报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周债市情绪指数回升，成交久期缩短、收益率回落，各指标呈现不同变化趋势，反映债市多方面情况 [2] 根据相关目录分别总结 债市情绪指数 - 上周债市情绪指数为 116.1，较前值回升 0.1；债市情绪扩散指数 50.1%，较前值回升 0.6 个百分点 [2] 机构久期跟踪 - 上周五基金久期为 1.39 年，较前一周五回升 0.03 年；城农商行久期为 6.71 年，较前一周五回落 0.07 年；保险久期为 7.56 年，较前一周五回落 0.01 年 [2] 杠杆率跟踪 - 上周质押式回购余额为 12.5 万亿元，较前值回落 0.1 万亿元；大行净融出余额为 5.4 万亿元，较前值回落 0.1 万亿元；债市杠杆率为 103.8%，较前值持平 [2] 二级成交跟踪 - 上周 30Y 国债换手率为 2.4%，较前值回升 0.4 个百分点；10Y 国债换手率为 0.7%，较前值回落 0.3 个百分点；10Y 国开债换手率为 23.0%，较前值回落 0.5 个百分点；超长期信用债换手率为 0.25%，较前值回升 0.05 个百分点 [2] 机构配置力量跟踪 - 上周债基新发行份额为 51 亿元，较前值持平；股市风险溢价为 0.53%，较前值持平；美元指数为 98.4，较前值回落 0.8；6M 票据转贴现利率 - 6M 存单回升 1.2bp 至 - 46.6bp，反映贷款需求有所回升；城农商行配债指数为 - 56.4%，较前值回落 76.6 个百分点；保险配债指数为 68.4%，较前值回落 6.2 个百分点；货基配债指数为 - 32.2%，较前值回升 47.2 个百分点；保险二永债配置指数 4.9%，较前值回落 6.9 个百分点 [2] 一级认购跟踪 - 上周国债全场倍数回升 0.9 倍至 4.4 倍，地方债全场倍数回升 0.5 倍至 20.0 倍，国开债全场倍数回落 0.1 倍至 3.7 倍 [2] 相对估值跟踪 - 上周 10 年国开和国债利差收窄 1.0bp 至 15.9bp，30 年期和 10 年期国债利差扩大 3.2bp 至 48.0bp，10 年国开老券与新券利差扩大 1.3bp 至 - 3.9bp，10 年地方与国债利差收窄 4.3bp 至 16.9bp [2]

核心观点 - 花旗维持摩根大通“中性”评级及325美元目标价 认为其3倍有形账面价值的估值已反映行业领先表现 相对估值吸引力有限 [1] - 尽管摩根大通2026年1050亿美元的支出指引超出市场普遍预期 但在有利的费用收入环境下 其2025年第四季度及2026年全年业绩仍有望实现稳健增长 [1] 业绩与财务预测 - 花旗预测摩根大通2026年调整后每股收益为21.10美元 2027年将增至22.95美元 [2] - 花旗预计摩根大通2026年净利息收入达1019.08亿美元 费用及佣金收入达939.95亿美元 总营业利润有望达到1959.03亿美元 [2] - 花旗预计公司将维持全年净利息收入和费用指引不变 [2] 支出指引与盈利前景 - 摩根大通2026年1050亿美元的支出指引超出市场此前约1010-1020亿美元的普遍预期 [1] - 较高的支出预期源于两方面：费用收入有望强劲增长以覆盖相关支出 以及公司倾向于在市场机遇出现时优先进行长期投资 [1] - 花旗因更高的支出指引上调了自身预测 但由于认为此前对费用收入的估计可能过于保守 整体盈利预测基本保持不变 [1] - 随着市场逐步消化支出指引 行业共识预期可能会下调 从而为摩根大通后续业绩达标创造更宽松的条件 [1] 业务增长动力 - 增长动力主要来自企业与投资银行业务 预计银行业务和交易收入将在2026年保持强劲势头 [2] - 摩根大通凭借其市场地位将充分受益于有利的费用收入环境 [1][2] - 公司贷款和存款业务预计将实现3%-4%的同比增长 [2] - 到2026年底 期末累计利率贝塔值预计约为54% 略低于加息周期中的贝塔水平 [2] 其他关键信息 - 摩根大通计划于1月13日发布2025年第四季度财报 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告从债市情绪、机构久期、杠杆率、二级成交、配置力量、一级认购和相对估值等方面对债市进行了分析，呈现出债市各指标的最新数据及与前值的变化情况，为投资者了解债市动态提供参考 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 债市情绪 - 上周债市情绪指数为112.3，较前值回落0.3；债市情绪扩散指数47.7%，较前值回升1.0个百分点 [1] 机构久期 - 