公司上市与财务表现 - 台铃正式向港交所递交上市申请，联合保荐人为中信证券和招商证券国际 [1] - 台铃2024年收入136.0亿元，同比增长14.5%；利润4.72亿元，同比增长64.9% [1] - 台铃2025年前三季度收入148.4亿元，同比增长38.6%；净利润8.22亿元，同比大增122.4% [1] - 电动自行车及电动摩托车销售贡献公司总收入的70%以上 [1] - 2025年前三季度，台铃售出电动自行车600万辆，较2024年同期增加160万辆，平均售价从1274.1元升至1393.7元 [1] 盈利能力与毛利率 - 台铃2023年、2024年及截至2024年及2025年9月30日止九个月分别录得毛利8.84亿元、11.12亿元、8.62亿元及14.77亿元 [2] - 同期毛利率分别为13.3%、15.7%、15.3%及17.7%，呈上升趋势 [2] 销售渠道与市场地位 - 公司销售高度依赖线下经销商，2023年以来通过经销商实现的销售收入占总收入的95%以上，2025年前三季度达97.4% [4] - 线下渠道产生的收入常年超过总收入的99% [4] - 按2024年收入计，台铃在全球电动轻型交通工具市场份额约为5.2%，位列第三 [4] - 按2024年电动两轮车收入计，台铃在中国内地市场份额约为12.7%，排名第三，仅次于雅迪、爱玛，略高于九号公司 [4] - 2025年全年电动两轮车内销份额方面，台铃市场份额为11.7%，位列第三，但同比下滑2.4个百分点，是行业前十品牌中下滑最大的 [4] 行业环境与政策影响 - 2025年中国电动两轮车市场生产规模达6316万台，同比增长14.8% [4] - 新版电动自行车国标于2024年12月31日发布，2025年9月1日起实施，对安全性及电池技术标准有改动，规定自12月1日起所有在售产品必须符合新国标 [5] - 新规落地初期，多品牌线下门店一度出现断档，电动自行车价格普涨 [5] - 受政策落地影响，市场呈现“前高后低”态势，2025年第四季度增速已同比转为-4.4% [5] - 新国标标志着行业进入以合规、安全、价值为核心的阶段，对产品垂直整合和成本控制力提出更高要求 [5] 竞争格局与同业对比 - 2025年内销市场份额，雅迪、爱玛分别以25.5%、19.4%位列第一、第二 [4] - 智能化见长的九号公司2025年市场份额同比提升1.8个百分点，升至销量第四 [6] - 2025年前三季度，九号公司营收183.9亿元，同比增长68.63%，在营收层面有赶超台铃之势 [6] - 雅迪、爱玛凭借稳固的渠道和品牌力，内销市场份额实现同比提升，而台铃与绿源则面临份额同比收缩的压力 [5] - 台铃由孙木钳、孙木钗、孙木楚、姚立共同创办于2018年，以长效续航为主要标签，旗下有50款电动自行车车型、38款电动摩托车车型和3款电动三轮车车型，主要面向年轻消费者 [6] 研发投入与专利情况 - 2024年至2025年前三季度，台铃的研发费用分别为2.95亿元、2.76亿元，占营收比例分别为2.2%和1.9% [6] - 2024年，雅迪、爱玛、九号公司的研发投入分别为11.47亿元、6.59亿元、8.26亿元 [6] - 台铃的发明专利和实用新型专利数量显著小于极核、九号、雅迪、爱玛、绿源和新日 [6] - 台铃的销售及分销开支一路上涨，2023年到2025年前三季度，分别为5.64亿元、6.87亿元、6.70亿元，均超过研发费用 [9] 出海战略与国际化 - 电动两轮车行业在积极寻找出海机会，雅迪管理层预计其海外销量在2026/2027/2028年将分别达到100万/200万/300万辆 [9] - 九号公司发布了“双品牌、全球化、电切油”三大核心战略，进军全球燃油摩托车市场，欧美、东南亚是主要目的地 [9] - 截至2023年、2024年12月31日及2025年9月30日，台铃分别签约了13家、60家及342家境外新经销商 [10] - 台铃于2024年8月投产了越南智造基地，当前销售网络覆盖东南亚、非洲、拉丁美洲及欧洲 [10] 其他公司相关信息 - 台铃在往绩记录期间的社会保险及住房公积金累计差额为人民币2.99亿元 [10] - 若台铃成功上市，可能促使行业竞争从渠道战，全面升级为“资本+技术+供应链”的立体战，加速头部企业在高端技术的争夺 [10]

