AH股整体价差趋势 - 恒生沪深港通AH股溢价指数从2024年2月近十年高位的161.36点，持续下行至2026年2月6日的119.44点，基本回到2019年约120点的水平，整体价差显著收窄 [1] - 东鹏饮料H股上市折价率仅为14%，创下继宁德时代之后A股公司赴港上市的第二低折价纪录，与2015年以来平均约33%的折价水平相比大幅收窄 [1] 价差收窄的核心驱动因素 - 本轮AH溢价收敛的核心在于港股市场流动性折价得到修复，南向资金参与度提升、弱美元环境以及港股盈利改善是推动流动性修复的三大因素 [3] - 南向资金作为价差收窄的“压舱石”，其成交占港股全市场比重在2025年8月一度接近30% [4] - 2025年南向资金全年净流入高达1.4万亿港元，创历史纪录；进入2026年，截至2月6日已累计净流入超1200亿港元 [4] 南向资金改变定价逻辑的机制 - **流动性改善机制**：南向资金持续流入显著改善了港股市场的流动性状况，截至2025年6月，A股年化换手率为373%，港股仅为105%，不足A股的三分之一，两地市场流动性差距缩小 [4] - **投资者结构优化机制**：随着南向资金成交占比从2024年初的20%提升至35%左右，内地资金在港股的定价权显著增强，改变了港股原有的估值逻辑 [4] 龙头股“倒挂”现象与资金偏好 - 在整体价差收窄背景下，部分龙头股出现H股价格高于A股的“倒挂”现象，截至2026年2月6日，宁德时代H股溢价高达22.31%，招商银行H股溢价为8.19% [5] - “倒挂”主要是个股特征，外资对于全球竞争力较强的个股会给予更慷慨的估值定价，国际中介机构持仓占比与个股ROE呈正相关，与AH溢价率呈负相关 [6] - 外资买方合规及风控要求导致其资金流入偏好港股的行业龙头，不少海外主动基金投资范围涵盖港股但未必涵盖A股，直接投资A股需应对汇率波动风险及额外审批流程 [6] - 个股的稀缺性或所处行业的技术周期也可能导致H股溢价 [6] 港股市场的“马太效应”与估值分化 - 龙头股受追捧而中小市值公司境遇不同，这种估值分化是AH公司“马太效应”的直观体现 [7] - IPO市场定价显示，AH公司发行市值越小，折价幅度越大：市值低于百亿港元的项目一般折价50%左右发行，百亿规模折价30%左右，千亿规模折价15%-20%，万亿规模的宁德时代仅折价7%左右发行 [7] - 截至2024年底，恒生综指成份股中22.5%的公司（519只中的一部分）占据了近75%的市场流动性（年度成交额24万亿港元） [8] - A股成交较港股更为活跃导致港股存在流动性折价，投资者结构差异使得A股在小盘股、题材股上流动性更高，港股小盘股流动性更差，因此估值相对A股往往存在较大折价 [9] AH价差的行业分化与未来展望 - 行业层面AH价差出现分化，年初至今半导体、可选消费零售等行业AH溢价收敛幅度较大，而传媒、化工等行业溢价走阔更明显 [10] - 绝对水平上，电气设备、家电、医药生物等行业AH溢价率较低，而造纸与包装、企业服务等行业溢价率较高 [10] - 当红题材类（如创新、材料）或业绩超预期的个股及子行业，其AH价差会收窄，内地资金会进入估值较低的港股，使得两地价差缩小 [10] - 随着互联互通机制进一步完善和内地资金全球配置需求增加，AH价差整体收窄和结构性分化的趋势明确，优质龙头股的“倒挂”现象可能成为常态，内地资金对港股定价权将得到进一步巩固 [10] - 港交所推出的双柜台模式允许内地投资者用人民币直接投资港股，若未来其覆盖范围得以扩容，则可能进一步收窄AH股两地市场的估值折价 [11]

