证券研究报告 汇川技术 (300124 CH) 新兴业务有望构筑新增长极 | 华泰研究 | | | 年报点评 | 投资评级(维持): | 买入 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2026 年 | 4 月 | 29 日│中国内地 | 专用设备 | 目标价(人民币): | 83.99 | 汇川技术发布 2025 年年报及 2026 年一季报，2025 年实现营收 451.05 亿 元（yoy+21.77%），归母净利 50.50 亿元（yoy+17.84%）。其中 Q4 实现 营收 134.42 亿元（yoy+15.45%，qoq+20.52%），归母净利 7.96 亿元 （yoy-14.58%，qoq-38.10%）。公司 25 年归母净利润低于我们此前预测 （预测值 55.35 亿元），原因主要系公司开拓市场和新业务过程中，费率有 所提升。2026 年 Q1 实现营收 101.43 亿元（yoy+12.98%，qoq-24.54%）， 归母净利 10.13 亿元（yoy-23.39%，qoq+27.34%）。我们看好公司强化工 业自动化领域龙头地位，不断深化国 ...

投资评级与核心观点 - 报告维持对汇川技术的“买入”评级，目标价为人民币83.99元 [1] - 报告核心观点是看好公司强化工业自动化领域龙头地位，深化国产替代与全球布局，并加速拓展机器人、智慧能源等新兴业务，这些业务有望构筑新的增长极 [1][4] 财务业绩表现 - **2025年全年业绩**：实现营收451.05亿元，同比增长21.77%；归母净利润50.50亿元，同比增长17.84% [1] - **2025年第四季度业绩**：营收134.42亿元，同比增长15.45%，环比增长20.52%；归母净利润7.96亿元，同比下降14.58%，环比下降38.10% [1] - **2026年第一季度业绩**：营收101.43亿元，同比增长12.98%，环比下降24.54%；归母净利润10.13亿元，同比下降23.39%，环比增长27.34% [1] - **盈利预测调整**：考虑到新能源汽车业务竞争加剧，报告下调了2026、2027年归母净利润预测8%和7%，分别至61.59亿元和75.80亿元，并预测2028年归母净利润为95.72亿元 [5] 分业务表现 - **工业自动化与数字化业务**：2025年实现收入222亿元，同比增长19%。其中，通用自动化业务收入169亿元，同比增长23%；智慧电梯业务收入52亿元，同比增长5% [2] - **新能源汽车动力系统业务**：2025年实现收入203亿元，同比增长26%，增长主要受下游客户定点车型放量驱动 [2] - **智能机器人与数字能源业务**：2025年实现收入18亿元，同比增长16% [2] 盈利能力与费用管控 - **毛利率**：2025年毛利率为28.95%，同比提升0.25个百分点；2026年第一季度毛利率为29.08%，同比下降1.91个百分点，报告认为下滑或主要系新能源车业务竞争加剧所致 [3] - **期间费用率**：2025年期间费用率为16.74%，同比微增0.09个百分点；2026年第一季度期间费用率为17.77%，同比下降0.08个百分点，显示费用管控良好 [3] - **具体费用率（2026Q1）**：销售费用率3.11%（同比-0.53pp）、管理费用率4.58%（同比+0.11pp）、研发费用率9.93%（同比+0.02pp）、财务费用率0.14%（同比+0.32pp） [3] 增长驱动与未来展望 - **主业发展**：工业自动化业务方面，公司持续拓展CNC、高性能电机等高端产品，深化在机床、半导体等领域的国产替代；新能源汽车动力系统业务伴随客户车型放量，有望持续贡献业绩增量 [4] - **全球化布局**：公司加速推进全球化，通过与国内头部客户合作“借船出海”，并完善海外本土化运营体系 [4] - **新兴业务**：智能机器人（人形机器人核心零部件产能已落地南京、岳阳基地）和数字能源（深耕低能耗零碳解决方案）等新兴业务有望快速放量，构筑新增长极 [4] 估值与预测 - **盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为61.59亿元、75.80亿元、95.72亿元，对应EPS分别为2.27元、2.80元、3.54元 [5][11] - **营收预测**：预测2026-2028年营业收入分别为553.41亿元、670.69亿元、814.91亿元，同比增长率分别为22.69%、21.19%、21.50% [11] - **估值方法**：采用市盈率估值法，参考可比公司2026年一致预期平均市盈率37倍，给予公司2026年37倍市盈率，从而得出目标价83.99元 [5][16] - **财务比率预测**：预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为16.31%、17.49%、18.89%；预测市盈率（PE）分别为26.97倍、21.92倍、17.36倍 [11]

