涉及的行业与公司 * **行业**：中国零售业，特别是零食量贩、硬折扣超市、休闲食品行业[2] * **公司**：万辰集团（亦称“万城系”），是中国零食量贩领域的重要参与者[4] 核心观点与论据 行业趋势与市场格局 * 中国零售业态持续演变，临时量贩店快速崛起并向折扣超市转型，电商化趋势显著[2] * 零食量贩业态顺应了商超营业额下滑的趋势，以高频小额、抗周期性及价格优势著称[2][8] * 中国零食量贩市场目前由**万城系**和**很忙系**两大集团主导[9] * 预计2025年两大集团门店数量合计将达**4万多家**，相比2024年的**3万家**显著增长[2][9] * 行业未来发展方向集中于**全国化扩张**，**下沉市场**（三四线城市及以下）是主战场，提供了广阔的开店空间和供应链整合机会[2][3][12] 公司战略与发展情况 * 万辰集团通过整合陆小馋、来优品、呀嘀呀嘀、老婆大人等区域品牌进入零食量贩领域，实现了规模化复制和高成长[4] * 公司逐步从零食量贩转向**硬折扣业态**（如省钱超市），定位为综合性零售集团，提供高性价比的一站式购物体验[2][5] * 公司已提升对南京万豪商业集团持股比例至**75%**，实现主业控制，增强了盈利能力[6] * 预计到2027年，公司门店数量将增至**25,500家**，总营收接近**740亿元**[4][21] 商业模式与运营优化 * 零食量贩店通过**高密度SKU**和逛购属性强化冲动购买率，并通过规模驱动与大品牌谈判获得价格优势，重构成本结构[2][8] * 单店模型通过拓展更高频次（如烘焙、水果）和更高毛利（如潮玩、日化）的品类来优化，以提高回本周期和ROE水平[4][15] * 借鉴全球硬折扣超市（如德国奥乐齐）经验，通过供应链优势、精简运营（如简朴装修、精简员工）来压低成本，提升性价比[4][16][19] * 折扣业态主要分为**硬折扣**（低毛利、高效率、高自有品牌比例）和**软折扣**（销售临期品，货源不稳定），目前硬折扣是主流趋势[20] 财务表现与增长潜力 * 万辰集团在零食量贩赛道上具有较大的营收和利润想象空间[4] * 2025年第三季度，公司零食量贩毛利已达到**11.69%**[21] * 随着规模效应释放、加盟商补贴强度回落及自有品牌比例上升，公司利润率有望持续提升[4][21] * 预计到2027年，公司净利润有望达到**26至27亿元**，对应市值**550亿至600亿元**[21][23] * 与山姆、盒马等相比，公司自有品牌占比更高，带来更高的毛利[23] 其他重要内容 * 休闲食品行业具有消费属性、高频小额交易及抗周期性，为万辰集团等企业提供了良好的发展环境[2][7] * 零食量贩业态与其他商业模式（如乐尔乐、条码批发部、盒马NB）在装修风格、供应链管理及毛利设计上有所不同[10][11] * 零食量贩店的发展模式包括自行租赁小店、与现有商铺合作增加项目、与社区团购团长合作等[13] * 以奥乐齐为例，其通过极致成本控制（如使用PET瓶、缩短保质期、精简员工至每店8-10人）实现低价，人力成本占销售额比例仅约**4%**[19] * 在当前零售连锁变革背景下，下沉市场成为主要增量来源，万辰集团等企业具有显著投资机会[18]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告的核心观点 - 宠物保健食品行业属于优质赛道，2020-2024年消费额复合年增长率达13%，景气度高[5][14] - 行业处于早期发展阶段，预计2027年将进入加速发展周期，主要驱动力包括宠物数量增长、宠物主质量提升及保健意识增强[5][32] - 产业链环节与人用保健食品有共通性，但宠用保健食品毛利率更高，可达70-90%[5][54] - 中国渠道结构以电商为主，线上占比59%，新兴渠道如抖音份额提升迅速，为本土品牌提供弯道超车机会[5][63][67][69] - 建议关注专业品牌商（如宠幸、红瑞）及代工厂（如仙乐健康、百合股份），其有望受益于行业增长和品类创新[5][83][85] 根据相关目录分别进行总结 宠物保健食品概述：维养健康，可选升级 - 宠物保健食品介于宠物食品与药品之间，具备功能性，属中高频消费，品类历经单一元素补充、功能性干预到系统性健康管理三个阶段[10][11] - 2020-2024年行业消费额复合年增长率为13%，显著高于同期人均可支配收入及人均GDP增速，属于享受型可选升级赛道[5][14][15][17] - 