AH股整体价差趋势 - AH股整体价差正在显著收窄，恒生沪深港通AH股溢价指数从2024年2月的近十年高位161.36点，一路下行至2026年2月6日的119.44点，基本回到2019年约120点的水平 [1] - 本轮AH溢价收敛的核心在于港股市场流动性折价得到修复，推动因素包括南向资金参与度提升、弱美元环境以及港股盈利改善 [3] 南向资金的作用 - 南向资金是价差收窄的“压舱石”，历史上AH溢价收敛多伴随南向参与度提高 [4] - 2025年南向资金全年净流入高达1.4万亿港元，创历史纪录；2026年开年至2月6日，已累计净流入超1200亿港元 [5] - 南向资金成交占比在2025年8月一度接近30%，从2024年初的20%提升至35%左右，显著增强了内地资金在港股的定价权 [5][6] - 南向资金通过改善流动性改变定价逻辑：截至2025年6月，A股年化换手率高达373%，而港股仅为105%（不足A股三分之一），南向资金流入缩小了两地流动性差距 [5] - 南向资金优化了投资者结构，A股市场以散户为主（持股占比54%），而港股以机构投资者为主，内地资金占比提升改变了港股原有的估值逻辑 [6] 龙头股“倒挂”现象 - 在整体价差收窄背景下，部分龙头股出现H股价格高于A股的“倒挂”现象 [7] - 截至2026年2月6日，共有4家A+H公司出现H股溢价，其中宁德时代H股溢价高达22.31%，招商银行H股溢价为8.19% [7] - “倒挂”主要是个股特征，外资对于全球竞争力较强的行业龙头会给予更慷慨的估值定价 [7] - 外资持仓占比越高，AH溢价或越低，国际中介机构持仓占比与个股ROE呈正相关，与AH溢价率呈负相关 [7] - 外资偏好港股行业龙头的原因包括：不少海外主动基金投资范围涵盖港股但未必涵盖A股；直接投资A股需应对汇率波动风险和额外的法务与风控审批流程；若港股龙头估值与全球同类相比仍有折价，外资愿意承受对A股的一定溢价 [7] - 个股的稀缺性或所处行业的技术周期也可能导致H股溢价 [8] 港股市场的马太效应 - 龙头股受追捧而中小市值公司境遇不同，估值分化体现了AH公司的“马太效应” [9] - IPO市场定价显示发行市值越小，折价幅度越大：发行市值低于百亿港元的项目一般折价50%左右发行；百亿规模折价30%左右；千亿规模大多折价15%-20%；万亿规模的宁德时代仅折价7%左右发行 [10] - 港股市场流动性集中，截至2024年底，519只恒生综指成份股（占22.5%）的年度成交额占据近75%的市场流动性 [10] - 投资者结构和偏好不同导致A股在小盘股、题材股上流动性更高，港股小盘股流动性更差，因此港股估值（尤其是小盘股）相对A股往往存在较大折价 [11] 行业与结构性分化 - AH价差在行业中出现分化：年初至今，半导体、可选消费零售等行业AH溢价收敛幅度较大，而传媒、化工等行业溢价走阔更明显 [11] - 绝对水平上看，电气设备、家电、医药生物等行业的AH溢价率较低，而造纸与包装、企业服务等行业溢价率较高 [11] - 当红题材类（如创新、材料）或业绩超预期的个股及子行业，AH价差会收窄；当一个投资主题同时获得两地投资者青睐时，内地资金会进入估值较低的港股，使得价差缩小 [11] - 内地股市偏好中小盘，港股偏好中大盘，这与海外新兴市场偏好中小盘、成熟市场偏好中大盘的规律一致 [11] 未来趋势展望 - 随着互联互通机制进一步完善和内地资金全球配置需求增加，AH价差整体收窄和结构性分化的趋势明确 [12] - 优质龙头股的“倒挂”现象可能成为常态，内地资金对港股的定价权将得到进一步巩固 [12] - 随着市场结构变化，AH溢价的观念将开始淡化，重要驱动因素是上市规则调整允许成长型企业在香港上市，从而将更多优质、高增长公司推向全球机构投资者 [12] - 港交所推出的双柜台模式（允许内地投资者用人民币直接投资港股）目前覆盖股票数量有限，若未来范围扩容，可能进一步收窄AH股估值折价 [12]

