核心观点 - 本轮行情快速上涨是稳市资金流入后市场上修波动预期的结果，适合以分散化方式博弈，关注红利、科技、消费、军工等品种；若市场上涨动能减弱且隐含波动率大幅回落，可能是行情切换转折点 [15] 国内市场表现 - 6月25日，上证指数收于3455.97，涨35.41，涨幅1.04%；沪深300指数收于3960.07，涨56.03，涨幅1.44%；中证可转债指数收于441.46，涨3.50，涨幅0.80%；7 - 10年国开债指数收于266.85，跌0.20，跌幅0.07%；3 - 5年隐含AA + 信用指数收于189.95，跌0.03，跌幅0.01% [1] 复盘与思考 权益市场 - 6月25日权益市场放量上涨，与稳市资金参与有关，资金“跟注”倾向显现，担心“踏空”情绪发酵；大盘股指中，上证指数、沪深300、中证红利分别上涨1.04%、1.44%、0.34%；科技板块大幅走强，创业板指、科创50分别上涨3.11%、1.73%，港股恒生科技上涨1.15%；小微盘方面，中证1000、万得微盘股指上涨1.32%、0.36%；万得全A上涨1.39%，全天成交额1.64万亿元，较昨日放量1914亿元，上证指数创年内新高 [2][6] 债市 - 债市情绪持续走弱，10年国债活跃券收益率小幅上行0.75bp，30年国债活跃券上行1.25bp；10年、30年国债期货主力合约分别下跌0.04%、0.22% [2] 原油和黄金市场 - 6月23 - 24日，受伊以停火影响，WTI与布伦特原油累计跌幅分别达14.06%和12.84%，今日小幅反弹，WTI原油、布伦特原油主力合约价格开盘后分别小幅上涨0.70%和0.54%；拉长至6月13 - 24日，WTI原油与布伦特原油价格累计跌幅分别为4.45%和3.63%，回吐因地缘冲突形成的全部涨幅；黄金价格走势与原油基本同步，波幅更小，今日进入盘整阶段，伦敦金现价格开盘后于3312至3324美元/盎司区间震荡，冲突过后较冲突前跌1.87%；美联储主席鸽派表态致美元指数一度跌破98，为黄金和原油价格提供支撑 [3] 国内黑色系商品市场 - 黑色系商品昨日普跌后今日呈现分化修复格局，南华黑色指数整体上涨0.66%，板块内部冷热不均，焦炭与焦煤分别上涨1.46%和0.75%，铁矿石、螺纹钢及热轧卷板则延续弱势，录得0.3 - 0.4%的跌幅 [4] 资金面 - 早盘央行延续2000亿级别逆回购净投放，投放3653亿，到期1563亿，净投放2090亿，叠加3000亿MLF续作落地，合计净投放5090亿元，但跨季资金价格继续走高，非银7天资金利率开于1.83% - 1.85%，其后攀升至1.85% - 1.95%并持续至尾盘；全天加权来看，隔夜利率平稳，DR001与R001分别持稳于1.37%和1.44%，7天资金价格持续上行但升幅收窄，DR007上行3bp至1.69%，R007上行4bp至1.86% [4] 现券市场 - 资金压力未对短端带来显著冲击，3年及以内国债表现不弱，活跃券收益率小幅下行0.3 - 0.6bp，或因季末银行各项指标压力相对可控，6月1 - 26日存单累计发行量达3.32万亿元，叠加央行大额投放，银行基本填平季末负债缺口，且季末理财在二级市场仍维持大额净买入，今年理财资金回表压力较小，间接反映银行负债压力不大 [5] - 长端受股市情绪压制，10年、30年国债活跃券上行幅度分别为0.75、1.25bp，10年以上国债老券、非活跃政金品种相较于活跃券调整幅度更大，反映有部分资金止盈（或止损）离场；若6月末公告显示央行未开启买债，短期无实际利好，7月上旬市场可能延续“卷利差”逻辑 [6] 期权市场 - 昨日沪300ETF IV仅上涨3.76%，中证1000IV甚至下跌0.49%，今日两者分别上涨20.80%和9.51%，体现期权市场资金对后续波动预期明显放大；今日沪深300ETF认购期权成交量由75万张上升至94万张，期权市场上涨预期开始明显发酵，对市场“跟注”稳市资金行为有一定代表性 [8] 历史行情参考 2020年7月1 - 7日行情 - 2020年6月以前市场整体温和上涨，隐含波动率处于低位，7月上涨行情突然加速，4个交易日内取得近10%的涨幅，7月中旬开始市场进入长达半年的震荡期；行情切换转折点为2020年7月7日，行情日内大幅震荡，隐含波动率迅速回落，显示市场意识到此前上修波动预期“矫枉过正”，情绪趋于理性；若本轮行情后续继续大涨且隐含波动率迅速上升至高位，市场可能高估后续波动率，强势行情或将边际转弱，若市场上涨动能减弱，隐含波动率大幅回落，可能是行情切换转折点 [13] 2025年4月修复行情 - 由“国家队”强力稳市推动，结构性特征突出，4月8 - 11日农牧、消费、科技走强，4月14 - 24日红利和地产品种走强，月底科技和出口链走强；稳市资金流入后，注入的流动性沿市场板块逻辑流动，推升相关品种行情；当下市场逻辑散乱，消费品种有政策预期支撑，军工品种可能受9月3日阅兵推动，科技品种低拥挤度&叙事持续推进逻辑仍在演绎，海外不确定性升级或基本面不及预期时红利品种可能受避险情绪推动上涨，资金也可能寻找低位板块布局，本轮行情适合分散化博弈 [14]

国内市场表现 - 上证指数收于3384.82，下跌0.44%；沪深300指数收于3865.47，下跌0.51%；中证可转债指数收于434.44，下跌0.28%；7 - 10年国开债指数收于266.51，下跌0.01%；3 - 5年隐含AA + 信用指数收于189.36，上涨0.03%[1] - 10年国债活跃券收益率上行0.2bp至1.66%，30年国债活跃券收益率下行0.4bp至1.87%；10年、30年国债期货主力合约分别上涨0.01%、0.07%[2] - 万得全A下跌0.68%，成交额1.45万亿元，较昨日放量1388亿元[6] 海外市场表现 - 伦敦会谈首日，黄金价格反弹，伦敦金从3300美金/盎司升至3340美金/盎司，纽约金从3322美金/盎司低点升至3360美金/盎司以上，沪金日盘下跌0.03%[3] - 10年、30年美债收益率持续下行，国内时间晚间回到4.45%、4.91%[3] 国内商品表现 - 焦煤价格上涨0.51%；铁矿石、沥青、螺纹钢分别下跌0.85%、0.80%、0.07%[3] - 沪铜上涨0.27%、沪铝下跌0.12%，玻璃价格下跌0.70%[3] 资金面情况 - 早盘央行逆回购投放1986亿元，净回笼2559亿元；非银隔夜利率从1.50%降至1.48%；R001、R007分别为1.41%、1.54%；DR001降至1.36%，DR007下行1bp至1.51%[4] - 6月6日以来同业存单单日发行规模均超2000亿元，3个月期存单加权发行利率降至1.70%附近，1年期存单发行利率从1.82%降至1.76%[4] 市场分析 - 市场调整是低波预期和小微盘拥挤积累风险的显性化，贸易谈判预期回撤是触媒；科技板块下跌或带来博弈修复时机[8]

