收购交易概览 - 中国中免宣布收购DFS集团大中华区零售业务，预计收购价格不超过3.95亿美元（约合人民币27.5亿元）[1] - 收购价格基于DFS在澳门7家门店和香港2家门店的估值，澳门业务采用EV/EBITDA倍数14.54倍，估值26.38亿元，香港业务采用EV/销售额倍数1.50倍，估值4.96亿元[1] - 分析师认为该估值水平与行业平均值相比不算太高，对中免而言风险可控，交易更优先战略布局意义，旨在补齐中免在港澳市场的布局短板，获得高端渠道和品牌资源[1] 出售方DFS的背景与现状 - DFS于1960年在香港创立，从机场免税店起步，发展为全球知名旅游零售商，1996年LVMH集团通过股权收购成为其第一大股东[4] - 近几年DFS受全球奢侈品市场疲软及价格信息透明冲击，全球多地业务面临挑战，2024年宣布实施重组计划，精简门店网络，例如2025年关闭香港尖沙咀东店并退出大洋洲市场[5] - DFS在中国内地发展曲折且未壮大，因缺乏免税牌照，主要通过合作方式涉足业务，在海南和重庆等地业务多次进入又撤出，与申亚集团在三亚的合作项目后续进展信息稀少[6] - 在此背景下，DFS将大中华区零售业务出售给中国中免并非意外之举[8] 收购的战略意义与行业影响 - 此次收购有助于中国中免加强大湾区布局，并以港澳业务为桥梁实现国际化，此前公司通过收购日上免税行、海免公司等分别获得了京沪机场免税经营权、海南离岛免税市场主导权及市内免税店牌照[9] - 收购将改写大湾区竞争格局，中国中免此前在该区域主要倚重广州机场免税店，而港澳有DFS等国际运营商，内地有深免、珠免等竞争者[9] - 中国中免有望借助与LVMH集团的合作强化供应链，交易后LVMH集团和DFS创始人将认购中国中免新发行H股股份约0.57%，且双方签署了战略合作备忘录[11] - 此次收购也是公司加快国际业务布局，落实“国潮品牌出海”战略的重要举措，公司过去海外业务多在东南亚试水，尚未形成规模化全球影响力[11] 目标市场（港澳）的挑战与机遇 - 港澳旅游零售市场面临压力，旅游购物比重呈下降趋势，例如2025年第三季度澳门旅客购物开支占比42.4%，低于2018年同期的50.3%，人均购物消费为827澳门元，低于2018年的1027澳门元[10] - 港澳旅客人次有回升趋势，有望以人数增长弥补人均消费下滑，2025年前10个月澳门入境旅客恢复至2019年同期的99.3%，预计未来5年入境旅游人次复合增长率约9%，香港入境旅客自2023年以来也逐年增长[10] - 长期来看，增加免税商品供应和提升购物体验是持续赢得消费者的关键因素[11] 中国中免的业务现状与背景 - 中国中免在国内市场份额较高，2024年免税业务收入达387亿元，而2025年国内免税消费市场预计约420亿元[11] - 公司面临业绩压力，2024年营收和归母净利润分别为564.74亿元和42.67亿元，同比减少16%和36%，2025年前三季度仍未止跌[12] - 考虑到国内市场份额较高，出海是挖掘新增量的重要方向[11]

核心交易概述 - 公司间接全资附属公司中免国际与DFS新加坡及DFS香港订立框架协议 收购目标公司DFS Cotai Limitada全部已发行股本及部分业务 统称为该等收购事项 [1] - 该等收购事项旨在取得DFS位于中国香港及中国澳门的旅游零售店铺 以及在大中华区独家使用的包括DFS品牌在内的无形资产 [2] - 该等收购事项是公司加快国际业务布局 落实大湾区战略及“国潮品牌出海”战略的重要举措 [2] 收购的战略意义与协同效应 - 收购将进一步拓展公司于大湾区的服务网络 发挥产业引领作用 整合优质旅游零售网络 确立集团于区域旅游零售市场的领先地位 [2] - 公司将依托港澳窗口优势 推动国货精品出海 打造国潮出海平台及建立国际业务中台 [2] - 作为央企控股上市公司 公司致力于为境内外游客提供高品质旅游零售消费体验 为港澳地区零售经济高质量发展作出贡献 [2] 配套融资安排 - 公司与Delphine SAS及Shoppers Holdings HK Limited分别订立股份认购协议 待收购交割后 