核心观点 - AH股整体价差显著收窄，恒生沪深港通AH股溢价指数从2024年2月的近十年高位161.36点，下降至2026年2月6日的119.44点，基本回到2019年约120点的水平 [2] - 本轮AH溢价收敛的核心在于港股市场流动性折价得到修复，南向资金参与度提升、弱美元环境以及港股盈利改善是三大推动因素 [2] - 随着互联互通机制完善和内地资金全球配置需求增加，AH价差整体收窄和结构性分化趋势明确，优质龙头股H股“倒挂”可能成为常态 [9][10] AH溢价整体趋势 - 东鹏饮料赴港上市H股折价率为14%，是继宁德时代之后A股公司赴港上市的第二低折价纪录，显著低于2015年以来平均约33%的折价水平 [2] - 恒生沪深港通AH股溢价指数从2024年2月161.36点的近十年高位，一路下行至2026年2月6日的119.44点 [2] 南向资金的影响 - 南向资金成交占全市场比重在2025年8月一度接近30%，创下新高 [3] - 2025年南向资金全年净流入高达1.4万亿港元，创历史纪录；2026年开年至2月6日，已累计净流入超1200亿港元 [3] - 南向资金持续流入显著改善了港股市场的流动性，截至2025年6月，A股年化换手率为373%，港股仅为105%，不足A股的三分之一 [3] - 南向资金成交占比从2024年初的20%提升至35%左右，内地资金在港股的定价权显著增强，优化了投资者结构 [3] 龙头股“倒挂”现象 - 截至2026年2月6日，共有4家A+H公司出现H股溢价，其中宁德时代H股溢价高达22.31%，招商银行H股溢价为8.19% [4] - 出现“倒挂”的公司多为各自行业的龙头，且具备全球竞争力 [4] - 外资对于部分全球竞争力较强的个股会给予更慷慨的估值定价，国际中介机构持仓占比与个股ROE呈正相关，与AH溢价率呈负相关 [5] - 海外主动基金因投资范围、汇率风险及内部审批流程等原因，更偏好通过港股投资行业龙头，若其估值与全球同类股票相比仍有折价，愿意承受对A股的一定溢价 [5] - 个股的稀缺性或所处行业的技术周期，也可能导致其出现H股溢价 [5] 港股市场的结构性分化（马太效应） - 港股市场存在显著的“马太效应”，龙头股受追捧，而中小市值公司流动性差、估值折价大 [6] - 从IPO市场定价看，发行市值越小，折价幅度越大：低于百亿港元的项目一般折价50%左右发行，百亿规模的折价30%左右，千亿规模的大多折价15%-20%，而万亿规模的宁德时代仅折价7%左右发行 [7] - 截至2024年底，519只恒生综指成份股中，22.5%的公司占据了近75%（24万亿港元）的市场流动性 [8] - 投资者结构和偏好不同，A股在小盘股、题材股上流动性更高，港股在小盘股的流动性更差，因此港股（尤其是小盘股）估值相对A股往往存在较大折价 [8] 行业层面的价差分化 - 年初至今，半导体、可选消费零售等行业AH溢价收敛幅度较大，而传媒、化工等行业溢价走阔更明显 [9] - 绝对水平上，电气设备、家电、医药生物等行业的AH溢价率较低，而造纸与包装、企业服务等行业溢价率较高 [9] - 当红题材类（如创新、材料）或业绩超预期的个股及子行业，AH价差会收窄；当一个投资主题同时获得两地投资者青睐时，内地资金会进入估值较低的港股，使得价差缩小 [9] - 内地股市偏好中小盘，港股偏好中大盘，这与海外新兴市场偏好中小盘、成熟市场偏好中大盘的趋势一致 [9] 未来趋势与机制展望 - 随着互联互通机制的进一步完善和内地资金全球配置需求的增加，AH价差整体收窄和结构性分化的趋势明确 [9] - 内地资金对港股的定价权将得到进一步巩固 [9] - 上市规则的调整允许成长型企业在香港上市，从而将更多优质、高增长公司推向全球机构投资者，可能驱动AH溢价的观念淡化 [10] - 港交所推出的双柜台模式允许内地投资者用人民币直接投资港股，若未来其覆盖的股票范围得以扩容，则可能进一步收窄AH股估值折价 [10]

