核心观点 - 报告认为美国经济呈现“宽货币紧信用”特征，强美元是其破局方法 [2] - 地缘冲突推高油价，非美经济体受损，美国获强美元与资本流入，但军事实力衰弱损害美元信用 [3] - 中短期建议在美元反弹阶段配置泛能源红利和美国资本品通胀方向，美元贬值后可增配保险和中国重资产龙头 [3] - 中期看好煤炭、电力、石油及美国资本品通胀相关板块 [3] - 长期看好保险、央国企、反内卷及中概互联网 [3] 美国就业市场急剧逆转 - 2月美国新增非农就业人数为**-9.2万人**，远逊于市场预期的增加约**5.5万人**，逆转了1月份增加**12.6万人**的势头 [8] - 失业率小幅回升至**4.4%**，显示劳动力市场进入收缩周期，经济景气度显著恶化 [8] - 就业流失具有普遍性，私人部门就业人数锐减**8.6万人**，商品生产部门减少**2.5万人**，服务生产部门减少**6.1万人** [9] - 除金融活动（+1.0万人）、批发业（+0.6万人）和零售业（+0.23万人）有微弱增长外，建筑、制造、休闲酒店、教育保健等行业全面转负 [9] 港股市场复盘 - 本周港股收跌，恒生指数收跌**-3.28%**，恒生中国企业指数收跌**-2.61%**，恒生科技指数收跌**-3.70%** [13] - 港股能源细分行业领涨，页岩气、电子竞技和天然气方向超额领先 [14] A股市场复盘 - 本周A股宽基指数全线收跌，上证指数收跌**-0.93%**，科创50跌幅较深 [20] - 远月股指期货贴水震荡走阔 [23] - 因子表现显示防御当先，高贝塔值收涨，大盘股、高股息和低市净率跌幅相对较少 [26] - 产业层面全线收跌，科技和医药医疗大幅收跌，金融地产相对抗跌 [27] - 细分行业层面，能源细分行业超额明显，油服工程、电网设备和化学原料领涨，能源金属、数字媒体和广告营销相对较弱 [31] - 外资期指持仓分化，IC和IM净空仓收敛，IH净空仓震荡走平，IF净空仓小幅扩张 [38] 下周关注热点 - 下周（3月9日至3月13日）重点关注中国CPI和PPI数据，以及美国CPI和PCE物价指数数据 [39]

美联储降息与中国央行政策立场 - 美联储于2025年9月17日将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.00%-4.25%，为自2024年9月启动降息以来的第四次调降 [1] - 尽管外部降息空间打开且中国社会融资总规模高达433.66万亿元，市场期盼强烈，但中国人民银行选择暂不跟进，维持关键利率稳定 [1] - 1年期和5年以上LPR分别维持在3.00%和3.50%，7天逆回购操作利率维持1.4%不变，自5月以来已连续四个月未调整 [1] 银行体系净息差压力 - 2025年一季度全国银行业净息差降至0.947%，为历史低位，同期不良贷款率已超过1% [2] - 银行净息差对不良率的覆盖能力从2021年的120.2%降至2025年一季度的94.7%，盈利空间不足以覆盖风险成本 [2] - 部分区域中小银行的净息差甚至跌破0.8%，低于风险可承受底线，导致银行缺乏主动下调LPR报价加点的动力 [2] 市场利率与财政政策制约 - 9月中旬市场长端利率出现反向上升，1年期AAA级同业存单收益率升至1.68%，10年期国债收益率上行0.17个百分点至1.88%，30年期国债收益率攀升至2.20% [4] - 2025年1-7月新增政府债发行同比增长120.8%，但8月同比下降15.3%，财政政策前置释放使得货币政策的边际支持作用被提前透支 [4] - 长端收益率回升与短端利率下调背离，反映市场预期政策工具边际效应减弱 [4] 资本外流与汇率压力 - 中美10年期国债利差倒挂达2.26个百分点，中债收益率为1.88%而美债收益率高达4.14%，创近年新高 [5] - 2025年上半年资本项目累计净流出额度约为1000-1200亿美元，同比继续扩大，人民币兑美元在9月一度跌破7.38 [5] - 外资机构持有的中国债券余额在2025年7月降至3.18万亿元，同比下降13.4%，为三年来最低水平 [6] 宏观经济背景与政策展望 - 2025年上半年宏观杠杆率已超过300%，居民部门债务收入比高达142%，单纯依赖降息刺激的边际效用下降 [5] - 美国高关税政策对全球贸易及中国出口的影响在第四季度或将进一步体现，加之去年政策的高基数效应，四季度稳增长、稳就业的必要性上升 [6] - 为达到年初预定的"5%左右"年度经济增长目标，并配合二十届四中全会等重要会议的经济政策信号，央行可能在10月晚些时候降息25个基点 [7]

国内宏观 - 一季度经济“开门红”，GDP同比+5.4%，生产需求指标加快回升[27] - 一季度社零同比+4.6%，较去年全年+1.1pct，“两新”扩围产品销售高增[22] - 4月以来乘用车日均销售连续10周优于去年同期，截至20日零售同比+17%、批发同比+9%[29] - 30大中城市商品房成交面积环比降幅收敛，一线城市/二线城市/三线城市较上周环比-7.62%/-4.37%/+23.30%[23] - 主要运价指数大幅下跌后趋稳，生产端高炉开工率提升、轮胎开工率下行，物价农产品价格下行、原油国际涨国内降[23][43][46][50] 固收市场 - 货币政策延续宽松，市场降息预期降温，建议防御中寻结构机会[5] - 本期央行公开市场净投放5273亿元，资金面维持均衡，存单净融资环比上行[58] - 债市震荡偏弱，利率债长短端上行，信用债短端利差收窄、中长端分化[59] 权益市场 - 本期权益市场震荡反弹，后续或窄幅波动，全A日均成交额环比降16.1%至1.15万亿元[6] - A股PE分位处10年均线以下，港股估值偏低，恒生科技PE分位仅11.6%[6] 海外市场 - “美国例外论”消退，美元资产有避险情绪，10年期美债或震荡，收益率易上难下[7] - 后续贸易谈判不明、政策反复，美元指数面临压力[7]