公司上市与市场地位 - 台铃科技于1月30日正式向港交所递交招股书，启动上市进程 [1][2] - 公司按2024年收入计，在中国内地电动两轮车市场排名第三，市场份额约为12.7%，在全球电动轻型交通工具市场亦位列第三，市场份额约为5.2% [4] - 公司销售网络庞大，截至2025年9月30日，在中国内地拥有5597家经销商和超过27000家零售门店，在海外拥有412家经销商和超过300家零售门店 [9] 财务表现与业务构成 - 公司2025年前三季度实现营收148.4亿元，净利润8.23亿元 [1][3] - 2023年至2025年前三季度，公司收入分别为118.80亿元、136.00亿元、148.40亿元，净利润分别为2.87亿元、4.72亿元、8.23亿元 [3] - 2025年前三季度，电动自行车是公司主要收入来源，贡献收入83.53亿元，占总收入56.3%；电动摩托车收入29.12亿元，占19.6%；电池收入30.34亿元，占20.4% [3] - 公司毛利率持续改善，2023年至2025年前三季度分别为11.3%、13.0%、14.6% [3] 行业竞争格局与挑战 - 2025年中国电动两轮车内销总量达5876.7万辆，同比增长16.6% [3] - 行业头部品牌集中，2025年雅迪以25.5%的市场份额居首，爱玛以19.4%居第二，台铃以11.7%居第三 [3] - 台铃是头部品牌中唯一市场份额下滑者，2025年份额同比减少2.4% [1][3] - 新势力九号公司强势追赶，2025年前三季度营收183.9亿元，同比增长68.6%，其电动自行车收入112.76亿元已小幅超越台铃同期电动自行车与电动摩托车业务总收入112.65亿元 [4] - 行业新国标切换与以旧换新政策是市场增长的重要动力，新版电动自行车国标已于2025年9月1日实施，重点强化安全要求 [5][7] 营销与研发投入 - 公司营销费用高企，2023年至2025年前三季度销售及分销开支分别为5.64亿元、6.87亿元、6.70亿元，营销开支增加部分源于委聘名人代言（如2023年6月签约王一博） [6] - 公司曾因广告内容存在无法核实或不实陈述受到监管行政处罚 [6] - 公司研发投入相对较低，2023年至2025年前三季度研发费用分别为2.55亿元、2.95亿元、2.76亿元 [7] 公司背景与股权结构 - 公司为潮汕三兄弟创办的家族企业，董事长孙木钳、执行总裁孙木楚、高级副总裁孙木钗为兄弟关系，总裁姚立为合伙人 [8] - IPO前，孙木楚、孙木钳、孙木钗、姚立分别持股24.65%、23.77%、22.01%、17.61%，股权集中 [8] - 股东中包含具有地方国企背景的机构，如申祺利纳（背后有上汽集团及各地国资）、交控招商（有安徽等地国企参与） [8] - 公司起源于2003年，创始团队在深圳禁摩后抓住机遇，利用摩托车修理经验转型生产电动自行车 [8] 行业发展与募资用途 - 全球电动轻型交通工具市场持续增长，2024年制造商总收入达2632亿元，2020至2024年复合年增长率约18.3%，预计到2029年将达5059亿元 [5] - 电动自行车头部企业多已上市，包括雅迪控股、爱玛科技、新日股份、绿源集团等 [5] - 台铃科技计划将上市募资净额用于提升产能、增强销售网络、研发与产品升级、品牌推广及补充营运资金等 [9]