南向资金流动 - 南向资金呈现净卖出状态，净卖出金额达到10亿港元 [1]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：港股精选组合模型**[14][15] * **模型构建思路**：该模型旨在对分析师推荐股票池进行基本面和技术面的双层优选，挑选出同时具备基本面支撑和技术面共振的超预期股票，构建港股精选股票组合[14][15]。 * **模型具体构建过程**： 1. **构建分析师推荐股票池**：以分析师上调盈利预测、分析师首次关注、分析师研报标题超预期事件作为分析师推荐事件，构建初始股票池[15]。 2. **基本面与技术面双层筛选**：对分析师推荐股票池中的股票，同时进行基本面和技术面两个维度的精选，具体筛选标准未在本文中详述，可参考其专题报告《基于分析师推荐视角的港股投资策略》[14][15]。 2. **因子名称：250日新高距离**[22] * **因子构建思路**：用于量化股票价格接近其历史最高价的程度，是识别创新高股票的基础指标[20][22]。 * **因子具体构建过程**：计算最新收盘价与过去250个交易日最高收盘价的相对距离。 * **公式**：$$250 日新高距离 = 1 - \frac{Close_t}{ts\_max(Close, 250)}$$ * **公式说明**：其中，$Close_t$为股票的最新收盘价，$ts\_max(Close, 250)$为过去250个交易日收盘价的最大值。若最新收盘价创出新高，则该因子值为0；若最新收盘价较新高回落，则该因子为正值，表示回落幅度[22]。 3. **模型名称：平稳创新高股票筛选模型**[22][23] * **模型构建思路**：在近期创过新高的股票池中，根据分析师关注度、股价相对强弱、股价路径平稳性、创新高连续性等多个角度，筛选出趋势更为健康、平稳的创新高股票[3][22]。 * **模型具体构建过程**：采用多步骤分层筛选法。 1. **样本池**：全部港股，但剔除成立时间不超过15个月的股票[23]。 2. **分析师关注度筛选**：要求过去6个月内，获得买入或增持评级的分析师研报不少于5份[23]。 3. **股价相对强弱筛选**：要求过去250日涨跌幅位于全样本池的前20%[23]。 4. **股价平稳性综合打分**：在满足上述条件的股票池内，使用以下两个指标进行综合打分，并取排名在前50%的股票（最少取50只）[23]。 * **价格路径平滑性**：使用“股价位移路程比”指标，具体计算公式为：$$股价位移路程比 = \frac{|过去120日涨跌幅|}{过去120日日涨跌幅绝对值加总}$$[22][23] * **创新高持续性**：计算过去120日内的“250日新高距离”在时间序列上的均值[23]。 5. **趋势延续性筛选**：计算过去5日的“250日新高距离”在时间序列上的均值，并取排序靠前的50只股票作为最终的“平稳创新高股票”[23]。 模型的回测效果 1. **港股精选组合模型**，全样本回测区间（20100101-20251231）年化收益**19.08%**，相对恒生指数年化超额收益**18.06%**，信息比(IR)**1.19**，相对最大回撤**23.73%**，跟踪误差**14.60%**，收益回撤比**0.76**[15][19]。 * 分年度绩效详见报告表1，例如：2019年绝对收益**42.85%**，超额收益**33.78%**，信息比(IR)**2.23**；2020年绝对收益**66.59%**，超额收益**70.00%**，信息比(IR)**2.60**[19]。 量化因子与构建方式 *(本报告中未对单个因子的IC、IR等独立表现进行详细测试与评价，仅将其作为模型构建的组成部分)* 因子的回测效果 *(本报告中未提供独立因子的回测效果指标)*

南向资金流向 - 南向资金今日净买入148.59亿港元，显示资金大幅流入香港市场 [1] 个股资金净买入情况 - 腾讯控股获净买入约43.24亿港元，是资金流入的主要标的之一 [1] - 阿里巴巴-W获净买入约16.56亿港元，同样受到南向资金青睐 [1] 个股资金净卖出情况 - 康方生物遭南向资金净卖出3.06亿港元 [1] - 长飞光纤光缆遭南向资金净卖出0.79亿港元 [1]

南向资金流向 - 南向资金在当日净买入约148.59亿港元 [1] 个股资金流向 - 腾讯控股获南向资金净买入约43.24亿港元，买入金额居前 [1] - 阿里巴巴-W获南向资金净买入约16.56亿港元 [1] - 康方生物遭南向资金净卖出约3.06亿港元 [1]

南向资金流向 - 南向资金单日净买入总额为148.59亿港元 [1] - 净买入方面，腾讯控股获净买入43.24亿港元，位列第一 [1] - 净买入方面，阿里巴巴-W获净买入16.56亿港元，位列第二 [1] - 净买入方面，南方恒生科技获净买入8.03亿港元，位列第三 [1] - 净卖出方面，康方生物遭净卖出3.06亿港元 [1] - 净卖出方面，长飞光纤光缆遭净卖出0.79亿港元 [1]

港股市场表现 - 2月5日港股整体低开高走，消费板块大涨，科技与互联网板块午后反弹 [1] - 南向资金全天净买入近250亿港元，创下近5个月新高 [1] 主要指数表现 - 中证港股通消费主题指数上涨2.8% [1] - 中证港股通互联网指数上涨0.9% [1] - 恒生港股通新经济指数上涨0.7% [1] - 恒生科技指数上涨0.7% [1] - 中证港股通医药卫生综合指数上涨0.5% [1] 相关ETF资金流向 - 近3个交易日，港股通互联网ETF易方达（513040）获10.8亿元资金净流入 [1] - 近3个交易日，恒生科技ETF易方达（513010）获3.3亿元资金净流入 [1] 恒生科技指数构成 - 恒生科技指数由30只与科技主题高度相关、市值最大的股票组成 [4] - 指数中信息技术及可选消费行业合计占比超过90% [4] 中证港股通医药卫生综合指数构成 - 中证港股通医药卫生综合指数由港股通范围内医疗卫生行业中50只流动性较好、市值较大的股票组成 [5] - 指数中医疗保健行业权重占比超过90% [5] 中证港股通互联网指数构成 - 中证港股通互联网指数由港股通范围内30家互联网龙头公司的股票组成 [7] - 指数成分股主要包括信息技术、可选消费行业 [7]

南向资金流动 - 2月5日，南向资金净买入额为210亿港元 [1]