投资评级 - 报告对凯莱英（002821.SZ）维持“买入”评级 [3][7] 核心观点 - 公司2025年业绩稳健增长，利润增速亮眼，主要得益于降本增效措施成果显现，以及新兴业务交付规模提升和产能利用率爬坡 [1] - 小分子CDMO业务稳健，订单及指引持续向好，公司预计2026年营收增速为19%-22% [2] - 新兴业务高速增长，毛利率显著提升，成为公司重要增长引擎 [3] - 分析师预计公司未来三年（2026-2028年）收入与利润将保持20%以上的复合增长 [3] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入66.70亿元，同比增长14.91%；归母净利润11.33亿元，同比增长19.35%；扣非归母净利润10.37亿元，同比增长22.01% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入20.40亿元，同比增长22.59%；归母净利润3.32亿元，同比增长39.27%；扣非归母净利润3.08亿元，同比增长65.74% [1] - **盈利预测**：预计2026-2028年收入分别为80.37亿元、97.01亿元、116.66亿元，同比增长20.5%、20.7%、20.3%；归母净利润分别为14.52亿元、18.24亿元、22.69亿元，同比增长28.2%、25.6%、24.4% [3] - **关键财务指标预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为4.02元、5.05元、6.29元；毛利率预计从2025年的42.0%提升至2028年的46.9% [4][11] 业务分项总结 - **小分子CDMO业务**：2025年实现收入47.35亿元，同比增长3.59%，毛利率为46.83%；全年交付商业化项目59个，临床及临床前项目515个（其中临床Ⅲ期项目70个）；参与减重相关小分子GLP-1临床阶段项目5个（其中2个处于临床后期） [2] - **新兴业务整体**：2025年实现营业收入19.29亿元，同比增长57.30%；其中来自境外收入8.52亿元，同比增长超240%；整体毛利率为30.12%，同比提升8.45个百分点 [3] - **化学大分子CDMO**：收入10.28亿元，同比增长123.72%，在手订单金额同比增长127.59% [3] - **生物大分子CDMO**：收入2.94亿元，同比增长95.76% [3] - **制剂CDMO**：收入2.84亿元，同比增长18.44% [3] - **临床CRO业务**：收入2.82亿元，同比增长26.53% [3] - **合成生物技术业务**：新增合作客户34家 [3] 运营与订单情况 - **在手订单**：截至2025年末，公司在手订单金额为13.85亿美元，同比增长31.65% [2] - **营收指引**：公司经营态势持续向好，预计2026年营收增速为19%-22% [2]

