乳期妇女不宜食用 [9] - 2020 年国家卫健委首次受理申报，2023 - 2024 年相关酶制剂获批，2025 年 3 月启动行政许可征求意见，7 月审批通过并公告，且有政策补贴支持 [10] 阿洛酮糖市场规模 - 全球阿洛酮糖市场规模从 2019 年的 0.33 亿美元增长至 2023 年的 1.73 亿美元，年复合增长率 33.26%，预计 2030 年将达 5.45 亿美元，对应约 20 万吨需求 [11] 阿洛酮糖功能性优势 - 阿洛酮糖口感与蔗糖相近、可发生美拉德反应，具备低热量、安全性好、抗氧化、神经保护等功能，能替代蔗糖与低安全性甜味剂 [14] 公司阿洛酮糖产能情况 - 公司国内有 1.5 万吨阿洛酮糖产能，泰国筹建 1.2 万吨晶体及 0.7 万吨液体阿洛酮糖产能，有助于承接海内外新增需求 [15] 投资建议 - 维持对公司 2025 - 2027 年盈利预测，预计归母净利润分别为 3.46/4.31/5.03 亿元，同比增长 40.8%/24.7%/16.6%，当前股价对应 PE 分别为 26.1/20.8/17.9X，维持“优于大市”评级 [3][16] 财务预测与估值 - 给出公司 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及关键财务与估值指标 [19]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][11][28] 报告的核心观点 - 2024年公司新产能投产，营收和利润持续增长，主营业务各板块表现良好，“功能糖干燥扩产项目”和“泰国大健康项目”积极推进，阿洛酮糖国内审批持续、海外市场规模增长，预计2025 - 2027年新项目投产增厚营收与利润，但下调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年预测 [1][2][3][4][9][11] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年公司营业总收入11.52亿元，同比增长32.64%，归母净利润2.46亿元，同比增长27.26%，扣非净利润2.31亿元，同比增长31.72%；2025年一季度，营业收入3.13亿元，同比增长24.27%，归母净利润8141.96亿元，同比增长52.06%，扣非后归母净利润8198.72亿元，同比增长59.98% [1][13] - 2024年销售毛利率33.65%，同比提升0.92pct，销售净利率21.33%，同比下滑0.90pct；2025年一季度，销售毛利率39.74%，同比提升5.99pct，环比提升4.82pct，销售净利率25.99%，同比提升4.75pct，环比提升6.97pct [1][13] 业务板块 - 主营业务分益生元、膳食纤维、健康甜味剂和其他淀粉糖（醇）四类；2024年益生元产品营收3.22亿元，同比增长25.43%，膳食纤维产品营收6.24亿元，同比增长40.42%，健康甜味剂产品收入1.56亿元，同比增长13.85%，阿洛酮糖营收占比提至14.12%；2025年一季度，益生元板块收入8575.45万元，同比提升17.27%，膳食纤维板块收入1.70亿元，同比提升25.40%，阿洛酮糖板块收入4978.67万元，同比提升105.31% [2][21] 项目进展 - “功能糖干燥扩产与综合提升项目”拟新建车间、引设备，扩大异麦芽酮糖产能、补充低聚半乳糖产能；截至2025年4月处于设备安装阶段，建成达产后可年产1.1万吨异麦芽酮糖、1800吨低聚半乳糖和200吨乳果糖 [3][25] - 泰国生产基地项目利于发挥优势、增强能力、降成本关税、避贸易风险；截至2025年4月处于筹划阶段，预计二、三季度动工，建成达产后可年产1.2万吨晶体阿洛酮糖、7000吨液体阿洛酮糖、2万吨抗性糊精和6000吨低聚果糖 [4][26] 阿洛酮糖市场 - 国内审批持续推进，2020年首次申报，2023 - 2024年多种酶制剂获批，2025年3月启动行政许可征求意见；《健康中国行动》提供政策支持，2025年专项补贴超5亿元 [9][27] - 海外市场规模稳步增长，2019 - 2023年年复合增长率33.26%，预计2030年将从2023年的1.73亿美元增长至5.45亿美元 [9][27] 投资建议 - 公司在相关领域领先，产品中高端，客户为行业龙头，在产产品销售好；考虑新项目投产、爬坡进度，下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.46/4.31/5.03亿元，同比增长40.8%/24.7%/16.6%，当前股价对应PE分别为19.3/15.5/13.3X，维持“优于大市”评级 [11][28] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|868|1152|1526|1829|2140| |(+/-%)|20.3%|32.6%|32.5%|19.8%|17.0%| |净利润(百万元)|193|246|346|431|503| |(+/-%)|28.0%|27.3%|40.8%|24.7%|16.6%| |每股收益（元）|0.78|0.76|1.07|1.33|1.56| |EBIT Margin|22.6%|23.1%|24.8%|26.2%|26.1%| |净资产收益率（ROE）|12.8%|14.6%|18.0%|19.4%|19.5%| |市盈率（PE）|26.7|27.2|19.3|15.5|13.3| |EV/EBITDA|22.4|20.6|15.0|12.1|10.4| |市净率（PB）|3.41|3.98|3.48|3.01|2.60| [12]

财务表现 - 2024年公司营收11.52亿元，同比+32.64%，归母净利润2.46亿元，同比+27.26% [1] - 2025Q1营收3.13亿元，同比+24.27%，归母净利润0.81亿元，同比+52.06% [1] - 2024年毛利率33.65%，同比+0.92pct，归母净利率21.33%，同比-0.90pct [3] - 2025Q1毛利率39.74%，同比+5.99pct，归母净利率25.99%，同比+4.75pct [3] 产品收入 - 2024年膳食纤维系列收入6.24亿元，同比+40.42%，益生元系列3.22亿元，同比+25.43%，健康甜味剂1.56亿元，同比+13.85%，其他淀粉糖0.04亿元，同比-72.48% [1] - 2025Q1膳食纤维系列收入1.70亿元，同比+25.4%，益生元系列0.86亿元，同比+17.3%，健康甜味剂0.50亿元，同比+105.3%，其他淀粉糖0.02亿元，同比+10.3% [2] 产能扩张 - 2024年5月"年产30000吨可溶性膳食纤维项目"和"年产15000吨结晶糖项目"全面投产，改善产能不足问题 [1] - 功能糖干燥扩产与综合提升项目预计25-26年建成，新增11000吨异麦芽酮糖、1800吨低聚半乳糖和200吨乳果糖产能 [4] - 泰国大健康新食品原料智慧工厂项目预计25Q2-Q3动工，建成后将年产12000吨晶体阿洛酮糖、7000吨液体阿洛酮糖、20000吨抗性糊精和6000吨低聚果糖 [4] 毛利率提升因素 - 结晶糖项目投产后生产链条延伸、价值链提高，健康甜味剂毛利率显著提升 [3] - 2025Q1主要原材料价格如玉米淀粉、蔗糖等同比下降 [3] - 规模效益显现 [3] 行业政策 - 2025年3月国家卫健委将D-阿洛酮糖作为新食品原料纳入公开征求意见范围，预计上半年获批 [5] - 《健康中国行动》将功能性代糖纳入重点支持目录，2025年专项补贴超5亿元 [5]