公司评级与财务预测 - 国元国际维持雅迪控股“买入”评级 目标价为16.43港元/股 [1] - 公司预计2025年净利润将大幅增长超过128% 主要得益于电动两轮车销量提升及高附加值产品结构优化 [1] - 公司发布盈喜公告 预计2025年未经审计纯利不少于29亿元人民币 较2024年同期的12.7亿元增长超过128% [2] - 2025年上半年公司净利润为16.49亿元 同比增长59.5% 根据盈喜推算上下半年盈利能力基本相当 [2] 行业动态与需求展望 - 电动自行车新国标《电动自行车安全技术规范》(GB17761—2024)于2025年9月1日起正式生效 [3] - 生产方面 2025年9月1日后所有新生产电动自行车须符合新国标 [3] - 销售方面 为旧标车辆设置了至2025年11月30日的销售过渡期 此后所有销售产品须符合新标准 [3] - 新旧国标过渡期已结束 预计消费者购买意愿在适应期后将逐步恢复正常 [3] - 预计行业需求将于2026年春节后企稳回升 销量逐步上行 [1][3] 公司运营与市场表现 - 公司持续投资研发 专注于新产品创新及核心部件先进技术 同时加大全球品牌营销力度 [4] - 2025年上半年 公司电动踏板车和电动自行车销量达到8,793,500台 同比上升约37.8% [4] - 2025年上半年毛利率上升至19.6% 同比提升1.6个百分点 显示盈利能力在产品结构改善和销量扩大下不断增强 [4] - 公司凭借持续的研发投入与品牌营销巩固了市场优势 [1]

投资评级与估值 - 报告给予雅迪控股“买入”评级，目标价为16.43港元/股，相较于当前11.95港元的现价，预计有37.5%的上升空间 [1][7][14] - 估值基于2026年14倍市盈率（PE），报告认为此估值合理 [7][13] - 根据盈利预测，公司2025年、2026年、2027年对应的预测市盈率分别为11.1倍、10.2倍和9.3倍 [8] 核心观点与业绩驱动 - 公司发布盈喜公告，预计2025年未经审计的纯利不少于29亿元人民币，较2024年同期的12.7亿元增长超过128%，增长主要源于电动两轮车销售增加及产品结构优化 [4][9] - 2025年上半年，公司净利润为16.49亿元，同比增长59.5%，根据盈喜推算，2025年上下半年盈利能力基本相当 [4][9] - 2025年上半年，公司电动踏板车和电动自行车销量达到8,793,500台，同比上升约37.8% [6][11] - 公司持续投资于研发与全球品牌营销，产品竞争力与盈利能力提升，2025年上半年毛利率上升至19.6%，同比提升1.6个百分点 [6][11] 行业与政策环境 - 电动自行车新国标《电动自行车安全技术规范》（GB 17761—2024）已于2025年9月1日正式生效，生产和销售的过渡期均已结束 [5][10] - 报告认为，消费者购买意愿在适应期后将逐步恢复正常，预计行业销量将从2026年春节后逐步上行 [5][10] 财务预测 - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为357.82亿元（同比增长26.7%）、404.78亿元（同比增长13.1%）和455.85亿元（同比增长12.6%） [7][12] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为29.90亿元（同比增长135.0%）、32.52亿元（同比增长8.8%）和35.54亿元（同比增长9.3%） [7][12] - 报告预测公司毛利率将持续改善，从2025年的18.7%提升至2027年的19.8% [8] 公司基本情况 - 截至2026年1月19日，公司总市值为371亿港元，每股净资产为3.24港元 [2] - 公司主要股东为大为投资（持股46.4%）和方圆投资（持股16.56%） [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 爱玛科技为国内电动两轮车行业头部企业，2024 年营收 216.06 亿元，同比增长 2.71%；归母净利润 19.88 亿元，同比增长 5.68% [1] - 2023 年以来受市场竞争加剧和成本上升影响，营收和归母净利润增速下滑，在新国标出台与海外市场拓展下，凭借高研发能力输出产品与品牌价值 [1] - 2025 年新国标落地叠加以旧换新政策刺激将促进行业销量增长，预计 2025 年电动两轮车销量双位数增长 [2] - 爱玛科技推动品牌全球化，2020 - 2024 年海外收入显著提升，2024 年上半年恢复高增长，海外毛利率呈修复趋势 [2] - 行业发展重点向终端使用推进，智能化和高端化成创新方向，爱玛科技研发投入增长，拥有超 