投资评级与目标价 - 报告对雅迪控股给予“强推”评级并维持，目标价为18港元 [2] - 目标价对应2026年预测市盈率15.1倍，当前股价为13.04港元 [2][4][8] 核心观点与业绩总结 - 2025年业绩符合预期，营业收入370.08亿元，同比增长31.1% [2] - 2025年归母净利润29.12亿元，同比大幅增长128.83% [2] - 2025年下半年业绩增长尤为强劲，营收178.2亿元同比增长28.9%，归母净利润12.6亿元同比增长429% [2] - 公司业绩增长由国内外市场双轮驱动，国内受益于新国标政策下行业出清与份额集中，海外市场（尤其是东南亚）在“电替油”趋势下快速扩张 [8] - 公司整合上游产业链、推出钠离子电池新产品，并加快东南亚市场拓展，为远期成长提供充足动力 [8] 财务表现与预测 - **盈利能力显著提升**：2025年毛利率为19.11%，同比提升3.92个百分点，主要得益于产品结构优化和上游电池自供比例提升 [2][8] - **费用率控制良好**：2025年销售、管理、研发费用率分别为4.4%、3.0%、3.8%，同比变化+0.1、-0.2、-0.3个百分点 [8] - **现金流大幅改善**：2025年经营性现金流净额达59.9亿元，远高于2024年同期的3亿元 [2] - **未来三年财务预测**：报告预测2026-2028年营业收入分别为409.17亿元、468.47亿元、502.85亿元，同比增速分别为10.6%、14.5%、7.3% [4][8] - **未来三年盈利预测**：报告预测2026-2028年归母净利润分别为32.73亿元、37.99亿元、41.37亿元，同比增速分别为12.4%、16.1%、8.9% [4][8] - **估值水平**：基于2026年4月14日收盘价，对应2025-2028年预测市盈率分别为12倍、11倍、9倍、9倍 [4][8] 业务运营与市场分析 - **国内业务稳健增长**：2025年国内销量1596万台，同比增长25% [8] - **海外业务高速扩张**：2025年海外销量31万台，同比增长48%，预计2026年东南亚市场在政策推动下需求将快速增长 [8] - **产品结构变化**：2025年下半年，电动自行车营收69.1亿元（同比+15%），销量479万台（同比+4%）；电动踏板车营收52.4亿元（同比+48%），销量269万台（同比+32%），踏板车增速显著高于自行车 [8] - **产品与技术升级**：首款钠离子电池产品于2025年量产出货约1万台，产品向美学、智能化和个性化方向升级 [8] - **行业趋势**：国内市场新国标政策切换导致短期需求结构变化，长期有利于头部厂商份额集中；海外市场（尤其东南亚）因油价上涨催化电摩需求，迎来渗透率提升拐点 [8]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：**强推（维持）**，目标价**18港元**，对应2026年**15.1倍**市盈率 [2] - 核心观点：公司2025年业绩符合预期，在**国内市场份额集中**和**海外市场快速扩张**的双轮驱动下，龙头格局确立，规模效应、产业链整合与品牌溢价渐次凸显，远期成长动力充足 [2][8] 2025年业绩表现与财务数据 - **营业收入**：全年实现**370.08亿元**，同比增长**31.1%**；其中下半年（25H2）营收**178.2亿元**，同比增长**28.9%** [2] - **盈利能力**：全年毛利率**19.11%**，同比提升**3.92个百分点**；归母净利润**29.12亿元**，同比大幅增长**128.83%**；下半年（25H2）归母净利润**12.6亿元**，同比增长**429%** [2] - **现金流**：经营性现金流净额**59.9亿元**，相比2024年同期的**3亿元**显著改善 [2] - **费用率**：2025年销售、管理、研发费用率分别为**4.4%**、**3.0%**、**3.8%**，同比变化**+0.1**、**-0.2**、**-0.3个百分点** [8] 分业务与市场表现 - **国内业务**：全年国内销量**1596万台**，同比增长**25%**；国内市场在新国标政策执行下，腰尾部厂商出清，头部份额集中，公司作为行业龙头将持续受益 [8] - **海外业务**：全年海外销量**31万台**，同比增长**48%**；公司着重发展东南亚市场，在电替油趋势及近期油价上涨催化下，市场需求有望快速增长并迎来渗透拐点 [8] - **产品结构**：下半年电动自行车营收**69.1亿元**，同比增长**15%**，销量**479万台**，同比增长**4%**；电动踏板车营收**52.4亿元**，同比增长**48%**，销量**269万台**，同比增长**32%**；电动踏板车增速显著高于电动自行车，主要受国内新国标政策切换初期影响 [8] 未来业绩预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为**409.17亿元**、**468.47亿元**、**502.85亿元**，同比增速分别为**10.6%**、**14.5%**、**7.3%** [4] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为**32.73亿元**、**37.99亿元**、**41.37亿元**，同比增速分别为**12.4%**、**16.1%**、**8.9%**；报告调整了2026/2027年预测（前值**34.7亿元**/**38.2亿元**），并新增2028年预测 [4][8] - **估值水平**：基于2026年4月14日收盘价**13.04港元**，对应2025-2028年市盈率（PE）分别为**12倍**、**11倍**、**9倍**、**9倍**；市净率（PB）分别为**3.4倍**、**2.9倍**、**2.5倍**、**2.2倍** [4] 公司战略与产品进展 - **产品升级**：在新国标及年轻客户群体偏好影响下，产品美学、智能化技术和个性化成为升级重要方向，公司将针对不同消费者群体推出符合需求的产品 [8] - **技术创新**：首款钠离子电池产品于2025年量产出货约**1万台**，拓展了公司在轻量化及绿色环保方面的竞争力 [8] - **产业链整合**：公司整合上游“四电系统”产业链，并通过收购凌博电子布局上游；毛利率提升主因产品结构优化及上游电池自供比例提升 [8]

电信运营商 - 中国移动2025年股东应占利润为1371亿元人民币，派息率提升至75%，算力服务收入同比增长11.1%，智算服务增速高达279%[6][7][9][10] - 中国电信2025年净利润为331.85亿元人民币，派息率达75%，天翼云收入同比增长6.8%至1207亿元人民币[15][17] - 中国移动2026年目标价下调至108港元，对应15倍市盈率，主要因通信收入承压及自由现金流下滑[10][11] - 中国电信2026年目标价下调至6港元，对应16倍市盈率，主要反映增值税调整压力[20] 消费与制造 - 雅迪控股2025年净利润达29.1亿元人民币，同比增长128.8%，海外销量增长40%至30万辆[33][37] - TCL电子2025年归母净利润为25亿港元，同比增长41.8%，TV业务海外收入同比增长15.7%至475亿港元[25][27] - 申洲国际2025年归母净利润为58.3亿元人民币，同比下降6.7%，运动类及休闲类产品收入分别增长5.9%和16.7%[41][42] 科技与金融 - 华泰证券2025年归母净利润为163.83亿元人民币，同比增长6.7%，总资产突破1.08万亿元人民币[50] - 拼多多2025年第四季度收入为1239.12亿元人民币，同比增长12%，交易服务收入同比增长19%至639.02亿元人民币[64] - 特斯拉2026年第一季度预计交付365,645辆汽车，全年汽车总交付量预测为169万辆[68]

投资评级与核心观点 - 报告给予雅迪控股“买入”评级，基于2026年18倍市盈率估值，设定12个月目标价为21.8港元，较当前13.25港元的股价有64%的上升空间 [6] - 报告核心观点认为，雅迪控股2025年盈利已重回高峰，其国内高端化战略与积极的海外布局是未来增长的主要驱动力，预计公司2026年至2028年将保持稳健的业绩增长 [3][6] 财务表现与预测 - **2025年业绩强劲反弹**：2025年公司实现销售收入370.08亿元人民币，同比增长31.1%；净利润达29.12亿元人民币，同比大幅增长128.8% [4][6] - **盈利能力显著提升**：2025年毛利率达到19.1%，单车净利润为179元人民币，均创历史新高；净利率从2024年的4.5%提升至7.9% [6][8] - **未来三年增长预测**：预计2026-2028年收入分别为416.29亿元、453.56亿元、492.19亿元，同比增长12.5%、9.0%、8.5%；同期净利润分别为32.42亿元、37.09亿元、40.76亿元，同比增长11.4%、14.4%、9.9% [4][6] - **估值与股东回报**：基于2026年预测每股收益1.063元人民币，报告给予18倍市盈率估值；预计2026年每股派息0.58港元，息率达4.4% [4][6] 业务运营与销量分析 - **销量与产品结构**：2025年电动踏板车和电动自行车总销量增长25%至1627万辆，其中冠能、摩登、三轮、海外、飞越等系列销量占比达35% [6] - **产品均价提升**：2025年产品平均售价为2275元/辆，主要得益于高端车型占比提升至57.4%以及智能化新品（如白鲨二代、星舰、光芒）的推出 [6] - **电池战略**：公司电池自供比例达到65%，并计划在2026年实现钠电池车型销量突破100万台，标志着钠电池应用的突破元年 [6] 国内高端化战略 - **产品高端化**：零售价高于3000元的高端车型占比在2025年进一步提升至57.4%，通过搭载TFT屏幕、GPS、车联网等智能化功能推动客单价上升 [6] - **成本与定价管理**：为应对材料涨价压力，公司已于2025年4月对三轮车产品提价 [6] 海外市场拓展 - **销量快速增长**：2025年海外销量达30万辆，同比增长40%；2026年第一季度在东南亚市场销量增长超过60% [6] - **产能与渠道扩张**：公司已完善泰国、土耳其、墨西哥、巴西、越南的产能布局；越南生产基地2026年目标产量超20万辆；海外销售网点从2025年的3700个计划在2026年新增一万个 [6] - **盈利路径**：报告预计海外业务将在2026年实现减亏，并有望在2027年开始盈利 [6] 财务健康状况 - **营运效率**：2025年库存周转天数为16.3天，应收账款天数缩短至4.5天，显示营运资金管理效率提升 [8] - **财务结构**：预计负债与股本比率将从2025年的1.9逐步改善至2028年的1.2，财务状况趋于稳健 [8] - **现金流**：预计2026年营运性现金流为34.26亿元人民币，能够支持业务扩张与股东回报 [8]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”，且为维持评级 [2][7] - 报告核心观点：2025年公司业绩如期高增，得益于国内业务提质增效与海外市场持续开拓，预计2026-2028年盈利将持续增长，龙头地位稳固，行业旺季将至，销量预期向好 [7] 财务业绩表现 - **整体业绩**：2025年实现营收370.08亿元，同比增长31.1%；归母净利润29.12亿元，同比增长128.8% [7] - **盈利能力**：2025年毛利率同比提升3.92个百分点至19.11%；销售净利率为7.87%，同比提升3.36个百分点 [7] - **历史对比**：2025年净利润相比2023年仍增长10% [7] - **盈利预测**：上调2025-2027年盈利预测，新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润分别为32.33亿元、37.65亿元、42.60亿元，对应EPS为1.0元、1.2元、1.4元 [7] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测PE分别为11.2倍、9.6倍、8.5倍 [7] 收入与销量分析 - **电动两轮车业务**：2025年收入（不含电池）为252.55亿元，同比增长30.6%，占总收入68.5% [8] - **总销量**：电动两轮车总销量达1627万台，同比增长25% [8] - **平均售价与利润**：整体单车平均售价（ASP）为2275元/台，同比增长5%；单车利润为179元/台，同比增长83% [8] - **细分产品**：电动自行车收入162.1亿元（+32.4%），销量1145.4万件（+26.0%）；电动踏板车收入90.5亿元（+27.6%），销量481.6万件（+22.5%） [8] - **其他产品线**：电池及充电器收入105.2亿元（+31.6%）；电动两轮车零部件收入12.3亿元（+35.8%） [8] 盈利能力与费用管控 - **毛利率提升原因**：公司加大高毛利车型投放，管控低价车型上样占比，产品结构改善 [9] - **费用率变化**：2025年销售/管理/研发费用率分别为4.4%/3.0%/3.8%，同比变化+0.1pct/-0.2pct/-0.3pct，管理费用率与研发费用率同比下降 [9] - **净利率提升驱动**：收入规模扩大叠加控费效果显现，推动销售净利率同比显著提升 [9] 行业与公司展望 - **国内行业趋势**：新国标政策推动行业整合，提高门槛，中小厂商面临压力，或加速行业出清；各品牌积极推出新国标产品及策略，促进销售回暖 [10] - **国内业务策略**： - 产品端：通过“白鲨”等旗舰车型迭代升级，推行“推新卖贵”策略 [10] - 渠道端：着重改造门店，普及旗舰及智能化产品，提升店效 [10] - **海外业务表现与展望**： - 2025年海外销量超30万台，同比增长约40% [10] - 东南亚市场处于“油改电”红利阶段，市场需求旺盛 [10] - 2026年初，年产能100万台的越南北宁智能制造工厂正式启用 [10] - 预计2026年公司海外销量将实现大双位数增长 [10]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4] 报告核心观点 - 2025年公司实现量利双创历史新高，高端化与出海战略加速，开启新成长曲线 [1] - 公司高端化成效显著，单车净利润提升，毛利率创历史最优 [2] - 海外业务高速扩张，钠电、新品牌、三轮车及后服务等多赛道布局为长期成长打开空间 [2][3] - 预计2026-2028年归母净利润将持续增长，当前估值具备吸引力 [4] 业绩表现与财务分析 - **2025年全年业绩**：实现营收370.1亿元人民币，同比增长31.1%；实现归母净利润29.1亿元，同比增长128.8% [1] - **下半年业绩**：实现营收178.2亿元，同比增长28.9%；归母净利润12.6亿元，同比增长429%（因上年同期基数低）[1] - **销量与均价**：2025年总销量达1,627万台，同比增长25%；终端零售均价升至2,275元，较2024年的2,169元增加106元 [2] - **盈利能力**：毛利率为19.1%，同比提升3.9个百分点；净利率为7.9%，同比提升3.4个百分点 [2] - **费用控制**：销售/行政/研发费用率分别为4.4%/3.0%/3.8%，三项费用合计比率为11.2%，同比下降0.4个百分点，规模效应显现 [2] - **单车盈利**：单车净利润约179元 [2] 业务分项与经营亮点 - **分品类收入**：电动自行车/电池及充电器/电动踏板车/零部件收入分别为162.1/105.2/90.5/12.3亿元，同比分别增长32.4%/31.6%/27.6%/35.8% [2] - **产品高端化**：3,000元以上高端产品占终端零售比例达57.4% [2] - **海外业务**：加速东南亚国际化布局，收入实现强劲增长，当前处于投入期尚未盈利，亏损主要来自产能、渠道等前期投入 [2] - **新业务布局**： - **钠电池**：2025年出货约1万台，2026年目标突破100万台 [3] - **新品牌**：定位中高端，计划于2025年8-9月预热，12月正式发布 [3] - **三轮车**：已搭建多品类产品线，当前市占率仍有较大提升空间 [3] - **后服务（华宇电池）**：2025年对外销售约280万度，2026年预计大幅增长 [3] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为33.2亿元、38.6亿元、41.1亿元，同比增速分别为+14%、+16%、+6% [4] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为11倍、10倍、9倍 [4] - **财务预测摘要**： - 预计2026-2028年营业收入分别为407.26亿元、454.25亿元、497.12亿元 [7] - 预计2026-2028年摊薄每股收益分别为1.07元、1.24元、1.32元 [7] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为24.08%、22.64%、19.98% [7]