上周五基金久期为1.66年，较前一周五回落0.01年；农商行久期为3.28年，较前一周五回落0.08年；保险久期为7.57年，较前一周五回升0.15年 [1] 杠杆率 - 上周质押式回购余额为13.0万亿元，较前值回升0.4万亿元；大行净融出余额为5.0万亿元，较前值回升0.2万亿元；债市杠杆率为103.9%，较前值回升0.1个百分点 [1] 二级成交 - 上周30Y国债换手率为2.0%，较前值回落0.5个百分点；10Y国债换手率为0.4%，较前值回落0.3个百分点；10Y国开债换手率为11.3%，较前值回落6.1个百分点；超长期信用债换手率为0.31%，较前值回升0.06个百分点 [1] 配置力量 - 上周债基新发行份额为112亿元，较前值回升24亿元；股市风险溢价为0.72%，较前值回落0.07个百分点；美元指数为98.0，较前值回落0.4；6M票据转贴现利率 - 6M存单回升3.0bp至 - 68.8bp，反映贷款需求有所回升；农商行配债指数为 - 27.1%，较前值回落1.3个百分点；保险配债指数为2.2%，较前值回落52.7个百分点；货基配债指数为 - 45.5%，较前值回落91.6个百分点；保险二永债配置指数 - 17.2%，较前值回落8.3个百分点 [2] 一级认购 - 上周国债全场倍数回落0.1倍至2.7倍，地方债全场倍数回落4.1倍至15.2倍，国开债全场倍数为nan倍 [2] 相对估值 - 上周10年国开和国债利差收窄0.8bp至14.1bp，30年期和10年期国债利差收窄2.8bp至38.9bp，10年国开老券与新券利差收窄0.2bp至 - 7.5bp；10年地方与国债利差为20.8bp，持平前值 [2]

电子半导体产业研究方法论 - 电子板块研究应聚焦产业链两端的晶圆制造与终端产品，并关注IC设计作为串联环节的作用[4][5] - 半导体行业受摩尔定律驱动技术产品迭代，具有强周期属性，需判断库存、稼动率和扩产节奏[5] - 消费电子行业需判断产品生命力与创新周期，关注品牌商和供应链[5] - 科技成长本质是需求成长，以iPhone为例展示产品生命周期四阶段：创新突破、多样化扩张、转型挑战、复兴飞跃[7][8] - iPhone 6系列创下2.3亿台销量纪录[8] - 产品创新周期中，渗透率从15%提升至70%的阶段是投资主升浪，对应市盈率从10倍提升至40倍[10][11] - 行业供需周期特征为固定资产投资大、产能扩充周期长、产品标准化程度高，t1至t3为景气期，t3至t5为低迷期[12][13] - 半导体是周期波动中的成长行业，其成长内因是科技创新周期与行业供需周期的嵌套[15] - 全球半导体市场规模经历四轮驱动：1994-2004年PC/笔记本驱动达2104.3亿美元，2004-2013年智能手机驱动达3034.8亿美元（CAGR 5%），2013-2017年数据驱动达4050.8亿美元（CAGR 7%），2017-2021年5G+AIoT+国产化驱动达5559亿美元（CAGR 6.2%）[17] 如何挖掘趋势性高成长股 - 资产定价以DDM模型为理论基础，实战中更常用相对估值法，通过国际、行业、公司比较进行估值，高估值溢价源于商业模式、成本优势、行业增速、技术壁垒等因素[22][23] - 趋势性高成长股的关键驱动因素是EPS，案例如安费诺、苹果、英伟达、台积电等公司市盈率均长期维持在约30倍[24][25][27][28][29][30][31] - 高技术壁垒半导体龙头如北方华创的估值可基于当年或次年业绩、远期产能打满对应的收入利润现值、以及终局国产化份额打满对应的收入利润现值进行[33][34][35][36] - 立讯精密通过高业绩兑现度，成功把握AirPods和iPhone组装等产品线机会实现增长[37][38][39][42] - 成功投资高成长股需抓住核心矛盾，案例包括卓胜微（4G升5G驱动）、新莱应材（半导体景气期股价从8元涨至63.81元）、石英股份（高纯石英砂短缺）、富满微（芯片短缺期股价从27元涨至177.96元）[43][44][45][46][48][49][50] - 晶方科技在19Q2至20Q2因摄像头多摄升级和产能紧缺导致价格三个月内调涨三次，股价上涨超8倍，拿住牛股需对产业有深度了解并摒弃噪音[52][53][55] - 高成长股通常具备价值量够大、客户集中度高、稀缺性强等特质[56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周债市情绪指数回落，基金久期回升，质押式回购余额和大行净融出余额回升，部分债券换手率有变化，贷款需求有所回落，不同机构配债指数有升有降，一级认购倍数有变动，相对估值利差有扩大或收窄情况 [1][3] 各目录总结 债市情绪 - 