2000 项专利，前景可期 [3] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 为 3.14、3.74、4.20 元，对应 PE 分别为 13X、11X、10X [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况：电动两轮车领军企业，业绩和规模稳步增长 行业领军企业，产品矩阵丰富 - 爱玛科技 1999 年成立，2004 年进入电动两轮车行业，是最早布局该领域企业之一，主营业务涵盖电动两轮车等研发、制造与销售，市场份额居前列 [20] - 产品矩阵丰富，包括电动两轮车、三轮车、低速电动四轮车等，各系列产品差异化定位，覆盖不同用户群体和出行场景 [23][24] - 公司为家族企业，核心团队经验丰富，股权高度集中，实控人掌控力强，还推出多期股权激励计划 [26][28][31] 经营业绩稳步增长，韧性应对市场挑战 - 自 2015 年以来收入端稳健增长，2022 年因“换购潮”营收和归母净利润大增，2023 年以来增速下滑，公司采取系列举措应对，预计推动业绩重回增长轨道 [31] - 公司收入主要由电动自行车和电动两轮摩托车构成，电动自行车营收占比持续攀升，电动三轮车业务加速增长，毛利率整体平稳，近年有所改善 [33][34] - 公司加强费用管控，期间费用率保持在 6% - 8%，研发费用率持续增长，重视电动车智能化和新品类研发 [38][40] 行业：政策推动行业发展，竞争格局迎来变化 市场规模巨大，政策持续引导 - 电动两轮车包括电动自行车、电动轻便摩托车和电动摩托车，2023 年中国电动两轮车保有量达 4.2 亿辆，电动自行车是最大细分市场 [43][44] - 行业发展经历起步、高速发展、成熟、19 年国标实施和 25 年国标实施五个阶段，25 年新国标实施将加速中小品牌出清，推动市场份额向头部企业集中 [48][52] - 行业处于产业链中游，上游零部件价格波动影响成本，不同电动两轮车对电池特性需求不同 [54][56][64] - 同城快递和外卖市场发展促进两轮电动车需求，行业竞争促使企业增加研发投入，2025 年新国标聚焦安全性能提升，设置过渡期，促进产品外观设计变革 [67][72][76] - 行业引入白名单制度，提高准入门槛，推动规范化发展，各地以旧换新政策密集出台，补贴力度升级，刺激消费 [85][89][91] 行业集中度提高，新老势力交替 - 2019 年国标实施后行业集中度稳步提升，截至 2023 年，雅迪、爱玛等龙头企业市场份额占比较高 [95] - 传统品牌渠道优势显著，积极布局上游，加大研发投入，新势力品牌保持高速增长，向中低端市场下沉，抢占份额 [100] - 传统品牌主要占据 4000 元以下市场，新势力品牌发力高端车型市场，新势力品牌在线上平台销量具有优势 [104][109] - 行业未来发展趋势为高端化智能化、个性化多元化，快充功能普及，智能化成为评判高端产品的重要标准 [111] 公司:发展迎来新机遇,积极探索成长空间 品牌影响力突出,着力年轻化升级 - 爱玛科技品牌影响力突出，通过多种方式进行年轻化升级，如邀请周杰伦代言、举办追星音乐节等 [33][52][56] 爱玛高端化的新指标, 发展策略顺应市场需求 - 公司高端化发展策略顺应市场需求，推出高端智能产品，如指挥官 2023、A7 等，提升产品竞争力 [35][60] 专注高端赛道，应对新势力挑战 - 公司专注高端赛道，应对新势力挑战，加大研发投入，提升产品智能化水平，推出具有自主知识产权的创新技术与产品 [3][72] 布局海外市场,加速国际化发展 - 公司布局海外市场，加速国际化发展，2020 年起海外收入显著提升，2024 年上半年恢复高增长，海外毛利率呈修复趋势 [2] 可比公司对比 - 报告未提及可比公司对比的具体内容 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 为 3.14、3.74、4.20 元，对应 PE 分别为 13X、11X、10X [3] 相对估值 - 报告未提及相对估值的具体内容