报告核心观点 5月28日市场行情变动不大，各资产表现有差异，股市部分指数微跌、红利指数反弹，债市行情反复，海外债市趋稳，商品价格有涨有跌，资金面整体不紧，市场隐含波动率低位震荡，建议以防御姿态应对并布局有逻辑支撑的板块 [2][3][10] 复盘各类资产表现 股市 - 大盘方面，上证指数、沪深300微幅下跌0.02%、0.03%，中证红利上涨0.32%；国内科技板块跌幅收窄，科创50下跌0.23%，港股的恒生科技下跌0.15%；小微盘指数略微拐头向下，中证2000、万得微盘股指下跌0.34%、0.38% [2] - 万得全A下跌0.20%，全天成交额1.03万亿元，较昨日放量98亿元，上证50和沪深300均下跌0.08%，中证2000和万得微盘股指数分别回调0.34%和0.38%，中证2000拥挤度为2.91，较昨日有所下降但仍处历史高位 [6] 债市 - 10年国债次活跃券上行0.8bp至1.71%，30年国债活跃券上行0.8bp至1.93%；10年国债期货主力合约持平前收，30年国债期货主力合约下跌0.04% [2] 海外债市 - 昨夜特朗普提及相关问题致30年美债收益率一度上行4.98%，28日晚间回落至4.94%，28日起30年日债收益率稳定在2.95%以内，有利于缓解美债波动 [3] 黄金 - 黄金定价波幅有所收敛，伦敦金、纽约金盘踞于3300美元/盎司附近，沪金、沪银价格下跌0.59%、0.36% [3] 国内其他商品 - 黑色系价格整体下行，螺纹钢、铁矿石、热轧卷板下跌0.77%、0.14%、0.55%，焦煤跌幅扩大至2.20%，沥青由涨转跌，跌幅为0.91%；玻璃价格进入横盘状态后今日下跌1.66%；工业金属价格涨跌互现，沪铜下跌0.15%，沪铝上涨0.17% [3] 资金面情况 银行间资金 - 本周跨月周逆回购天然到期资金缺口大，但央行26 - 28日每日净投放规模分别为2470、910、585亿元，非银机构跨月成本基本稳定在1.70%附近，今日非银隔夜利率“低开低走”，全天加权R001、R007分别为1.46%、1.69%，较前一日变化 - 3bp、+1bp [4] 交易所资金 - 早盘GC001一度攀升至1.80% + 高位，尾盘回落至1.40%附近低点，“月末提前涨价”可能是交易所资金特点，4月28日也曾出现相似情形 [4] 基金赎回情况 - 28日纯债基金净申购指数为 - 25.5，压力远高于27日的 - 5.0，27日银行自营是唯一核心赎回盘，28日保险是唯一核心赎回盘，虽近两日基金接连被赎回，但各期限收益率未显著上行，反映债市有较强韧性 [5] 权益市场亮点 板块亮点 - 红利方面，中证红利指数上涨0.32%，煤炭、交运和石油石化表现领先，对应SW指数分别上涨0.74%、0.71%和0.49% [7] - 消费方面，SW纺织服饰、家电和食品饮料分别上涨1.17%、0.53%和0.39% [7] - 部分科技题材热度升温，万得光模块和深海科技指数分别上涨2.51%和1.28%，本周计算机、通信和传媒拥挤度均有所上升，且拥挤度分位数处于历史低位，资金低位布局科技板块意愿或增强 [7][9] 港股情况 - 恒生指数和恒生科技分别下跌0.53%和0.15%，AH溢价指数仍处于132附近，处于2021年以来相对低位但与前低128有距离 [9] - 南向资金净流入35.78亿港元，美团净流入10.74亿港元，中国移动和中国海洋石油分别净流入5.97亿港元和5.64亿港元，红利资产受青睐，泡泡玛特净流入0.43亿港元，流入幅度明显减少且股价下跌7.12%，资金追涨意愿或受扰动 [9] 市场隐含波动率情况 - 市场隐含波动率继续在低位震荡，沪300ETF IV指数处于16附近，位于2020年以来18.9%分位数，资金对未来波动率预期相对不高，但历史上隐含波动率常“缓慢下降 - 迅速上升”，行情会明显变化，当下适合防御并布局有逻辑支撑的板块 [10]