报告投资评级 - 报告给予中国交建A股和H股均为“买入”评级，A股评级为“买入-A”，H股评级为“买入-H”[3] - 报告给出A股合理价值为9.62元/股，H股合理价值为5.83港元/股[3] - 当前A股价格为7.54元，H股价格为4.57港元[3] 核心观点与业绩表现 - **核心观点**：报告认为公司现金流改善，新兴业务和海外业务是主要的增长驱动力[1] - **2025年业绩承压**：2025年公司营收为7311.09亿元，同比下降5.3%；归母净利润为147.51亿元，同比下降36.9%[8]。其中第四季度营收2172亿元，同比下降7.7%；归母净利润11.04亿元，同比下降84.5%[8] - **业绩下滑原因**：主要系毛利率下滑叠加资产及信用减值损失扩大所致，2025年减值损失合计93.8亿元，同比扩大15.2亿元[8] - **盈利能力**：2025年整体毛利率为11.37%，同比下降0.92个百分点；归母净利率为2.02%，同比下降1.01个百分点[8] - **现金流改善**：2025年经营性现金流净流入153.33亿元，同比多流入28.27亿元[8] - **分红情况**：2025年分红率为21.5%，同比提升0.5个百分点；以2026年4月7日股价计算，A股/H股股息率分别为2.6%/4.9%[8] 业务发展：新签订单与增长极 - **新签订单总体平稳**：2025年公司新签合同额18837亿元，同比增长0.1%；截至2025年末在手订单34460亿元，同比下降1.2%[8] - **新兴业务高速增长**：2025年新签能源工程类合同额1224亿元，同比增长50.4%；新签农林牧渔工程201亿元，同比增长135.9%；新签水利项目767亿元，同比增长0.4%[8] - **海外业务表现强劲**：2025年海外新签合同额3924亿元，同比增长9.1%，占总新签合同额的21%；海外营收1600亿元，同比增长18.3%，占总营收的22%[8] - **2026年经营目标**：公司设定2026年新签合同额目标同比增速不低于2.6%，收入目标同比增速不低于6.8%[8] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为7819.96亿元、8197.07亿元、8574.29亿元，增长率分别为7.0%、4.8%、4.6%[2] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为156.62亿元、163.78亿元、170.73亿元，增长率分别为6.2%、4.6%、4.2%[2] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.96元、1.01元、1.05元[2] - **估值基础**：报告基于公司出海提速有望带动盈利能力及回款改善，给予2026年10倍市盈率（PE）估值，从而得出目标价[8] - **关键预测比率**：预计2026-2028年市盈率（P/E）分别为7.8倍、7.5倍、7.2倍；净资产收益率（ROE）稳定在4.8%-4.9%区间[2]

股价表现与市场数据 - 2026年2月13日，国风新材股价触及涨停，涨停价为11.97元，涨幅为10.02% [1] - 公司总市值达到107.25亿元，流通市值为107.24亿元 [1] - 当日总成交额为9.34亿元 [1] - 同花顺数据显示当日新材料板块部分个股表现活跃，形成一定的板块联动 [2] 重大资产重组事项 - 公司正在推进收购金张科技58.33%股权的重大资产重组事项 [2] - 交易若完成，将拓展功能膜材料产业链，形成业务协同，提升盈利能力 [2] - 交易对方承诺2025至2027年累计净利润不低于3亿元，为上市公司提供业绩保障 [2] 新兴业务与产能布局 - 公司新能源汽车配套材料收入增长39.56% [2] - 公司聚酰亚胺膜销量增长55.51% [2] - 公司在建工程同比增长84.06%，显示正在积极布局新产能，利于未来市场份额扩大 [2] 公司治理与财务状况 - 公司近期修订多项内部管理制度，取消监事会改由审计委员会履职，提升了决策效率，治理结构得到优化 [2] - 2025年前三季度归母净利润同比减亏14.23% [2] - 2025年前三季度扣非净利润减亏22.92%，亏损幅度收窄 [2] 技术面与资金面因素 - 技术面上若有相关指标配合，如MACD金叉、BOLL通道突破等，会吸引更多技术派投资者关注和参与 [2] - 资金流向方面，当日可能有主力资金流入，推动股价涨停，但具体需结合专业财经软件资金监控数据进一步确认 [2]