产业链分为上游原料、中游代工、下游品牌及零售，多数环节与人用保健食品有共通性[5][18][19] 宠物保健品行业：旭日初升，竿头日上 - 2024年中国宠物猫狗数量约1.24亿只（猫0.72亿只，狗0.53亿只），对标美国，养宠家庭渗透率有3-4倍提升空间，单只宠物年消费金额有5-6倍增长空间[5][20][23][24] - 2024年行业规模约15.22亿元，2020-2024年复合年增长率为13%，在宠物健康产品中占比40%[5][25][28][30] - 预计2027年行业进入加速发展周期，因2010-2020年养宠主进入新周期、宠物老龄化到来（2027年宠物猫步入老龄化），以及宠物主年轻化（90后及00后占比67%）、高收入（月入1万以上占比45.9%）、保健意识增强（营养保健品类消费意愿超50%）[5][32][36][39][41][43] 参考人用保健食品：垂直化、电商化或为未来趋势 - 人用保健食品向精准营养升级，宠用热点滞后约半年至一年，可借鉴人用趋势（如垂直品类）[5][44][46][47] - 人用渠道经历直销-药房-电商演变，2024年线上占比58%；宠用渠道类似，线上转型为主流，国产龙头如宠幸、红瑞已完成线下到线上切换[5][49][50][52][53] - 宠用保健食品归类为饲料，监管较人用宽松，毛利率更高（70-90% vs 人用60-70%）[5][54][56] 参考海外：中国渠道多元，机会平权 - 美国为最成熟市场，2024年养猫/狗数量73.8/89.7百万只，渠道以线下为主（55.7%）；中国宠物主年轻化（90后及00后占比67%），渠道以线上为主（59%），电商占比迅速提升[5][57][58][61][63][64] - 美国市场由快消品、宠物食品企业主导，集中度靠收购驱动；中国以专业宠物保健食品企业为主，因电商壁垒低、进口监管流程长（2-3年），本土品牌有机会平权[5][73][74][77][79][81][82] - 2022年中国宠物保健食品线上渠道中，综合电商/垂类APP/短视频平台占比分别为86%/52%/32%[5][70] 关注潜力较大的优质品牌商及代工厂 - 品牌端：专业型企业（如宠幸、红瑞）基础佳，已完成渠道切换；海外品牌如Zesty Paws需推进本土化生产，H&H国际控股计划2027年引入中国市场[5][83][84] - 代工厂：仙乐健康、百合股份前瞻布局宠物营养，凭借生产效率及研发储备，有望承接增量需求，代工厂角色日益重要[5][85]

黄庄月饼产业规模与增长 - 全村月饼加工企业数量从2018年的6家小作坊增长至2023年的46家，并在2024年达到83家 [5] - 产业带动附近约2000人就业，月饼加工旺季（8月至9月）日均产量约150吨，高峰期可达300吨 [1][5] - 2024年预计全村月饼总产值将突破1亿元，是2023年近两倍 [1][5] 生产与运营现状 - “月饼一条街”聚集54家月饼门店，成为规模庞大的产销集散地，部分店铺如“玉江月饼”出现顾客排20多米长队的情况 [2] - 快递业务量显著增长，顺丰速运在黄庄村揽收的月饼快递量比去年翻倍，日均散单快递量已破千件，预计“十一”高峰期每日可达七八千件 [2] - 生产企业如“庄里人”月饼日产量约二三十吨，已满负荷生产，经销商订货后需3到5天才能安排发货 [2] 品牌发展与商业模式 - 品牌“印奶奶”由“90后”夫妻从北京返乡创立，现已拥有两家工厂，新厂区建有2万平方米10万级洁净生产车间，日产月饼10多吨 [7] - 企业坚持手工制作和真材实料，例如五仁月饼使用优质完整坚果，并定制烤箱、设立化验室进行菌落检测以确保品质 [7] - 销售渠道多元化，电商平台销售量占比约四成，同时通过直营店、商超及与东方甄选等平台合作，实现全年销售 [11][12] 产品创新与特色 - 在保留传统酥皮工艺基础上，进行馅料创新，现有40多种口味，包括传统五仁、枣泥及杨枝甘露、脆皮生巧等新口味 [8] - 产品特色为“皮薄馅大、非氢化起酥油”，并做了“轻油减糖”处理以迎合健康趋势 [8] - 部分品牌开始尝试月饼“全年化”，并计划推出茶点、肉类加工品等更多产品，打造国潮风茶点空间 [11] 产业挑战与未来规划 - 面临同质化竞争和季节性桎梏挑战，村委会计划成立月饼产业协会，以统一管理、规范纳税、避免恶性价格战 [12][14] - 未来发展方向是在规模扩张中保持品质，推动产业集中化、标准化，同时守住手工制作的传统内核 [12][14] - 通过改善村里环境卫生、为快递物流做好服务等措施，为商家和消费者营造良好环境，支持产业可持续发展 [12]