认购方将各自认购公司新发行的H股 [3] - Delphine SAS将认购不超过733.01万股新H股 Shoppers Holdings HK Limited将认购不超过463.74万股新H股 [3] - Delphine SAS为LVMH的间接全资附属公司 Shoppers Holdings HK Limited代表麦氏家族利益 [3] 与LVMH的战略合作 - 公司与LVMH订立谅解备忘录 拟在双方战略契合的零售领域建立合作关系 该合作将于收购交割后生效 [4] - 合作将使得双方可以凭藉各自优势 进一步深化大中华区的合作 实现互利共赢 [4] - 双方计划在产品销售 门店开设 品牌推广 文化交流 旅游服务及客户体验等领域开展合作 [4]

收购交易核心内容 - 中国中免通过其间接全资附属公司中免国际有限公司，与DFS Venture Singapore (Pte) Limited及DFS Group Limited（统称卖方，由LVMH及麦氏家族最终拥有）订立框架协议，进行股份收购与资产收购 [1] - 股份收购涉及购买目标公司DFS Cotai Limitada的全部已发行股本，资产收购涉及购买由DFS香港经营的旅游零售业务（包括大中华区的无形资产）[1] - 该等收购事项将使公司取得DFS位于香港及澳门的旅游零售店铺，以及在大中华区独家使用的包括DFS品牌在内的无形资产 [2] 收购资产具体构成 - 收购涵盖DFS香港运营的两家店铺：广东道（新太阳广场）店和铜锣湾（希慎广场）店 [2] - 收购涵盖目标公司DFS Cotai Limitada在澳门运营的七家店铺，分别位于澳门伦敦人购物中心、澳门银河、美狮美高梅、澳门美高梅、永利皇宫、四季名店及新濠影汇 [2] 战略意义与业务协同 - 收购将进一步拓展公司于大湾区的服务网络，整合优质旅游零售网络，确立集团于区域旅游零售市场的领先地位 [2] - 公司将依托港澳窗口优势，推动国货精品出海，打造国潮出海平台及建立国际业务中台 [2] - 该等收购是加快公司国际业务布局、积极落实大湾区战略及“国潮品牌出海”战略的重要举措 [2] 股份认购安排 - 公司与Delphine SAS（LVMH间接全资附属公司）及Shoppers Holdings HK Limited（麦氏家族信托受托人的间接全资附属公司）订立股份认购协议 [3] - 待收购事项交割后，认购方将认购公司新发行的H股：Delphine SAS认购不超过733.01万股，Shoppers Holdings HK Limited认购不超过463.74万股 [3] - 认购事项代表LVMH及麦氏家族的互补性投资，认购金额仅相当于其从收购事项获得的所得款项的一小部分 [4] - 认购事项完成后，LVMH及麦氏家族将合共持有公司总股本约0.57% [4] 与LVMH的战略合作 - 公司与LVMH订立谅解备忘录（将于收购事项交割后生效），拟在双方战略契合的零售领域建立合作关系 [4] - 合作将使得双方凭借各自优势，进一步深化大中华区的合作，实现互利共赢 [4] - 双方计划在产品销售、门店开设、品牌推广、文化交流、旅游服务及客户体验等领域开展合作 [4]

收购交易核心 - 公司通过其间接全资附属公司中免国际有限公司，与DFS Venture Singapore (Pte) Limited及DFS Group Limited（统称卖方，由LVMH及麦氏家族最终拥有）订立框架协议，进行股份收购和资产收购 [1] - 股份收购涉及购买目标公司DFS Cotai Limitada的全部已发行股本，资产收购涉及购买DFS香港于香港经营的旅游零售业务（包括大中华区的无形资产）[1] - 该等收购事项将使公司取得DFS位于香港及澳门的旅游零售店铺，以及在大中华区独家使用的包括DFS品牌在内的无形资产 [2] 战略意义与网络拓展 - 此举将进一步拓展公司于大湾区的服务网络，发挥产业引领作用，不断整合优质旅游零售网络，并确立集团于区域旅游零售市场的领先地位 [2] - 公司将依托港澳窗口优势，推动国货精品出海，打造国潮出海平台及建立国际业务中台 [2] - 