港股上市申请与公司结构 - 海亮股份于1月30日向港交所主板递交上市申请 联席保荐人为中金公司与广发证券 上市后将形成“A+H”双上市结构 旨在深化全球化布局并加强与国际资本市场对接 [1] 发行信息摘要 - 最高发行价为每股H股[編纂]港元 另需加计总计约1.0075%的各类佣金及征费 面值为每股H股人民币1.00元 [2] 公司业务与市场地位 - 公司成立于2000年8月 于2008年1月16日在A股深交所上市 是全球领先的铜基材料解决方案供货商 [3] - 产品矩阵多元化 包括暖通及工业铜加工产品、锂电及PCB铜箔产品、AI应用铜基材料解决方案、铝基产品等 服务于热管理、新能源、人工智能等高增长领域 [3] - 截至2025年9月30日 公司在全球拥有23个生产基地 其中国内11个 海外12个 分布于亚洲、欧洲、北美及非洲 2024年海外收入占比达37% [3] - 客户基础稳固 拥有超过1万家客户 包括美的、格力、宁德时代等 多数客户合作时间超过10年 [3] 财务表现与业务构成 - 2025年前九个月 公司实现营业收入650.18亿元 同比下降4.55% 净利润为9.31亿元 同比增长18.56% [3] - 锂电及PCB铜箔产品是最大增长点 2025年前九个月该业务收入为34.79亿元 [3] - 从收入构成看 暖通及工业铜加工产品是核心收入来源 2025年前九个月收入为457.28亿元 占总收入的70.4% [4] - 锂电及PCB铜箔产品收入占比显著提升 从2023年的1.0%增长至2025年前九个月的5.4% 同期收入从7.35亿元增长至34.80亿元 [4] - AI应用铜基材料解决方案业务收入从2023年的1.26亿元增长至2025年前九个月的3.73亿元 占比从0.2%提升至0.6% [4] - 铜贸易业务收入占比有所下降 从2023年的35.0%降至2025年前九个月的23.1% [4] 上市意义与展望 - 若此次港股上市成功 将为公司全球化扩张、新兴业务投入和财务优化提供新动力 [4]

公司业绩表现 - 2025年前三季度营业收入为46.3亿元，同比增长11.82% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为8亿元，同比增长12.66% [1] - 2025年前三季度基本每股收益为2.18元 [1] - 预计全年营业收入将实现13%-15%的增长 [1] 业务板块分析 - 小分子CDMO业务作为基石业务，2025年前三季度收入同比基本持平 [1] - 小分子CDMO业务2025年前三季度毛利率为47.0%，同比下降1.9个百分点 [1] - 新兴业务2025年前三季度收入同比增长71.9% [1] - 新兴业务2025年前三季度毛利率为30.6%，同比提升10.6个百分点 [1] - 化学大分子业务收入同比增长超过150% [1] 增长动力与前景 - 从下半年待交付订单分布看，第四季度交付规模将显著高于第三季度 [1] - 公司在多肽、寡核苷酸、ADC等新兴业务领域新签订单保持了双位数增长 [1] - 新兴业务有望成为核心增长引擎，得益于持续的市场开拓和公司的产能扩张 [1]

公司股价表现 - 凯莱英港股股价上涨3.12%至85.8港元，成交额1368.32万港元 [1] 2025年前三季度财务业绩 - 营业收入达到46.3亿元人民币，同比增长11.82% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为8亿元人民币，同比增长12.66% [1] - 基本每股收益为2.18元 [1] 2025年全年业绩展望 - 第四季度交付规模将显著高于第三季度 [1] - 预计全年营业收入将实现13%-15%的增长 [1] 业务板块表现 - 小分子CDMO基石业务收入同比基本持平，毛利率为47.0%，同比下降1.9个百分点 [1] - 新兴业务收入同比增长71.9%，毛利率为30.6%，同比提升10.6个百分点 [1] - 化学大分子业务收入同比增长超过150% [1] 新签订单与增长动力 - 在多肽、寡核苷酸、ADC等新兴业务领域新签订单保持双位数增长 [1] - 公司持续进行产能扩张 [1] - 新兴业务有望成为核心增长引擎 [1]