报告投资评级 - 对雅迪控股的评级为“买入” [2] - 目标价为22.63港元，基于2026年4月1日13.25港元的收盘价，潜在涨幅为+70.8% [1] 核心观点总结 - **高端化战略驱动盈利提升**：公司通过加强中高端产品布局，2025年推出“摩登”和“飞跃”，与“冠能”组成三旗舰阵营，产品结构改善显著，带动毛利率和平均销售单价提升 [6] - **海外业务前景可期**：2025年两轮车海外销量达30万台，占总销量2%，近期地缘不确定性推高油价，有助于东南亚地区从燃油摩托车向电动两轮车切换 [6] - **行业新周期与龙头受益**：在新国标落地和以旧换新政策推动下，行业进入新周期，公司作为行业龙头有望受益 [6] - **短期销量承压与长期向好**：2025年两轮车销量强劲复苏，同比增长25%至1,627万台，但新国标切换可能影响2026年上半年销量，预计2026年全年销量同比增长6%，下半年表现将好于上半年 [6] 财务表现与预测总结 - **2025年业绩强劲复苏**：2025年收入为370.08亿元人民币，同比增长31.1%；归母净利润为29.12亿元人民币，同比大幅增长128.8% [5][6] - **2025年下半年盈利加速**：2H25收入178.22亿元，同比增长28.9%；归母净利润12.63亿元，同比大幅增长429.4% [6] - **分产品收入增长**：2025年电动自行车/电动踏板车/电池及充电器/电动两轮车零部件收入分别为162.1/90.5/105.2/12.3亿元，同比增长32.4%/27.6%/31.6%/35.8% [6] - **盈利能力显著提升**：2025年整体毛利率提升3.9个百分点至19.1%，主要得益于产品结构改善（3000元以上产品占比升至57.4%）及平台化技术降本；净利率提升3.4个百分点至7.9% [6] - **平均销售单价提升**：2025年电动自行车和电动踏板车的ASP分别同比提升5%和4%，至1415元和1878元 [6] - **现金流大幅改善**：2025年经营活动现金流为59.9亿元人民币，而2024年为+3.0亿元 [6] - **盈利预测调整**：基于新国标实施后的销售节奏，报告下调2026年收入预测2%至342.5亿元，基本维持2027年收入预测，同步下调2026-2027年净利润1-3% [6] - **详细财务预测**：报告预测2026E/2027E/2028E收入分别为420.49/468.51/521.04亿元人民币，同比增长13.6%/11.4%/11.2%；归母净利润分别为34.82/39.91/46.44亿元人民币，同比增长9.3%/14.6%/16.4% [5][7] - **估值指标**：基于预测，2026E/2027E/2028E每股盈利分别为1.12/1.28/1.49元人民币，市盈率分别为10.4/9.1/7.8倍 [5] - **股息率可观**：预测2026E/2027E/2028E股息率分别为5.3%/6.1%/21.3% [5] 公司基本数据 - **股价与市值**：截至报告日，收盘价13.25港元，52周高位15.14港元，低位10.91港元，市值405.95亿港元 [1][4] - **交易数据**：年初至今股价变化+16.53%，200天平均价12.21港元，日均成交量2081万股 [4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 2025年公司量利双创历史新高，高端化成效显著，海外扩张加速，钠电、三轮车、后服务等新赛道逐步兑现，中长期成长逻辑清晰 [1][2][3][4] 业绩表现与财务分析 - 2025年全年实现营业收入370.1亿元人民币，同比增长31.1%；实现归母净利润29.1亿元，同比增长128.8% [1] - 2025年下半年实现营收178.2亿元，同比增长28.9%；归母净利润12.6亿元，同比增长429%（上年同期基数低所致） [1] - 2025年毛利率达到19.1%，同比提升3.9个百分点，创历史最优 [2] - 2025年净利率达到7.9%，同比提升3.4个百分点 [2] - 2025年销售/行政/研发费用率分别为4.4%/3.0%/3.8%，三项费用合计11.2%，同比下降0.4个百分点，规模效应推动费率持续优化 [2] - 2025年摊薄每股收益为0.94元，每股经营性现金流净额为1.92元，ROE（归属母公司）为27.83% [7] 经营状况与业务亮点 - **销量与高端化**：2025年全年总销量达1,627万台，同比增长25%；终端零售均价升至2,275元（2024年为2,169元）；3,000元以上高端产品占终端零售比例达57.4%；单车净利润约179元 [2] 1 - **分品类收入**：电动自行车/电池及充电器/电动踏板车/零部件收入分别为162.1/105.2/90.5/12.3亿元，同比分别增长32.4%/31.6%/27.6%/35.8% [2] - **海外业务**：加速东南亚国际化布局，依托区域增长红利与产能供应链投入，实现东南亚收入强劲增长；当前处于投入期，尚未盈利，亏损主要来自产能、渠道等前期投入 [2] - **新业务布局**： - **钠电**：2025年出货约1万台，2026年目标突破100万台 [3] - **新品牌**：定位中高端，计划2026年8-9月预热，12月正式发布 [3] - **三轮车**：已搭建多品类产品线，当前市占率仍有较大提升空间 [3] - **后服务（华宇电池）**：2025年对外销售约280万度，2026年预计将大幅增长 [3] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润分别为33.2亿元、38.6亿元、41.1亿元，同比分别增长14%、16%、6% [4] - 预计2026-2028年营业收入分别为407.3亿元、454.3亿元、497.1亿元，同比分别增长10.0%、11.5%、9.4% [7] - 基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为11倍、10倍、9倍 [4]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [2] - 目标价为22.63港元，基于18倍2026年市盈率，较当前收盘价13.25港元有70.8%的潜在上涨空间 [1][6] 核心观点总结 - **高端化战略驱动盈利提升**：公司通过加强中高端产品布局，2025年推出“摩登”和“飞跃”，与“冠能”组成三旗舰阵营，产品结构显著改善，带动毛利率和平均销售单价（ASP）提升 [6] - **海外业务前景可期**：2025年两轮车海外销量达30万台，占总销量2%，近期地缘不确定性导致油价攀升，有助于东南亚地区从燃油摩托车向电动两轮车切换，海外业务进程加速 [6] - **新国标短期影响，长期受益**：2025年12月1日新国标实施后，短期内或对消费端需求产生影响，预计2026年上半年销量承压，但在新国标落地和以旧换新政策推动下，行业进入新周期，公司作为行业龙头有望受益 [6] - **财务表现强劲复苏**：2025年公司收入同比增长31.1%至370.08亿元人民币，归母净利润同比大幅增长128.8%至29.12亿元人民币，盈利能力显著改善 [5][6] - **维持目标价与买入评级**：基于新国标实施后的销售节奏，报告小幅下调2026-2027年盈利预测，但维持目标价22.63港元，看好公司中长期发展 [6] 财务与运营数据总结 - **销量与收入**：2025年两轮车销量同比增长25%至1627万台，基本恢复至2023年水平，收入达370.08亿元人民币 [6] - **分产品收入**：2025年电动自行车/电动踏板车/电池及充电器/电动两轮车零部件收入分别为162.1/90.5/105.2/12.3亿元人民币，同比增长32.4%/27.6%/31.6%/35.8% [6] - **盈利能力指标**： - 2025年整体毛利率提升3.9个百分点至19.1%，主要得益于产品结构改善（3000元以上产品占比升至57.4%）及平台化技术降本 [6] - 2025年净利率为7.9%，同比提升3.4个百分点 [6] - 2025年电动自行车和电动踏板车的ASP分别同比提升5%和4%，至1415元和1878元 [6] - **费用与现金流**：2025年销售/管理/研发费用率合计11.2%，同比下降0.4个百分点，经营活动现金流为59.9亿元人民币（2024年为+3.0亿元） [6] - **下半年业绩**：2025年下半年（2H25）收入178.22亿元人民币，同比增长28.9%；归母净利润12.63亿元人民币，同比大幅增长429.4% [6] 盈利预测与估值总结 - **收入预测**：预计2026/2027/2028年收入分别为420.49/468.51/521.04亿元人民币，同比增长13.6%/11.4%/11.2% [5] - 