上周债市情绪指数为 115.8，较前值回落 0.1；债市情绪扩散指数 49.0%，较前值回落 6.8 个百分点 [1] 机构久期跟踪 - 上周五基金久期为 2.17 年，较前一周五回升 0.02 年；农商行久期为 2.85 年，较前一周五回落 0.01 年；保险久期为 6.79 年，较前一周五回落 0.01 年 [1] 杠杆率跟踪 - 上周质押式回购余额为 11.3 万亿元，较前值回升 0.3 万亿元；大行净融出余额为 4.1 万亿元，较前值回升 0.3 万亿元；债市杠杆率为 103.5%，较前值回升 0.1 个百分点 [1] 二级成交跟踪 - 上周 30Y 国债换手率为 1.7%，较前值回落 0.2 个百分点；10Y 国债换手率为 0.9%，较前值回落 0.6 个百分点；10Y 国开债换手率为 28.5%，较前值回升 2.3 个百分点；超长期信用债换手率为 0.53%，较前值回落 0.12 个百分点 [1] 机构配置力量跟踪 - 上周债基新发行份额为 98 亿元，较前值持平；6M 票据转贴现利率 - 6M 存单回落 0.2bp 至 - 59.5bp，反映贷款需求有所回落；股市风险溢价为 2.13%，较前值回升 0.25 个百分点；美元指数为 70.7，较前值回落 0.3；农商行配债指数为 45.0%，较前值回升 124.1 个百分点；保险配债指数为 47.6%，较前值回落 30.2 个百分点；货基配债指数为 - 54.9%，较前值回落 47.5 个百分点；保险二永债配置指数 - 4.7%，较前值回升 2.7 个百分点 [2][3] 一级认购跟踪 - 上周国债全场倍数为 3.5 倍，地方债全场倍数回落 1.6 倍至 22.3 倍，国开债全场倍数回升 0.1 倍至 3.2 倍 [3] 相对估值跟踪 - 上周 10 年国开和国债利差扩大 1.3bp 至 2.3bp，30 年期和 10 年期国债利差收窄 1.9bp 至 12.6bp，10 年国开老券与新券利差收窄 0.4bp 至 2.8bp，10 年地方与国债利差收窄 1.3bp 至 11.0bp [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对债市多方面指标进行跟踪分析，展示上周债市在情绪、机构久期、杠杆率、二级成交、配置力量、一级认购和相对估值等方面的表现及变化情况，如债市情绪指数回升、基金久期回落等，反映债市当前状态及潜在趋势 [1] 各目录总结 债市情绪 - 上周债市情绪指数为 114.0，较前值回升 0.7；债市情绪扩散指数 55.8%，较前值回升 13.4 个百分点 [1] 机构久期跟踪 - 上周五基金久期为 2.15 年，较前一周五回落 0.02 年；农商行久期为 2.86 年，较前一周五回升 0.02 年；保险久期为 6.80 年，较前一周五回升 0.06 年 [1] 杠杆率跟踪 - 上周质押式回购余额为 11.0 万亿元，较前值回升 0.4 万亿元；大行净融出余额为 3.8 万亿元，较前值回升 0.7 万亿元；债市杠杆率为 103.4%，较前值持平 [1] 二级成交跟踪 - 上周 30Y 国债换手率为 1.9%，较前值持平；10Y 国债换手率为 1.5%，较前值回升 0.5 个百分点；10Y 国开债换手率为 26.2%，较前值回落 3.1 个百分点；超长期信用债换手率为 0.65%，较前值回升 0.18 个百分点 [1] 机构配置力量跟踪 - 上周债基新发行份额为 93 亿元，较前值回升 24 亿元；股市风险溢价为 1.39%，较前值回升 0.03 个百分点；美元指数为 99.5，较前值回落 0.3 [2] - 6M 票据转贴现利率 - 6M 存单回落 1.1bp 至 -59.3bp，反映贷款需求有所回落 [3] - 农商行配债指数为 -79.1%，较前值回落 77.1 个百分点；保险配债指数为 77.8%，较前值回升 4.3 个百分点；货基配债指数为 -7.4%，较前值回升 51.2 个百分点；保险二永债配置指数 -7.4%，较前值回落 1.1 个百分点 [3] 一级认购跟踪 - 上周地方债全场倍数回升 2.9 倍至 23.9 倍，国开债全场倍数为 3.1 倍，持平前值 [3] 相对估值跟踪 - 上周 10 年国开和国债利差扩大 1.5bp 至 1.3bp，30 年期和 10 年期国债利差扩大 3.3bp 至 20.4bp，10 年国开老券与新券利差扩大 1.3bp 至 4.5bp，10 年地方与国债利差扩大 2.1bp 至 17.2bp [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周债市情绪走弱，债市情绪指数、扩散指数回落，机构久期有不同变化，杠杆率下降，二级成交部分品种换手率有变动，配置力量方面债基新发行份额减少，贷款需求回落，一级认购部分品种全场倍数有调整，相对估值部分利差收窄 [1][2][3] 各目录总结 债市情绪指数 上周债市情绪指数为 113.3，较前值回落 0.9；债市情绪扩散指数 42.4%，较前值回落 10.5 个百分点 [1] 机构久期跟踪 上周五基金久期为 2.17 年，较前一周五持平；农商行久期为 2.84 年，较前一周五回升 0.02 年；保险久期为 6.74 年，较前一周五回落 0.03 年 [1] 杠杆率跟踪 上周质押式回购余额为 10.6 万亿元，较前值回落 0.4 万亿元；大行净融出余额为 3.1 万亿元，较前值回落 0.7 万亿元；债市杠杆率为 103.4%，较前值回落 0.1 个百分点 [1] 二级成交跟踪 上周 30Y 国债换手率为 1.9%，较前值回落 0.8 个百分点；10Y 国债换手率为 1.0%，较前值持平；10Y 国开债换手率为 29.3%，较前值回落 2.6 个百分点；超长期信用债换手率为 0.47%，较前值回升 0.07 个百分点 [1] 机构配置力量跟踪 上周债基新发行份额为 63 亿元，较前值回落 129 亿元；股市风险溢价为 1.36%，较前值回落 0.03 个百分点；美元指数为 99.8，较前值回落 1.3；6M 票据转贴现利率 - 6M 存单回落 5.8bp 至 - 58.2bp，反映贷款需求有所回落；农商行配债指数为 - 2.0%，较前值回落 92.1 个百分点；保险配债指数为 73.5%，较前值回落 6.0 个百分点；货基配债指数为 - 58.6%，较前值回落 138.3 个百分点；保险二永债配置指数 - 6.3%，较前值回落 8.3 个百分点 [1][2][3] 一级认购跟踪 上周国债全场倍数回落 0.2 倍至 3.0 倍，地方债全场倍数回落 2.1 倍至 21.0 倍，国开债全场倍数回升 0.1 倍至 3.1 倍 [3] 相对估值跟踪 上周 10 年国开和国债利差收窄 3.3bp 至 - 0.2bp，30 年期和 10 年期国债利差收窄 3.5bp 至 17.1bp，10 年国开老券与新券利差收窄 0.3bp 至 3.2bp，10 年地方与国债利差收窄 3.4bp 至 15.1bp [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周债市情绪有所回升，基金久期拉升，质押式回购余额和大行净融出余额增加，部分债券换手率有变化，债基新发行份额回落，贷款需求有所回升，地方债全场倍数回升，部分利差有扩大或收窄情况 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 债市情绪 - 上周债市情绪指数为 113.7，较前值回升 0.2；债市情绪扩散指数 52.3%，较前值回升 6.8 个百分点 [1] 机构久期 - 上周五基金久期为 2.30 年，较前一周五回升 0.08 年；农商行久期为 2.45 年，较前一周五回落 0.25 年；保险久期为 6.78 年，较前一周五回落 0.03 年 [1] 杠杆率 - 上周质押式回购余额为 10.8 万亿元，较前值回升 0.3 万亿元；大行净融出余额为 3.0 万亿元，较前值回升 0.1 万亿元；债市杠杆率为 103.4%，较前值持平 [1] 二级成交 - 上周 30Y 国债换手率为 2.6%，较前值回升 0.5 个百分点；10Y 国债换手率为 0.8%，较前值回升 0.1 个百分点；10Y 国开债换手率为 18.2%，较前值回落 5.0 个百分点；超长期信用债换手率为 0.64%，较前值回升 0.29 个百分点 [1] 配置力量 - 上周债基新发行份额为 93 亿元，较前值回落 16 亿元；股市风险溢价为 1.60%，较前值回落 0.07 个百分点；美元指数为 99.6，较前值回升 0.4 [2] - 6M 票据转贴现利率 - 6M 存单回升 7.4bp 至 -59.1bp，反映贷款需求有所回升 [3] - 农商行配债指数为 -96.0%，较前值回落 114.0 个百分点；保险配债指数为 50.3%，较前值回落 16.9 个百分点；货基配债指数为 76.0%，较前值回升 7.0 个百分点；保险二永债配置指数 0.2%，较前值回升 12.5 个百分点 [3] 一级认购 - 上周地方债全场倍数回升 2.9 倍至 22.0 倍，国开债全场倍数为 2.8 倍，持平前值 [3] 相对估值 - 上周 10 年国开和国债利差扩大 0.2bp 至 3.5bp，30 年期和 10 年期国债利差收窄 3.4bp 至 22.9bp，10 年国开老券与新券利差扩大 1.2bp 至 3.0bp，10 年地方与国债利差收窄 0.2bp 至 23.6bp [3]