该等收购事项是加快公司国际业务布局、积极落实大湾区战略及“国潮品牌出海”战略的重要举措 [2] 收购标的详情 - 收购将获得DFS香港运营的两家香港店铺：广东道（新太阳广场）和铜锣湾（希慎广场）[2] - 收购将获得目标公司运营的七家澳门DFS店铺，分别位于澳门伦敦人购物中心、澳门银河、美狮美高梅、澳门美高梅、永利皇宫、四季名店及新濠影汇 [2] 股权认购安排 - 在该等收购事项交割后，公司将分别与Delphine SAS（LVMH的间接全资附属公司）及Shoppers Holdings HK Limited（麦氏家族信托的间接全资附属公司）进行H股认购 [3] - Delphine SAS将认购不超过733.01万股新H股，Shoppers Holdings HK Limited将认购不超过463.74万股新H股 [3] - 该认购事项代表LVMH及麦氏家族的互补性投资，认购金额仅相当于他们从收购事项获得的所得款项的一小部分 [4] - 于认购事项完成后，将导致LVMH及麦氏家族合共持有公司总股本约0.57% [4] 与LVMH的战略合作 - 公司与LVMH订立谅解备忘录（将于该等收购事项交割后生效），拟在双方战略契合的零售领域建立合作关系 [4] - 此次合作将使双方可以凭借各自优势，进一步深化大中华区的合作、实现互利共赢 [4] - 双方将在产品销售、门店开设、品牌推广、文化交流、旅游服务及客户体验等领域开展合作 [4] 公司背景与责任 - 公司是一家由中央企业控股的上市公司，始终致力于为境内外游客提供高品质的旅游零售消费体验，积极履行其作为央企的责任，为港澳地区零售经济高质量发展作出贡献 [2]

政策与市场动态 - 2024年8月财政部等五部门联合印发《关于完善市内免税店政策的通知》，推动广州、成都、深圳等8家新一批市内免税店陆续亮相 [1] - 2024年各地两会多次提及"免税店"，上海、广东、安徽等地政府工作报告均提出支持市内免税店建设 [1] - 2024年4月跨境支付、免税概念股及消费板块全线大涨，中国中免、武商集团等领涨，格力地产、岭南控股、王府井涨停 [1] - 市内免税店肩负促使国内居民境外消费回流及推动外国人士入境旅游消费的双重使命 [1] 新增免税店布局 - 武汉首家市内免税店由王府井(51%)与武商集团(49%)合作，选址武商MALL六楼，2024年5月30日试营业 [3] - 长沙市内免税店选址王府井百货8楼，预计2024年9月底运营 [3] - 成都免税店由中免集团主导运营，选址仁恒置地广场，预计2024年10月开业 [3] - 西安免税店由中免子公司与西安中大国际联手，落户中大国际南大街店 [3] - 深圳首家市内免税店选址深业上城，由深业集团、中国中免、深圳免税集团联合打造，预计2024年启动 [3] - 中国中免中标成都、天津、福州免税店项目，天津选址仁恒伊势丹，福州选址恒力城 [4] 经营模式与政策 - 新增8家免税店强调"免税+有税""进口+国潮""线下+线上"混合经营模式，促进国潮品牌出海 [4] - 市内免税店采用"店内买单 口岸提货"方式，不设购物限额（海南离岛免税限额10万元） [4][5] - 经营主体需经竞争确定并由免税商绝对控股（持股>50%），协议期限5-10年 [8] - 主要客群为机场和邮轮出境游客，2019年民航出境旅客8533万人，邮轮208万人 [9] 行业格局与规模 - 中国中免已开业4家市内免税店（大连、三亚、青岛、厦门），9家在筹备 [7] - 目前27家市内免税店分布在22城：中国中免12家、中出服12家、港中旅1家、王府井2家 [7][8] - 2019年市内免税店销售额3亿元，2021年6亿元，券商预测短期规模不足40亿元，长期超300亿元 [9] - 单体城市免税店规模从亿元到数十亿元不等，与机场出入境客流强相关 [9] 发展趋势 - 经营主体多元化，包括本地百货、商业地产、机场、文旅公司等，竞争呈现区域化特征 [9] - 政策放宽外国人过境免签，免税店重点吸引外国人消费，推动"免税+国潮""免税+文旅"场景创新 [9][10] - 差异化区域特色建设成为发展方向，海外消费者是当前主要发力点 [10]