基于新国标影响，将2026年收入预测下调2%至342.5亿元人民币（注：此处342.5亿元与表格中420.49亿元存在差异，报告原文两处数据不一致，以财务数据表为准）[6][7] - **净利润预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为34.82/39.91/46.44亿元人民币，同比增长9.3%/14.6%/16.4% [5] - 同步下调2026-2027年净利润预测1-3%至34.8/39.9亿元人民币 [6] - **每股盈利（EPS）**：预计2026/2027/2028年EPS分别为1.12/1.28/1.49元人民币 [5] - 前次对2026/2027年EPS预测为1.15/1.29元人民币，本次分别下调3.1%/0.8% [5] - **估值倍数**：基于2026年4月1日收盘价，对应2025/2026/2027年预测市盈率分别为11.4/10.4/9.1倍 [5] - **股息率**：预计2026/2027/2028年股息率分别为5.3%/6.1%/21.3% [5]

投资评级 - 报告未明确给出绿源集团控股(2451.HK)的本次投资评级，但提及了“上次评级”栏目 [1] 核心观点 - 公司2025年业绩表现强劲，收入同比增长16.5%至59.07亿元人民币，归母净利润同比增长50.0%至1.75亿元人民币 [1] - 公司正推进“一体两翼”战略，以国内电动两轮车核心业务为“一体”，以海外业务拓展和具身机器人等新兴方向为“两翼”，引领未来成长 [1][2] - 2025年公司盈利能力提升，毛利率同比增加0.7个百分点至13.8%，归母净利率同比增加0.7个百分点至3.0%，期间费用管控良好 [3] - 报告预计公司2026-2028年归母净利润将持续增长，分别为2.1亿、2.5亿、2.9亿元人民币 [3] 财务业绩与运营分析 - **收入与利润**：2025年全年收入59.07亿元，同比增长16.5%；归母净利润1.75亿元，同比增长50.0%。下半年收入28.11亿元，同比增长10.8%；归母净利润0.65亿元，同比增长28.0% [1] - **分业务收入**：2025年电动自行车收入36.06亿元（同比+19.5%），电动踏板车收入7.06亿元（同比-0.7%），电池收入11.40亿元（同比+9.0%），电动两轮车零部件收入3.39亿元（同比+45.4%），其他产品收入0.82亿元（同比+192.2%） [2] - **销量与渠道**：2025年产品总销量超350万辆，线下拥有近14000家零售门店，线上下单线下自提模式为线下带来超过35万辆整车订单，帮助7600家门店接入线上平台 [2] - **盈利能力指标**：2025年毛利率13.8%（同比+0.7pct），归母净利率3.0%（同比+0.7pct） [3] - **费用率**：2025年销售费用率5.9%（同比-0.2pct），管理+研发费用率10.2%（同比-0.9pct），财务费用率-0.2%（同比+0.2pct） [3] - **运营效率**：2025年存货周转天数约10.7天，同比缩短12.0天 [3] 战略布局与业务进展 - **“一体两翼”战略**：“一体”为国内电动两轮车核心业务，“两翼”分别为海外业务和具身机器人等新方向 [2] - **海外业务**：2025年海外营收同比增长38.6%，新进入7个国家，累计进入超80个国家 [2] - **新兴业务探索**：公司参与成立金华开发区机器人产业联盟，并与有鹿机器人、越疆机器人签署战略合作协议，在具身机器人的研发设计、零部件供应、制造及商业化落地方面展开合作 [2] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.1亿、2.5亿、2.9亿元人民币，对应同比增长率分别为20.5%、18.5%、16.8% [3][4] - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为69.28亿、80.90亿、93.79亿元人民币 [4] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.49元、0.59元、0.68元 [3][4] - **估值水平**：基于2026年3月31日收盘价，对应2026-2028年PE分别为22.4倍、18.9倍、16.2倍 [3]