核心财务表现 - 2025年第三季度公司营业收入为1.1077亿元，同比下降24.8% [2] - 2025年第三季度归属于上市公司股东的净利润为-5949.60万元，同比下降4.11% [2] - 2025年1-9月公司累计营业收入为5.0111亿元，同比下降11.72% [3] - 2025年1-9月归属于上市公司股东的净利润为-1.4829亿元，但同比增长1.32%（扣除股份支付影响后同比增长7.22%）[3] - 2025年1-9月经营活动产生的现金流量净额为-2.0883亿元，同比下降18.89% [3] - 截至2025年9月30日，公司总资产为39.5470亿元，较上年度末增长1.65% [3] - 截至2025年9月30日，归属于上市公司股东的所有者权益为19.8704亿元，较上年度末下降8.08% [3] 盈利能力指标 - 2025年第三季度基本每股收益与稀释每股收益均为-0.10元/股，同比下降11.11% [2] - 2025年第三季度加权平均净资产收益率为-2.85%，与上年同期持平 [2] - 2025年1-9月基本每股收益与稀释每股收益均为-0.24元/股，与上年同期持平 [3] - 2025年1-9月加权平均净资产收益率为-7.11%，较上年同期增加0.22个百分点 [3] - 2025年1-9月归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-1.6604亿元，同比下降2.38%（扣除股份支付影响后同比增长3.08%）[3] 新兴业务增长 - 2025年1-9月智能控制器订单金额较去年同期增长87.55%，工业操作系统及相关软件服务订单金额增长13.63% [4] - 2025年1-9月智能控制器收入较去年同期增长16.94%，工业操作系统及软件服务收入增长12.85% [4] - 新兴业务订单与收入同比大幅增长，为公司长期发展奠定基础 [5] 业绩变动原因分析 - 营业收入下滑主要因公司延续业务结构优化策略，主动缩减部分低毛利率解决方案业务，聚焦高附加值新兴业务 [5] - 费用管控见效，公司持续强化精细化运营，整体费用水平同比优化，其中管理费用同比下降5.46%，销售费用同比下降8.78% [5] - 经营活动现金流下降主要受业务收支节奏影响，采购与运营资金支出阶段性增加 [5]

1Q25业绩表现 - 营业收入15.41亿元，同比+10.10%，环比-7.4% [1] - 归母净利润3.27亿元，同比+15.8%，环比+36.9% [1] - 扣非归母净利润3.05亿元，同比+20.1%，环比+63.93% [1] - 盈利能力提升明显，主要因经营效率提高及规模效应 [1] 盈利能力与费用管控 - 归母净利率21.2%，同比+1.0ppt，环比+6.9ppt [2] - 毛利率同比-1.0ppt，环比+3.3ppt [2] - 销售费用+管理费用+研发费用合计3.66亿元，同比-5.4%，环比-26.4% [2] - 费用率23.7%，同比-3.9ppt，环比-6.1ppt，研发费用同比-18.6% [2] 业务发展 - 小分子业务收入基本持平，毛利率45.17% [2] - 2025年小分子PPQ项目预计达12个 [2] - 新兴业务（多肽、寡核苷酸、ADC等）收入同比+80%，毛利率33.05% [2] - 2025年新兴业务PPQ项目预计达13个 [2] - 多肽产能建设持续推进，2025年下半年固相合成总产能将达30,000L [2] 全球产能布局 - 英国Sandwich Site于2024年8月投入运营，引入连续反应设备和技术平台 [3] - 合成生物技术和酶催化等绿色制造技术同步准备中 [3] - Sandwich Site已获取分析、工艺开发及千克级生产订单 [3] - 中试工厂在4Q24承接生产订单，多个订单顺利推进 [3] 盈利预测与估值 - 维持2025年和2026年盈利预测不变 [4] - 当前股价对应2025/2026年24.5倍/21.4倍市盈率 [4] - 目标价102.00元，对应33.5倍2025年市盈率和29.3倍2026年市盈率 [4] - 较当前股价有37.0%上行空间 [4]